人民幣匯率變動影響因素的實證分析

耿菁

本文采用多元線性回歸的方式，研究影響人民幣匯率變動的因素。根據檢驗結果得出影響人民幣匯率的重要因素為貨幣供應量、外匯儲備和中美利差。外匯儲備與人民幣對美元匯率呈負相關關系，貨幣供應量與人民幣匯率呈現正相關關系，中美利差對匯率呈正相關關系。而外商直接投資、采購經理指數、CPI、貿易順差對人民幣對美元匯率的影響程度并不顯著。貨幣供應量是影響人民幣匯率的直接因素，針對外匯儲備這一影響因素，提出外匯儲備中減少美國國債的占比，通過調節國際收支進一步改革外匯管理體制來保持人民幣的穩定的政策建議。

近幾年來，人民幣匯率有升有貶，但整體緩步上揚。其根本原因是我國經濟實力的逐漸增強。2013年，我國提出“一帶一路”倡議，中國與“一帶一路”沿線國家的進出口總額達64691.9億美元，而衡量國家經濟實力的主要指標GDP與人民幣匯率有很大的相關性。我國GDP 水平穩步增長，表明我國國民的收入水平和人民的生活水平有了提高，這在很大程度上增加了人民對貨幣的需求，進而使得人民幣匯率的緩步上揚。此外，我國經濟實力的增強，人民幣的國際地位就相應提高，外匯儲備、外商直接投資、兩國利差逐漸成為影響人民幣匯率的重要因素。在這樣的背景下，研究人民幣匯率的影響因素就變得更加重要，研究人民幣匯率的影響因素對于保持人民幣匯率的相對穩定有著重要的意義。

一、文獻綜述

在眾多的關于人民幣匯率的研究中，學者大多運用計量經濟學的方法對數據進行分析。左相國、唐彬文（2008）首先分析了各變量與匯率之間的相關關系、進行了ADF檢驗并采用多元回歸分析方式;孫音（2010）也是通過多元回歸的方式驗證各影響因素對匯率的影響。該方法適用于一個變量受多個變量影響，表現在線性回歸模型中的解釋變量有多個。多元線性回歸分析方法的優點在于可以直觀簡潔的表現出解釋變量與被解釋變量之間的線性關系以及影響程度。另外，易綱， 范敏（1997）運用經濟理論從實際數據出發進行分析;賀昌政， 任佩瑜， 俞海（2004）運用自組織數據挖掘方法對人民幣匯率的影響因素進行定性、定量的分析。王勝、陳繼勇、吳宏（2007）采用多向量的Johansen協整檢驗及方程分解方法來研究中美貿易收支和人民幣匯率之間的長期均衡關系以及影響中美貿易收支 變動的真實原因，同時通過Granger因果檢驗來考慮不同變量之間的短期相互作用，以期得到一個較為全面的結論。孫音（2010）基于2005-2009年月度數據進行實證分析，外匯儲備、外商直接投資、兩國利差和通貨膨脹差異是主要的影響因素。而Laakkonen（2004）、Ehrmann和Fratzscher（2006）等研究了信息對匯率的影響。McKinnon和Schnabl（2011）主要研究貨幣沖銷對人民幣匯率的影響。

綜上所述，國內國外研究現有成果為本文提供了良好的研究方法與變量選擇角度。基于以上研究，本文選取2013-2019年月度數據，主要采用多元線性回歸模型分析方式針對貨幣供應量、外商直接投資、居民消費指數、外匯儲備、貿易順差、宏觀經濟增長、中美利差等人民幣匯率的影響因素進行實證研究。

二、人民幣匯率的影響因素

根據參考文獻以提出的影響因素的分析，本文認為這些因素可能對人民幣匯率造成影響，所以選取這些因素作為影響因素來進行檢驗。

（一）貨幣供應量

貨幣供應量（M2）指流通中的現金。我國是由中央銀行控制貨幣供應量進而來調節利率。貨幣供應量可直接影響匯率的高低。若本國采取緊縮性貨幣政策，貨幣供應量減少，則外匯市場上本國貨幣減少，相應本幣價值上升，外匯匯率下跌。

