粵港澳大灣區(qū)、人民幣離岸與在岸金融互動

(廣東財經(jīng)大學 廣東 廣州 510320)

一、粵港澳大灣區(qū)介紹與研究現(xiàn)狀

在21世紀全球經(jīng)濟增速放緩的大背景下，依托于港口和海灣而形成的灣區(qū)經(jīng)濟成為推動世界經(jīng)濟發(fā)展的新增長極。粵港澳大灣區(qū)是由廣州、深圳、佛山、東莞、珠海、肇慶、惠州、中山、江門9市和香港、澳門兩個特別行政區(qū)形成的城市群，是繼美國紐約灣區(qū)、美國舊金山灣區(qū)、日本東京灣區(qū)之后的世界第四大灣區(qū)，是國家建設(shè)世界級城市群和參與全球競爭的重要空間載體。人民幣離岸金融是在高度自由化和國際化的金融體系下不受中國金融體系監(jiān)管的人民幣資金融通，而人民幣在岸金融是在中國金融體系監(jiān)管之內(nèi)的人民幣資金融通。香港和澳門是人民幣離岸金融市場，廣東內(nèi)地九市是人民幣在岸金融市場，在人民幣資本管制和國家推動大灣區(qū)經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略背景下，粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動正成為中國金融改革開放的“試驗田”和“領(lǐng)頭羊”，既是新時代推動形成全面開放新格局的新嘗試，也是推動“一國兩制”事業(yè)發(fā)展的新實踐。“一、二、三、四”，即一個國家、兩種制度、三個關(guān)稅區(qū)、四個核心城市是粵港澳大灣區(qū)的最大特點和優(yōu)勢。然而，如何破解粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融之間的藩籬，實現(xiàn)二者的良性互動是一個亟待解決的理論與現(xiàn)實問題。

人民幣離岸與在岸金融互動是國際金融領(lǐng)域的前沿課題，現(xiàn)有相關(guān)文獻較少，陳云賢(2018)認為人民幣離岸與在岸金融市場互動對人民幣國際化具有推動作用；Rhee和Sumulong(2013)認為人民幣離岸金融發(fā)展可以顯著減弱對美元的依賴，推動區(qū)域資本的發(fā)展；He和Mccauley(2010)認為離岸金融市場發(fā)展會危害該國經(jīng)濟、貨幣以及金融穩(wěn)定。目前學者關(guān)于人民幣離岸與在岸金融的相關(guān)研究成果較為豐碩，并富有啟發(fā)性。然而，上述成果大多側(cè)重研究人民幣離岸與在岸金融互動的作用、影響和利弊，鮮有學者直接聚焦粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動，而這就構(gòu)成了本文的邏輯起點與創(chuàng)新之處。

二、粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動障礙

(一)人民幣NRA賬戶需繳納存款準備金，降低人民幣資金使用效率

人民幣NRA賬戶是境外機構(gòu)境內(nèi)人民幣賬戶，境外企業(yè)依據(jù)中國人民銀行頒布的《境外機構(gòu)人民幣銀行結(jié)算賬戶管理辦法》規(guī)定在境內(nèi)銀行申請開設(shè)結(jié)算賬戶，用于人民幣資金的跨境清算和結(jié)算。相較于離岸賬戶而言，人民幣NRA賬戶沒有監(jiān)管和稅收上的優(yōu)勢，人民幣NRA賬戶的購匯必須依托于真實的貿(mào)易背景且受到中國人民銀行的嚴格監(jiān)管，吸收存款必須繳納存款準備金，賬戶里的人民幣資金按照活期存款計息并交納稅費，因此，在粵港澳大灣區(qū)中實際的人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算通過人民幣NRA賬戶的貿(mào)易結(jié)算量相對較小，且開戶數(shù)量增長緩慢，發(fā)展空間受到極大限制。

