基于CAPM模型對于高端制造業、智能醫療教育龍頭股票的實證分析

閆藝多（天津財經大學金融學院）

■ 引言

習近平總書記在十九大報告中指出：我國應當大力推進實體經濟高端制造業、高端金融服務業、民生教育醫療行業的融合與發展，并在這些行業當中找到我國經濟增長的新動力點，進而推進我國全要素生產率不斷提高，為2025中國制造國家戰略提供堅強有力的保障。因此，本文在銳思數據庫中抽樣選擇了上述行業中12家上市公司的股票收益率、日化無風險利率和滬深300指數，基于CAPM模型分析了這些行業的發展前景，并且就具體股票給出了投資者相關意見。

文章的結構安排如下：除引言外，第一部分介紹了多股票選取的標準；第二部分具體選擇了個別股票并且進行了實證分析；第三部分根據實證分析的結果提出相關結論。

■ 多股票選取的標準

基于歷史經驗和資產組合理論，文章該部分主要從選取多股票數據的目的、選取多股票數據的原則、選取多股票數據的幾種方式以及選擇多股票應該注意的問題幾個角度梳理投資者選擇多股票的標準，并為后面實證分析部分作出鋪墊。

（一）選取多股票數據的目的

歷史和經驗表明，持有多股票能夠有效分散風險并實現收益最大化，從而使真實交易趨向最優均衡決策。

資產組合理論表明，證券組合的風險隨著組合所包含的證券數量的增加而降低，多元化的證券組合可以有效地降低個別風險。通過組合投資，能夠減少直至消除各股票自身特征所產生的風險(非系統性風險)，而只承擔影響所有股票收益率的因素所產生的風險(系統性風險)。所以選擇多股票可以有效地降低個股風險，2010至2014年中國滬深股票的數據分析中顯示，股票數在1只到8只之間，風險降低了28.6%（9.29%～6.63%）；股票數12只，總風險為6.29%；股票數34只，總風險6.11%，分散掉了34.2%的非系統風險。實證分析中，本文選取了12支股票進行分析。

此外，股票投資組合認為持有多股票組合可以使投資者獲得一定風險水平下的最大收益。從市場經驗來看，單只股票受行業政策和基本面的影響較大，相應的收益波動往往也很大。在公司業績快速增長時期可能給投資者帶來可觀的收益，但是如果因投資者未觀察到的信息而導致股票價格大幅下跌，則可能給投資者造成很大的損失。因此，在給定的風險水平下，通過多樣化的股票選擇，可以在一定程度上減輕股票價格的過度波動，從而在一個較長的時期內獲得最大收益，實現在確定風險的收益最大化以及確定收益的風險最小化。

（二）選取多股票數據的原則

在風險水平基本相同的情況下，投資者應當選擇相對利潤率較高的股票。在選股的時候，本文多選擇行業龍頭股，龍頭股處于行業領先位置，如立訊精密（002475）為消費電子龍頭企業，聞泰科技（600745）為芯片制造龍頭企業，牧原股份（002714）為養殖畜牧業的龍頭等；在利潤率水平基本相同的情況下，投資者應當選擇相對風險較低的股票。本文選擇的股票波動率較小，在面對宏觀經濟等系統性沖擊的時候，對于沖擊的體現更多在預測的范圍內，而對投資者情緒等原因造成的噪聲交易反映更弱一些；在選擇股票組合時，應當使股票可能造成的損失盡可能減小到最低限度。投資組合理論中說明，如果能達到最優均衡，則投資組合只會受到系統性風險，即不可分散的風險。所以，在選擇多股票進行投資的時候，需要使得組合中的股票盡可能分散，處于不同行業、不同概念中，從而使其風險減小。在本文中，選取了汽車、消費電子、芯片制造、養殖畜牧、遠程教育、醫療生產、生物疫苗等多種題材概念的股票，從而使投資組合在面對各種沖擊的時候能夠盡可能分散投資者的風險。

（三）選取多股票數據的幾種方式

基于投資者的投資偏好，對于多股票數據的選擇有保守型投資組合、投機型投資組合、隨機應變型投資組合和市場分散型投資組合等多種投資組合方式。

1.保守型投資組合

采用保守型投資組合，其資金的分配情況應當是，將80%或全部的資金用于購買不同的具有中、長期投資價值的股票，而只將約20%或20%以下的少量資金用于對短線股票的炒作。投資者通常選擇那些有較高股息的股票作為投資對象，這可以使投資者從那些經營情況良好、投資回報安全并且穩定的公司的股票中，獲取較為滿意的投資回報。

2.投機型投資組合

投機型投資組合是將大部分或全部的資金都用于投機性股票的一種資金組合方式，這種投資組合方式往往能夠獲得比其他形式的資金組合方式獲得更高的收益率，但同時也承受著更高的風險，適合風險偏好型投資者。

通過實證分析可以求得個股的β值，進而可以判斷個股針對整體指數的收益率和風險水平。在實證分析中，可以觀測β值整體分散情況，進而判斷本文選取的投資組合整體傾向保守型投資組合還是投機性投資組合。

