2019十大金融事件

編者按：2019年，受內外部多重因素影響，中國經濟中一些長期積累的深層次矛盾逐漸暴露，金融風險易發高發，經濟增長面臨的困難增多。面對錯綜復雜的環境，中國經濟顯示出強大的韌性，保持了總體平穩、穩中有進態勢，三大攻堅戰取得關鍵進展，特別是年內成功化解了個別中小銀行風險事件，金融風險得到有效防控。

2020年是全面建成小康社會和“十三五”規劃收官之年。站在“兩個一百年”奮斗目標的歷史交匯點上，面臨更加復雜的國內外環境，2020年中國經濟走勢備受矚目。剛剛閉幕的中央經濟工作會議傳遞出中國經濟發展的新走向：未來經濟工作的總基調是堅持穩中求進，保持經濟運行在合理區間，確保經濟實現量的合理增長和質的穩步提升。

以此背景為出發點，我們特別甄選了2019年中國金融十個重大事件進行回顧，邀請業內多位專業研究人員逐一探究分析，以饗讀者。通過對這些事件的再一次深刻解讀，希望關注中國金融的各界人士在回味這些重大歷史事件的同時，能為中國金融在2020年的新發展新突破提供新思維和新舉措。

永續債引發資本工具創新

2019年1月25日，中國銀行成功發行400億元無固定期限債券（俗稱永續債）。這標志著中國銀行業資本工具在繼二級資本工具和優先股之后再添新成員。為了配合永續債的發行，2019年1月24日，央行創設了票據互換工具，來解決購買永續債的金融機構后出現的流動性問題。在中國銀行成功發行400億元永續債之后，又有14家銀行發行了15筆永續債，從發行的永續債來看，普遍采取的是期限5+N、可贖回、固定利率和可減記。永續債的發行可以有效地補充其他一級資本，對于正在面臨巨大資本壓力的中國銀行業無疑是一個巨大的福音。

2019年以來，銀行面臨著巨大的資本壓力。一方面，監管的強化使那些不少原來的表外資產真實還原，從而使需要計提資本的風險資產增加;另一方面，宏觀經濟形勢的下行壓力使不良資產上升、盈利增長變緩，從而使內源融資難度加大。從外部來看，金融穩定理事會要求從2019年1月1日起，全球系統重要性銀行風險加權資產的16%作為TLAC最低資本要求，2022年提高至18%。根據著名風險管理專家中國銀行風險管理部負責人章彰博士的測算，到2022年底我國四家已經納入全球系統重要性銀行的總損失吸收能力（TLAC）要求缺1萬億資本。當前，國內系統重要性銀行評估辦法正在征求意見，可以預期未來國內系統重要性銀行也將有總損失吸收能力的最低要求，相應地被納入為此類的銀行資本要求也會提高。同時，中小銀行特別是非上市中小銀行的資本充足性水平不高、資本補充能力受到很多制約，2019年以來更加明顯。然而，為了保持經濟增長，銀行必須責無旁貸地提供貸款支持，但銀行的信貸增長自然受到資本的約束。因此，銀行的資本補充問題引起了監管層的高度重視。為了緩解資本約束，金融穩定發展委員會從2019年8月起連續四次會議都強調銀行的資本補充工具創新，特別是中小銀行的資本補充問題。

除了永續債發行得到了落地之外，優先股的發行條件也被放松。2019年7月19日，中國銀保監會和中國證監會發布《關于商業銀行發行優先股補充一級資本的指導意見（修訂）》，為非上市銀行（主要是城商行和農商行）發行優先股掃除了障礙。根據2014年的規定，發行優先股的銀行往往是上市銀行，如果不是上市銀行，可以先在新三板掛牌。這一新規定使更多銀行特別是非上市中小銀行的資本補充有了更多的工具。也許是這一文件出臺比較晚，到目前為止還沒有看到非上市中小銀行獲準發行優先股的報道，但可以預見，優先股發行條件的放寬為更多銀行提供了選擇。

傳統工具的使用仍舊火爆，2019年二級資本債的發行籌資大大增長。青島銀行、西安銀行等五家中小銀行在A股上市，浙商銀行和郵儲銀行回歸A股。此外，還有一些銀行選擇赴港上市。根據證監會的核準公告，截至12月25日，中國證監會核準37家非上市中小銀行定向增發籌資166億元。總之，忙于籌措資本成為2019年中國銀行業的一個重要特征。

隨著資本工具種類的增加，不同工具的使用和發行需要進一步規范。2019年11月29日，中國銀保監會發布了《關于商業銀行資本工具創新的指導意見（修訂）》，規范了損失吸收觸發條件、不同資本吸收損失的順序等，對銀行資本補充工具創新提供了制度保障。正如2012年發布了第一版關于商業銀行資本工具創新的指導意見后先后推出二級資本工具和優無股及其他創新工具一樣，可以預見這次修訂也將引導二級資本工具不斷豐富。轉股型二級資本和轉股型永續債都是可能的選擇。

然而，不管哪種形式的工具都要讓投資者對銀行業有充分的信心，需要擴大銀行資本工具的投資者基礎，從而真正起到分散風險的目的。同樣需要注意的是，資本工具的吸引力畢竟取決于銀行的價值和銀行的品牌，因此對于特定銀行來說，最重要的是在做好資本管理的同時，一心一意地把銀行做成一家有價值的銀行。

（歐明剛）

科創板“橫空出世”，新證券法落地

科創板“橫空出世”

