淺析我國高速公路PPP項目的融資模式
——以北京XX高速公路PPP項目融資為例

■胡彥君 馬志宏 張彬彬

（中國中鐵股份有限公司中鐵投資集團）

引 言

本文選取的研究對象是北京XX高速公路PPP項目，作為北京市2019年交通運輸業規模最大的PPP項目，回報機制為使用者付費+可行性缺口補貼，且項目已取得兩評一案并順利納入財政部PPP管理庫，項目合規性強。北京XX高速公路PPP項目在我國高速公路PPP項目中具有很強的代表性。

PPP模式通常具有運營周期長、投資回報不確定性大等特點，因此PPP模式對于社會資本的投資規模、融資能力等有較高的要求，社會資本方通常需采用銀行貸款或其他外部融資方式籌措資金。2017年以來財政部、央行等陸續出臺了財辦金〔2017〕92號、資管新規、財金〔2018〕23號文、財金〔2019〕10號文等多條監管政策，社會資本方在嚴監管趨勢下如何以較低成本融資成為了項目推進過程中亟需解決的問題。因此，對PPP項目融資模式的研究十分重要。

基于上述背景，本文以北京XX高速公路PPP項目融資為例對我國高速公路PPP項目的融資模式進行探討，試圖在當前政策監管和經濟形勢下，提供一些合規可行、操作性強及可有效降低PPP項目公司成本的融資模式。

1 項目基本情況

北京XX高速公路PPP項目總投資約220.92億元，路線全長65公里，設計速度80公里/小時，橋隧比高達90%，在城市高速公路施工領域實屬罕見。項目特許經營期29年（其中建設期4年，運營期25年）。XX項目公司通過通行費收入、政府可行性缺口補助和多種經營收入（公路沿線廣告牌、附屬設施的經營收入）收回投資并獲得合理回報。特許經營期滿，將項目設施無償移交給實施機構或北京市政府指定機構。

項目資本金為項目總投資的50%，約110.46億元。政府出資代表出資注冊資本金的40%，社會資本出資注冊資本金的60%，社會資本由一家建筑類央企和三家地方國企構成，其中央企出資注冊資本金的45%，地方國企出資注冊資本金的15%，其余資金約110.46億元由XX項目公司為主體，以項目收費權、收益權質押的方式向金融機構融資。

2 債務融資

因北京XX高速公路PPP項目債務融資需求金額較大、期限較長，XX項目公司為了控制融資風險、降低融資成本、充分利用銀行同業間融資優勢，債務融資貸款擬采用競爭性談判方式確定銀行團貸牽頭行，根據競爭性談判排名情況確定參團行，并按照最優貸款條件組建銀團。

競爭性談判確定銀行團貸牽頭行具體流程為：

2.1 編制《貸款銀團牽頭行響應回執表》

XX項目公司結合目前經濟形勢、過往項目經驗和項目自身特點，邀請多名融資領域和PPP領域的專家使用頭腦風暴法編制《貸款銀團牽頭行響應回執表》。響應回執表包含了否決性指標、貸款額度、放款進度、利息支付方式、前期貸款支持、貸款利率等20項主要內容和33個子項（具體打分項）。項目公司根據重要程度確定各子項的權重，滿分100分。

2.2 擬定融資邀約條件，確定邀請銀行范圍

根據項目融資需求，項目公司擬定了包含融資金額、貸款期限、融資成本等8項具體融資邀約條件，根據融資邀約條件和過往合作經驗，共篩選出17家金融機構作為意向合作銀行。

2.3 通過競爭性談判推選牽頭行

（1）入圍評選。應邀銀行按照競爭性談判邀請函要求在規定的時間和地點遞交談判響應文件，且《貸款銀團牽頭行響應回執表》中否決性條款的五項內容應約條件回執均為“是”則入圍評選，否則視為未入圍，未入圍銀行不進行牽頭行評選打分。

（2）談判小組進行綜合評分。根據初評后入圍銀行的回執表和入圍銀行路演兩個環節綜合評審初評，受疫情影響，各家應邀人選定一名代理人進行路演，路演環節由談判小組根據入圍銀行實力、服務方案、服務團隊實力及業績經驗等方面綜合考量評分。其中回執表分值權重為80%，路演分值權重為20%。競爭性談判完成后各銀行根據初評中的最低報價進行二次報價，出具二次報價回執表。談判小組最終根據回執表和路演兩個環節對入圍資格銀行進行綜合評審。

