“一帶一路”背景下神州高鐵財(cái)務(wù)狀況研究

李昆鵬，陳 夢(mèng)，朱亦蕙 （廈門(mén)大學(xué)嘉庚學(xué)院，福建 漳州 363105）

LI Kunpeng, CHEN Meng, ZHU Yihui (Xiamen University Tan Kah Kee College, Zhangzhou 363105, China)

0 引 言

中國(guó)鐵路企業(yè)按照“一帶一路”六大經(jīng)濟(jì)走廊構(gòu)建高效暢通的國(guó)際骨干運(yùn)輸通道，為建設(shè)“絲綢之路經(jīng)濟(jì)帶”發(fā)揮支撐作用。近15 年中國(guó)軌道交通產(chǎn)業(yè)的大規(guī)模發(fā)展模式和經(jīng)驗(yàn)，完全可以為全球不同發(fā)展階段的國(guó)家提供一個(gè)城市發(fā)展的“有效的公共產(chǎn)品”。然而，當(dāng)前我國(guó)部分軌道交通企業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)上份額低，不具備競(jìng)爭(zhēng)力，而且還存在鐵路裝備出口的市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一等問(wèn)題，依然面臨著巨大的挑戰(zhàn)。

有關(guān)軌道交通企業(yè)發(fā)展前景方面，專(zhuān)家認(rèn)為“一帶一路”對(duì)軌道交通行業(yè)發(fā)展有著巨大的推動(dòng)作用。賀正楚（2019） 認(rèn)為中國(guó)先進(jìn)軌道交通產(chǎn)業(yè)已經(jīng)具備國(guó)際化發(fā)展的條件，未來(lái)要進(jìn)一步開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)，加快產(chǎn)業(yè)國(guó)際化的發(fā)展進(jìn)程[1]；黃玲（2018）認(rèn)為未來(lái)的軌道交通系統(tǒng)會(huì)更高效快捷、更安全可靠、更舒適便捷、更綠色環(huán)保、更智能自主[2]；徐素敏（2018） 認(rèn)為，城軌行業(yè)正如我國(guó)高鐵一樣，將會(huì)在世界大中小城市到處看到“中國(guó)制造”的城鐵，將看到更加安全、可靠、節(jié)能和環(huán)保的城鐵系統(tǒng)[3]。陳茗芳（2017） 認(rèn)為，當(dāng)前我國(guó)鐵路裝備出口仍存在高端技術(shù)水平較低、專(zhuān)利技術(shù)水平落后、出口市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力低等問(wèn)題, 在國(guó)際市場(chǎng)上依然面臨著巨大的挑戰(zhàn)[4]。

1 “一帶一路”倡議下神州高鐵現(xiàn)狀分析

1.1 宏觀分析

神州高鐵由2015 年的寶利來(lái)公司更名而來(lái)，致力于提供智能化的軌道交通運(yùn)營(yíng)維護(hù)全產(chǎn)業(yè)鏈裝備系統(tǒng)，主營(yíng)機(jī)車(chē)車(chē)輛運(yùn)營(yíng)維護(hù)、軌交信號(hào)系統(tǒng)、工務(wù)維護(hù)、供電系統(tǒng)運(yùn)營(yíng)維護(hù)四大產(chǎn)品線(xiàn)，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率始終維持在40%以上。作為軌道交通后市場(chǎng)的領(lǐng)軍企業(yè)，神州高鐵抓住了國(guó)家實(shí)施“一帶一路”戰(zhàn)略的巨大機(jī)遇，其業(yè)務(wù)版圖已經(jīng)覆蓋到20 個(gè)海外市場(chǎng)，產(chǎn)品遍及28 個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

