市場競爭對新能源企業投資效率影響的實證研究

劉吉軒

（中國地質大學（武漢），湖北 武漢 430074）

一、引言

伴隨能源消耗的大幅提升與傳統能源的逐漸枯竭，國民經濟的可持續發展必然需要新能源的開發利用。而新型能源具有不排放污染物、應用相對安全的特點更具有發展潛力。伴隨著能源結構改革與產業政策扶持，我國新能源產業的發展速度逐步提升，企業間競爭的程度也越來越高，但也隨之出現產能過剩和行業重復建設等影響投資效率的問題。投資效率作為學術界持續研究的熱點，不僅因其會作用于企業的償債能力、盈利能力以及可持續發展能力，而且會影響國民經濟的波動走向，在微觀經濟和宏觀經濟中扮演舉足輕重的地位。因此，本文提出如下問題：市場競爭會影響新能源企業投資效率嗎？市場競爭會通過什么路徑影響新能源企業投資效率？市場競爭會使新能源企業提高科技創新和管理水平嗎？市場競爭會使新能源企業提高投資支出嗎？

目前，國內外已有眾多關于投資效率的研究成果，部分學者將視角集中于企業的內部機制，在股利支付方面有Jensen①、王茂林②的研究成果；董事會方面有劉慧龍③、岑維④）的研究成果；高管激勵方面，楊繼偉研究認為內部機制的缺陷會影響企業投資效率⑤。也有學者針對性研究單一外部因素對投資效率的影響，在金融發展方面，Wurgler⑥朱紅軍⑦等有研究成果；在政策環境方面，鄭建明⑧、張璇⑨有研究成果。而現有研究中還存在著一定的不足，即較少研究對投資效率系統性地測度，缺乏對投資效率分類別地進行影響分析。

綜合上述問題的提出與文獻的梳理，本文利用DEA模型，將投入和產出指標進行比值分析，并將生產狀況與生產前沿面相比較得出相對投資效率。該模型以投資效率=純技術效率·規模效率為基礎，將投資效率分解成投資純技術效率與投資規模效率。其中，投資純技術效率是指因技術能力和管理水平導致的實際產出與最優產出的差異；而投資規模效率則是考察規模報酬的影響程度。因此，本文對于市場競爭與投資效率相關的理論分析將從投資效率、純技術效率、規模效率這三個方面展開。進一步豐富了企業投資效率相關理論研究內容，對新能源產業未來發展、提升企業投資效率具有重要的現實意義。

二、理論分析與研究假設

（一）市場競爭與新能源企業投資效率

Shleifer和Vishny指出，市場競爭作為宏觀經濟與微觀企業間的橋梁，是經濟發展水平的指示器，充分的市場競爭能夠激勵企業的投資效率，增加社會財富⑩。本文認為市場競爭可以通過兩條途徑提升企業投資效率。從信息不對稱角度入手，在市場競爭程度較高的環境下，信息流通更為快速及時，不僅顯著降低不同市場參與者間對于信息掌握不對等的程度，使得信息使用者能夠盡快地從競爭對手或同行業企業中獲取部分信息（郭琦和羅斌元?，竇煒?）。而且通過降低內外部信息溝通的摩擦，控制了會計信息使用者獲取信息的成本，從而提升對企業投資決策的監管動機和能力。此外，市場競爭會帶來更多的企業間比較，從而使利益相關者可以通過其他可比企業的業績績效來對管理層進行評價，形成對管理層無形的約束，降低了監督的邊際成本 （Baggs and Bettignies?），推動企業投資效率的提高。從委托代理理論出發，當處于激烈的市場競爭環境時，企業的經營與財務風險也隨之加劇，因此管理者將更加注重關注股東利益，私人利益會顯著減少，有效緩解了管理層與所有者之間的代理沖突（張宗益?）。此外，激烈的競爭會使管理層被替換的可能性上升，促使其風險規避意識提高，為了降低自身面臨的職業風險，會明顯遏制企業的非效率投資（Guadulupe?）。現階段，我國新能源產業不僅具有眾多政策扶持，同時也正處于快速成長的生命周期階段，進而使企業所面臨的投資機會増多。市場競爭作為外部治理機制通過緩解新能源企業委托代理及信息不對稱問題，從而提升企業投資效率。為此，本文提出以下假設。

假設1：市場競爭對新能源企業投資效率具有促進作用。

（二）市場競爭與新能源企業投資純技術效率

新競爭理論指出，競爭的目的在于提升企業治理能力。而市場競爭通過加重管理層的經營壓力，倒逼企業從內部進行改革，從而采取更有效的投資決策、生產決策與成本控制，并對內部經營管理者實施激勵制度（Chhaochharia 等?），大幅提升企業管理水平。此外，市場競爭激發了高科技企業的創新投資，這種創新激勵效應能夠通過影響企業的投資偏好與盈利能力，促進企業轉型升級，提高高科技企業的投資效率（沈坤榮?，張春鵬?）。 而新能源產業作為技術密集型產業，普遍具有研發難度大、技術門檻高的特點，技術創新作為企業發展的核心競爭力，無疑會得到更強的投資偏好。為此，本文提出以下假設：

