我國金融深化程度的判斷和發展趨勢

摘要：金融深化同一國的經濟發展有著緊密的聯系，了解一國的金融深化程度對于該國的金融改革方向具有指示性的作用。本文通過選取并測量我國金融深化績效指標，進而分析我國金融深化的發展狀況及程度。本文發現，雖然我國金融體系相對弱后，金融深化程度依舊不高，但金融深化存在著較大的潛力，在新一輪的經濟改革當中，我國應該將金融深化作為我國金融改革的重心。

關鍵詞：金融深化;經濟增長

一、引言

落后的經濟往往是由于市場的分割以及投資的不可分割造成的，而分割的市場和不可分割的投資約束了企業的外部融資，進而造成經濟的發展遲緩。為應對此類外部融資約束，政府未立足發展本國金融市場，而是采取了一些次優的干預政策，導致金融市場發展受到一定程度的抑制，進而使得經濟的增長受到制約。

金融深化理論最早是由經濟學家羅納德麥金農和愛德華肖提出，他們認為金融深化是落后經濟擺脫低水平發展的重要手段，金融抑制對儲蓄投資起到了阻礙，并使得資源不能得到有效地配置，進而阻礙了經濟發展。金融深化能夠借助儲蓄、投資、收入和分配效應對經濟增長起到一定的促進作用，從而使經濟落后的國家穩固地發展起來。實際上，麥金農和金提出的金融深化，本質是通過市場機制本身運作來提高金融體系的效率，而不是放棄依靠政府的干涉和保護，最終建立起經濟發展和金融發展的良性循環。

改革開放至今，中國從一個落后的經濟國成長為如今的經濟大國，研究其金融發展進程，對于我國進一步深化金融改革具有重大的意義。

二、金融深化績效評價體系

（一）金融深化程度指標的選取

根據麥金農和肖的標準，他們把一個國家金融深化的指標分為以下三大類：（1）金融存量指標。該指標包括：金融資產存量與國民收入之比、金融資產存量的結構特征。 （2）金融流量指標。該指標包括投資來源構成中財政所占的比重、居民總儲蓄中銀行儲蓄所占的比重、企業融資中銀行貸款的比例變化。 （3）金融資產利率指標。該指標又包括實際利率水平、利率的期限結構。 （4）匯率指標。其中金融深化最明顯的表現即為金融資產利率指標。金融深化將使實際利率升高，不同利率間的利差縮小。

雷蒙德 戈德史密斯提出了一系列評判金融深化程度的指標：（1）貨幣化比率，即（M2/GDP）。（2）金融相關率。（3）金融資產的多樣化。 （4）金融機構種類和數量的增加。 （5）金融資產發展的規范化。本文選取金融資產存量、金融資產流量、金融體系的規模和結構、金融資產的價格以及證券市場發展水平等五個方面作為我國金融深化程度的度量標準。

（二）金融深化程度度量

1、貨幣化比率

1994年金融改革以來，貨幣需求量急劇上升，貨幣存量二十年間翻了一倍，達到188%，這也表明我國金融深化程度在逐步加深。但是，如果貨幣化進程完全結束，M2/GDP會在1-1.2區間內保持相對穩定，但是我國的貨幣化比率卻高于1.2，這也客觀否定了我國貨幣化進程以及金融深化已經進入尾聲階段。

我國貨幣化比率高的主要原因可以從以下幾方面進行解釋：其一，市場開放的初期階段，大量未流通資金進入新興金融市場，壓縮了流動性資產的空間，市場急需流動性資產的注入。其二，相對于發達國家來說，我國金融工具單一且發展緩慢，這使得中小企業在融資過程中更依賴于貨幣形式。由此我們得出，貨幣化程度并不能完全體現金融深化的程度，所以，金融深化程度的評判還需要其他相應的指標。

2、金融相關率（FIR）

金融相關率內含包括債券、股票、保險等各類非貨幣化的金融工具，所以該指標比貨幣化率高我國市場經濟發展四十余年，市場體系逐步完善開放，金融產品具有多樣性，金融相關率這個名詞受到越來越多人的關注與研究?，F階段，非貨幣性金融資產已經成為我國金融市場活動的重要組成部分，金融相關率也持續升高， 從這個指標可以看出，我國的金融發展受到了很大程度的發展。