2015 年，神州高鐵抓住“一帶一路”國(guó)家戰(zhàn)略部署時(shí)機(jī)，預(yù)見(jiàn)未來(lái)海外市場(chǎng)將成為戰(zhàn)略高地，其主業(yè)由酒店旅游業(yè)轉(zhuǎn)向軌道交通安全運(yùn)維行業(yè)，積極開(kāi)拓海外軌道交通市場(chǎng)。就此在2015 年出現(xiàn)拐點(diǎn)（圖1a），公司的盈利能力連續(xù)3 年逐漸增強(qiáng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)獲利水平上升并趨于穩(wěn)定，公司運(yùn)轉(zhuǎn)能力穩(wěn)定并呈現(xiàn)向好趨勢(shì)。

神州高鐵的估值水平、公司規(guī)模和市場(chǎng)表現(xiàn)分別占軌道交通行業(yè)所有上市公司平均比例為9/56、17/56 和36/56（圖1b），居同行業(yè)上市公司群體的中上水平。神州高鐵與同行業(yè)企業(yè)如“中國(guó)鐵建”、“中國(guó)交建”深入合作，借船出海，與馬來(lái)西亞、印度等國(guó)家的當(dāng)?shù)卮碚归_(kāi)深度合作。

圖1a 神州高鐵相關(guān)比率

圖1b 神州高鐵行業(yè)平均排名

1.2 同行業(yè)財(cái)務(wù)比較

以2017 年為例，高鐵行業(yè)總體總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體低于標(biāo)準(zhǔn)水平0.8（圖2a）。就圖表來(lái)看，神州高鐵2017 年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均低于同行業(yè)平均水平，一方面反應(yīng)神州高鐵前些年投資應(yīng)收賬款集聚，建設(shè)資金不及時(shí)到位，存在缺口；另一方面也體現(xiàn)出神州高鐵營(yíng)運(yùn)能力優(yōu)勢(shì)明顯小于同行業(yè)平均水平，資金流轉(zhuǎn)速度過(guò)慢，過(guò)度依賴(lài)基礎(chǔ)融資，潛在風(fēng)險(xiǎn)水平較高 （圖 2b）。

圖2a 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率比較

圖2b 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率比較

“一帶一路”為公司拓寬海外市場(chǎng)提供了廣闊的市場(chǎng)，在沿線(xiàn)20 多個(gè)國(guó)家地區(qū)的銷(xiāo)售市場(chǎng)進(jìn)行國(guó)際產(chǎn)能合作和裝備制造方面的經(jīng)濟(jì)和技術(shù)交流。神州高鐵在此契機(jī)下具有強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭，2017 年銷(xiāo)售凈利率遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均水平（圖3a），公司當(dāng)年自身子公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，以及海內(nèi)外銷(xiāo)售業(yè)務(wù)為公司當(dāng)年賺取利潤(rùn)，利用企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)力把中國(guó)軌道交通控制技術(shù)輸出海外（圖3b）。

圖3a 銷(xiāo)售凈利率比較

圖3b 凈資產(chǎn)收益率比較

2 “一帶一路”背景下神州高鐵財(cái)務(wù)分析

2.1 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估

在對(duì)神州高鐵技術(shù)股份有限公司的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估上，主要采用愛(ài)德華·阿特曼的Z-score 多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)模型。多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)模型是由判定函數(shù)值Z和X1-X5組成算式Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5，通過(guò)Z值所處區(qū)間，判斷企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小以及企業(yè)破產(chǎn)概率。Z-score 多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)如表1 所示：

表1 Z-score 多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)

從Z-score 多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)模型來(lái)看，神州高鐵三年Z值均大于2.99 安全值，神州高鐵在“一帶一路”倡議的帶動(dòng)下獲得了業(yè)績(jī)的支撐，使企業(yè)整體水平始終保持在安全區(qū)域，但2016～2018 年風(fēng)險(xiǎn)水平逐漸加大。即便神州高鐵有著“一帶一路”倡議和國(guó)家“大通道”鐵路戰(zhàn)略規(guī)劃作為基礎(chǔ)和導(dǎo)向，但由于軌道交通行業(yè)的獨(dú)特的采購(gòu)和結(jié)算模式影響，應(yīng)收賬款始終占據(jù)著高份額，因此需適當(dāng)注重企業(yè)應(yīng)收款項(xiàng)和負(fù)債的變化，提升技術(shù)資質(zhì)和整線(xiàn)運(yùn)作能力的同時(shí)關(guān)注資產(chǎn)的利用效率和短期償債的能力。

