關于租售同權下租賃市場的融資研究

黃治偉

摘 要：近年來，地產行業高速發展，住房供應量節節攀升，2017年1～8月，全國商品房銷售面積98539萬平方米，同比增長12.7%。全國商品房銷售額78096億元，同比增長17.2%。8月末，全國商品房待售面積62352萬平方米。15個一線城市和熱點二線城市新建商品住宅價格環比依然為增長態勢。雖然供應量快速增長，但人口流入的城市，新進人口的住房需求依然難以得到滿足。故2017年7月18日，住房城鄉建設部、國家發改委等9個部門發布了《關于在人口凈流入的大中城市加快發展住房租賃市場的通知》，其主要內容是對于人口凈流入的大中城市，要加快推進租賃住房的建設、培育和發展住房租賃市場。在培育機構化、規模化住房租賃企業層面，加大對住房租賃企業的金融支持力度，拓寬直接融資的渠道，支持發行企業債券、公司債券等融資工具，專門用于發展住房租賃業務。在本文研究中，主要就上市公司的定向增發股票進行分析，并針對長租公寓這一業務的發展做簡要的介紹。

關鍵詞：租售同權? 長租公寓? 定向增發

中圖分類號：F293.33 文獻標識碼：A? 文章編號：2096-0298（2020）01（b）--03

1 地產租賃市場發展的歷史背景

中國改革開放40多年，各行各業蓬勃發展，人們的收入隨著經濟的發展逐步增加，對物質以及精神的需求也越來越多，在住的方面，對住房的需求也是與日俱增。尤其是1998年住房改革之后，人們對商品房的關注越來越濃厚，在需求增長的推動下，房價逐步上漲，2000—2017年全國商品房平均售價上漲了3.21倍，對于北京、上海、廣州、深圳以及各省會城市的上漲幅度，遠高于此。僅僅從2015年一季度到2016年二季度短短一年多時間里，北京房價上漲了38%，上海房價上漲了35%，廣州房價上漲了25%，深圳房價上漲了64%。對于如此火熱的地產市場，國家一方面通過限購限貸政策阻止房價的過快增長，另一方面為了保障人們正常的住房需求得到滿足，發展多層次的地產市場，如保障房、廉租房等。而對于人口持續流入的大中型城市，采取了發展房屋租賃市場的措施，使得各種收入群體可以有房子住，從而從租賃、保障房、商品房等多種層次建立立體化的住房保障體系，保障居民的基本住房需求。

對于發展房屋租賃市場，在國家正式發布政策之前，亦存在了多年的租賃市場，房屋出租者有企業也有個人，管理上比較松散，安全一直是難以根治的問題。對于從國家層面規范以及推動發展住房租賃市場，企業在政策的紅利下，必然會推動企業加強租賃行業的投資，進而提升房屋租賃的管理以及配套設施的建設，尤其是安全方面，這對社會來說是一件好事。

地產租賃行業基于地產，同樣也是對資金的需求很大，目前市場上的租賃，分兩種模式，一種是改造舊的廠房、辦公樓以及員工宿舍等物業，形成標準化的公寓推向市場，另一種是收集個人持有的零散物業，如居民小區中的閑置房屋或者在出租房屋，通過簡單配置后推向市場。這兩種模式前期，都需要大量的資金投入，改造整棟的物業需要裝修投入，同時與單套物業一樣需要投入押金，這筆前期投入對于企業現金流來說，是個很大的挑戰。

如何來解決這個問題？不同的企業有不同的方法，對于在地產行業經營多年的地產企業來說，資金雄厚，初期一般可以利用自有資金維持一段時間，后續根據發展的速度與規模來通過各種融資平臺進行融資。對于初創企業，往往是想跟著政策的風口，快速發展起來，其初期資金壓力很大，一方面初創企業通過風投可以獲取第一步啟動資金，然后通過打造產品以及市場，進而進行第二輪融資，將融資得到的資金投入到快速發展中，然后滾雪球似的進行后續融資。

租賃與地產開發在融資方面也存在不一樣的地方，地產開發屬于重資產經營，在獲取資金方面通過抵押已有資產來獲得，而租賃一般屬于輕資產運營，物業的所有權還在原業主，企業只是租用了物業用于經營，故在融資方面會有所變化。通過研究輕資產模式下的融資模式與渠道，可以幫助企業減輕現金流的壓力，幫助企業更好的開展業務。

