董事高管責(zé)任保險與企業(yè)創(chuàng)新

曹夢霞/文

一、引言

黨的十九大報告提出，創(chuàng)新是建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的重要戰(zhàn)略支撐。企業(yè)作為科技創(chuàng)新的主體，其創(chuàng)新行為不僅是獲取競爭優(yōu)勢、實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級、提升自身價值的關(guān)鍵因素，更是驅(qū)動一國經(jīng)濟增長、增強國際競爭力的重要手段（Romer，1990）。長期以來，如何有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新一直是實務(wù)界和學(xué)術(shù)界高度關(guān)注的話題。其討論的焦點之一是哪些因素會影響企業(yè)創(chuàng)新。梳理已有文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有研究大多從供給側(cè)改革、高鐵開通等環(huán)境因素，董事長和總經(jīng)理經(jīng)歷、高管海外經(jīng)歷等高管背景因素，內(nèi)部控制、產(chǎn)品市場競爭等公司治理因素來研究影響企業(yè)創(chuàng)新的因素。此外，由于認(rèn)識到創(chuàng)新活動具有一定的風(fēng)險性，企業(yè)創(chuàng)新失敗可能使企業(yè)及其董事高管面臨訴訟和賠償損失，因此，少數(shù)學(xué)者從高管履職風(fēng)險視角考察影響企業(yè)創(chuàng)新的因素。比如，有學(xué)者研究了董事高管責(zé)任保險（以下簡稱“董責(zé)險”）對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新、創(chuàng)新投入等的影響，然而這些研究存在兩種不同的觀點。董責(zé)險的激勵假說認(rèn)為，董責(zé)險能發(fā)揮激勵效應(yīng)，即降低高管履職風(fēng)險，激勵高管大膽創(chuàng)新，而機會主義假說則認(rèn)為，董責(zé)險可能帶來縱容效應(yīng)，即引發(fā)高管的道德風(fēng)險和逆向選擇，抑制企業(yè)創(chuàng)新。由此可見，對于企業(yè)購買董責(zé)險會促進(jìn)還是抑制企業(yè)創(chuàng)新這一課題，目前學(xué)術(shù)界并未得出一致觀點，有待進(jìn)一步檢驗。

有鑒于此，本文以2007—2018年我國A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了董責(zé)險對企業(yè)創(chuàng)新的影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

董責(zé)險是企業(yè)為董事高管等人員購買的一種職業(yè)責(zé)任保險，該保險可以將董事高管等在履職過程中因工作疏忽或決策失誤而帶來的民事賠償責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給保險公司（許榮和王杰，2012）。理論上講，企業(yè)為董事高管投保董責(zé)險，可以在一定程度上降低董事高管的履職風(fēng)險，解除董事高管工作的后顧之憂，激發(fā)董事高管的工作積極性和創(chuàng)造性，即董責(zé)險能帶來激勵效應(yīng)。有鑒于此，大量企業(yè)為董事高管投保董責(zé)險，以期通過發(fā)揮董責(zé)險的激勵效應(yīng)，轉(zhuǎn)嫁董事高管履職風(fēng)險，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，提升企業(yè)價值。然而，關(guān)于董責(zé)險在實踐中的應(yīng)用效果，目前學(xué)者們并未取得一致觀點。

董事高管作為企業(yè)創(chuàng)新活動的主要決策者（執(zhí)行者），其是否會進(jìn)行創(chuàng)新活動勢必會受到與創(chuàng)新活動相關(guān)的風(fēng)險影響。事實上，企業(yè)創(chuàng)新活動具有一定的風(fēng)險性。倘若企業(yè)創(chuàng)新成功，能增加企業(yè)盈利，提升企業(yè)價值，提高企業(yè)市場競爭力。然而，如果企業(yè)創(chuàng)新失敗則可能加大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，減損企業(yè)價值和利益相關(guān)者的財富，并給企業(yè)及其董事高管帶來訴訟和民事賠償損失。委托代理理論認(rèn)為，企業(yè)董事高管具有風(fēng)險厭惡傾向。他們會出于規(guī)避潛在的訴訟和賠償風(fēng)險而在工作中畏首畏尾，不敢放心大膽決策，致使企業(yè)喪失良好的發(fā)展契機。因此，出于降低董事高管的風(fēng)險厭惡傾向、激勵董事高管放心大膽決策等初衷，很多企業(yè)為董事高管購買了董責(zé)險。那么，當(dāng)企業(yè)為董事高管投保董責(zé)險時，董責(zé)險會促進(jìn)還是抑制企業(yè)創(chuàng)新？由于董責(zé)險的實際應(yīng)用效果存在兩種截然相反的假說，因此我們可以推測，若董責(zé)險的激勵假說得到驗證，即企業(yè)購買董責(zé)險可以在一定程度上轉(zhuǎn)移高管因創(chuàng)新活動可能帶來的訴訟風(fēng)險和賠償損失，幫助企業(yè)吸引和留住優(yōu)秀的人力資本，降低高管的風(fēng)險厭惡傾向，使高管在創(chuàng)新活動中放心大膽地決策，那么董責(zé)險能有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新；而若董責(zé)險的機會主義假說得到驗證，即由于董責(zé)險在一定程度上轉(zhuǎn)嫁了董事高管創(chuàng)新活動可能帶來的賠償損失，可能弱化法律機制的威懾作用，激發(fā)董事高管的機會主義行為，增加代理成本，這勢必會對企業(yè)創(chuàng)新活動造成負(fù)面影響。