（二）外商直接投資

外商直接投資（FDI）是外國企業和經濟組織或個人按中國有關政策、法規，用現匯、實物、技術等在中國直接投資的行為。外商對我國的投資增加了本幣的需求量，從而導致本幣升值。

（三）居民消費價格指數

居民消費價格指數（CPI）是反映居民家庭所購買的消費品和服務項目價格水平變動情況的宏觀經濟指標，用來反映居民家庭購買消費商品及服務的價格水平的變動情況。它的變動在一定程度上反映了通貨膨脹或緊縮的程度。通貨膨脹意味著本國物價上升，從而使出口下降和進口增加，外匯需求量下降，造成本國貨幣貶值，外匯匯率上升。

（四）外匯儲備

外匯儲備指為了應付國際支付的需要，各國的中央銀行及其他政府機構所集中掌握的外匯資產。外匯儲備越多本幣的購買力增強，導致本幣的需求量增加，則本幣將會升值。

（五）貿易順差

國際收支是指一個國家出口貿易總額大于進口貿易總額。貿易順差意味著出口額增加，對人民幣的需求增加，流入本國的外匯就會增加，從而導致人民幣升值。

（六）宏觀經濟增長

國內生產總值（GDP）是衡量一個國家宏觀經濟的最重要的指標。國內生產總值增加意味著動生產率的提高以及成本的降低，同時可以證明本國的產品的競爭力得到改善，出口產品增多，使得本幣升值。但是國內生產總值是季度指標，考慮到數據的可得性，本文將采用制造業采購經理指數（PMI）作為衡量宏觀經濟的因子。根據美國專家的分析，PMI與GDP具有高度相關性，且其轉折點往往領先于GDP幾個月。

（七）中美利差

利率是指一定時期內利息額與借貸資金額即本金的比率，即投資回報率。當本幣利率相高于外幣利率時，會吸引外資在本國投資，對本幣的需求增加，從而導致本幣升值。

三、模型建立和實證分析

（一）模型建立

從大多數文獻中發現，國內外研究人民幣匯率的影響因素都是采用的線性模型來進行分析。同時，通過比較各個因素與人民幣匯率的走勢，本文認為可以采用線性模型來刻畫，所以本文將采用多元線性回歸模型來分析人民幣匯率的影響因素。根據上文選取的因子，我們假定匯率影響因素模型如下：

FX=α+β1TS+β21nFDI+β3CPI+β41nMS+β51nREV+β61nPMI+β7SD+μ

其中，FX代表人民幣匯率;TS代表貿易順差;FDI代表外商直接投資，CPI代表居民消費價格指數;MS代表貨幣供應量;REV代表外匯儲備;PMI代表采購經理指數;SD代表中美貿易逆差。

根據我國的經濟現狀，選取貿易順差、外商直接投資、居民消費價格指數、貨幣供應量、外匯儲備、采購經理指數、中美貿易逆差等數據變量。其中由于中美貿易逆差、外商直接投資、貨幣供應量、外匯儲備、采購經理指數的數值都較大，采取多元回歸時容易產生較大誤差。所以對原始數據進行了處理，對外商直接投資、貨幣供應量、外匯儲備、采購經理指數取自然對數。

（二）數據分析

1.數據來源

本文選取2013年1月31日到2019年2月28日的時間序列樣本數據，共74個月度觀測值，數據來源于choice金融數據庫、國家統計局。

2.數據分析

根據選取的數據，本文通過趨勢圖對數據進行分析

從圖1可以看出，在2013年1月至2015年7月，人民幣對美元匯率保持相對穩定;2015年7月至2017年4月，人民幣對美元匯率穩中有升;2017年4月至2018年4月，人民幣對美元匯率貶值;2018年4月至2019年1月，人民幣對美元匯率又逐步升值。總體來說，人民幣對美元匯率在6-7浮動。

（三）實證分析

根據文獻發現解釋變量與被解釋變量之間接近線性關系，所以可以很好的進行回歸，根據之前建立的模型對匯率進行多元線性回歸，有了模型可以使用stata軟件進行回歸分析，得到回歸結果如下：

