關于獨角獸企業IPO審計的思考

俞文捷

摘 要：2019年6月我國正式啟動的科創板市場為成長性高、技術含量高的獨角獸企業提供了一條新的融資渠道。目前，行內對主板、中小板、創業板、新三板的IPO審計都有大量研究，但由于相關理論尚處探索初期，針對獨角獸企業在科創板IPO審計的研究相對較少。本文從科創板和獨角獸企業自身特征入手，分析對擬登陸科創板的企業進行IPO審計時風險關注點，旨在為獨角獸企業在科創板首次公開發行時的審計提供一些思路。

關鍵詞：獨角獸? 科創板? IPO? 生命周期

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A? 文章編號：2096-0298（2020）01（b）--03

1 研究背景

1.1 獨角獸企業的崛起與科創板的成立

1.1.1 “獨角獸”企業含義與分類

2013年著名Cowboy Venture投資人Aileen Lee提出“獨角獸”的概念。狹義獨角獸指估值超過10億美元、成立時間不超過十年、獲得過私募投資且未上市的公司。廣義獨角獸將已上市的符合前述條件的企業也包括在內。區別于已經在海外上市的成熟獨角獸企業，尚未在國內上市的企業稱為幼年獨角獸。

2018年3月23日，我國科技部發布《2017年中國獨角獸企業發展報告》。報告中對中國獨角獸企業發布了新的標準：（1）在中國境內注冊的，具有法人資格的企業;（2）成立時間不超過十年;（3）獲得過私募投資，且尚未上市;（4）符合條件（1）（2）（3），且企業估值超過（含）10億美元的稱為獨角獸;（5）符合條件（1）（2）（3），且企業估值超過（含）100億美元的稱為超級獨角獸。

1.1.2 我國“獨角獸”企業發展現狀

根據《2017胡潤大中華區獨角獸指數》，截至2017年底，大中華區獨角獸企業總數達120家，整體估值總計超3萬億元;北京成為獨角獸企業最多的城市，占上榜企業總數45%，其次是上海、杭州和深圳。2018年，地域分布仍維持“北、上、杭、深”的格局，但是數量和價值上有了明顯漲幅。根據胡潤、CB Insights科技部火炬中心和PitchBook發布的榜單，截至2018年底，大中華區廣義獨角獸總數161家，總估值7134.9億美元。對比歷史數據和國際數據，中國獨角獸成長性快、暴發性強的特點顯著。

1.1.3 科創板的設立背景及意義

一方面，科創板的設立有利于落實科教興國戰略并為科技創新型企業緩解融資壓力。從國際環境來看，中美貿易戰尤其是中興事件強調了我國企業加強科技培育、實現自主創新的重要性，但是我國以技術研發為導向的中小企業普遍面臨融資渠道少、難度大、成本高的問題，科創板的設立在一定程度上補齊科技企業早期融資難短板，規范經營管理。另一方面，針對國內同股不同權、未盈利的初創企業因未達到主板、創業板的上市條件相繼赴港、美上市，造成“境內盈利、境外分紅”的尷尬局面，注冊制不僅為科創板自身吸引重要的上市資源，還為A股主板、中小板、創業板及新三板的金融體制改革提供借鑒。

1.2 我國科創板IPO審計現狀

2019年7月22日，科創板正式開市交易，首批25家公司登陸上海證券交易所。根據上海證券交易所官網，截至2019年9月22日，已有28家中止審核，11家終止審核，34家企業注冊生效，1家不予注冊。2019年8月30日，證監會官網披露，由于會計基礎工作薄弱、內控缺失以及會計差錯更正事項披露存疑等問題，不予同意恒安嘉新（北京）科技股份公司首次公開發行股票注冊。恒安嘉新成為科創板有史以來第一家通過上交所審核但因遭到證監會否決在最后一步折戟沉沙的企業，也是設立科創板并試點注冊制下，IPO被否的第一單。

此次事件對正在尋求登陸科創板的企業、會計師事務所、保薦人乃至整個資本市場極具警示意義：注冊制下的證券發行審核機構不對擬發行的證券進行實質性的價值判斷，只就審核內容有無遺漏等問題最終決定是否予以注冊，但登陸科創板并非走程序走過場，有其嚴肅性，擬上市企業不應將其視為闖關競技，而應該將關注重點放在信息披露的高質量上。

從對上市過程進行把關的機構來看，主要有五大主體扮演著不同角色：律師事務所、會計師事務所、保薦機構、上交所以及證監會。其中，會計師事務所在進行IPO審計時就是在可接受的低審計風險下，以積極方式對財務報表整體發表審計意見，對其提供高水平的合理保證。本文正是針對該主體如何更好發揮其在企業上市過程中基礎性監督作用進行研究。

