黃金仍具有保值價值

京東集團副總裁、京東數字科技首席經濟學家

未來一段時間，在全球避險情緒未見明顯改善的情況下，黃金仍將凸顯其保值價值，具有階段性上漲的空間。

近期受新冠肺炎疫情在全球范圍內蔓延的影響，全球金融市場動蕩劇烈，投資者悲觀情緒濃厚。其中，作為重要避險資產的黃金，價格亦大幅波動，在持續一段時間的走高之后出現明顯回撤。那么，如何看待近期的黃金價格走勢？未來金價是否能夠得到支撐？以下筆者將結合歷史經驗，對上述問題進行分析。

一般而言，避險和抗通脹是影響黃金價格走勢的關鍵。通過對1850年以來的金價表現進行分析，可以發現，黃金在貨幣制度交替、經濟政治動蕩或國際儲備貨幣大幅貶值等時期，價格會急劇上升，具有較強的保值能力；然而，在經濟平穩發展期間，黃金對沖通脹的能力則較弱。

具體來看：1850年至1861年的金本位時代，金價沒能有效地對抗通脹；1861—1865年美國南北戰爭爆發，美國摒棄金本位之后，金價累計漲幅一度超過127%；1879年美國重返金本位后，黃金整體仍未能有效對沖通脹風險；1933年美國再次摒棄金本位，金價飆升56%后，保值性才有所增強。

1936—1943年及布雷頓森林體系平穩運行時期，金價低于通脹對沖價格（黃金的對沖價格指的是自基期起，以通脹率為漲幅對應的黃金價格）；至1973年布雷頓森林體系解體，以及1973年、1979年的兩次石油危機，金價抵御通脹的效果才得以顯現。其中，1973—1974年，黃金價格兩年內漲幅達到188%，1979—1980年，黃金價格兩年累計漲幅為186%，均是避險情緒所致。

值得注意的是，布雷頓森林體系解體后，黃金除了被用于對沖通脹外，還被視為對沖美元匯價的主要工具。美元本位以來，金價與美元大部份時間呈負相關，正相關極為少見且持續性不強。原因在于，黃金和美元同屬于各國的儲備資產，具有顯著的互補性，美元走弱之時黃金作為替代品而價格受益。

在美元本位下，金價變化與通脹之間的關系并不穩定。數據顯示，在1982—1990年、1998—2002年以及2008年金融危機爆發后的一年內，金價與通脹基本呈反向變動關系。尤其是2002—2012年，美國通脹率基本保持穩定，然而黃金價格卻一路攀升。

事實上，2008年金融危機之后，黃金的整體表現仍優于通脹表現，特別是在金融危機爆發至2012年歐債危機蔓延期間，黃金價格上漲了91%。2019年，中美貿易摩擦使得全球貿易環境充滿不確定性，黃金漲幅超過18%，為2012年以來的最高水平。

不過，黃金并非抵御通脹的唯一資產，商品及其他多種資產均具有抵抗通脹的屬性，其表現也對金價具有影響。考察CRB大宗商品、標準普爾股指及OFHEO房屋價格指數在1982—2019年的抗通脹表現可以看到，2008年金融危機之前，股票和房產表現好于黃金；而金融危機之后，黃金表現超過房產，但弱于股票。

筆者認為，近期金價出現反復，或與恐慌情緒之下投資者被動減持黃金以獲取流動性，填補股票倉位下跌頭寸的需求有關。而基于歷史的經驗，筆者預計，未來一段時間黃金或仍有階段性上漲空間。原因有以下三個方面。

一是全球經濟衰退風險加大，會推升黃金的避險需求。當前新冠肺炎疫情在全球范圍內持續擴散，拐點短期內并不明確，預計疫情對全球產業鏈的沖擊或使全球經濟進一步承壓。經合組織和國際貨幣基金組織近期先后下調了2020年的全球經濟增長預期，標普將美國一季度經濟增長預期從疫情前的2.2%大幅下調至低于1%。

二是利率或進一步下行。為應對疫情沖擊，近期包括美聯儲在內的多國央行采取了寬松政策。鑒于當前全球金融市場的恐慌性拋售，預計未來全球或將出現新一輪的降息潮，進而對金價產生支撐。

三是當前安全資產相對有限。考慮到金融危機后，美國股市經歷了十年大牛市，且美股估值已處于歷史高位，在投資者風險偏好下降的背景下，美國股市會有較大的下行壓力。在此背景下，預計黃金與美國國債仍將作為為數不多的避險品種受到追捧。

筆者認為，未來一段時間，在全球避險情緒未見明顯改善的情況下，黃金仍將凸顯其保值價值，具有階段性上漲的空間。