2018年11月5日，在首屆中國國際進口博覽會開幕式上，國家主席習近平發表題為《共建創新包容的開放型世界經濟》主旨演講時表示，將在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制，為科創板進入資本市場舞臺拉開了帷幕。3月1日，證監會發布了“兩套辦法，六大規則”的基礎制度與業務規則體系，科創板就此落地。2019年6月13日，科創板正式開板。

截至2019年9月30日，科創板已受理企業160家，2家被否決并終止審核，56家已提交證監會注冊，42家已注冊生效，33家已發行上市。1家不予注冊，10家企業撤回材料終止審核。

從已受理企業的行業分布來看，新一代信息技術企業60家，生物醫藥企業36家，高端裝備企業29家，新材料企業14家，其他行業21家，基本符合科創板的定位。經黨中央、國務院同意，中國證監會于2019年1月30日發布了《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》。文件指出，在上交所新設科創板，堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，推動互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。

科創板上市標準與其他板塊有較大差異，目的是為了能夠讓更多的中國互聯網企業以及其他類型的科技創新企業在國內上市。允許存在未彌補虧損、未盈利企業在科創板上市，并引入“市值”指標，與收入、現金流、凈利潤和研發投入等財務指標進行組合，設置了5套差異化的上市指標。第一套上市標準是市值10億元以上，連續兩年盈利、兩年累計扣非凈利潤5000萬元，或連續一年盈利、一年累計扣非凈利潤1億元;第二套上市標準是市值15億元以上，收入2億元，三年研發投入占比不低于15%;第三套上市標準是市值20億元以上，收入3億元，經營性現金流超過1億元;第四套上市標準是市值30億元以上，收入3億元;第五套上市標準是市值40億元以上，產品空間大，知名機構投資者入股等。從選擇的上市標準來看，大多數企業選擇了第一套標準，在已經受理的160家公司中，選擇第一套上市標準的有133家企業。

設立科創板并試點注冊制是我國資本市場與國際接軌的重要一步。在核準制下，企業上市的審核階段比較嚴格，而一旦企業上市就疏于監管，這與國際通行標準并不一致。而科創板及其形成的經驗正是我國資本市場與國際接軌的重要步驟。

2019年10月12日，明晟公司（MSCI）宣布從11月起將科創板上市股票中符合條件的股票納入MSCI全球可投資市場指數（GIMI），這標志著科創板市場初步得到了國際認可。

新證券法落地，“官宣”科創板經驗擴圍

2019年12月28日上午，十三屆全國人大常委會第十五次會議高票通過證券法修訂草案。新修訂的證券法共計十四章226條，將于2020年3月1日起施行。

與現行法律相比，新證券法新增了“信息披露”“投資者保護”兩個專章，其中最引人注目的莫過于明確全面推行注冊制。

注冊制是國際上通行的先進經驗，科創板的橫空出世主要是作為一塊試驗田，從頂層設計出發，全面試行這一基礎性制度。之前管理層多次提及推進創業板注冊制改革，而這次提的是全面推行注冊制，大大超出市場預期。

新修訂的證券法在此前科創板試點注冊制的基礎上，按照全面推行注冊制的基本定位，對注冊制作出了較為系統的規定：一是精簡優化證券發行條件。將現有的對發行股票應當“具有持續盈利能力”要求，改為“具有持續經營能力”。二是調整證券發行程序。取消發行審核委員會制度，明確按國務院和國務院證券監督管理機構的規定，證券交易所等可以審核公開發行證券申請，并授權國務院規定證券公開發行注冊的具體辦法。三是強化證券發行中的信息披露。按照注冊制“以信息披露為核心”的要求，增加了對發行人報送的證券發行申請文件，應當充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息，內容應當真實、準確、完整的規定;四是為實踐中注冊制的分步實施留出制度空間，并規定了由國務院規定證券發行注冊制的具體范圍、實施步驟。

不難發現，全面推行注冊制源于科創板，科創板的試驗田作用初步顯現，在科創板的帶動下，越來越多的成熟經驗將會得到推廣，此次新證券法的落地是科創板運行實踐經驗擴圍的“官宣”。

（王增武）

穩妥有序接管包商銀行

2019年5月24日，鑒于包商銀行出現嚴重信用風險，為保護存款人和其他客戶合法權益，人民銀行、銀保監會會同有關方面依法聯合接管包商銀行，接管期限為一年。接管組全面行使包商銀行的經營管理權，并委托建設銀行托管包商銀行業務。

包商銀行被接管，引發金融市場強烈反應，尤其對中小銀行流動性風險的關注顯著提升，中小銀行面臨著信用分層和流動性分層。一時間議論紛紛，不少人擔憂中小銀行6月底同業存單接續問題。由于市場風險偏好下降，部分中小銀行市場融資能力一度受到影響，同業資金融入難度加大或難以續接。當中小銀行流動性出現問題的時候，資產拋售壓力將會持續向流動性差的資產傳導，銀行信用創造及貨幣派生意愿均將受到影響，影響寬貨幣向寬信用傳導的效率。人民銀行適時適度向市場投放流動性，及時穩定了市場信心，有效遏制了包商銀行風險向其他中小金融機構蔓延，守住了不發生系統性風險的底線。

包商銀行依法依規接管，打破了剛性兌付，實現對部分機構激進行為的糾偏，進而強化市場紀律，短期沖擊了中小銀行在金融市場的融資，長期利于金融市場健康發展。打破同業剛性兌付也是供給側結構性改革的應有之義。同時也表明，我國銀行業退出機制將逐步完善。從長遠看，這是我國金融業改革的一個重要轉折點，表明了金融管理部門整頓銀行業亂象的決心和力度。未來，我國銀行業的穩健性將會進一步提高，銀行業穩定運行的基礎將會更加穩固，服務實體經濟的能力和風險抵御防范能力也將進一步增強。