2 文獻綜述

現有文獻有關于主板、中小板、創業板、新三板IPO審計風險的研究，以風險管理為導向，分析IPO審計風險因素的識別與應對。楊雪冰（2017）在《IPO審計風險分析及控制研究》以具體案例（欣泰電氣）為切入點和分析對象，從審計主體（會計師事務所）、客體（擬上市企業）、行業環境（多頭監管的監管部門）三個方面分析IPO審計失敗因素和其內在邏輯勾稽關系。于靜（2011）在《淺析創業板IPO審計風險》一文中指出注冊會計師在對創業板企業進行IPO審計時面臨無形資產比例較大，從而增加的審計風險。果小丁（2019）在《中國新三板、創業板、科創板模式發展探析——以美國NASDAQ視角》中分析比較了新三板、創業板、科創板的發行制度以及上市門檻。關于獨角獸企業，既有文獻有關于其發展現狀、培育途徑、估值方法的研究。李演、吳婷婷（2019）分析加快我國獨角獸企業的上市路徑。李真真（2018）在《新經濟時代獨角獸企業的估值評估問題淺析》中基于獨角獸企業成長速度快無可比公司、無形資產量大而實物資產占比較小、公司成立時間較短、風險高、歷史數據缺乏等特點分析獨角獸企業估值存在的泡沫風險，提出傳統估值方法不適用，建議采取實物期權理論對獨角獸企業進行估值。但是對于獨角獸企業在科創板上市時的IPO審計研究較少，尚處在探索階段。本文利用財務管理指標分析以及企業成長周期理論，根據周期特點和行業特性分析獨角獸企業的財務決策，為會計師事務所對獨角獸企業在科創板的首次公開發行上市的審計提供借鑒與支持。

3 獨角獸企業特征

在管理學家伊查克·愛迪斯創立的企業生命周期理論上，本文將企業劃分為初創期、成長期、成熟期、衰退期四個階段。

（1）處于初創期的企業通常資產、利潤、收入較少，產品系列單一，顧客穩定性極弱，在勞動力、資金、品牌方面資源都較為緊缺，倒閉風險非常高。

（2）隨著技術的發展、市場的開拓、管理的進一步規范化，步入成長期的企業的特征是資產、收益、利潤、市場占有率較高，展現出較快的市場增速。該階段的企業通常能找到較多具有投資價值的項目，產品系列迅速擴張，通常急需資金但又面臨現金流不足的瓶頸。

成熟期的企業顧客忠誠度較高，利潤穩定，但是市場增速放緩，產品系列拓展性受限，需要尋找新的投資途徑。處于該階段的企業適合價值型投資者投資，獲取紅利回報。

（3）衰退期的企業面臨潛力有限的行業，產品系列種類將變少，虧損產品將退出市場。此階段企業應當考慮轉型或兼并收購。

（4）科創板面向的獨角獸企業大多處在成長期。他們已在前期完成了A輪B輪私募融資，但產品系列迅速擴張、市場占有率迅速發展的高成長性使其仍面臨現金流短缺的問題，成為其邁入新發展階段的一大障礙。

4 獨角獸企業科創板IPO審計的風險關注點

IPO審計相比于一般年底審計項目，具有周期長、工作量大、涉及的利益相關者及審計報告使用者多、審計風險高的特點。由于排隊久、嚴格的門檻標準且通過率不高等種種客觀原因和其內在隱含的時間成本和潛在的沉沒成本，面對上市后融資便利的巨大利益，公司更有可能采取極端手段進行財務舞弊，上市公司IPO財務舞弊風險更加高，即財務報表整體層次的重大錯報風險高。而會計師事務所作為企業上市漫漫之路的第一位外部把關者，理應為企業的經營前景、盈利能力、現金流狀況、財務狀況等提供是否不存在重大錯報提供合理保證，增強除管理層之外的預期使用者對財務報表信賴的程度。結合獨角獸企業的行業分布及行業的特征，加之科創板相對放低的上市門檻，本文認為與傳統審計方法有以下幾點不同之處。

4.1 財務指標

4.1.1 償債能力

根據獨角獸企業定義及生命周期理論，處于初創和成長期的企業面臨現金流短缺的問題，但因缺乏抵押資產且信譽尚未積累足夠，銀行一般不對其放出大額信貸，因此償債壓力較小。此外，根據每股收益無差別點法，在不考慮未來風險的情況下，在息稅前利潤不高的情況下，長期借款或優先股比普通股籌資所帶來的每股收益高。因此，獨角獸企業會優先使用股權融資或留存收益以維持企業生產經營需要，提升經營效率，如更新設備，擴大規模。