當前，企業融資的渠道很多，如發行可轉債、增發股票、銀行授信、委托信托成立信托基金、與私募基金合作成立私募基金、租賃權資產證券化等。本文僅對定向增發研究論證。

論文結構上，第二節主要對定向增發已有的研究做一個綜述，作為本文理論的一個基石予以闡述。第三節主要提出企業定向增發股票的方式和方法，以及對這些方式的論證。第四節對以上的論述做一個總結。

2 定向增發的綜述

定向增發是上市公司給予滿足特定條件的少數投資者非公開發行股份的一種融資方式，一般投資者限定在10人以內，而發行價格也有規定，即不低于公告前20個交易日的市價均價的90%，而且非公開發行的這些股份，認購后12個月內不得轉讓。對于認購后變成控股股東或者掌控實際控制權的，36個月內不得轉讓。

作為股權融資的重要方式之一，定向增發有著獨有的優勢，定增不會造成股價下跌，反而會刺激股價上漲。而且，上市公司定向增發新股所需要走的審批程序相對簡單，對公司的盈利也沒有要求，等待的時間相對較短，承銷傭金也比其他股權融資方式少一些，這些特點使得定向增發成為上市公司所青睞的再融資方式。

定向增發的根本目的是為了籌集資金，用于業務發展，常見的資金用途包含：（1）引入戰略投資者，以實現與戰略投資者的資源共享，吸收先進的管理經驗和技術，提升企業的競爭力。（2）用于項目融資，為公司培育新的利潤增長點。（3）通過向控股股東定向增發股票，將控股股東的相關經營性資產裝入公司，以達到上市公司控股股東整體上市的目的。（4）通過定向增發向公司高管及核心骨干員工發放股票或者期權，以激發公司管理層及員工對企業的忠誠度和積極性。（5）上市公司通過定向增發募集資金，收購產業鏈上下游的優質資產，構建完整的產業鏈，提升行業內的定價能力、盈利能力以及風險控制能力。（6）大股東通過認購定向增發的股票，拉開與第二控股股東的持股比例差距，加大對公司的控制權。（7）在財務困難的情況下，通過定向增發股票獲得資金，用于償還債務，這種情況一般會涉及上市公司控制權的變更。

定向增發的模式主要包含四種：（1）資產并購型，一些流通股本較小的公司，通過定向增發獲取資產，增加了上市公司的市值水平與流動性。（2）財務型，通過定向增發實現外資并購或引入戰略投資者，實現并購兼并。（3）增發與資產收購相結合，上市公司在獲得資金的同時反向收購控股股東的優質資產。（4）優質公司通過定向增發并購其他公司。

雖然定向增發有諸多優勢，但也存在一些問題。（1）定價困難，定向增發的股份，并非按比例對原股東進行配售，其所產生的影響會關系到流通股與非流通股股東、流通股新老股東以及不同類型流通股股東的利益。若按流通股市價進行配售增發，會讓資產的出讓方付出過高的代價，不利于上市公司的并購發展。一般的做法是，收購方根據擬注入上市公司資產的公允價值，認購上市公司發行的相應數量的新股。認購價格以前一段時間內的流通股平均市價為基礎，乘以一個折扣比例來確定。（2）定向增發流通股解禁的期限問題，據《證券法》的規定，收購方至少應持有6個月以上，到期之后才能上市流通。假如公司高管持有非流通股份，定向增發流通股的上市還有可能沖擊高管所持股份需鎖定的規定。（3）定向增發流通股所收購資產的質量問題，一般來說，定向增發是為了公司業務擴大再發展，但也不排除有部分通過定向增發搞投機，注入劣質資產損害股東的利益，然后將所獲得的流通股票套現。

故對于定向增發股票，一方面需利用好其優勢，幫助公司健康穩定的發展，另一方面也需要通過制度與監管，防止投機分子利用該方式損害股東的利益，影響股票市場的有效性。

3 世聯行2015年定向增發股票實例及其住房租賃業務發展情況

2015年5月28日，深圳世聯行地產顧問股份有限公司（以下簡稱世聯行）就2015年度非公開發行股票發布了公告，以不低于定價基準日前二十個交易日公司股票市價均價的90%，即8.23元每股，在世聯行2014年度利潤分配方案實施完成后，以5.11元每股的價格，向9名特定投資者，發行不超過223654630股股票，募集資金總額為1142875159.30元，其中4億元用于基于大數據的O2M平臺建設項目，剩余的部分，將用于補充世聯行的流動資金。

2017年8月24日，世聯行再次發出公告，對于2015年定向增發募集的資金，其用途發生變更，變更募集資金金額為86754.83萬元以及2017年6月30日后所產生的利息收入，變更后的用途為長租公寓建設項目。