雖然Z-score 多元線(xiàn)性評(píng)價(jià)模型用來(lái)判定企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的程度，但是單從計(jì)算自變量X和因變量Z值來(lái)判定企業(yè)財(cái)務(wù)狀況難免失真，因此仍需綜合其他財(cái)務(wù)指標(biāo)并且結(jié)合企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略?xún)?yōu)化、外部市場(chǎng)環(huán)境來(lái)評(píng)價(jià)，以更加全面地了解企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并多方面應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)。

2.2 現(xiàn)金流量分析

2.2.1 流量構(gòu)成分析

圖4a 流入結(jié)構(gòu)

圖4b 流出結(jié)構(gòu)

由圖4a 中數(shù)據(jù)可知，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入可能存在資金緊張、流動(dòng)性低的問(wèn)題。2016 年公司主營(yíng)轉(zhuǎn)至軌道交通行業(yè)，資產(chǎn)重組為公司集中了眾多優(yōu)勢(shì)資源，因此籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入勢(shì)頭較強(qiáng)勁。2017 年開(kāi)始減少，其中包含在一季度完成對(duì)兩家公司的重大資產(chǎn)重組受非公開(kāi)募集資金所致。投資活動(dòng)后兩年份額最大，原因來(lái)自相關(guān)理財(cái)投資收入所得，籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入占比后兩年嚴(yán)重縮水。

由圖4b 中數(shù)據(jù)可知，神州高鐵的現(xiàn)金流出主要以投資活動(dòng)的現(xiàn)金流出為主。公司從2016 年起戰(zhàn)略規(guī)劃的明確，以及取得新加坡車(chē)輛段項(xiàng)目所耗投資支出，以及2017 年“一帶一路”建設(shè)促使企業(yè)對(duì)內(nèi)對(duì)外項(xiàng)目的延伸，與眾多國(guó)家代理商展開(kāi)深度合作，投資所需資金數(shù)量大。籌資活動(dòng)占比偏低，受2018 年新增支付股東股利以及償還相關(guān)債務(wù)影響比重減少，資金壓力暫時(shí)得以緩解，短期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)減小。

表2 神州高鐵現(xiàn)金凈流量構(gòu)成 單位：元

2.2.2 現(xiàn)金凈流量構(gòu)成分析

2016～2018 年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~日趨惡化，且出現(xiàn)先增后跌的趨勢(shì)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~三年持續(xù)為負(fù)值與軌道交通業(yè)應(yīng)收賬款回收慢特點(diǎn)相符，而2017 年應(yīng)收賬款增加則是因購(gòu)買(mǎi)華高世紀(jì)以及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)所致。2018 年增加采購(gòu)以及歸還子公司保證金加劇了經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出，短期償債能力變差。

從投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~來(lái)看三年來(lái)呈現(xiàn)逐年上升的趨勢(shì)，2017 年增長(zhǎng)65.46%卻仍處于負(fù)值，前兩年凈額的負(fù)值反應(yīng)出企業(yè)正處于擴(kuò)張投入階段，2018 年以253.88%的高增長(zhǎng)率順利使投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~擺脫窘困由負(fù)轉(zhuǎn)正，差額主要來(lái)自本期購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品減少導(dǎo)致，投資回報(bào)大于投資收入。

籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~變化與投資活動(dòng)變化趨勢(shì)正好相反，2017 年凈額減少主要由于受到上年度重大資產(chǎn)重組非公開(kāi)募集資金導(dǎo)致，2018 年跌損165.46%則是歸還短期借款以及回購(gòu)限制性股票的原因。

2.2.3 現(xiàn)金流量質(zhì)量分析

從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)來(lái)看，企業(yè)缺乏足夠的流通資金，但近三年的凈利潤(rùn)都為正值，變化趨勢(shì)與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量相同，總體仍具獲利能力。年末經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~的不確定性，建設(shè)時(shí)長(zhǎng)不固定也造成2016 年存貨積壓，2017 年才得到釋放，2018 年除了存貨進(jìn)一步減少以外，在財(cái)務(wù)費(fèi)用里的匯兌損失也相應(yīng)減少較為明顯。