包商銀行被接管值得城商行、農商行等中小銀行深入反思。最重要的問題還是公司治理問題。部分中小銀行存在公司治理不健全、三會一層機制難以充分發揮作用、股東股權管理不到位等問題，導致其成為大股東的提款機。明天集團持有包商銀行89%的股權，違法違規占用了包商銀行大量資金，形成逾期，長期難以歸還，導致包商銀行出現嚴重的信用危機。此外，中小銀行發展思路存在問題，與其過度追求規模，盲目擴張，激進發展有很大關系。期間，中小銀行做了大量同業，資產端期限錯配到同業理財、委外、非標、債券等擴大資產規模、期限錯配程度較高，而流動性管理水平較低，這在經濟下行期尤其容易出現問題。

未來，中小銀行應堅守定位，立足服務實體經濟的初心和使命，回歸本源、專注主業，堅持走服務基層、服務實體的專業化發展道路，在支持民營、小微企業和地方經濟發展的過程中壯大自身;應進一步完善公司治理機制，加強黨的領導，充分發揮三會一層機制作用，加強股東股權管理，約束大股東行為;應加強內控管理，推動合規經營;應積極應用金融科技，推動數字化轉型，實現高質量發展。

（武安華）

銀行理財子公司揚帆起航

設立銀行理財子公司是國家深化金融供給側改革、推動國內資產管理行業規范和健康發展的重要舉措。按照資管新規的要求，未來銀行理財業務將交由理財子公司經營。

目前，已經開業的銀行理財子公司已經達到10家，建設銀行和寧波銀行分別成為首家設立理財子公司的國有大行和城商行。在監管層面，有關理財子公司的一系列文件也已經下發落地，包括資管新規、理財新規、理財子公司凈資本管理辦法等，從制度層面構建了一整套監管架構。從成立理財子公司的初衷來看，政策層面是希望借機構建立之機打破頑固的剛性兌付、資產池運作、資金空轉、金融風險隱憂等問題。銀行理財過去的投資優勢在于固定收益和非標資產投資方面，而權益類資產、金融衍生品則相對較弱。很多業界人士把能夠投資股票等權益類資產當成是理財子公司成立的重大利好，但權益類資產投資和衍生品投資需要專業強大的投研體系作支撐，相比較長期深耕于此、能力優勢比較突出的券商和基金公司而言，這正是銀行理財的短板。故而，許多成立初期的理財子公司多選擇與這類機構合作，借次彌補自身的短板。但是需要注意的是，銀行理財子公司如果不注重建立機制和培育自身的投研力量，自力更生，過于依賴委外投資的話，那從某種意義上來講理財子公司無非就要一個特殊的資金募集渠道而已，甚至這種渠道優勢在第三方渠道資源還處于構想時期的背景下，還需要主要依賴母行的渠道部門來體現。

從已經成立的理財子公司發行的產品類型來看，主要還是主打中低風險產品，強調中低風險固收類產品為基石的思路，現金管理類產品占據大頭。同時逐步推出固收增強、FOF、掛鉤型等投資權益和商品類市場的策略產品，產品期限上采取活期、定開和封閉式多期限組合的模式。總體而言，雖然資管新規要求打破剛性兌付，甚至建立了有關的舉報機制，但就目前的現狀來看，可謂知易行難。大部分理財子公司并沒有實質性打破剛兌，所發行的理財產品也與母行理財運作時期的產品沒有太大的實質差別，總地來說還是依賴母行的高信用，做一些低風險低回報的固收產品。例如要求理財子公司發行凈值型產品，從表面上來看似乎許多公司滿足了這一要求，但仔細分析后可知，這些凈值型產品的凈值波動波瀾不驚，凈值變動曲線異常平滑，一些銀行理財子公司存在過度展現自己的合規性和轉型效率、夸大凈值型產品占比的現象，這類凈值產品的估值和運作存在一些令人生疑的情況。

應該說，建立銀行理財子公司從初衷上看是一件好事，但理財子公司的相應能力建設和核心競爭力尚在起步之中，理財子公司需要打破傳統銀行經營業務和產品的思路，需要改頭換面，重建一套適應資本市場和資產管理業務的業務體系，以及相應的樹立起投資文化、風控文化、隊伍建設和激勵文化，這些都不是一朝一夕的事情，理財子公司不應寄希望于游說各方延長資管新規過渡期，推遲業務轉型的陣痛，而應該立改立行，為中國特色資產管理業務之路貢獻自己的獨特力量。

（王光宇）

專項債券成政府融資新亮點

政府專項債引發注目

近期，關于地方政府專項債券的話題“火”了起來，大概因為2019年年中以來“兩份文件、一場會議”，依序介紹如下。

首先是第一份文件，2019年6月上旬中辦和國辦發布《關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》（簡稱“兩辦通知”），該通知旨在加快落實地方政府專項發行節奏，加大對重大項目資金需求的保障力度，其中提出允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金。從此文內容和后來情況看，政策力度仍保持在2019年中央經濟工作會議要求財政政策“加力提效”與防范化解重大風險并重的部署范圍之內。

其次是2019年9月4日召開的國務院常務會議，再度以地方政府專項債為主要內容。一是加快落地2019年專項債的發行安排和使用進度，確保年初全國人大批準的地方政府專項債券限額9月底前全部發行完畢，10月底前全部撥付到項目上，盡快形成實物工作量。截至2019年11月底，全年地方專項債券發行額度基本使用完畢。二是為更多吸引社會資金投入，更好發揮專項債券資金促進投資的作用，將專項債券可用作項目資本金范圍由原來4個領域項目進一步擴大為10個領域項目，即鐵路、收費公路、干線機場、內河航電樞紐和港口、城市停車場、天然氣管網和儲氣設施、城鄉電網、水利、城鎮污水垃圾處理、供水。三是為滿足地方重大項目建設需要，按規定提前下達2020年專項債部分新增額度，確保明年初即可使用見效，并擴大使用范圍。到2019年11月底，2020年的提前批額度已下達了1萬億元。

