上市公司并購重組財務(wù)風(fēng)險分析

錢 瑤

一、上市公司并購重組財務(wù)風(fēng)險分析

（一）標(biāo)的企業(yè)的選擇風(fēng)險

一些上市公司在選擇并購標(biāo)的企業(yè)時過于熱衷追求業(yè)績增長或規(guī)模擴(kuò)展，企圖通過虛高交易價格來進(jìn)行利益的輸送，并沒有從提升企業(yè)價值、實現(xiàn)長遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)和根本目的出發(fā)合理地選擇并購標(biāo)的企業(yè)，也缺乏對自身并購能力的考量，使其選擇了與企業(yè)協(xié)同效應(yīng)并不明顯或者經(jīng)營效益不佳的并購標(biāo)的企業(yè)，導(dǎo)致企業(yè)最終無法達(dá)到并購預(yù)期，存在較大的財務(wù)風(fēng)險隱患；因并購動機(jī)不純，可能會導(dǎo)致企業(yè)面臨監(jiān)管處罰，給企業(yè)穩(wěn)定經(jīng)營帶來巨大風(fēng)險。

企業(yè)在選擇并購標(biāo)的企業(yè)之前，首先要明確并購重組的目的，從企業(yè)自身的戰(zhàn)略發(fā)展方向，業(yè)務(wù)經(jīng)營規(guī)模、盈利水平等方面，以及并購標(biāo)的企業(yè)的行業(yè)市場發(fā)展空間、市場份額、新的市場空間（能否進(jìn)行產(chǎn)業(yè)延伸）、財務(wù)經(jīng)營狀況、協(xié)同效應(yīng)、業(yè)務(wù)增長點等方面進(jìn)行綜合考量，謹(jǐn)慎地制定并購戰(zhàn)略。如在協(xié)同效應(yīng)方面，企業(yè)可從盈利協(xié)同、客戶資源協(xié)同、技術(shù)協(xié)同以及銷售渠道協(xié)同等角度展開分析，把握并購雙方協(xié)同優(yōu)勢并進(jìn)行深入挖掘，以有效避免企業(yè)在選擇并購標(biāo)的企業(yè)上的盲目性。

企業(yè)要充分做好前期的盡職調(diào)查工作，對并購標(biāo)的企業(yè)在業(yè)務(wù)、財務(wù)、法律、監(jiān)管等多個方面展開盡職調(diào)查，以確保并購重組交易的合法合規(guī)性。要重點詳細(xì)調(diào)查并購標(biāo)的企業(yè)的財務(wù)經(jīng)營信息，全面仔細(xì)地核查其財務(wù)報表以及各項財務(wù)經(jīng)營數(shù)據(jù)，加大對其財務(wù)外延相關(guān)信息的關(guān)注，確保信息的完整性及真實性，從而盡可能減少主觀判斷行為，避免由于信息失真或不對稱引發(fā)財務(wù)風(fēng)險。企業(yè)可選擇與第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作，委托其對并購標(biāo)的企業(yè)展開盡職調(diào)查工作，對并購交易的結(jié)構(gòu)、價格以及支付方式等給出合理建議，并出具相應(yīng)的盡職調(diào)查報告，為企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者進(jìn)行風(fēng)險防控提供可靠的決策參考。

（二）價值評估風(fēng)險

對并購標(biāo)的企業(yè)的價值評估包括并購協(xié)同效應(yīng)所產(chǎn)生的增值價值和獨立的市場公允價值兩個部分的內(nèi)容。并購協(xié)同效應(yīng)增值價值在數(shù)值上等同于并購溢價，即企業(yè)向并購標(biāo)的企業(yè)的股東所支付的超出市場公允價值的部分。如果企業(yè)所支付的并購溢價過高，也就相應(yīng)的會支付較高的并購交易對價，其在后期所獲得的協(xié)同效益也就越低，因此即使并購標(biāo)的企業(yè)存在明顯的優(yōu)勢，企業(yè)也要充分考慮如果效益未達(dá)預(yù)期，成本支出難以收回，對上市公司而言，很容易形成商譽(yù)爆雷減值，對上市公司凈利潤及市值管理有較大影響。

