淺談股份回購與減持

付洪壘 雷娜

【摘 要】股份回購是西方發達國家成熟資本市場中常用一種的運作方法，在我國則是一種金融創新。我國股份回購均有著特殊的使命——減持國有股。本文著重分析股份回購在國有股減持中的方式、運用條件、重要作用。

【關鍵詞】股份回購；國有股減持

1.前言

股票回購是指上市公司從股票市場上購回本公司一定數額的股票。《公司法》規定公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合并時除外。公司依照前述規定收購本公司的股票后，必須在10個月內注銷該部分股份。所以國有股回購對于國有股減持的最大意義在于：在目前規定下，回購的股份將永遠不再回流人股市，總股本縮小，有助于消減對二級市場的壓力。

2.股份回購的方式

股份回購方式的選擇一般是公司經營管理者們基于本公司的發展現狀和外部經營環境的分析后做出的，在我國資本市場上主要有三種回購方式：公開市場回購、協議回購以及要約回購。

2.1 公開市場回購。上市公司這種進入股市與一般投資者共同買賣本企業的股票，在恰當的期間內以公允市價買回本企業在外流通的股票的方式即被稱為公開市場回購。國內A股掛牌企業中率先嘗試這一方式的為邯鄲鋼鐵，其通過公開市場進行回購后，股價得到了不小的上漲，融資結構得到了優化，同時也有效減少了因上漲的股價引起的可轉債進行轉股的壓力。此例的成功實施后，公開市場回購開始立足于國內證券市場并快速發展，采用此種方式進行回購案例愈漸增多。

2.2 協議回購。協議回購，指上市公司以協議的方式向不具有控制權的股東以約定的價格回購其所持股份。這種方式回購的對象是有針對性的。縱觀國內實施回購的企業，發現公司在有以下需求時，常采用此種協議方式，包括將公司性質改為股份制、調整公司股權構成或者公司之間的合并等。協議回購根據股票的流通性又可進一步劃分為：與上市公司的子公司和控股股東簽訂協議購買其所持的非限售股，即協議回購流通股，和與公眾公司控股股東簽訂協議購買其所持有的限售股等，一般多為國有股或法人股，即協議回購非流通股。

2.3 要約回購。要約回購指事先以公司的名義向所有股東提出合同方案，約定在某一時間段內，欲按某一價格回購一定數量規模的自身股票，合同對于所有股東均試用，在要約中他們已經被告知了有關回購的時間安排、價格以及數量等信息，任何股東都有公平的選擇權，他們可以自主選擇賣或者不賣屬于自己的那部分股份。另一方面，公司在要約中制定的價格一般會高于當時的股票市場表現，這也是出于對自身經營的肯定及對真實價值的評估，與此同時，也對市場釋放了積極的信號，一般市場上有追漲現象存在，這樣會進一步拉升股票。通常公司要在較短期間內回購大量股份，以鞏固現有的控制地位來抵抗被惡意并購時會實施此種方式的回購。

3.回購方式減持國有股的必要條件

3.1 內部條件。股份回購的內部必要條件之一，公司的資產收益率要高于負債利率。資產收益率高于負債利率意味著所有者權益成本高，而負債成本低，在這種情況下，通過回購股份，提高財務杠桿率，可增加未回購股東的回報率。在資產收益率低于負債利率時，公司首先考慮回購的應是債務，而不是股權。股份回購的內部必要條件之二，公司的負債率不能太高。因為在較高的負債率條件下，再提高負債率會加大公司的財務風險。一旦不能歸還到期債務，便可能導致公司破產倒閉。股份回購的內部必要條件之三，公司有充足的現金或現金等價物。股份回購一般是以現金的形式進行的，如果公司在沒有充裕的流動資產尤其是現金的情況下就貿然回購股份，有可能引發流動性危機。股份回購的內部必要條件之四，公司回購股份的議案必須得到股東大會的審議通過。

3.2 外部條件。股份回購的外部必要條件之一法律法規許可。我國公司法第149條規定：“公司不得收購本公司股票，但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司股份的其他公司合并時除外。”可見，我國對股份回購的規定雖然非常嚴格，但并非完全禁止。只要符合法律規定的條件，就可以實施股份回購。國有股減持符合注銷股份的條件，因此，采取回購的形式是有法律依據的。股份回購的外部必要條件之二，獲得有關部門的批準。國有股減持關系到國有資產的調整配置，關系到證券市場中眾多利益相關者的利益。所以，股份回購必須經國有資產管理部門的批準，必須服從證券管理部門的安排部署。

4.股份回購在減持中的重要作用

我國實踐證明，股份回購在減持國有股方面具有特殊意義。

4.1 通過股份回購減持國有股，有助于國有資本的戰略性轉移，提高國有資本運營效率。國有大型上市公司由于國家股的高比例和低流通性使得巨額國有資本沉淀在公司的長期資產中。通過股份回購，將國有股權從實物形態轉化現金或其他流動資產，可實現國有資產的保值增值。同時，股份回購有利于國有資產有計劃有步驟的退出競爭性領域，并加強能源、交通等基礎設施建設。

4.2 通過股份回購減持國有股能平衡各方利益。在眾多的國有股減持方案中，牽涉到國家、上市公司、社會公眾股東等多元利益主體，如何平衡各方主體的利益，是國有股減持方案的關鍵，更是設計國有股減持方案的難點。近幾年我國的證券市場顯示了國有股減持與全流通是一項復雜的系統工程，到目前為止尚未找到一條萬全之策。而以回購方式減持國有股可避免對股市造成較大沖擊，將回購的國有股注銷，可提高每股收益，提升公司內在價值。

4.3 上市公司進行股份回購是優化公司治理結構的一種理性選擇。在我國，國有股及國有法人股占絕對優勢，部分股東大會流于形式；董事會缺乏獨立性，監事會的功能弱化，缺乏權威。導致公司治理中的“內部人控制”和對中小股東的利益歧視。通過回購部分國有股作為庫藏股還有助于建立股票期權制度，激勵經營者減少敗德行為和逆向選擇，優化股權結構，完善公司治理結構。

4.4 上市公司進行股份回購是解決國家股、國有法人股等歷史遺留問題的一種有益嘗試。我國證券市場的普通股劃分為國家股、國有法人股和社會公眾股，對國家股和法人股進行回購能部分消除中國股市國股不同權，股權分割等怪異現象和隱患。

4.5 有利于推動我國上市公司的實質重組。近年來，大股東占用上市公司巨額資金，使一些上市公司成為“空殼”。據統計，目前至少有100家左右的上市公司存在大股東欠款情況，平均每家占用的資金將近4億元。如果允許上市公司回購大股東所持股份并注銷，用回購款來抵銷大股東所欠款項，可以縮減股本規模，改善財務狀況，為重組創造條件。

5.結語

國有股減持和股份回購交易具有交易規模大和市場昭示引導作用的特點，對市場動態平衡發展具有重要影響。由于其交易主體多為上市公司控股股東或大股東、董事、監事、高管以及上市公司本身，其本身具有信息優勢，因而有動力、也有可能利用其信息優勢，在減持和回購交易中為自身謀取利益，傷害其他投資主體的利益，從而侵蝕市場公平性原則。鑒于此，必須建立相應的制度規則，規范減持和回購行為。

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