假設2：市場競爭對新能源企業投資純技術效率具有促進作用。

（三）市場競爭與新能源企業投資規模效率

基于產業組織相關理論，隨著行業市場競爭的逐漸加劇，企業投資項目的收益水平會整體下行。此時，投資機會將變得越來越少，企業也因此縮減投資規模（劉星等?，何青和商維雷）。同時，在高度競爭的市場環境中，企業投資項目一旦失敗，經營績效與行業地位也會隨之受損，甚至可能出現被兼并、破產等結果。因此，管理層會極其審慎地選擇投資項目，進而削減投資支出。Frésard和Valta研究指出，激烈的競爭會帶來更多的經營不確定性，使得企業會保留更多現金以進行后續的風險應對，因此顯著降低了企業的資本和投資水平?。綜上，本文提出以下假設：

假設3：市場競爭對新能源企業投資規模效率具有抑制作用。

三、研究設計

（一）樣本選擇和數據來源

本文以2014—2018年作為研究期間，以我國新能源產業上市企業為研究樣本，同時剔除ST企業和數據缺失的企業，共選取了89家樣本企業。本文中“各地區進出口總額”與“各地區工業產值”數據來源于《中國統計年鑒》，其余數據來自國泰安數據庫公司歷年財務報告，并運用軟件DEAP2.1進行對投資效率的測度，后通過軟件SPSS20.0完成本文實證分析部分。變量說明：

1.企業投資效率。現有研究對于測度企業投資效率的方法多局限于Richardson提出的殘差模型?，但該方法存在變量設計缺乏全面性和對比性、關鍵因素的測量不夠全面準確的缺陷。本文使用DEABCC模型不僅改善以上不足，使得評價結果更具客觀性,還可以采用財務指標與非財務指標，從而得到更貼近新能源產業實際投資效率的評價值。經過現有文獻梳理，考慮到新能源產業的特殊性，在綜合分析選取指標的可比性、可操作性的基礎上，共選取8個指標構建新能源產業上市企業投資效率評價體系。具體描述如表1所示：

2.市場競爭程度。該變量定義到目前為止學術界還沒有達成一致意見。本文借鑒張成的測算方法?，將市場競爭程度按經營單位所在地進出口總額與區域內工業產值的比重進行近似表示，同時以赫芬德爾指數在穩健性分析中進行檢驗。

3.控制變量。本文借鑒現有研究，設置了企業規模、股權集中度、盈利水平、成長水平、企業年紀、企業性質、區域性質與年份為控制變量。所有變量定義如表2所示。

（二）模型構建

本文為檢驗市場競爭程度與新能源產業上市企業投資效率間的關系，分別設置模型（1）（2）（3）來檢驗市場競爭與投資效率、市場競爭與投資純技術效率、市場競爭與投資規模效率。若模型中系數β1為正，分別說明市場競爭對新能源產業上市企業投資效率、投資純技術效率、投資規模效率具有促進作用；若為負，則說明市場競爭對其具有抑制作用。模型構建如下：

表1 投入產出指標定義

表2 變量定義

四、實證結果及分析

（一）描述性統計

從表3描述性統計來看，各個指標存在一定的差異。上市企業的投資效率的最大值為1.0，最小值為0.6034，標準差為0.0659，投資效率最大值和最小值之間相差較大，說明樣本企業之間的投資效率存在一定差異。投資純技術效率最大值為1.0，最小值為0.6124，標準差為0.0567，說明純技術效率也存在差異，但差異程度小于投資效率。規模效率的最小值為0.7794、均值為0.9790都大于另兩項效率指標，標準差為0.0365低于投資效率與純技術效率，表明我國新能源產業上市企業的規模效率較高，規模發展差異較小，接近企業最優投資規模水平，也說明在進行效率改進時著重于提升規模效率，而純技術效率是阻礙新能源企業投資效率改善的瓶頸。市場競爭程度最大值為1.9790，最小值為 0.0489，平均值為0.7293，說明樣本企業多處于競爭不太激烈的市場環境中。企業規模最大值為22.7601，最小值為19.0070，標準差為1.1454，說明樣本企業規模的差別不大。

（二）相關分析

如表4所示，本文采用Pearson相關系數對樣本企業2014—2018年數據各指標變量之間進行相關性分析，可以得出股權集中度與企業投資效率顯著正相關；企業規模、盈利能力與企業投資效率顯著負相關。盈利能力、成長能力與市場競爭程度呈顯著正相關。同時，測算出各變量間VIF值均小于2，表明以上變量間不存在自相關關系，可以構建回歸模型。