(二)CIPS系統(tǒng)采用實時總額支付方式，降低人民幣資金流動性

粵港澳大灣區(qū)跨境貿(mào)易通過CIPS系統(tǒng)實現(xiàn)人民幣離岸與在岸之間的流入和流出。CIPS采用國際通用標準連接境內(nèi)外銀行，避免跨境資金必須經(jīng)中資銀行中轉(zhuǎn)，是未來加強人民幣離岸與在岸金融互動的關(guān)鍵，也是完善人民幣全球清算服務(wù)體系的重要舉措。但CIPS系統(tǒng)剛剛成立，還存在諸多不足，如采用實時總額支付方式清算，對成員資金流動性的占用和成本過高，同時，市場準入機制門檻高，截至2018年底CIPS直接參與者僅有31家，且都為大型金融機構(gòu)與國際性銀行，此外目前還沒有放開境內(nèi)外中小機構(gòu)投資的準入機制，暫不對成員提供日內(nèi)透支，不利于成員融資等。

(三)RQFII、RQDII和深港通投資發(fā)展受限，債券評級機構(gòu)闕如

粵港澳大灣區(qū)資本項目人民幣回流主要以境外投資、證券和債券為主。其中，離岸市場通過RQFII、“深港通”和“債券通”等渠道將人民幣資金流回在岸市場，在岸市場通RQDII、“深港通”和“債券通”等渠道將人民幣資金流入離岸市場。但也存在諸多不足：如RQFII和RQDII的申請較為繁瑣、投資額度和產(chǎn)品種類存在嚴格限制；RQFII主體目前只包括香港境內(nèi)的基金管理公司和證券公司；“深港通”的投資范圍限于兩地證券交易所協(xié)商的股票、每日的投資有限額，深股每日限額130億人民幣，港股每日限額105億人民幣；2017年香港離岸人民債券發(fā)布產(chǎn)品共129只，成交額為116.6億美元，而在港發(fā)行美元債有229只，發(fā)行金額為1233億美元。更為關(guān)鍵的是，由于香港離岸人民幣債券市場起步較晚，人民幣債券評級機構(gòu)缺乏，因此，離岸人民幣債券無論是規(guī)模還是種類相較于美元債券都有較大差距。

(四)人民幣離岸與在岸利率與匯率雙軌制，市場套利行為頻發(fā)

香港人民幣離岸市場與粵內(nèi)地在岸市場人民幣利率與匯率存在雙軌制問題，即離岸與在岸人民幣利率與匯率存在價差。以1年期為例，廣東省內(nèi)地人民幣存款基準利率為3.25%，香港和澳門人民幣存款利率長期低于2%，離岸與在岸人民幣存款利率存在顯著差異。在2015年8月在岸人民幣匯率改革之前，粵港澳大灣區(qū)離岸與在岸人民幣匯率雖然存在波動，但價差仍在可控范圍之內(nèi)，匯改之后人民幣匯率浮動區(qū)間也進一步擴大，2016年年中受美元加息周期影響離岸與在岸人民幣匯率價差幅度劇烈波動。2017年后隨著人民幣匯率制度不斷完善，“收盤匯率+一籃子貨幣+逆周期因子”匯率機制形成及人民幣貶值預(yù)期改善，粵港澳大灣區(qū)離岸與在岸人民幣匯率價差呈現(xiàn)雙向波動態(tài)勢。粵港澳大灣區(qū)離岸與在岸金融市場制度差異引致人民幣離岸與在岸存在利率、匯率雙軌制問題，造成人民幣市場套匯套利行為頻發(fā)，嚴重破壞人民幣金融市場穩(wěn)定。

(五)金融基礎(chǔ)設(shè)施體系差異化明顯，阻礙離岸與在岸金融一體化

粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融基礎(chǔ)設(shè)施體系差異化明顯，以會計、稅收和監(jiān)管為例，香港、澳門與國際會計報告準則對接，而內(nèi)地則以中國會計標準，兩者存在明顯差異；粵港澳大灣區(qū)存在三個不相同的關(guān)稅區(qū)，廣東內(nèi)地、香港、澳門都有各自的關(guān)稅制度，灣區(qū)內(nèi)跨境稅收難以協(xié)調(diào)；廣東內(nèi)地金融監(jiān)管以中國人民銀行為核心，香港和澳門以金融監(jiān)管局為核心，跨境監(jiān)管困難重重。隨著粵港澳大灣區(qū)的發(fā)展，在兩種政治制度、三個關(guān)稅區(qū)復(fù)雜背景下的粵港澳大灣區(qū)人民幣業(yè)務(wù)開展難度大，金融基礎(chǔ)設(shè)施的差異化阻礙人民幣離岸與在岸金融互聯(lián)互通，這也是粵港澳大灣區(qū)建設(shè)不可回避的關(guān)鍵問題，建立統(tǒng)一完善的金融互動基礎(chǔ)設(shè)施是粵港澳大灣區(qū)未來發(fā)展的必然要求。

