自媒體信息披露可引發監督效應嗎？
——基于上市公司盈余管理視角的研究

黃宏斌 孫雅妮 陳美健

隨著互聯網技術的高速發展，社交媒體的新形式不斷涌現，微博、微信公眾號、Twitter等社交媒體逐漸進入并影響著社會生活的方方面面。社交媒體的發展使得企業可以選擇不同平臺來披露和傳播信息（Lee，2015；Grant，2018）。相較于傳統媒體，自媒體信息推送量巨大，傳播迅速，更具傳染效應。如微博可以每天無限次發布信息，微信也可在公眾號中定期發布信息，極大地方便了外部利益相關者的閱讀且增加了與上市公司的溝通互動。但由于現階段我國對自媒體信息披露內容沒有明確的規定，上市公司憑借發布多元化的信息在滿足不同利益相關者需求，進一步提升公眾關注度的同時，也可能引發投資者或監管機構對其行為的監督，尤其是財務業績粉飾和操縱行為的監督。而盈余管理是企業受利益驅動，根據需求操縱利潤數字滿足財務目標的一種常見行為。自1986年以來，企業盈余管理行為便成為會計主流的學術研究問題。就外部環境對企業盈余管理行為的影響，現有學者集中探討了地區法治和政府干預等環境制度因素對盈余管理的影響；媒體關注度對盈余管理有抑制作用。而關于媒體與盈余管理的研究主要集中于傳統媒體，自媒體信息披露這一新渠道是如何影響企業盈余管理的研究較為缺乏。基于此，本文嘗試研究上市公司自媒體信息披露是否可引發監督效應以影響企業的盈余管理行為，并進一步檢驗在何種環境下更易引發監督效應。

圖1 上市公司微博開通時間及數量分布

圖2 平行趨勢假設檢驗

一、文獻綜述

（一）自媒體信息披露的經濟后果

當上市公司或者企業高管以不同態度披露信息時，投資者會做出不同的反應。Elliott等(2012)研究上市公司通過發布視頻公布其重述公告時發現，當投資者觀看到CEO道歉并承擔責任時，會增加對CEO的信任感，當CEO將責任歸咎于外部時，投資者對CEO的信任降低。何賢杰(2016)發現上市公司在微博上重復發布利好消息可提升投資者的關注，從而增加他們對企業的信任，促使投資者更加樂觀地對公司進行估值，帶來股價上升，當上市公司通過自媒體積極回應負面信息，投資者的看法得到了有效的改觀。同時，投資者反應也會受到不同信息披露渠道的影響。Grant等(2018)測試投資者對CEO不同溝通渠道的敏感程度時發現在電話會議上投資者更傾向于投資自吹自擂的CEO，而在推特上投資者更喜歡謙遜的CEO。相比傳統媒體，當企業通過自媒體發布產品召回信息時，有效抑制了產品價格的下降。為進一步探究自媒體信息披露在股票市場的功能，唐國豪和姜富偉等(2016)采用文本分析法發現經理情緒對未來股市總收益有很強的預測作用。

（二）媒體關注與盈余管理的研究

盈余管理一直是會計研究中的核心熱點問題。盈余管理主要可以分為對應計項目的盈余管理和對真實活動的盈余管理。Healy和Whalen（1999）最早研究發現監管是影響盈余管理的一個重要因素，Miller（2016）也發現新聞是會計造假的監督者，而公眾關注度也就是公眾對企業的監督，公眾關注度越高可能越會發現企業存在的一些問題，甚至驚動監管機構，起到有效監督效應。站在公眾關注的角度來看，分析師和券商的研報、媒體的報道最能夠影響公眾的關注度，從而影響到企業的盈余管理行為。李春濤等（2014）認為分析師可以引發公眾關注帶來監督效應從而有效抑制企業的盈余管理。曹裕等（2017）發現媒體的報道會引起監管部門的介入，使公司被處罰的概率加大，因此媒體報道會抑制盈余管理行為。馬壯等（2018）進一步發現公司在面臨媒體的財務舞弊指控時會更多的選擇隱蔽性較強的真實盈余管理行為。Salim和Chahine（2015）、何紅渠和張閃閃（2017）研究發現媒體關注對公司發行股票和IPO前的盈余管理水平有顯著抑制作用。而在互聯網信息環境發達的現代，自媒體的影響力已經遠遠超過了傳統媒體，研究發現自媒體對我國上市房地產企業盈余管理存在影響，自媒體曝光度會促進應計盈余管理但是抑制真實的盈余管理（封華和田高良，2015）。