最后是第二份文件，即11月底，國務院印發的《關于加強固定資產投資項目資本金管理的通知》（即“國發26號文”）。此文被解讀為“資本金新政”，其核心是降低項目資本金籌集難度，下調或下浮部分行業領域項目資本金比例，賦予項目業主和金融機構更大的決策自主權，意在通過深化基礎設施領域市場化改革，解決基礎設施項目融資難以落地的一大痛點。文件中除了鼓勵項目法人和項目投資方通過發行權益型、股權類金融工具，籌措不超過50%比例的項目資本金之外，還提出“地方各級政府及其有關部門可統籌使用本級預算資金、上級補助資金等各類財政資金籌集項目資本金，可按有關規定將政府專項債券作為符合條件的重大項目資本金。”

政府專項債發展歷程

不考慮前期多種試點，中國地方政府專項債券制度正式實施于2015年初新修訂的《預算法》。2015年4月財政部發布《地方政府專項債券發行管理暫行辦法（財庫〔2015〕83號）》，明確地方政府專項債券的發行流程及管理規則。從此政府專項債券成為地方政府法定的重要債務融資工具之一。按照規定，這種債券發行和償還主體為地方政府，采用記賬式固定利率附息形式，期限為1年、2年、3年、5年、7年和10年，2018年后又增加15年、20年。

2017年6月，財政部發布《關于試點發展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知（財預〔2017〕89號）》，試點發行項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券，此即項目收益專項債。它代表了地方政府專項債的發展方向，作為地方政府專項債的一種特殊品種，項目成熟一類推進一類，目前已經推出的有土地儲備、政府收費公路、棚改、軌道交通和高等學校五個品種。在2019年已完成的新增專項債券發行規模（21297.30億元）中，土地類專項債占比超過80%。其中用于棚戶區改造的占41.28%，用于土地儲備的占39.04%。其余占比較高的是發行1525.51億元的收費公路專項債、656.22億元的鄉村振興專項債、333.45億元的園區建設專項債。

中國金融業開放中仍存在有待完善之處。雖然多年的對外開放為我國金融市場業務帶來了不少可喜的變化，但是我們也要看到在目前加大開放之前我國金融市場開放中存在一系列問題亟待解決：一是外資銀行占國內銀行金融機構總資產的比例相對較低，目前不足2%，遠遠低于OECD和金磚國家12%與16%的比例，也低于13%的世界平均水平。二是金融市場開放深度上明顯低于發達國家。目前國內債券市場中，境外金融機構雖然在量上已經達1.7萬億的規模，但其占國內債券總托管量的比例不足2%，而美國僅國債一項便有超過40%被海外機構投資者持有。三是人民幣雖然實現了貿易項的可自由兌換，但資本項尚未實現完全自由兌換，這不利于人民幣的國際化。

“金融十一條”是中國對外開放的重大舉措，將大幅提高中國金融業的對外開放程度。2019年7月20日，國務院金融穩定發展委員會辦公室推出以下十一條金融業對外開放措施：允許外資機構在華開展信用評級業務時，可以對銀行間債券市場和交易所債券市場的所有種類債券評級;鼓勵境外金融機構參與設立、投資入股商業銀行理財子公司;允許境外資產管理機構與中資銀行或保險公司的子公司合資設立由外方控股的理財公司;允許境外金融機構投資設立、參股養老金管理公司;支持外資全資設立或參股貨幣經紀公司;人身險外資股比限制從51%提高至100%的過渡期，由原定2021年提前到2020年;取消境內保險公司合計持有保險資產管理公司的股份不得低于75%的規定，允許境外投資者持有股份超過25%;放寬外資保險公司準入條件，取消30年經營年限要求;將原定于2021年取消證券公司、基金管理公司和期貨公司外資股比限制的時點提前到2020年;允許外資機構獲得銀行間債券市場A類主承銷牌照;進一步便利境外機構投資者投資銀行間債券市場。以上“金融十一條”使中國金融業中的保險、證券、基金、信用評級等市場在未來將全面對外資開放，加上之前2018年金融開放十一條，包括取消銀行和金融資產管理公司的外資持股比例限制，內外資一視同仁，允許外國銀行在我國境內同時設立分行和子行等措施，中國金融業在未來將實現全面對外開放，擁抱金融金球化的發展機遇。

擴大金融業對外開放將機遇與挑戰并存，但機遇大于挑戰。隨著中國擴大金融業的對外開放，更多外資將流入這個發展潛力巨大的市場，有利于中國的投資增長和管理提升。但金融業對外開放也會伴隨著國際投機熱錢的流入和流出，這將會加劇市場和匯率的波動。慶幸的是，中國資本項未完全開放，國際熱錢的流動受到抑制，因而中國在金融業對外開放中仍保持匯率和金融市場的穩定。近幾十年中國金融業對外開放的實踐表明，擴大對外開放帶來的紅利遠遠大于潛在的風險，中國需要堅定金融業對外開放的戰略選擇，但也需要對相應風險進行防范。