4.1.2 營運能力

存貨周轉率這一指標反映存貨變現能力，對科研企業的市場表現很有分析意義。存貨周轉率=365/存貨周轉天數。存貨周轉率低通常意味著收到存貨到產好再到賣出產成品所經歷的時間跨度久，存在滯銷的風險，一方面存貨會占用資金，加劇現金流緊張的狀況;另一方面科創企業前期投入了大量的固定成本，比如投入使用高精尖設備，但是如果在一定期間內銷量遠未及預期，根據經營杠桿DOL，缺乏競爭力的營業收入會放大對息稅前利潤的負面影響。

應收賬款周轉率這一指標衡量平均收現期，平均收現期越長，該指標越低，賒銷期長，壞賬損失風險越高且現金回籠速度慢，會加劇獨角獸現金流緊張的狀況。

4.1.3 獲利能力

由于獨角獸并非資產導向，用總資產凈利率或凈資產凈利率并不合適，建議采用銷售獲利率衡量其獲利能力。此外，根據科創板的退市制度新設了對于市值指標的考核。連續20個交易日股票市值低于3億元的上市公司，將被上交所終止股票上市。在評估企業價值時，由于未來現金流的不確定性，建議采用以股票市價為基礎的相對價值模型，包括市盈率、市銷率、市凈率模型。但是由于獨角獸企業可能處于虧損狀態，收益為負值，不適用市盈率模型。而高科技企業的凈資產與企業價值的關系不大，比較市凈率缺乏實際意義。所以建議采用市銷率，但是市銷率只關注了銷售，不能反映成本的變化，而成本是影響企業現金流和價值的重要因素之一，所以選用市銷率也有一定的局限性。

（1）大客戶依賴

根據招股說明書里重大風險提示，若企業的下游客戶單一，將形成大客戶依賴。根據波特五力競爭模型，其銷售議價能力將被削弱，而一旦下游客戶的業績不佳或需求有變，獨角獸企業將面臨被動局面。此外，以外向型出口為導向的企業還面臨匯率風險，而可能發生重大變故的合作關系也將對獨角獸企業業績造成明顯而直接的負面影響。

（2）商譽

由合并后企業在地理位置、經營效率、人員素質、技術開發等方面的優勢帶來的，在未來期間可以為企業帶來超額利潤的潛在經濟價值稱為商譽。企業在發生并購時合并方支付的對價與被合并方可辨認凈資產公允價值的差值即為商譽。以社交媒體軟件為例，由于網絡外部性及其產生的正反饋性，使用者出于既有社交圈的考慮，通常不愿變更社交軟件，青睞于較為穩定固定的該類產品，是具有高度粘性的顧客。合并這類已形成高度忠誠的客戶群的社交軟件企業將同樣吸收大量穩定的用戶資源，有利于企業市場占有率的提升。但是商譽很難定量，而新修改的商譽準則讓許多企業為了以后年度的業績突出，紛紛計提商譽減值準備，為避免商譽操縱利潤，注冊會計師應當對商譽的形成原因、估值模型進行恰當評估，為上市后的有關商譽禍患提前“掃雷”。

（3）科技性與成長性

有別于主板，科創板更加注重企業成長性，關注企業技術含量、科創屬性而非短期盈利，彰顯其對成長期科創企業的開放與包容。根據《上海證券交易所科創板股票發行上市審核規則》，發行人申請股票首次發行上市，應當符合科創板定位，面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求。優先支持符合國家戰略，擁有關鍵核心技術，科技創新能力突出，主要依靠核心技術開展生產經營，具有穩定的商業模式，市場認可度高，社會形象良好，具有較強成長性的企業。所以注冊會計師應當重點關注科創公司所披露的行業經營信息，尤其是科研水平、科研人員以及核心技術人員任職及持股情況、科研投入等能夠反映行業特征以及企業在行業中的競爭力和所處地位的信息，以免企業打著科技創新的旗號登陸科創板。必要時可以聘請審計項目組外部專家根據企業申請的專利，針對企業資本化的無形資產的賬面余額判斷是否存在高估跡象，同時根據所研發技術的市場前景計提減值準備，合理推斷該賬戶賬面價值，確保其資產負債表所列示的金額真實合理。

（4）收入的確認

科創板雖然放寬了盈利指標的上市門檻，在收入和市值上依然有嚴格標準。在《上海證券交易所科創板股票上市規則（征求意見稿）》中作出特別規定，如果收入是來自不具備商業實質的交易，或者粉飾財務數據的，交易所依然可以要求退市。

注冊會計師在對營業收入的準確性、完整祥、截止認定進行審計時，應當關注收入的確認是否恰當、內控流程是否完善、是否存在提前確認或推遲確認收入的情況以及交易價格的公允性，以“實質重于形式”的原則判斷識別是否構成關聯交易并考慮其對合并報表產生的影響。

參考文獻

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