圖3 共同支撐檢驗

圖4 真實盈余管理檢驗結果

圖5 總盈余管理檢驗結果

（三）文獻述評

現有大量文獻從傳統媒體等角度對盈余管理的影響因素進行了豐富的研究，而微博作為一種新型自媒體渠道，其是否可引發同樣的監督效應？現有文獻尚屬空白。同時，也尚未出現將上市公司自媒體信息披露與企業盈余管理相結合的文獻。自媒體信息披露是公司信息披露的新渠道，國內外學者雖已研究其對資本市場的影響，但是，該渠道的信息披露是否對上市公司原有的信息質量產生影響，并且產生何種影響，尚未進行深入研究。即使自媒體信息披露的監督或壓力效應能夠對上市公司自身的信息質量產生影響，但是其具體的作用機理或產生作用的情境如何，目前無人研究。

表1 主要變量定義表

表2 主要變量的描述性統計

二、理論分析與假設提出

信息不對稱是上市公司和資本市場普遍存在的問題，而信息披露可以及時、有效地傳播企業的相關信息，減弱信息不對稱程度，引起更多投資者和其他利益相關者的關注。現在有關媒體關注影響公司盈余管理的研究思路主要有兩個方面：（1）媒體可引發監督效應，即有效監督假說。有效監督假說認為，媒體的關注可以引起監管機構的注意，從而促使公司改正自己的不當行為；媒體對公司的報道會影響經理人的聲譽，薪酬受聲譽影響較大，所以媒體關注對高管的行為具有監督作用。（2）媒體的高度關注會引起外部利益相關者的關注，從而對管理層形成壓力，因為其關注度提高而迫使公司進行盈余管理，粉飾業績來美化公司形象，即市場壓力假說。

自媒體作為媒體的一種，同樣可以傳播信息和影響資本市場參與者決策行為（丁慧等，2018）。自媒體披露與傳統媒體披露有著相似的性質：（1）自媒體信息披露在減弱信息不對稱的同時，更以其傳播速度快，傳播渠道多，易于轉發等功能，帶來更多的關注度，即同樣具有“監督效應”。自媒體不僅受眾面更廣、信息更多元，更是由公司自行控制的一種媒體平臺，公司在自媒體上披露信息時，會有大量關于其他人對這件事的看法的附加信息。例如，其他用戶通過喜歡、轉發或評論來參與，這使得自媒體能夠以新的、未經探索的方式引起公眾更多的關注；眾目睽睽下，上市公司的盈余管理行為可能會有所收斂，從而減弱上市公司的盈余操縱。（2）自媒體披露還可以幫助公司進行主觀的傾向性引導，使之出現符合大股東及管理者心意的“媒體效應”，塑造企業形象，對公司股票價格產生影響。從這一點出發，自媒體擔負著打造公司優質形象的“重任”，隨著自媒體的開通和發布數量的增加，管理層需要配合以更優質的績效來共同樹立優質企業的形象。來自聲譽和業績的雙重壓力可能使得上市公司采用更多的盈余管理手段和行為。

表3 自媒體信息披露與盈余管理

表4 2013年傾向得分匹配平衡性檢驗結果

因此，基于以上兩種假說的分析，參考余明桂等（2016）在研究富豪榜對企業盈余管理的影響中提出的有關市場壓力和市場監督的競爭性假設，提出本文的假設H1a和H1b：

H1a:上市公司自媒體信息披露與盈余管理顯著負相關，即自媒體信息披露可引發監督效應從而抑制企業的盈余管理；

H1b:上市公司自媒體信息披露與盈余管理顯著正相關，即自媒體信息披露可引發壓力效應從而促進企業的盈余管理。

三、實證設計與分析

(一)實證設計

1.樣本選擇與數據來源。本文以2010-2018年A股非ST上市公司為數據樣本，并進行了以下步驟：（1）剔除金融保險業樣本公司；（2）刪除缺失值樣本。最后得到6926個樣本觀測值。本文使用的數據來源如下：基于微博網站收集上市公司微博信息的各類數據，其他變量數據均來源于CSMAR國泰安數據庫。為了消除極端值的影響，對所有涉及的連續變量在1%分位上下進行了winsorize處理。

2.主要變量定義

（1）解釋變量。考慮到收集信息的權威性，本文僅收集包含上市公司名稱或簡稱并經過新浪微博真實身份認證的藍V用戶，不包括上市公司的控股股東、高管層及其子公司和分公司的微博。經過數據爬取、分類統計，收集到2009-2018年上市公司微博開通、發文量數據，如圖1所示。