（劉明彥）

主權數字貨幣研發加速

主權數字貨幣主要指由一國（地區）貨幣當局經法律授權，發行并管理的數字化價值形式。理論上講，除了物理形態不同，主權數字貨幣具備與現行通貨同樣的貨幣屬性。早在2016年，我國央行就組織對國家發行加密數字貨幣進行討論，并展望央行數字貨幣將可能是涉及區塊鏈、移動支付、可信可控云計算、密碼算法、安全芯片等技術的本位幣。2018年，BIS調查60多家央行中，有70%央行的表示正在研究發行主權數字貨幣。相較于私人數字貨幣，主權數字貨幣的推出阻力較小，更多地在于設計主權數字貨幣體系，如何變革當前和法律體系與貨幣金融監管體系，使之能克服數字貨幣自身屬性所可能帶來的各種問題和風險，以及如何保障并提升貨幣當局維護基本貨幣主權能力。

全球主權數字貨幣研究加速

世界主要國家央行和監管當局在積極研發法定數字貨幣（央行數字貨幣）同時，也密切關注其未來發展趨勢和方向。從比較優勢角度看，相較于比特幣等私人數字貨幣，主權數字貨幣符合一致同意的貨幣共識規則，具有無限法償性，幣值天然穩定性，能夠更好發揮貨幣的價值尺度職能。與傳統實物貨幣相比，（法定）數字貨幣優化貨幣支付功能，在時間上提高支付效率，節約交易成本;空間上比依賴第三方支付中介，實現遠距離點對點交易，更為便捷。另外，主權數字貨幣在技術和制度上可實現匿名可控，在保護隱私、信息披露、交易安全和打擊犯罪、強化監管和提高政策調控效率等諸多方面可實現有效平衡和兼顧，這也是各國政府加強和重視主權數字貨幣研究、發展和落地的重要原因。

英格蘭銀行已初步設計和實現中央銀行（主權）數字貨幣（RSCoin）原型系統。加拿大監管當局積極研究法定數字貨幣發行動機及可能后果，同時，啟動Jasper項目，著手分布式賬本技術對金融領域影響進行測試。新加坡金融管理局展開數字貨幣（Ubin）項目，從業務分析和技術實踐兩方面為法定數字貨幣的發行做準備。歐洲中央銀行和日本中央銀行聯合開展法定數字貨幣（Stella）項目，有序推進法定數字研發。目前，基于各國的貨幣和金融體系發展現狀，它們對于主權數字貨幣寄予的希望也不同。泰國希望通過發行主權數字貨幣提高金融市場的基礎設施，為未來金融的發展奠定基礎。加拿大希望通過主權數字貨幣提高鑄幣稅收入。新加坡希望其可以提高銀行間的結算效率，降低跨境結算的風險。瑞典和烏拉圭因為國內現金使用大幅度下降，所以希望發行主權數字貨幣作為對現有現金的一種替代。而英國認為主權數字貨幣的發行會造成經濟動蕩。俄羅斯認為主權數字貨幣缺乏匿名性。中國計劃采用雙層運營體系，發行數字人民幣更多地作為對M0的替代。當談及何時發行主權數字貨幣時，泰國、加拿大、英國、瑞典、日本均表示短期內不會發行主權數字貨幣，但都認為需要對主權數字貨幣密切關注，深入研究。

另外，值得一提的是，根據國際清算銀行分類，主權數字貨幣可有兩種形式，一種是批發式的（Wholesale?Only），另一種是一般通用的（General?Purpose）。兩種不同形式主權數字貨幣，其對市場產生的影響和帶來的風險也將會不同。批發式主權數字貨幣主要用于銀行間的結算，通用式或者零售式數字貨幣更多的用于居民日常使用。泰國和新加坡側重于研發批發式主權數字貨幣，而加拿大、英國、瑞典、烏拉圭更多地側重對于零售式主權數字貨幣的研究。

數字人民幣（DC/EP）落地漸近

為積極主動應對虛擬數字貨幣對現有貨幣和金融體系的影響，人民銀行在2014年就著手研究（法定）數字貨幣。2015年，人民銀行對數字人民幣發行和業務運行框架、數字人民幣關鍵技術、發行流通環境、面臨的法律問題、對經濟金融體系的影響、法定數字貨幣與私人發行數字貨幣的關系，以及國際上數字貨幣發行實踐與經驗等進行了深入研究，形成了系列成果。2016年1月，人民銀行舉行數字貨幣研討會，提出將早日推出數字人民幣。2019年8月以來，人民銀行通過正式渠道對外公布了法定數字貨幣（數字人民幣）研究和發行準備情況。

現階段，我國數字人民幣設計和發行注重M0替代，而不是M1、M2替代。同時，為保持數字人民幣的貨幣屬性，實現貨幣政策和宏觀審慎管理目標，我國法定數字貨幣采用雙層運營體系，并堅持中心化的發行和管理模式。數字人民幣之所以注重對M0替代，一是現有的紙幣和硬幣存在諸如印制發行成本高、攜帶不便、容易被偽造、用于洗錢等違法犯罪行為等缺陷，存在實現數字化的必要。二是基于商業銀行賬戶的M1和M2已經實現了電子化或者數字化，沒有再次數字化的必要。三是有助于維持現有貨幣體系穩定，不改變現有債權債務關系和二元賬戶結構。四是數字人民幣替代M0，使數字人民幣具有和現鈔一樣的價值尺度、流通手段、支付手段和價值儲藏等職能，以國家信用做擔保，保證其無限法償性。

數字人民幣之所以采用雙層運營結構體系，一是雙層運營結構有利于充分利用商業銀行和金融機構現有資源、人才和技術優勢，整合資源，促進創新;二是雙層運營結構有助于分散和化解技術、資金、經驗和市場等諸多方面的風險和困難;三是雙層運營結構可避免“金融脫媒”可能對商業銀行等金融機構所造成恐懼和不利影響。