FX=0.014TS-0.03FDI+0.005CPI+0.91MS-2.621REV-0.016PMI+0.125SD+21.67

從回歸結果來看，調整的R2為0.7961。由于在多元線性回歸中，調整的R2的值越接近1，其解釋的力度越大。因此該模型中調整的R2值為0.7961，認為該模型解釋力度較強。

根據回歸得到的系數，貿易順差對于人民幣對美元匯率的影響系數為0.014，說明貿易順差越大，其對人民幣對美元匯率的影響為正，即美元升值明顯，但是該項變量的P值為0.328，其影響雖為正，但是在90%的置信水平下并不顯著。外商直接投資對于人民幣對美元匯率的影響系數為-0.03，具有負相關性，但是在90%的置信水平下并不顯著。居民消費價格指數對于人民幣對美元匯率的影響系數為0.005，具有正相關性，但在90%的置信水平下并不顯著。貨幣供應量對于人民幣對美元匯率的影響系數為0.91，在10%的顯著性水平下是顯著的正相關關系。外匯儲備對于人民幣對美元匯率的影響系數為-2.62，在10%的顯著性水平下呈負相關關系。中美利差對于人民幣對美元匯率的影響系數為0.125，在10%的顯著性水平下具有顯著的正相關關系。

因此，在90%的置信水平下，只有貨幣供應量、外匯儲備和中美利差對于人民幣對美元匯率影響是顯著的，而CPI、PMI、貿易順差和FDI對于匯率的影響程度是不顯著的。

（四）模型改進

根據上述分析，本文對模型進行了改進，剔除不顯著的變量，用貨幣供應量、外匯儲備和中美利差這三個變量對匯率進行回歸。可以根據改進的模型得出公式：

FX=0.90MS-2.54REV+0.12SD+20.07

從回歸結果來看，調整的R2為0.8005。通過剔除變量，調整的R2由0.7976變為了0.8005，說明改進之后的模型解釋力度更好。且通過分析變量的系數，可以看出。

貨幣供應量的系數為0.90，表明貨幣供應量對匯率的影響在10%的顯著性水平下顯著，且具有正相關性。外匯儲備的系數為-2.54， 外匯儲備對匯率的影響在10%的顯著性水平下顯著，且具有負相關性。中美利差的系數為0.11，說明中美利差對匯率的影響在10%的顯著性水平下顯著，且具有正相關性。通過減少變量，提升了解釋力度，所以較好地優化了模型。

四、結論及建議

（一）研究結論

根據上述實證分析結果可知，貨幣供應量、外匯儲備和中美利差對人民幣匯率起決定性的影響。從回歸結果可以看出，外匯儲備與人民幣對美元匯率呈負相關關系，即外匯儲備越多，人民幣的購買力增強，對于人民幣的需求增加，人民幣升值，美元匯率下降。貨幣供應量與人民幣匯率呈現正相關關系，貨幣供應量越大，在市場需求不變的情況下，通貨膨脹程度越高，人民幣貶值，美元匯率上升。中美利差對匯率呈正相關關系，理論上來講，中美利差越大，會吸引更多外資在中國投資，對人民幣需求增加，從而導致人民幣升值，美元匯率下降，應該是呈現負相關關系。但在現實情況下，還存在著交易成本的問題，如果交易成本高于利差則不會出現利差增加對人民幣需求的增加。因此，模型回歸的結果是正相關關系。外商直接投資、采購經理指數、CPI、貿易順差對人民幣對美元匯率的影響程度并不顯著。

（二）政策建議

我國的外匯儲備對匯率起著重要的影響，中央銀行可以通過外匯市場買入外匯，增加外匯占款渠道來增加貨幣基礎量，有效的配合擴張性貨幣政策。但目前我國的外匯儲備處于超常增長的形勢下，我國的外匯儲備已大大超過了規范風險意義上的外匯需求了，并且我國的外匯儲備大部分來源于美國的國債，所以需要減少美國國債的占比，通過調節國際收支進一步改革外匯管理體制。

根據模型的回歸結果和我國的國情，為了保持人民幣匯率的穩定，應該通過中美利差、外匯儲備和貨幣供應量這三種方式對人民幣匯率進行調控，可以一定程度沖銷匯率浮動帶來的影響，保持人民幣的穩定，助力我國經濟的高質量發展。（作者單位：西南大學）