表5 傾向得分匹配

表6 安慰劑檢驗

表7 工具變量：一階段回歸描述統計量

（2）被解釋變量

①應計盈余管理。采用修正的瓊 斯 模 型（Dechow和Dichev，2002）：

其中，ΔREVi,t為i公司t年的營業收入與t-1年的營業收入之差，ΔRECi,t為i公司t年的應收賬款與t-1年的應收賬款之差，PPEi,t為i公司t年的固定資產凈值，Ai,t-1為i公司t-1期的總資產。用最小二乘法回歸，提取出不可操縱性應計（NDA）后，用總應計利潤（TA）減去不可操縱性應計（NDA）則得到當期的可操縱性應計，即DA。

②真實盈余管理。主要借鑒Roychowdhury（2006）的研究方法，從異常經營現金凈流、異常產品成本和異常酌量費用角度估計：

首先，通過分年度和行業的回歸估算出正常的經營現金凈流量、生產成本和費用支出，模型如下：

其中CFOi,t表示第t期的經營活動現金凈流量；Ai,t-1為第t-1期期末總資產；Si,t表示第t期銷售收入；ΔSi,t表示第t期的銷售收入相比第t-1期的銷售收入變動額；ΔSi,t-1表示第t-1期的銷售收入相比第t-2期的銷售收入變動額；TCi,t表示第t期的各項稅費開支；ECi,t為第t期支付給職工以及為職工支付的現金；OCi,t為第t期其他與經營活動有關的現金；DISXi,t表示第t期的可操控性費用，為銷售費用與管理費用的總和；PRODi,t為第t期的生產成本，是當期營業成本及存貨變動額的總和。然后用公司的實際值減預期值，差額即為異常值。而總的真實盈余管理REM=RPROD-RCFO-RDISX。

③總盈余管理。用真實盈余管理加應計盈余管理得到總盈余管理水平，即RG=DA+REM。

表8 工具變量兩階段回歸

（3）控制變量。為了避免其他可能影響盈余管理的因素對研究結果造成干擾，參照陳克兢（2017）、李明（2018）將上市公司的傳統媒體報道數量（Media）、公司規模（SIZE）、資產負債率（LEV）、盈利能力（ROE）、成長性（GROWTH）、投資機會（Q）、前10大股東持股比例（Top10）、監事會規模(Board)、獨立董事比例（INDEP）、分析師關注度（Ana）、行業（Industry）、年度啞變量（Year）、盈余管理柔性（SOFT）、最終控制人性質（STATE）、審計師事務所是否為四大審計（Big4）、分省GDP作為控制變量。

本文所有變量定義如表1所示。

3.模型設計。基于上述分析，構建雙重差分模型和多元回歸模型：

（二）實證結果分析

1.描述性統計。由表2可見，開通微博的虛擬變量（Dum）的平均值為0.315，表明樣本中有31.5%的公司開通了微博，這說明微博已在上市公司中普及。Lnall（上市公司微博發文量加1后取自然對數）最小值為0，75分位數為0，最大值則為9.2，這表示我國A股上市公司中開通微博且積極發文的占比較少，相當一部分公司雖然開通了微博但較少披露信息，與頻繁發布微博的公司相差懸殊。其余指標的描述性統計結果與已有的其他研究無顯著差異。

表9 自媒體信息披露與盈余管理：是否為國有企業

2.平行趨勢假設檢驗。平行趨勢假設是使用DID的前提，即處理組和控制組因變量的變化趨勢在開通微博前不應隨時間推移存在系統性差異。從圖2可以看出，在企業開通微博前1、2年，真實盈余管理在時間趨勢上無顯著差異，滿足了平行趨勢假設。

3.多元回歸分析結果。如表3所示，交互項Post、微博發文量Lnall與真實盈余管理、總盈余管理的系數在1%或5%水平下顯著為負，說明企業的微博信息披露可以有效抑制真實和總盈余管理，并且披露信息的條數越多，真實和總盈余管理下降越明顯。但是對應計盈余管理沒有顯著的抑制作用，可能是國家對企業進行會計政策變更的監管日趨嚴格，因此，企業應計盈余管理的空間大幅減少，轉而進行真實盈余管理（程小可、鄭立東和姚立杰，2013）。回歸結果在一定程度上支持了H1a，拒絕了H1b，說明自媒體信息披露可以對企業的盈余管理帶來監督效應，抑制企業的部分盈余管理行為。

四、穩健性檢驗

（一）傾向得分匹配法

由于是否開通微博并進行信息披露可能是公司自選擇的結果，本文首先采用傾向得分匹配方法，尋找與開通微博公司相似的對照組并與之匹配，然后再通過雙重差分法估計出開通微博和進行微博信息披露對盈余管理真實作用，圖3說明了該匹配較好支持了共同支撐假設。為考察匹配結果是否較好地平衡了數據，本文進行了平衡性檢驗，出于篇幅原因僅將其中1年的檢驗結果報告于表4中。如表4所示，匹配后各變量的標準化偏差較匹配前均大幅下降，且大部分變量的t檢驗結果都不拒絕處理組與控制組無系統差異的原假設，說明該匹配保證了樣本進入處理組的隨機性，使本文的估計結果更為可靠。表5的回歸結果顯示與之前的回歸并無明顯差異，說明了結果較為穩健。