數字人民幣對M0替代設計，決定了數字人民幣天然具有“穩定幣”屬性，為人民幣將來與各類加密數字貨幣建立密切聯系預設了溝通橋梁。數字人民幣天然法幣屬性決定了數字人民幣由中央銀行采取“中心化”模式的發行和管理。理論上，中心化模式有助于提高運營效率，維護幣值穩定，強化金融監管，“去中心化”模式則更有助于交易的便利性和匿名性（化名性），因而也更易于被市場和投資者接受和使用。實踐中，這兩種模式孰優孰劣，我們拭目以待。

中國人民銀行對數字人民幣（DC/EP）的技術選型沒有預設路線，DC/EP要成為高效的電子支付手段，首先要滿足的條件就是能夠支撐高并發、大容量的電子交易，而從加拿大等國央行前期實驗情況來看，區塊鏈技術目前尚不能夠滿足作為全國性電子支付手段對交易規模的要求。

未來展望

貨幣的主要職能是交換媒介、價值尺度、支付手段、價值儲藏，從時間軸上的軌跡來看，代表性數字貨幣無一例外正在向更廣泛的使用、更穩定的價格、更高效的交易發展，也因此產生出各具特色的解決方案。現代貨幣理論將“被人接受”認定為貨幣發行的必要條件，而保證國家主權的行使，則是貨幣發行的前提條件。從這個角度講，只要這個世界還存在主權國家，只要主權國家還以發行主權貨幣的方式來取得收入，以滿足公共需要，任何形式的超主權貨幣都只能是“代幣”。但是，數字貨幣對經濟社會已經切實產生影響，未來是否會產生私人貨幣與主權貨幣耦合補充的新貨幣體系也尚未可知。另外，對數字人民幣未來發展而言，一些數字貨幣已經明示或暗示其與以人民幣為基礎的貨幣金融安排未來展開正面競爭的立場，這正是需要我們高度關注。

（黃國平）

央行完善LPR機制

2019年8月17日，央行發布改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制公告，推動貸款利率市場化;8月25日，央行明確自10月8日起新發放的商業性個人住房貸款利率以LPR為定價基準加點形成。

LPR形成機制改革體現六大新特點

一是新原則。央行要求各報價行真正按照自身對最優質客戶執行的貸款利率報價，充分體現市場化報價形成原則。

二是新方式。LPR改按公開市場操作利率加點形成的方式報價，其中公開市場操作利率主要指中期借貸便利（MLF）利率，LPR報價的市場化和靈活性明顯提高。

三是新品種。在原有1年期一個期限品種基礎上，增加了5年期以上的期限品種，為銀行發放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考。

四是新銀行。在原有10家全國性銀行基礎上，增加城市商業銀行、農村商業銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴大到18家，有效增強了LPR報價的代表性。

五是新頻率。將原來的LPR每日報價改為每月報價一次，提高報價行的重視程度，提升LPR的報價質量。

六是新要求。要求各銀行盡快在新發放的貸款中主要參考LPR定價，同時堅決打破過去部分銀行協同設定的貸款利率隱性下限，并將LPR運用情況納入宏觀審慎評估（MPA）和自律機制管理中。

LPR機制改革取得階段性成效

LPR利率形成機制改革后，9月新發生貸款中運用LPR定價的占比已達到46.8%，其中主要運用于企業貸款;市場利率向貸款利率的傳導效率提升，帶動企業貸款利率下降，9月新發放企業貸款利率較2018年高點下降36BP，初步體現了以市場化改革的方式降低貸款實際利率的政策效果。自8月20日央行首次發布新的LPR至12月20日第五次發布新的LPR，1年期LPR已較同期貸款基準利率低了20BP，5年期LPR較同期限貸款基準利率低了10BP。推進利率市場化改革，推出新的LPR形成機制，有利于疏通貨幣政策傳導機制，提高市場配置資源的效率，促進降低企業融資成本。

推進利率市場化，最終實現利率并軌

LPR報價機制最早起源于美國大蕭條時期，是商業銀行對其最優質客戶執行的貸款利率，在許多國家和地區均有實踐。發達經濟體普遍將LPR作為過渡性定價基準，以便更好地推動政策利率向市場利率并軌。其中，美國、日本LPR改革與我國具有相似之處，主要是選擇利率基準加點的生成方式，但也存在兩點差別：一是加點幅度不同，美國的LPR設定加點區間，在基準利率基礎上向上加300BP，日本對短期和長期LPR均設定加點幅度，我國對此未作限定。二是利率基準有所不同，美國聯邦基金利率為短期利率，日本的加點基準為銀行平均融資成本，我國是以中長期政策利率（MLF）為加點基準。我國以MLF加點并非簡單調整報價方式，目的是為了克服短端利率向中長期利率傳導中的梗阻，解決貨幣政策傳導不暢的問題。從發達經濟體經驗看，LPR從貸款利率的政策定價過渡到市場化定價過程中發揮了積極作用。在利率市場化完成后，銀行貸款定價主要是參考市場利率。我國貸款的定價基準為MLF，是商業銀行貸款定價向市場化邁進的第一步。隨著銀行對市場化融資的依賴程度提高，貨幣市場、債券市場、信貸市場之間的利率傳導將會變得更為順暢，不同融資方式占比也將會更加均衡，MLF作為中期政策利率的作用或將逐步弱化，政策利率將向短端集中，從而使得政策利率逐步向市場利率并軌。因而，在LPR機制運行一段時間之后，LPR定價基準有望轉換為更加市場化的利率品種或貸款定價權將更多交由商業銀行自主決定。