綜上，本文提出如下競爭性假設(shè)：

H1a：如果激勵假說成立，則企業(yè)購買董責(zé)險會促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。

H1b：如果機會主義假說成立，則企業(yè)購買董責(zé)險會抑制企業(yè)創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2007—2018年我國A股上市公司為研究樣本，并對樣本進(jìn)行如下篩選：①剔除ST、*ST、PT類公司樣本；②剔除金融保險類公司樣本；③剔除相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司樣本。如此，得到11167個觀測值。此外，為了進(jìn)一步控制極端值可能帶來的影響，對所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下的Winsorize縮尾處理。董責(zé)險數(shù)據(jù)通過手工查閱滬深兩市全部A股上市公司年報以及中國資訊行發(fā)布的滬深兩市全部A股上市公司公告的方式獲得，其他相關(guān)數(shù)據(jù)均取自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）模型與變量

1.研究模型

借鑒許榮和王杰（2012）等的研究，本文構(gòu)建如下研究模型：

RDit=β0+β1DOINGit+β2SIZEit+β3ROAit+β4GROWTHit+β5LEVit+β6CAHSit+β7WORKit+β8CONCENit+β9DDBLit+β10DUALit+β11PPEit+β12AGEit+β13STATEit+εit

該模型用于檢驗假設(shè)H1a和H1b，檢驗時主要關(guān)注DOINS的系數(shù)符號及顯著性。若β1顯著為正，則假設(shè)H1a得到驗證；反之，則假設(shè)H1b得到驗證。

2.變量定義

（1）企業(yè)創(chuàng)新

借鑒解維敏（2017）等的做法，用企業(yè)年度研發(fā)投入總額與營業(yè)收入的比值作為衡量企業(yè)創(chuàng)新的代理變量。

（2）董責(zé)險

借鑒許榮和王杰（2012）等的研究，本文選取二元亞變量DOINS來衡量上市公司購買董責(zé)險的情況，如果上市公司公告中披露了董責(zé)險購買的相關(guān)信息，并經(jīng)過股東大會投票通過，則認(rèn)為該上市公司購買了董責(zé)險，DOINS=1；反之，則DOINS=0。

（3）控制變量

借鑒許榮和王杰（2012）、解維敏（2017）的研究，本文選取企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)收益率、公司成長性、財務(wù)杠桿、經(jīng)營性現(xiàn)金流量比率、營運資本比率、股權(quán)集中度、獨董比例、兩職合一、固定資產(chǎn)比率、公司上市年齡、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)等作為控制變量。此外，本文還對年度和行業(yè)進(jìn)行了控制。主要變量及定義詳見表1。

表1 主要變量及定義

四、實證結(jié)果分析

實證結(jié)果分析主要包括描述性統(tǒng)計、回歸分析、穩(wěn)健性檢驗等三個部分。

（一）描述性統(tǒng)計

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。從表2可以看出，企業(yè)創(chuàng)新（RD）的均值為4.393%，最小值和最大值分別為0.030%和26.420%，說明樣本公司研發(fā)投入比例存在較大差別。董責(zé)險（DOINS）的均值為0.014，表明樣本公司中董責(zé)險的投保率較低，董責(zé)險在我國上市公司中的投保率還有待提高。

（二）多元回歸結(jié)果分析

董責(zé)險影響企業(yè)創(chuàng)新的多元回歸結(jié)果見表3。從表3的回歸結(jié)果可以看出，董責(zé)險（DOINS）與企業(yè)創(chuàng)新（RD）在10%的水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)H1a得到驗證。表明董責(zé)險（DOINS）的引入提升了企業(yè)的研發(fā)投入比例，支持了董責(zé)險的激勵假說。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.對自變量滯后一期。為了排除自變量和因變量之間可能存在的反向因果關(guān)系，本文將模型中的自變量滯后一期，回歸結(jié)果如表4列（1）所示，可以看出本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

2.調(diào)整研究樣本

在本文的主檢驗當(dāng)中，我們采用的是滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本。這些樣本公司行業(yè)、門類眾多，創(chuàng)新的動機和意義也存在不同程度的差別。創(chuàng)業(yè)板公司作為二板市場，其上市企業(yè)具有高成長性、創(chuàng)新性強等特點，創(chuàng)新動機比較強烈。為了驗證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，我們選取2007—2018年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究樣本，回歸結(jié)果如表4列（2）所示，可以看出本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

表2 描述性統(tǒng)計

表3 多元回歸結(jié)果

五、結(jié)語

本文以2007—2018年我國A股上市公司作為研究樣本，實證檢驗了董責(zé)險對企業(yè)創(chuàng)新的影響。研究結(jié)果表明，企業(yè)購買董責(zé)險可以有效促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，驗證了董責(zé)險的激勵假說。結(jié)合本文的研究結(jié)論，可以發(fā)現(xiàn)董責(zé)險可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，是一種有效的激勵機制。然而，可能受制于董責(zé)險引入我國的時間較晚（2002年）以及我國制度環(huán)境相對不完善等原因，目前我國上市公司購買董責(zé)險的比例相對較低，這與西方發(fā)達(dá)國家尤其是美國、加拿大等國家上市公司董責(zé)險投保率超過90%相比存在很大差距。因此，我國應(yīng)大力優(yōu)化制度環(huán)境，積極鼓勵和引導(dǎo)上市公司購買董責(zé)險，使董責(zé)險更好地服務(wù)于上市公司及其利益相關(guān)者。

表4 穩(wěn)健性檢驗