表10 自媒體信息披露與盈余管理：是否為國有企業

（二）安慰劑檢驗

1.為了排除微博信息披露的監督效應受到遺漏變量干擾的可能，進行安慰劑檢驗。在樣本中隨機挑選出與開通微博數量相同的公司并假設其開通微博，重復進行了1000次基準回歸，圖3、4回歸系數的分布情況顯示基于隨機樣本估計得到的系數分布在0附近，而基準回歸估計的系數完全獨立于該系數分布之外。這表明，微博信息披露的監督效應并未受到遺漏變量的干擾，證明了結果的穩健性。

2.這種監督效應可能是因為存在一些政策或其他宏觀因素而與是否開通微博無關。為了排除此類因素的影響，本文將處理組公司開通微博的年份提前1-2年，構造變量Dum與Post_1、Post_2的交乘項，若此時這兩個交乘項的系數顯著為負，則說明上市公司盈余管理活動受到的抑制很可能來自其他因素，而不是開通微博帶來的監督效應。反之，若兩個交乘項的系數均不顯著，則說明該監督效應的確來自于開通微博的結果。回歸結果系數不顯著且R方減小，進一步說明該監督效應正是由當年開通微博所引起的（表6）。

（三）工具變量

中國證監會于2013年對微博微信等社交媒體的信息監管首次表明態度，雖然上市公司信息披露會受到監管，但是他們會意識到微博自媒體平臺是一個好的披露途徑，可以影響消費者、投資者甚至是員工們。所以本文將2013年前后當作一個工具變量。表7表明F值統計量明顯大于弱工具變量的臨界值并通過了Wald檢驗，拒絕弱工具變量的原假設，表8第一列顯示在第一階段回歸中，工具變量的系數為0.605，且在1%水平上顯著。在第二階段回歸中擬合值與真實盈余管理的系數顯著為負，與主回歸結果保持一致，說明結果具有穩健性。

表11 自媒體信息披露與盈余管理：是否為四大審計

五、進一步分析

為了進一步分析自媒體信息披露在不同監管環境下對盈余管理的監督作用，分別選取是否為國有企業以及是否為四大審計作為分組變量進行回歸。表9、10結果顯示，在國有企業中，微博開通時間和發文量對企業的真實和總盈余管理抑制不顯著；而在非國有企業中顯著為負，說明自媒體信息披露可以有效抑制非國有企業的真實和總盈余管理，進一步表明自媒體信息披露對監管環境相對較弱的非國有企業具有更強的監督效應。

表11、12結果顯示，在四大審計企業中，微博開通時間和發文量對企業的真實和總盈余管理抑制不顯著；而在非四大審計企業中顯著為負，說明自媒體信息披露可以有效抑制非四大審計公司的真實和總盈余管理，表明自媒體信息的披露對審計檢查環境相對較弱的企業具有更強的監督效應，形成與監管機構的有效互補。

六、結論及啟示

自媒體在上市公司信息披露中扮演的角色和發揮的作用日趨重要，本文考察了上市公司微博信息披露對企業盈余管理水平的影響，發現上市公司微博開通后顯著降低了真實和總盈余管理水平，且微博發文量越多抑制程度越明顯。但在應計盈余管理上，抑制程度不顯著。研究結果一定程度上說明了企業自媒體信息披露會引發監督效應來抑制企業的盈余管理行為。在進一步分析中發現，在非國有和非四大審計的企業中，自媒體信息披露對真實和總盈余管理的抑制程度更顯著，表明在監管力度相對薄弱的環境中，自媒體信息披露可以幫助監管機構在一定程度上抑制企業進行盈余管理，發揮互補作用。

表12 自媒體信息披露與盈余管理：是否為四大審計

本文的啟示在于：（1）自媒體作為一種新型信息披露渠道，憑借其發布信息及時、傳播廣等特點，更易引起廣大投資者關注，進而引發監督效應抑制企業盈余行為。因此，在新型媒體高速發展的當下，身處其中的上市企業應遵循市場準則，規范其行為。（2）鑒于自媒體信息披露所帶來的監督作用，相關監管部門應該鼓勵上市公司開設自媒體，積極引導自媒體發布更多真實有用信息，并對其發布虛假、誤導性等信息給予嚴厲的監督和懲罰，讓社會大眾和廣大投資者更加接受、認可自媒體這一信息來源，實現企業、資本市場以及監管部門的共贏。