過去十年投資者結構的變化及其對市場穩定性的影響

摘 要：機構投資者是高度專業化和日趨細化的社會分工的產物，是投資專業化、組織化和社會化的必然結果，也是證券市場日益成熟化的標志。海外成熟資本市場的經驗表明，培育和發展機構投資者，使之逐步成為證券市場的主體，對于市場的成熟和完善具有重要的意義。就我國證券市場而言，近年來以證券投資基金為代表的機構投資者得到了迅猛的發展，正逐步成為證券市場的主導力量，對市場穩定性的影響也日益增強。因此，研究機構投資者與證券市場穩定性之間的關系，對于機構投資者的健康發展以及證券市場的持續穩定具有重要的現實意義。然而，學術界對于機構投資者是否能發揮穩定市場的功能一直以來沒有形成鮮明的定論。一種觀點認為，由于機構投資者自身的不足以及證券市場的體制性缺陷，使得單純依靠發展機構投資者來穩定市場的期望變得不夠現實；另一種觀點則認為，機構投資者由于比個人投資者更加理性和專業，不斷壯大機構投資者隊伍將有利于市場的穩定。本文首先研究了過去證券市場投資者結構的變化，并查找了過去十年上證綜合指數的相關數據。在界定了證券市場穩定性和機構投資者的基礎上，以機構投資者的持股市值在整個市場的占比和上證綜合指數的標準差建立市場結構模型，研究了機構投資者對股票價格指數穩定性的影響情況，得出了機構投資者減小了市場的波動的結論。

關鍵詞：投資者結構；市場穩定；相關性

一、過去十年投資者結構的變化

本文從上交所查找了過去十年個人投資者和機構投資者的歷年開戶總數，得到的數據如下表：

從上表我們可以發現，個人投資者和機構投資者開戶數都在逐年增加，但個人投資者增加的速度更快。在2015年，大量的個人投資者涌入證券市場，增速明顯高于前幾年，造成市場的不穩定，可能跟當時股票市場的大牛市有關。

但是，機構投資者占比雖然越來越低，但是因為機構投資者擁有更多的資金，投資的規模更大。而且，相比于投資者數量來說，投資者的投資規模更能影響市場的穩定性。

個人投資者持股市值占比整體呈現下降的趨勢，機構投資者雖然人數不多，但其持股占比卻逐年上漲。一般而言，機構投資者所占份額越大，越有利于市場的穩定。這與近年來證券市場股價越來越穩定不謀而合。因此我們可以猜測，機構投資者持股占比與市場穩定性呈正相關，接下來本文將通過實證分析來證明這個結論。

二、投資者結構變化與市場穩定性的相關性分析

為了分析投資者結構變化與市場穩定性的關系，本文首先在上交所查找了過去十年上證綜合指數每天的相關數據，并決定以每天的收盤價為基準，求出上證指數每年的標準差，以標準差來作為市場穩定性的量化指標。我們知道，標準差代表了上證指數的波動率，標準差越大，上證指數波動率越大，市場越不穩定；標準差越小，上證指數波動率越小，市場越穩定。但是市場穩定性究竟多大程度上受投資者結構變化的影響，以及產生的影響有多大，都需要經過實證分析。本文通過建立一元線性回歸模型，來考察投資者結構變化與市場穩定性之間的動態關系。

1.數據的選取

本文選取了2008年2017年作為樣本區間，主要是為了考察金融危機過后市場的穩定。本文選取了2008年1月1日到2017年12月31日之間所有上證指數數據（節假日除外），并通過Excel對數據進行處理，求出每年的日收盤價標準差。由于上證指數數據過多，這里只給出處理后的標準差。

資料來源：上交所

2.一元線性回歸檢驗

為了分析機構投資者持股市值占比與上證指數標準差之間的關系，本文將通過EViews軟件對二者進行一元線性回歸。

首先，設定出口額與匯率的方程為：Y=c+αX，其中，c是常數項，α表示的是市場穩定性對投資者結構變化的反應程度。

結果：該模型的可決系數為R2=0.8855，修正可決系數為R2=0.8712，兩者都比較高，說明模型對樣本的擬合很好。而且系數c，α相對應的P值都小于0.05，說明對應解釋變量對被解釋變量影響顯著。所以，我們可以匯率與出口額的回歸方程為：Y=3413.814-41.0957X。從回歸的結果我們可以得出結論：當機構投資者持股市值占比每上升1%時，上證指數收盤價標準差將下降41.0957，說明上證指數收盤價標準差與機構投資者持股市值占比呈現相反方向的變化，且對機構投資者持股市值占比的反應較大。

3.結論

通過上面的各種實證檢驗得知：機構投資者持股市值占比，上證指數收盤價標準差這兩個個指標存在長期的穩定關系，通過上面的實驗結果我們可以知道，證券市場穩定性在一定程度上會受到投資者結構變化的影響。

三、對策和建議

機構投資者作為證券市場上最重要的投資力量，普遍受到世界各國證券市場管理層的高度重視。作為管理層精心呵護的對象，我國的機構投資者近幾年來的發展十分迅速，推動了中國證券市場規模的不斷擴大。但我國機構投資者的數量和規模既低于發達國家的水平，更與快速的證券市場發展不相稱機；構投資者缺乏系統、嚴格的法律約束，投機化的傾向存在，對市場穩定的作用有待提高；機構投資者的創新受到抑制，機構投資者的監管也未到位，證券市場發展的基礎不穩。因此，本章提出相應的對策及政策建議。

1.完善證券市場制度

通過發展完善證券市場制度，為機構投資者進入證券市場的發展壯大提供前提條件。機構投資者走進證券市場，通過證券市場發展帶動機構投資者的發展壯大，形成機構投資者與證券市場的良勝互動。當機構投資者大規模進入中國證券市場時，存在相當大的投資風險。為此機構投資者大規模進入證券市場時也必將伴隨著中國證券市場的不斷規范、完善的過程，讓中國證券市場成為一個很好的投資場所，而不是一個充滿投機的賭博場所。建立健全有關機構投資者的法律、監管體系。完善的法律和嚴格的監管是機構投資者得以蓬勃發展的前提條件。

2. 加強對機構投資者的監管

我國機構投資者經過近幾年起步后，逐步進入快速發展階段。機構投資者的種類及其投向隨著證券市場和國民經濟的發展而不斷發展，這一階段是機構投資者擴張和走向規范化發展的關鍵時期，但是我國法律體系仍不健全，機構投資者的行業組織及其功能也比較弱，是機構投資者發展最易出現嚴重問題的階段。因此機構投資者監管的思路和策略是：在加速證券立法進程、形成相互協調配合的多層次法律體系基礎上，確立一個具有高度權威性、獨立性的證券管理機構，要以政府的管制為主，重點放在管制機構投資者發展方向，規模及結構等方面。

3. 培養壯大機構投資者隊伍

大力發展各類機構投資者，實現機構投資主體和投資風格多元化，以發展促競爭、以競爭促效率。鼓勵和支持社會資金投資資本市場，進一步擴大機構投資者規模。

積極擴大和引導QFII等機構投資者，借鑒國外機構投資者的先進投資經驗，為我國證券市場進一步融入國際金融市場創造有利條件。引進QFII對于中國證券市場的創新、改善市場結構、提高市場效率、加快發展機構投資者、提高上市公司素質等方面有積極作用。境外機構投資者經過嚴格挑選和限制，他們的操作理念勢必會對國內股市投資行為產生良性影響。

參考文獻

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作者簡介：

程文（1994.11-），男，漢族，安徽安慶人，上海大學經濟學院，2017級碩士研究生，金融專業。