（王新華）

網貸加速整改，P2P加快風險出清

金融科技發展重構金融格局，再塑金融業態，互聯網金融正是在金融與科技融合發展大勢下催生出新金融業態模式。網絡借貸作為互聯網金融的典型代表，2005年首先在英國出現，2007年正式登陸中國。在網絡借貸引入中國的最初幾年，它并沒有引起廣泛重視。2010年后，隨著中國經濟轉型升級，增速換擋，互聯網金融本身所具有的普惠性正好契合了經濟轉型中的促“雙創”和惠民生要求，《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》和《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》出臺，表明監管部門對網絡借貸等互聯網金融發展抱鼓勵、支持和規范發展態度。然而，我國當前的金融生態環境和金融基礎設施（如征信體系、金融制度建設等）建設尚不能滿足網絡借貸等互聯網金融發展的內在要求，從而導致互聯網金融快速擴展同時行業風險也迅速累積，對金融、經濟和社會穩定形成嚴重威脅。為此，2016年10月，中央及時展開了互聯網金融風險專項整治行動，以引導和規范我國金融科技和互聯網金融行業健康發展。目前，隨著互聯網金融整治行動的不斷推進，網絡借貸等互聯網金融業務正在加速整改轉型，行業風險也逐漸出清。

加速轉型，任重道遠

網絡借貸顧名思義，就是運用互聯網、大數據、云計算、人工智能等現代化信息技術和手段從事借貸業務，既包括網商銀行、微眾銀行等新型互聯網銀行，也包括各類互聯網小貸公司等貸款類機構。當然，這也包括P2P網絡借貸信息中介業務。國內，人們通常把P2P網貸信息中介業務與信用中介類網絡借貸業務等同起來，這是因為相對與網絡小貸、網絡銀行等信用中介業務而言，P2P信息中介業務進入門檻低，既不需要持牌經營，也沒有資本充足性方面要求，從而導致諸如各類自融、高利貸、地下錢莊等非法金融活動打著P2P網絡借貸旗號從事非法金融活動。

從金融脫媒、提高融資效率、降低融資成本角度看，P2P借貸模式是最先進的金融業務模式。但當前征信體系、制度建設和全社會整體金融素養都不能滿足P2P網貸發展要求。按網絡借貸信息中介業務模式對當前的網貸平臺進行整治無疑無法達到監管要求，對網絡借貸平臺進行清退和轉型整改也就成了網貸整治的必然之路。2018年12月，互聯網金融風險專項整治工作領導小組辦公室、P2P網貸風險專項整治工作領導小組辦公室聯合發布了《關于做好網貸機構分類處置和風險防范工作的意見》（簡稱“175號文”），要求網貸機構進行根據自身風險情況和業務狀況退出或者轉型。2019年11月15日，互聯網金融風險專項整治工作領導小組辦公室與網絡借貸風險專項整治領導小組辦公室又聯合印發了《關于網絡借貸信息中介機構轉型為小額貸款公司試點的指導意見》（以下簡稱“83號文”），引導部分符合條件的網貸機構轉型為小貸公司。當下，網絡借貸等互聯網金融風險專項整治已進入攻堅階段，后續要堅持以市場風險出清為目標，繼續深入徹底整治，推動大多數機構良性退出，有計劃、分步驟限期停止業務增量。目前，全國已有接近20個省份宣布取締轄區內P2P網貸平臺，同時，對部分實力較強的合規平臺，也正在加緊推動向小貸、消費金融和金融理財等持牌機構轉型。然而，P2P網貸平臺業務轉型中是否有能力駕馭風險和出清風險，對網貸行業來說仍然是一個任重道遠的挑戰。

出清風險，正本清源

2019年11月，全國互聯網金融風險專項整治工作領導小組和網貸整治領導小組聯合召開加快網絡借貸機構分類處置工作推進會，明確指出堅定持續推進網絡借貸行業風險出清，穩妥有序化解存量風險，多措并舉支持和推動網貸機構良性退出或平穩轉型，切實保護投資人合法權益，維護各地經濟金融和社會政治穩定。自網絡借貸專項整治工作開展以來，全國網絡借貸等互聯網金融行業風險持續收斂，網貸領域風險形勢持續好轉。截至2019年10月底，全國納入實時監測的在運營機構數量已降至427家，比2018年末下降59%，借貸余額比2018年末下降49%，出借人次比2018年末下降55%。在清理整頓進入攻堅階段的當下，監管當局堅定以退出為主要方向，同時，化解和防范發生處置風險，加強對網貸平臺資產清查力度，在依法合規前提下最大限度做好對投資者的兌付工作。2019年9月，互聯網金融風險專項整治工作領導小組和網絡借貸風險專項整治工作領導小組聯合下發的《關于加強P2P網貸領域征信體系建設的通知》，要求支持在營P2P網貸機構接入征信系統、持續開展對已退出經營的P2P網貸機構相關惡意逃廢債行為的打擊和加大對網貸領域失信人的懲戒力度，明確出借人和借款人在網絡借貸平臺上形成的合法債權債務關系受法律保護，借款人應依法依約履行還款義務。目前，網絡借貸整治在合規檢查、接入系統、數據核驗等工作基本完成的基礎上，將逐一對在線運營機構進行分類管理，多措并舉化解風險。專項整治工作按照“成熟一家、納入一家”的原則，將整改基本合格機構納入監管試點，在擬定的監管試點方案中，對網貸行業風險準備金、風險補償金、合規保證金、股東資質等提出了明確要求，以提升網貸平臺緩釋風險、保護投資者的能力。