目前市場上主流的并購標(biāo)的企業(yè)價值評估方法主要是收益折現(xiàn)法，主要基于企業(yè)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)對企業(yè)未來可實現(xiàn)的訂單、市場占有及利潤來進(jìn)行合理的預(yù)估，在并購節(jié)點進(jìn)行收益折現(xiàn)，按照該折現(xiàn)結(jié)果來對企業(yè)價值進(jìn)行評估。一些企業(yè)為了便于操作，通常只采用了單一的收益折現(xiàn)法進(jìn)行價值評估，但單一的收益折現(xiàn)評估方法有其特定的適用范圍，價值構(gòu)成也不夠明確，這會使得企業(yè)所得到的價值評估結(jié)果往往較為片面，準(zhǔn)確度不高,也不便于企業(yè)后期的經(jīng)營價值管理及戰(zhàn)略調(diào)整。尤其是針對非同一控制主體的并購雙方，如果由于并購標(biāo)的企業(yè)價值披露不到位，使得并購企業(yè)難以全面真實地了解其經(jīng)營信息，從而產(chǎn)生錯誤的并購估價，合并后沒有實現(xiàn)既定的業(yè)績預(yù)測或者業(yè)績承諾，就會產(chǎn)生巨大的商譽(yù)價值差額，可能會對企業(yè)的經(jīng)營利潤造成巨大沖擊。

目前市場上解決該單一價值評估的方法主要為聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)結(jié)合自身的并購重組業(yè)務(wù)需求結(jié)合包括資產(chǎn)價值基礎(chǔ)評估法、市場法、實物期權(quán)法、收益折現(xiàn)法等在內(nèi)的多種價值評估方法來建立綜合價值評估模型，并根據(jù)市場環(huán)境變動、并購雙方的經(jīng)營情況、資產(chǎn)狀況、對未來的收益預(yù)測等信息來對參數(shù)進(jìn)行動態(tài)調(diào)整，從而更加精準(zhǔn)、全面地評估并購標(biāo)的企業(yè)價值，幫助企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者多角度地、深入地了解并購標(biāo)的企業(yè)的價值內(nèi)涵及價值構(gòu)成，以保障并購標(biāo)的企業(yè)價值評估的合理性及準(zhǔn)確性，促進(jìn)企業(yè)并購活動高效、有序開展。

（三）合并商譽(yù)會計處理風(fēng)險

商譽(yù)實際上屬于資本溢價，由于缺乏實物資產(chǎn)支撐，使得一些上市企業(yè)在進(jìn)行并購重組時假借商譽(yù)之名來調(diào)節(jié)其利潤或股價，因此近年來國家監(jiān)管部門加大了對上市企業(yè)并購商譽(yù)的確認(rèn)及減值會計核算方面的監(jiān)督管控，出臺了一系列相關(guān)的法律法規(guī)來規(guī)范企業(yè)的并購商譽(yù)會計處理行為，這也對上市企業(yè)的合并商譽(yù)會計處理能力提出了更高要求，一旦企業(yè)出現(xiàn)違規(guī)行為，可能會給企業(yè)帶來較大的監(jiān)管懲罰損失。在合并商譽(yù)會計處理方面需重點對前期商譽(yù)的確認(rèn)及初始計量方面加強(qiáng)風(fēng)險防控。

在合并商譽(yù)的確認(rèn)以及初始計量方面，首先為確保商譽(yù)確認(rèn)的完整性，建議企業(yè)采用完全商譽(yù)法進(jìn)行確認(rèn)，以增加商譽(yù)會計信息的公允性；企業(yè)要嚴(yán)格將控制權(quán)的轉(zhuǎn)移作為購買日確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，以保證合理進(jìn)行對價支付；對于未來收益預(yù)測中涉及到的模型或者業(yè)績實現(xiàn)概率等要進(jìn)行詳細(xì)的論證說明，以便后期充分研究未達(dá)預(yù)期的原因；要建立健全業(yè)務(wù)補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)機(jī)制，防止并購標(biāo)的企業(yè)給出不切實際的業(yè)績承諾，同時對機(jī)制的運(yùn)行過程進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管；要明確企業(yè)可辨認(rèn)資產(chǎn)的范圍，制定各類資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)及操作流程，嚴(yán)格控制可辨認(rèn)凈資產(chǎn)或商譽(yù)的調(diào)整行為，在財務(wù)報告中進(jìn)行詳細(xì)說明相關(guān)的信息內(nèi)容；要在并購商譽(yù)中分離出無形資產(chǎn)，對于符合無形資產(chǎn)確定條件的應(yīng)盡可能將其確定為無形資產(chǎn)，防止巨額商譽(yù)風(fēng)險。