三、實現(xiàn)粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融良性互動的政策建議

(一)成立中國國際銀行設(shè)施

在離岸市場與在岸市場對接問題上，美國成立IBFs、日本成立JOM，兩者都是離岸與在岸市場對接的良好典范，大灣區(qū)可效仿美國日本，由中國人民銀行批準建立中國國際銀行設(shè)施(CIBFs)來代替人民幣NRA賬戶，允許廣東內(nèi)地金融機構(gòu)建立CIBFs賬戶，在廣東率先開展離岸人民幣金融業(yè)務(wù)并享受境外離岸市場那樣自由寬松的政策，吸引離岸人民幣回歸。CIBFs基本要素如下：首先，它是一個專門處理粵港澳大灣區(qū)離岸人民幣業(yè)務(wù)的在岸賬戶，廣東內(nèi)地金融機構(gòu)通過CIBFs賬戶吸引境外離岸人民幣回流，不需要繳納存款準備金；然后，CIBFs賬戶與廣東內(nèi)地在岸人民幣賬戶嚴格分開管理，且必須用于人民幣業(yè)務(wù)；最后，CIBFs賬戶實行單向流動，離岸人民幣資金自由通過CIBFs賬戶轉(zhuǎn)入境內(nèi)，可以自由投資，不受中國人民銀行監(jiān)管，但境內(nèi)賬戶資金必須依托于真實貿(mào)易和投資背景才可以通過CIBFs賬戶流出(陳云賢，2018)。

(二)CIPS系統(tǒng)向?qū)崟r凈額支付方式轉(zhuǎn)變

參照美國紐約清算所銀行同業(yè)支付系統(tǒng)，CIPS系統(tǒng)向?qū)崟r凈額支付方式轉(zhuǎn)變，對成員余額賬戶采用借貸形式實行日內(nèi)實時凈額方式結(jié)算，相較于實時總額支付方式，實時凈額支付對成員資金流動性占用較低，能提高成員資金使用效率。同時，逐步放開CIPS系統(tǒng)準入機制，利用香港與澳門完善的金融體系和監(jiān)管制度，可率先嘗試在粵港澳地區(qū)CIPS系統(tǒng)中接入國際中小機構(gòu)與私人投資者，擴大CIPS直接或間接參與群體，加速全球人民幣支付清算體系擴張。在CIPS中嘗試給信用良好的成員授予信用額度，提供日內(nèi)緊急透支額度，便利成員融資。

(三)放寬RQFII、RQDII和深港通限制

將RQDII和RQFII的申請與監(jiān)管歸于一處，利用香港與澳門的信息優(yōu)勢和完善的金融制度來簡化RQDII和RQFII繁瑣的申請手續(xù)，適當放寬對RQDII和RQFII的投資限制，擴大投資額度、豐富產(chǎn)品種類，但仍需堅持漸近性和可控性原則逐步放開管制，避免境內(nèi)外大額資本短期流動對國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定造成影響；擴大“深港通”投資范圍，豐富離岸與在岸兩地證券交易所協(xié)商交易的股票、債券、基金等證券產(chǎn)品種類，在保持離岸與在岸人民幣市場穩(wěn)定條件下適當放開“深港通”每日投資限額，如深股每日限額提高到150億人民幣，港股每日限額提高到120億人民幣；簡化香港人民幣債券發(fā)行審批手續(xù)，建立人民幣債券評級機制，擴大人民幣債券承銷主體，豐富離岸人民幣債券發(fā)行種類，促進離岸與在岸人民幣債券互聯(lián)互通，即“債券通”，吸引境內(nèi)外投資者在離岸與在岸人民幣債券市場進行雙向投資，擴大人民幣離岸債券市場規(guī)模，豐富境內(nèi)外企業(yè)融資渠道。