服務實體，高質發展。

信息化和數字化時代，金融與現代科技的深度融合已是大勢所趨。這將對傳統的金融理念、金融實踐、金融模式、金融業態帶來巨大變革。2019年8月，人民銀行印發的《金融科技（FinTech）發展規劃（2019-2021年）》指出，要合理運用金融科技手段豐富服務渠道、完善產品供給、降低服務成本、優化融資服務，提升金融服務質量與效率，使金融科技創新成果更好地惠及百姓民生，推動實體經濟健康可持續發展。我國金融科技和互聯網金融行業發展速度與規模后來居上是因為它滿足了旺盛的金融服務需求，填補了我國信貸業務巨大的供需缺口，這也體現出以科技手段促進金融業務具有深厚的發展潛力與廣闊的發展前景。網絡借貸等互聯網金融正是切入了這個目前金融領域服務最不充分的領域，憑借互聯網的搜尋成本優勢和網絡效應優勢，表現出門檻低、效率高的特性，對廣大居民和中小微企業的融資需求缺口形成補充。當前，對網絡借貸和互聯網金融的整治不是要壓制和消滅網貸行業發展，而是要出清行業風險，重塑行業高質量發展，使金融科技和互聯網金融更好地服務實體經濟。充分發揮金融科技和互聯網金融在資源配置精準化、服務渠道全時化、業務流程自動化、風險管理智能化等方面的優勢，改進和優化在先進制造、新興產業、數字經濟、民生建設、民營和中小微企業等重點領域的金融服務短板，增強金融供給對實體經濟多層次需求的適應性和靈活性。

（黃國平）

系統重要性銀行評估辦法開始征求意見

2019年11月，人民銀行、銀保監會共同印發《系統重要性銀行評估辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《評估辦法》），向社會公開征求意見。該文件在《關于完善系統重要性金融機構監管的指導意見》基礎上，具體化了我國系統重要性銀行機構的評估方法，通過定量評估指標計算參評銀行的系統重要性得分，并結合其他定量和定性信息作出監管判斷，進而對不同組別的銀行實行差異化監管，意味著我國將正式確立國內系統重要性銀行（D-SIB）的分類規則。

對標國際監管，建設更具適應性的銀行監管機制

國際金融危機暴露了原有監管體系對系統重要金融機構的監管不足，“大而不能倒”的金融機構暴露出嚴重道德風險。此后，國際監管改革的方向上迅速形成識別并加強系統重要性金融機構監管的共識。巴塞爾委員會于2012年發布關于治理國內系統重要性銀行機構（D-SIB）12條原則（以下簡稱《原則》），將D-SIB作為國際系統重要性銀行G-SIB治理框架的一部分，既為區域內系統性金融風險的防控提供解決方案，又便于保障屬地監管部門治理跨區域外部性的有效性。

《評估辦法》在政策思路上，保持了巴塞爾協議審慎監管理念的一致性，采用了《原則》第5條中通過規模、關聯度、金融機構基礎設施的可替代性（包括銀行集中度）、復雜程度（包括額外的復雜跨境行為）作為判定標準的思路，形成了將“規模”“關聯度”“可替代性”和“復雜性”作為一級判定指標且均等權重的定量評估體系。

相較國際同業標準，《評估辦法》在二級指標中，增加了理財業務指標，提高了金融機構間資產負債的權重，加大了對于傳統表內外業務、同業大額風險暴露、并表風險和理財風險的評估力度。這些技術細節更有針對性地結合了我國當前面臨的主要金融風險因素，延續了對同業業務和影子銀行持續強監管的政策思路，更加適應我國系統性金融風險的防控需要。

完善差異化監管，抑制盲目追求規模擴張的發展沖動

2017年以來，我國金融監管實施力度明顯加大。“猛藥去疴”，一些各種復雜條件下形成的違規業務模式非“一刀切”不可祛除。由于小型銀行機構數量更多，業務更加激進，資產負債結構的韌性更難承受合規轉型的壓力。因此，強監管形成的市場感受影響范圍較廣、程度較深，出現了一些對過去個別粗放監管政策的非議。

在防范化解金融風險取得階段性有效成果后，《評估辦法》的出臺，有利于在統一監管的基礎上，通過對機構的系統重要性分層，實現更有針對性的差異化監管。對系統重要性銀行的強監管，一是將風險防控端口前置，通過更嚴格的資本、杠桿率流動性等監管要求，重點削弱系統重要性銀行的關聯性、復雜性，增強風險承擔能力。二是為系統重要性銀行機構設計更好的退出路線，使這些機構盡量更低成本、更加安全地終止金融功能及影響。例如，《關于完善系統重要性金融機構監管的指導意見》已提出國內系統重要性銀行設立生前遺囑的原則性要求。

差異化監管的形成，便于在后續的監管實施中減小中小型機構的相對合規成本，特別是減小巴塞爾協議III中過于復雜監管規則對中小金融機構在資本、運營、風險管理等方面形成的合規壓力。同時，差異化的合規要求還能影響銀行機構的風險偏好，通過進一步抬高中小型銀行機構向大型機構發展的合規門檻，形成了抑制銀行機構盲目沖擊發展規模、發展速度的激勵機制。這有利于更多的中小銀行機構踏下心來服務當地，在有限的經營范圍、業務種類下深耕細作，挖掘附加服務價值。國際監管實踐中，已經可以看到這種激勵機制正在發揮作用。如北歐聯合銀行、蘇格蘭皇家銀行通過主動降低業務規模和復雜性得分退出了系統重要性銀行名單。

隨著《評估方法》等系列監管政策的出臺實施，我國應對系統性金融風險的監管工具箱將更加豐富

（鄭金宇）