3、金融資產的多樣化

金融深化不僅要講究深度，也要講究其寬度的擴展，金融資產的豐富化就是金融深化寬度擴展的重要指標。 一國的金融資產結構會隨著金融相關率的提高不斷地進行著改變，根據表可以看見，我國的經過了20年的金融改革， 新的金融工具規模不斷增加，并且在這種現象債券市場和保險市場上更為明顯。總體上，我國已經初步形成了豐富多樣、穩定的金融體系。

4、金融資產的價格

現階段，我國利率市場化已經逐步步入尾聲，其也是金融深化的一個重要因素，所謂利率市場化即金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平由市場供求來決定。利率的上升下降直接引起儲蓄率的同向變化，進而能夠拉動資金投向較高回報率的項目，在這樣的機制下，利率能夠有效地配置市場上的資源?，F階段，我國實體工業投資利潤率相對較低，市場上的投資資金涌向金融市場，進一步導致金融行業的資金剩余。在利率市場化逐步完善的現階段，利率逐步降低，這推動了資金涌向非貨幣性金融資產，也進一步推動了金融深化的進程。

5、證券交易市場發展水平

證券交易市場，又稱“二級市場”。是指已發行的有價證券買賣流通的場所，是有價證券所有權轉讓的市場。它是現階段我國主要的投融資平臺，也可以直接展現我國現階段金融深化的進程，而流動性是衡量證券交易發展的重要指標，因此，在此選取股票市場上的流動性來作為衡量金融深化的一個指標。所謂流動性是一個很抽象的概念，我們無法用直接的數值表示，所以通常我們通過使用換手率來客觀衡量流動性，在大部分時間里，換手率與我國經濟增速保持正相關的關系，也就說明股票市場的流動性可以推動經濟增長。 我國的金融市場也得到了長足的發展。

三、我國金融深化程度的評價

根據以上的5個指標，我國都滿足金融深化的發展，并且在個別指標上呈現出巨大的進步，但是， 這并不能說明我國的金融化進展已經超越發達國家，或者是我國的金融體系已經得到了長足的深化。長期以來，我國經濟保持了穩定的正常勢頭，市場化改革也取得了顯著的成就，但仍存在許多問題影響我國金融深化的進程。

我國一直長期處于財政赤字的狀態，最重要的一個原因即我國長期以來的財政金融不分家，金融系統無法實現完全的自由化，財政系統長期介入金融系統，影響金融系統，政府長期將投資作為重要的手段以此促進我國經濟的穩定增長。投資資金來源于政府，這也直接加劇了政府的負債，使得我國政府負債累累?！吨袊鴩屹Y產負債表2017》的數據顯示， 我國政府2015年直接顯性負債合計260，269.72億元，并且在2010年至2015年內逐年增長。良好穩定的財政條件是我國金融深化的基礎，政府的高赤字率無疑為我國的金融深化鋪上了一層陰影。

儲蓄方面，金融機構沒有完全按照市場機制的準則進行，貸款具有傾向國有企業的偏向性， 而真正貸款給民營中小企業的資產并不多。這與以收益為配置導向的機制不相匹配，貨幣資源沒有被合理配置，相應的投資效應也無法顯現。

政府財政缺乏有效控制、政府的強投資傾向等各種原因致使金融市場的深化與預期相遠離。所以，我國仍然處于金融深化程度較低的過程。

四、我國金融深化的發展趨勢

有關金融深化的發展路徑，愛德華 麥金農（1999）曾提出：在市場經濟發展中的金融政策，存在以財政控制、國內金融自由化、外匯自由化為先后順序的最優次序。

我國金融深化改革現在已經進入到了尾聲階段，也就是資本項目自由兌換階段，開放資本項目也有了利率市場化逐步完善的基本條件，但是金融市場的非均衡仍然給資本項目自由兌換帶來了一定的風險。因此，我國不能過分追求資本項目的放開速度，應該在非金融機構充分深化發展的基礎上，逐步放松對銀行業金融機構的管制，要想穩步的推進金融深化改革，主要的推動方式是讓非金融機構的直接融資流入社會的高收益項目。

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作者簡介：

劉堯，華東交通大學。