從投資活動(dòng)來(lái)看，前兩年企業(yè)加大基礎(chǔ)建設(shè)投資，除此之外還包括購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品增加了投資活動(dòng)現(xiàn)金流的流入增加，2018年7 月的并購(gòu)案被叫停，處置了原有固定資產(chǎn)，獲得了大量的資產(chǎn)處置損益以緩解資金短缺問(wèn)題。

從籌資活動(dòng)來(lái)看，企業(yè)在2016 年所生產(chǎn)的產(chǎn)品正處于初創(chuàng)階段，此時(shí)主要以舉債、籌資為主，因此神州高鐵在2016 年起一兩年內(nèi)的籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~較大。而2016～2018 年凈額反應(yīng)出當(dāng)時(shí)相應(yīng)的市場(chǎng)正在萎縮，神州高鐵面臨市場(chǎng)占有率降低的現(xiàn)狀，因此以回購(gòu)限制性股票的措施來(lái)穩(wěn)定企業(yè)現(xiàn)狀。

從現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加值來(lái)看，2017 年由正轉(zhuǎn)負(fù)，2018 年回升至正值水平，但仍低于2016 年同期。而三年流動(dòng)比率分別為2.25，1.89，2.03，也都符合2017 年擴(kuò)大投資規(guī)模以及收購(gòu)導(dǎo)致現(xiàn)金凈增加值大幅下跌的特點(diǎn)。

3 神州高鐵發(fā)展建議

第一，根據(jù)以上分析，不難看出神州高鐵由于生產(chǎn)性質(zhì)的問(wèn)題面臨應(yīng)收賬款回收慢，短期現(xiàn)金回流較為緊張的問(wèn)題，這可能導(dǎo)致境外鐵路項(xiàng)目建設(shè)由于時(shí)間和資金的延遲，引發(fā)債務(wù)危機(jī)加劇海外建設(shè)的難度，項(xiàng)目面臨臨時(shí)取消的風(fēng)險(xiǎn)。況且公司隨著戰(zhàn)略規(guī)劃的深入，需要大量的資金用于技術(shù)改造以及規(guī)模擴(kuò)大化，容易造成短期償債壓力大，需適當(dāng)調(diào)整投資活動(dòng)現(xiàn)金流比重，提高經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金收支差額，更好調(diào)動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流通性，才能使企業(yè)運(yùn)作更加靈活，提高行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

第二，迅速反應(yīng)與應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)，謹(jǐn)慎選擇相關(guān)建設(shè)項(xiàng)目。如若目標(biāo)國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)可能不景氣，或存在通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)和外匯管制風(fēng)險(xiǎn)等不利情況，應(yīng)提前做好預(yù)案，及時(shí)應(yīng)對(duì)。及時(shí)發(fā)現(xiàn)企業(yè)外部的相關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如業(yè)主支付風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)和成本上漲等風(fēng)險(xiǎn)，并及時(shí)做出恰當(dāng)?shù)姆磻?yīng)。

第三，加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制。做到事前預(yù)算、事中監(jiān)控、事后評(píng)價(jià)全鏈條成本管理。將成本與戰(zhàn)略結(jié)合起來(lái)，在戰(zhàn)略執(zhí)行體系中應(yīng)用戰(zhàn)略地圖與平衡記分卡；引入風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)來(lái)管理戰(zhàn)略和外部風(fēng)險(xiǎn)，充分調(diào)動(dòng)員工積極性。成本控制與企業(yè)的基礎(chǔ)管理工作緊緊相聯(lián)，控制好設(shè)計(jì)、采購(gòu)、質(zhì)量和銷(xiāo)售成本。建立規(guī)范完善的成本核算與管理機(jī)制，運(yùn)用大數(shù)據(jù)和最新技術(shù)作為輔助。