（四）投資決策風(fēng)險

戰(zhàn)略投資多是以長期持有為目的的投資決策，通常是基于產(chǎn)業(yè)整合的角度，出于對企業(yè)長期發(fā)展的考量而開展并購活動；財務(wù)投資則是基于資本投資的角度，更加關(guān)注與投資的中短期回報。目前市場上的大多數(shù)行業(yè)巨頭的并購重組中戰(zhàn)略投資占據(jù)較大比例，如海航集團(tuán)投資途牛就是典型的戰(zhàn)略投資，而絕大多數(shù)的PE投資則是財務(wù)投資，如經(jīng)緯創(chuàng)投投資滴滴打車等。

一般來說，戰(zhàn)略投資人與其并購標(biāo)的企業(yè)在業(yè)務(wù)上有一定關(guān)聯(lián)，能夠獲得一定的協(xié)同效應(yīng)，業(yè)務(wù)上能夠互補(bǔ)，但其風(fēng)險在于二者可能在長期的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)上不一致而產(chǎn)生分歧，進(jìn)而導(dǎo)致并購的失敗。如達(dá)能曾經(jīng)作為娃哈哈的戰(zhàn)略投資者開展并購活動，二者一個需要市場，一個需要資金和技術(shù)，在協(xié)同合作上具有巨大潛力，但由于達(dá)能最終的目的是為了控制娃哈哈，從而擴(kuò)大其在中國的市場，但娃哈哈不希望失去獨立的控制權(quán)，這就使得二者在進(jìn)行并購重組后出現(xiàn)了不可調(diào)和的矛盾，最終導(dǎo)致了并購活動的失敗。

財務(wù)投資的關(guān)注重點則在于能否順利從投資中退出以及投資回報。通過對資金成本、價格、項目周期、退出機(jī)制、投資收益等方面的全面考量，并購企業(yè)選擇合適的并購標(biāo)的企業(yè)開展投資活動，一般不會對并購標(biāo)的企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃進(jìn)行過多干擾，即使并購后實現(xiàn)了對某一企業(yè)的控制，也會在短期內(nèi)完成退出，也就是說財務(wù)投資是實際上是一種以退出為目的，以短期收益為導(dǎo)向的投資行為。

企業(yè)具體在并購重組中選擇怎樣的投資方式，要充分結(jié)合企業(yè)自身的戰(zhàn)略目標(biāo)以及被并購企業(yè)的實際情況進(jìn)行綜合判定，并根據(jù)其所選擇的投資方式有針對性地制定后續(xù)的管控策略。

二、上市公司并購重組財務(wù)風(fēng)險防控基礎(chǔ)保障措施

為了盡可能降低上市企業(yè)在并購重組活動中的財務(wù)風(fēng)險，企業(yè)首先要建立完善的財務(wù)內(nèi)部控制體系，針對企業(yè)并購重組活動制定專項財務(wù)內(nèi)控制度，對包括并購重組負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)的設(shè)置、財務(wù)投資標(biāo)準(zhǔn)程序等各個方面的內(nèi)容及重要崗位人員制定細(xì)化的管理條例，切實指導(dǎo)和規(guī)范企業(yè)并購重組行為，避免并購重組活動的隨意性。其次，企業(yè)要制定可行的并購重組方案，其中要詳細(xì)對企業(yè)的并購重組目的、并購路徑、與并購標(biāo)的企業(yè)的戰(zhàn)略協(xié)同性、盡職調(diào)查程序、可能出現(xiàn)的風(fēng)險情況等進(jìn)行全面詳細(xì)的描述，提前制定風(fēng)險防控措施，建立有效的風(fēng)險識別預(yù)警機(jī)制，避免出現(xiàn)風(fēng)險情況時的盲目和無序，影響企業(yè)并購重組進(jìn)程。最后，企業(yè)要加強(qiáng)并購重組全過程監(jiān)管，嚴(yán)格核實和審查各項風(fēng)險指標(biāo)，開展日常審計和不定期專項審計活動，在內(nèi)部搭建暢通的交流溝通渠道，及時高效地反饋并購重組活動進(jìn)展情況，不斷地優(yōu)化和改進(jìn)并購流程及工作程序，確保企業(yè)達(dá)成既定的并購重組目標(biāo)。

三、結(jié)語

綜上所述，上市企業(yè)在并購過程中要注重對一些常見風(fēng)險的識別和管理，通過對風(fēng)險內(nèi)容的全面把握，有針對性地制定風(fēng)險防范與控制策略，增強(qiáng)自身的抗風(fēng)險能力和水平，從而保障企業(yè)并購重組活動的順利進(jìn)行。