（3）推選牽頭行。談判小組推選本次綜合評審得分最高的銀行為本次銀團貸款牽頭行，排名第二至第六名為牽頭行備選行。牽頭行確定后，XX項目公司發放競爭性談判結果通知書，并按照牽頭行的最優核心貸款條件協商確定最終貸款條件，牽頭行和牽頭行備選行需在收到通知后30日內完成有權審批機構對本次競爭性談判所承諾的最終貸款條件的審批。XX項目公司收到牽頭行審批結果后正式出具牽頭行委托書。若牽頭行未能在規定時間內完成有權審批機構對所承諾貸款條件的審批或審批條件與競爭性談判承諾條件不符的，XX項目公司有權取消其牽頭行資格，并從排名第二至第六名中已取得審批的銀行中重新確定牽頭行。

2.4 按照最優貸款條件組建銀團、簽訂銀團合同

經過公開、公平、公正的競談流程，最終確定綜合評審得分第一的銀行為牽頭行，排名第二至第六名的銀行為參團行，根據項目實際融資需求，結合6家銀行的《貸款銀團牽頭行響應回執表》和路演情況，按照最優貸款條件組建銀團。根據最優貸款條件商定最終貸款合同。債務融資落地。

通過采用競爭性談判方式確定銀行團貸牽頭行并組建銀團，北京XX高速公路PPP項目實現了預期融資目標，具體如下：

（1）大幅降低項目融資成本。北京XX高速公路PPP項目最終貸款利率為目前市場上同類PPP項目最低利率，此外，項目通過使用項目前期貸款等產品，調整貸款利息計算和支付方式，預計可較項目中標時本息總支出節約超12億元。

（2）降低融資風險，保障項目資金。根據響應回執表，牽頭行承諾對貸款全額包銷并承諾銀團組建對剩余貸款額度分銷，資金得到了極大保障。此外，銀團最終確定的六家貸款銀行中，有3家大型國有銀行、1家政策性銀行、1家股份制銀行和1家北京地方銀行。一方面分散了貸款風險，另一方面XX項目公司可根據不同銀行特點和優勢在銀團中分配不同的角色。在當前抗擊疫情的形勢下，已于2020年6月底實現首筆放款并在第一時間投入到項目中，項目的正常推進對保障首都復工復產、“六穩六保”工作發揮著重要作用。

（3）結合高速公路PPP項目普遍問題和此項目特點，設定特殊條款。從過往經驗來看，高速公路PPP項目車流量一般呈逐年增長的態勢，剛進入運營期時使用者付費較低還款壓力偏大，為此項目增加了一定的寬限期。減輕項目前期還款壓力的同時，也減少了項目的違約風險。此外，XX項目公司考慮到疫情、銀團合同簽訂等因素，與銀行申請了項目前期貸款等產品，以保證項目建設的資金需求。

3 股權融資

根據北京XX高速公路PPP項目簽訂的PPP相關合同，項目竣工驗收合格后，經北京市交委書面同意后，可進行股權轉讓。

因項目投資體量大，資本金比例高，將長期占用各股東方大量自由資金，為了盡快盤活各股東方資金，XX項目公司屆時將嚴格按照PPP相關合同約定并取得銀團同意后，積極引入股權融資方。據筆者了解，目前在政策允許范圍內，主要有如下股權融資方式：

（1）發行基礎設施類REITs。2020年4月30日，中國證監會和國家發改委聯合發布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，重點支持7個行業、8個區域，北京XX高速公路PPP項目作為收費公路行業且位于京津冀區域，與REITs投資方向高度匹配。但目前仍處于試點階段，基礎設施REITs操作和現有證券法律如何協調、吸收公募投資與風險控制如何把控平衡都有待于監管部門和參與者共同努力。

（2）引入保險資金、中國PPP基金等真股權投資。資管新規出臺后，限制了銀行理財資金等短期資金對長期股權投資的錯配安排，2017年之前大量使用的基金、明股實債等產品基本不再可行。2020年7月15日國務院常務會議上明確指出，取消保險資金開展財務性股權投資行業限制，在區域性股權市場開展股權投資轉讓試點。在一定程度上鼓勵保險資金參與到PPP項目中。XX項目公司將提前謀劃，積極與目前PPP市場上各主體認可度較高且符合監管要求的真股權投資主體建立良好的溝通機制，如保險公司、中國PPP基金等。

（3）基于收費權、收益權進行資產證券化。股東方可通過發行應收賬款資產支持專項計劃（ABS）盤活存量資產。

結 語

綜上，本文以北京XX高速公路PPP項目作為研究對象對我國高速公路PPP項目的融資模式進行分析，嘗試為北京XX高速公路PPP項目尋求一些合規可行、操作性強且可有效降低PPP項目公司成本的融資模式。同時，也希冀北京XX高速公路PPP項目可以克服疫情困難，保障首都復工復產，響應國家“六穩”“六保”的號召，打造成為北京市乃至全國交通系統的樣板線、示范線、標桿線。最后，希望本文可以為我國之后的高速公路PPP項目在融資模式上提供一定參考和借鑒。