表3 描述性統計

（三）回歸分析

由表5中模型（1）的回歸結果可以看出，市場競爭對新能源產業上市企業投資效率的回歸系數為正，且在5%的水平上顯著，說明市場競爭對新能源產業上市企業投資效率具有顯著的促進作用，假設1成立。在模型（2）的回歸結果中，市場競爭對投資純技術效率的回歸系數在5%的水平上顯著為正，說明市場競爭對新能源產業上市企業投資純技術綜合效率具有顯著的激勵作用，假設2成立。模型（3）的回歸結果中，市場競爭對投資規模效率的回歸系數不顯著，說明市場競爭對新能源產業上市企業投資規模效率的作用不顯著，假設3不成立。原因可能在于近幾年來新能源產業發展水平不斷提高，投資機制已較為完備，企業投資已具備規模效應，因此受外部市場因素影響不明顯。

表4 Pearson相關性檢驗

控制變量中，股權集中度對全體回歸結果的回歸系數均顯著為正，原因可能在于較高的股權集中度使得股東在企業決策中占據較大發言權，進而使股東利益與企業利益更趨于一致，在一定程度上緩解了所有者與管理者之間信息不對稱程度。此外，除投資規模效率回歸模型外，其余模型中企業規模的回歸系數均為負值，可能由于規模較大的新能源產業上市企業，面臨近年來政府補貼的獲得和投資機會的增多，使得對投資機會的把控不夠審慎，造成了投資過度的問題，導致投資效率低下。

（四）穩健性檢驗

本文進行如下穩健性檢驗，運用行業總資產前五名的企業為基礎計算出的赫芬德爾指數來衡量市場競爭程度并進行測試。同時為保證該數據能正向反映市場競爭程度，取該值相反數得出市場競爭程度，即該數值越大，競爭程度越高。由表6可以得到，穩健性回歸結果與上述回歸結果一致，驗證本文研究分析的可靠性。

五、研究結論

（一）結論與不足

本文首先基于競爭理論與委托代理等理論基礎，對市場競爭與新能源產業上市企業投資效率間的關系進行理論分析并提出研究假設。然后選取本文研究樣本，并利用數據包絡方法對新能源產業上市企業投資效率進行測度，并利用線性回歸分析法實證檢驗變量之間的關系，最終得出以下結論：（1）我國新能源產業上市企業的投資效率整體較高，觀測值之間差異較小。但樣本企業投資效率水平不均衡，其中投資規模效率較高，接近企業最優投資規模水平，而純技術效率是阻礙新能源企業投資效率提升的瓶頸。（2）高市場競爭程度對企業投資純技術效率具有促進作用，但對于投資規模效率沒有顯著影響，最終體現為對投資效率的促進作用。

表5 回歸結果

本文的研究存在以下不足：（1）目前對于新能源產業上市企業投資效率的評價指標體系并不統一，本文主要是從內部企業治理的角度出發選取指標，沒有考慮金融發展、技術前沿等企業外部因素影響。（2）市場競爭對投資規模效率的回歸結果不顯著，本文在對其進行解釋說明的基礎上，并沒有進行進一步的實證研究。希望后續的研究能夠對本文的內容進行修正完善。

（二）政策建議

本文經過實證研究表明，市場競爭可以促進新能源產業上市企業的投資效率，由此也說明我國市場經濟積極運用競爭機制的決策是正確的。因此，一方面，政府應當制定嚴格的反壟斷等相關制度準則以打破行業保護并依法行政，為新能源企業的生產經營提供良好的外部環境。另一方面，企業也應根據所面臨的市場競爭進行內部治理的優化，不斷完善內部激勵機制，加強內部監督機制，以緩解代理問題與信息不對稱問題。

表6 穩健性檢驗

注釋：

①Jensen M. “Agency Costs of Free Cash Flow,Corporate Finance,and Takeovers”[J].American Economic Review,1999,76(2):323-329.

②王茂林,何玉潤,林慧婷.管理層權力、現金股利與企業投資效率[J].南開管理評論,2014,(02):15-24.

③劉慧龍,吳聯生,王亞平.國有企業改制、董事會獨立性與投資效率[J].金融研究,2012,(9):127-140.

④岑維,童娜瓊.投資效率、企業治理和CEO變更[J].投資研究,2015,(07):48-66.

⑤楊繼偉,馮英.產品市場競爭、高管激勵與投資效率[J].財會通訊,2016,(9):46-49.

⑥Wurgler J.Financial Markets And The Allocation Of Capital[J].Yale School of Management Working Papers,2001,58(1):187-214.

⑦朱紅軍,何賢杰,陳信元.金融發展、預算軟約束與企業投資[J].會計研究,2006,(10):66-73+98.

⑧鄭建明,夏楸.媒體報道、融資約束與投資效率[J].財政研究,2014,(09):60-62.

⑨張璇,袁浩銘,郝芳華.財政分權對環保投資效率的影響研究——基于DEA-Tobit模型的分析[J].中國環境科學,2018,38(12):382-389.

⑩Shleifer,A.and R.W.Vishny.Large Shareholders and Corporate Control.The Journal of Political Economy,1986,94(3):461-488.

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