3.隨機應變型投資組合

隨機應變型投資組合要求投資者在股市不太活躍的情況下采用保守型投資組合，而在股市十分活躍的情況下采用投機型投資組合，以便能從各種股票的跌漲差價中獲取更大的收益。這一投資組合方式因能夠較好地適應股市的變化而被多數投資者所采用，但也要求投資者有能力對股市變化有比較準確的形勢判斷。但這種投資方式也可能因為投資者個人能力不足或判斷失誤造成一定的損失。

4.市場分散型投資組合

在市場分散型投資組合中，如有新股上市時，則將資金投入到一級市場上進行炒作；在大勢上漲時，則將資金投入到二級市場上進行炒作。

（四）選取多股票數據的注意問題

在購買股票時，應注意不要購買同一公司或企業的股票，即使該企業經營有方、業績優良時也要將資金留出一部分投入到其他種類的股票上去；股票投資組合時，應選擇兩個或兩個以上不同行業的股票進行投資，即不要只購買同一行業或同一板塊中的不同股票。這樣做可以使投資者避免在碰到行業性不景氣，所有同行業股票全部跌落時，可能產生的風險；投資時要注意盡量不購買同一地區的股票，這類股票同漲同跌的可能性較大一些；購買股票時，應當購買具有不同題材的股票，這樣可以使投資者避免部分因某一種題材股遇到利空消息時所產生的風險。本文的實證分析部分也根據上述論述，從不同公司、不同版塊、不同行業、不同題材、不同地區等多種角度去構建高端制造業的投資組合。

■ 實證分析

通過查閱資料，相關的實證分析對于投資組合的建議如下：

股票數在1只到8只之間，風險降低了28.6%（9.29%～6.63%）；股票數12只，總風險為6.29%；股票數34只，總風險6.11%，分散掉了34.2%的非系統風險。（2010-2014年中國滬深股票的數據分析）

（一）個股選擇

基于2020年全球新型冠狀病毒疫情的背景，本文從銳思數據庫選取12只疫情期間漲勢較好的股票，進行CAPM模型的超額收益分析，具體選擇為：（1）002475立訊精密（消費電子龍頭）、300750寧德時代（整車制造熱點）、300010立思辰（遠程教育）、000652泰達股份（醫療物資）、002115三維通信（遠程教育）、002239奧特佳（特斯拉概念）、600584長電科技（國產替代，芯片概念熱點）、 600745聞泰科技（芯片龍頭）、002714牧原股份（豬肉概念，養殖行業龍頭）、600812華北制藥（醫藥研發）、600664哈藥股份（醫藥生產）、002594比亞迪（醫療物資）；（2）選擇從2019-12-20到2020-5-31交易日收盤價數據；（3）日化無風險利率；（4）對原始日期進行了單元格數值格式轉換的處理，對缺失數據采用上一交易日數據填補。

（二）指數的選取

因為文章選擇上市公司的股票并不都存在于一個交易所，而是分布在滬深交易所內，因此選擇滬深300指數（000300）進行分析。滬深300指數覆蓋了滬深市場約為60%左右的市值，能夠較好地反應我國證券市場股票價格變動的整體運行狀況，具有一定的市場代表性。

（三）實證分析

根據CAPM模型，本文對12只股票進行實證分析，構建模型如下：

文章基于滬深300指數和日化無風險利率，采用Stata軟件對各只股票做時間序列分析，采用OLS線性回歸模型。回歸結果如表1所示。

■ 結論

根據CAPM理論，Beta系數被當作是一個衡量風險的有效指標，它所反映的是證券的均衡收益率對證券市場期望收益率變化的敏感程度。當Beta值大于1，說明該股票所面臨的風險要大于滬深300所面臨的風險，與此同時，該股票所面臨的期望收益率也要大于滬深300所面臨的期望收益率；反之，Beta值小于1，那么該股的風險則是低于滬深300的風險水平。

表1 12只個股回歸結果

因此，當投資者對于風險的偏好較高時，可以選擇三維通信、奧特佳、立訊精密、比亞迪、立思辰、寧德時代、長電科技、聞泰科技這8只股票。當投資者偏好穩健型投資時，可以選擇剩下4只股票。

通過對上述行業內代表性股票的分析，我們發現：智慧消費行業、高端制造業（包含芯片、自動汽車）、教育行業因為處于創新發展驅動的前期，普遍存在著高風險、高收益的特征，這也說明了這些行業需要國家資本的大力扶持，私營企業很難獨立肩負起發展行業的任務。而醫療行業的股票存在著低風險、低收益的特征，本文推測是因為我們選取的股票主要是國營企業，其已經度過了大幅度創新投資的過程，企業發展進入了穩定收益、穩定風險的階段，在這種行業內，私營企業可以考慮適度參與市場競爭，發揮非公有制企業微觀個體有動力的優勢，可能也會取得較為良好的收益。