(四)推進在岸人民幣利率與匯率市場化改革試點

截止2017年底，粵港澳大灣區(qū)在岸人民幣存款規(guī)模達15.93萬億元，香港和澳門離岸人民幣存款達0.58萬億元，在岸人民幣資金龐大，受國際市場影響較少，供需由實體經(jīng)濟決定，不以盈利為目的，而香港和澳門人民幣離岸市場資金規(guī)模相對較少，易受國際市場影響，供需由市場決定，以投機盈利為目的，因此，離岸與在岸人民幣利率和匯率只要存在價差，一定會有投機者進行套匯、套利。為了打壓國際投機行為、降低金融風險、促進實體經(jīng)濟的良性運營，需改革在岸人民幣利率與匯率制度。從短期來看，香港、澳門銀行可適當提高人民幣存款利率與廣東趨于一致，有序增強廣東與香港之間人民幣互換協(xié)議的靈活性，擴大人民幣互換規(guī)模以形成人民幣匯率差異的自動穩(wěn)定機制。從長期來看，在岸人民幣利率與匯率制度逐步向市場化改革是當務(wù)之急，充分借鑒香港離岸人民幣市場化經(jīng)驗，發(fā)揮香港在粵港澳大灣區(qū)人民幣金融改革“試驗田”作用，推動在岸人民幣利率與匯率市場化進程。離岸與在岸市場社會制度與金融體系存在差異必定會存在“水土不服”現(xiàn)象，因此可先以深圳為試點，逐步向人民幣利率與匯率市場化過渡、緩慢推進，不斷總結(jié)經(jīng)驗克服難題，待成熟后在向廣東內(nèi)地其他城市逐步推進，進而為全國人民幣利率與匯率改革提供經(jīng)驗。

(五)建立統(tǒng)一的離岸與在岸金融基礎(chǔ)設(shè)施體系

建立統(tǒng)一完善的金融基礎(chǔ)設(shè)施體系是粵港澳大灣區(qū)金融市場有效作用的基礎(chǔ)條件和客觀要求，以中國人民銀行、香港金融管理局和澳門金融管理局為核心，成立粵港澳大灣區(qū)金融保障機構(gòu)，為粵港澳地區(qū)人民幣金融互動提供保障。具體而言：一是會計層面，在粵港灣大灣區(qū)統(tǒng)一會計標準，以香港、澳門的IFRS為核心，促進在岸會計標準的改革，進而為全國會計標準對接國際IFRS標準充當改革先鋒；二是稅收層面。利用粵港澳大灣區(qū)金融保障機構(gòu)協(xié)調(diào)粵港澳大灣區(qū)貿(mào)易稅收制度，以香港為核心建立統(tǒng)一的稅收制度；三是監(jiān)管層面。構(gòu)建粵港澳大灣區(qū)跨境協(xié)同監(jiān)管框架，共同監(jiān)管人民幣離岸與在岸市場，建立統(tǒng)一的監(jiān)管和信息數(shù)據(jù)標準，加強監(jiān)管部門與金融基礎(chǔ)設(shè)施之間的數(shù)據(jù)共享，構(gòu)建全方位多層次的跨境協(xié)同監(jiān)管框架。

從現(xiàn)階段來看，雖然粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動取得積極成效和階段性成就，彰顯未來粵港澳大灣區(qū)發(fā)展的廣闊前景，但要使粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動之船自由航行，必須消除隱藏在其航道下的“暗礁”。金融是粵港澳大灣區(qū)最突出的特點和優(yōu)勢，香港作為國際金融中心，其國際地位超過東京、舊金山；深圳和廣州分別作為全國和區(qū)域金融中心，與香港聯(lián)手致力于打造粵港澳大灣區(qū)金融圈，將使粵港澳大灣區(qū)擁有超越紐約成為世界新金融中心的巨大潛力。人民幣離岸金融與在岸金融良性互動是粵港澳大灣區(qū)未來發(fā)展的關(guān)鍵，粵港澳三地政府應(yīng)抓住這一歷史機遇，秉持“共商共建共享”理念，深化粵港澳大灣區(qū)人民幣離岸與在岸金融互動，打通粵港澳三地經(jīng)濟互聯(lián)互通“血脈”，為粵港澳大灣區(qū)融入國家金融改革提供戰(zhàn)略支撐、為建設(shè)世界級灣區(qū)城市群和推動世界經(jīng)濟增長作出貢獻。