經過近20年地產大發展，我國地產市場由增量逐漸轉向存量。以往的存量市場主要集中在二手樓交易方面，企業在運營和租賃方面，投入的相對較小，規模也不大。隨著國家產業政策提倡“租售同權”，為住房租賃需求打開了發展的通道，住房的租賃既包含短租，也包含長租，短租主要集中于酒店，而對于租售同權的積極影響，更促進了長租公寓這一住房租賃模式的快速成長。世聯行順應行業發展趨勢與市場需求變化，擬通過新項目的實施擴大長租公寓運營管理規模，完善企業服務鏈條。近年來，我國住房租賃市場快速發展，住房租賃規模逐步擴大，為解決居民居住問題、推動經濟社會發展做出了重要貢獻。城市居民家庭通過租賃解決住房問題的比例逐年上升，而進城務工人員、大學畢業生等“新市民”也主要通過租賃方式解決住房問題。經過多年發展，目前住房租賃市場已成為我國住房供應體系的重要組成部分。政府與社會各界也充分認識到，培育和發展住房租賃市場有利于完善住房供應體系，解決不同需求居民住房問題;有利于盤活存量房源，提高資源利用效率;有利于新型城鎮化建設，促進人口有序流動;有利于加強和改進社會管理和服務，提高社會治理能力。傳統的租房模式，其主要問題是房源供給分散、中介服務一錘子買賣、資源錯配等，其主要原因是缺乏統一的管理，房東大部分為個人業主，或者一些小企業。中介作為信息的撮合紐帶，經常人為制造信息的不一致來賺取傭金，缺乏后續的長期性穩定服務。這些逐漸成為住房租賃市場持續健康發展的掣肘。

品牌化的長租公寓，通過房屋托管、標準裝修、統一管理服務、互聯網智能信息推薦及物聯網智能物業運營管理，為客戶提供精準的信息、符合用戶所需的房源、貼心精準的服務以及高度便捷化的互聯網支付，從而大大的優化了傳統租房模式的不足，提升了居住體驗，為住房租賃市場健康的發展奠定了基礎。

截至2017年底，世聯行通過“紅璞公寓”這個品牌，簽約房間達到11萬間，投入運營間數達到4萬間，通過智能的互聯網管理服務平臺，為4萬多用戶持續的提供高質量的住房體驗服務。據世聯行測算，長租公寓建設項目年營業收入在5.6億元左右，年凈利潤達到5000萬元，內部收益率達到15.27%，平均投資回收期為4.47年。

4 結語

2000年以后，中國地產建設如火如荼，新的房子源源不斷供應，給人民的生活帶來很大的提升。同時，人民對住房的需求，從簡單的居住，發展到了資產保值與升值，進而導致房價不斷的攀升，使得一部分新流入的城市人口，無法在短期內購買房子。一方面，城市的發展需要人口的流入，特別是年輕的一代;另一方面，流入的年輕人需要有安全舒適的住所。為了解決這個矛盾，國家近年來做出了一系列決策部署，各地區要認真貫徹落實“房子是用來住的、不是用來炒的”這一定位，重視培育和發展住房租賃市場，解決新市民的住房問題，加快推進新型城鎮化的重要方式。

國內地產企業在國家的號召下，積極響應，從以往的銷售為主導的模式，逐步轉變為以運營和服務為主要的模式，建立長期的經營策略，對住房租賃業務加大投入。而地產市場，其投入的資金量一般都較大，一些實力雄厚的地產企業，通過自有資金來發展，而大部分企業，需要借助外部力量，來實現業務的轉型，故上市企業通過定向增發、發現可轉債等低成本的融資方式來實現資金流的補充，非上市公司通過銀行授信、私募基金等方式實現業務發展所需資金的補充。

世聯行作為上市企業，通過定向增發獲取資金，在行業趨勢明確的情況下，加大對租賃業務的投入，為自身在未來的發展奠定了基礎，同時也為社會解決住房問題提供了一份力量，于己于社會，都大有裨益。

參考文獻

關于在人口凈流入的大中城市加快發展住房租賃市場的通知http：//www.mohurd.gov.cn/wjfb/201707/t20170720_232676.html

中國新房價指數http：//data.eastmoney.com/cjsj/newhouse.html

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世聯行：中信建投證券股份有限公司關于公司變更募集資金用途之核查意見http：//www.cninfo.com.cn/cninfo-new/disclosure/fulltext/bulletin_detail/true/1203858057？announceTime=2017-08-24