中美日家庭金融資產結構的對比分析及啟示

□劉 潔

（仲愷農業工程學院 經貿學院，廣東 廣州510225）

一、前言

隨著全球一體化進程的持續推進，生產、資本和貿易在全球范圍內的自由流動和快速發展，中國市場經濟進一步開放。2018年在外國直接投資（FDI）流量持續三年下滑的趨勢下，中國吸引外資的勢頭依然強勁，逆勢增長4%，FDI流入量1390億美元，繼續成為全球第二大外資流入國。對外貿易方面，在中美貿易戰升級、全球貿易摩擦不斷、貿易發展增速放緩的大背景下，中國的表現依然亮眼。根據中國商務部2018 年12 月進出口簡要情況統計，2018年中國貨物進出口總值30.51萬億元，比2017 年增長9.7%。其中，出口16.42 萬億元，增長7.1%；進口14.09 萬億元，增長12.9%；貿易順差2.33 萬億元，穩坐全球貨物貿易第一大國交椅[1]。

對外貿易的發展是中國經濟發展的強大推動力，也使中國從2010 年起連續9 年蟬聯世界第二大經濟體。根據世界銀行統計，中國2019 年GDP總量14.3 萬億美元，雖然與美國2019 年GDP 總量21.4萬億美元仍有較大差距，但已經遠超排名第三的日本（其2019年GDP總量5.1萬億美元①數據來源：世界銀行數據庫GDP(現價美元)。https://data.worldbank.org/indicator/NY.GDP.MKTP.CD。）。伴隨中國經濟的持續增長，中國城市家庭資產規模也進入快速增長期。2018 年瑞銀信貸發布的《2018年全球財富報告》顯示，中國家庭總財富達52萬億美元，緊跟美國之后，位居全球第二，中國中產階層正在崛起[2](p5)。中產階層的崛起不僅將帶來消費和投資的變化，更會對財富管理提出新的要求，從而對金融機構的發展和社會經濟的健康發展產生重要影響。

與此同時，中國人口結構在計劃生育、性別比例失衡和人口基數龐大等因素的影響下，迅速步入老齡化階段。中國社科院早在2010 年發布的《中國財政政策報告2010/2011》中指出，預計到2030 年，中國將超過日本成為世界人口老齡化程度最高的國家，到2050 年中國將進入深度老齡化社會，60 歲以上人口占比超30%[3](p56)。“未富先老” 給中國養老和社會保障體系帶來空前的壓力，也使中國家庭對養老資金的需求持續增加。在離負利率時代已經不遠的現在，如何實現財富的保值和增值對家庭和金融機構都是不小的挑戰。

總而言之，中國居民的金融需求正在發生深遠而持久的變化。面對金融需求的巨大變化，金融機構如何把握時代發展的脈搏，利用大數據、云計算、人工智能和區塊鏈等新興科技及時調整和改變自身的產品和服務，實現金融供給側改革，從而更精確地匹配中國家庭財富管理的需要，是本文研究和討論的重點。

二、美國和日本家庭財富狀況

家庭財富是社會財富的一個重要組成部分，家庭財富直接反映了社會經濟的發展狀況，也會影響該經濟社會的消費、投資和儲蓄潛力。中產階層作為社會生產和消費的主要動力，其規模和財富都將對中國未來經濟發展產生不可忽視的影響。根據瑞銀信貸《2017 年全球財富報告》，雖然中國家庭財富總規模位居全球第二，但人均財富仍與美國和日本存在很大差距。中國人均金融資產僅為13，271美元，不及日本的十分之一，離美國人均金融資產320，107 美元更是差距懸殊[4](p155)。人均非金融資產的差距略微縮小，然而非金融資產（主要是房地產）的持續快速增長才是中國家庭財富增長的主要原因。從表1可見，美國和日本的家庭金融資產占比分別高達71.3%和61.1%，中國家庭資產中金融資產占比較低，為45.4%。而西南財經大學2017 年中國家庭金融調查（CHFS）數據顯示，2017 年中國家庭非金融資產占家庭總資產88.2%，金融資產僅占11.8%，以房產為主的非金融資產占比過高，過高的房產資產吸收了大量的流動性，擠壓了金融資產占家庭總資產的比重[5](p11)。

表1 2017年中國、美國和日本人均資產狀況

（一）美國家庭金融資產配置的變化及特點

美國消費者金融調查（SCF）數據顯示（見表2），美國家庭金融資產的構成比較多元化，不僅包括交易賬戶、儲蓄賬戶、儲蓄型債券等非風險性金融資產，也包括股票、共同基金、退休賬戶、人壽保險和其他托管資產等風險性金融資產。從構成比例上看，雖然美國家庭更偏好風險性金融資產，但整體比例相對平衡。在各項金融資產中，退休賬戶排在第一位，從2001年的29%，逐年提高到2016年的35.6%。共同基金作為第二大投資品種，提升的幅度更大，從2001 年的12.1%增加到2016 年23.2%。僅退休賬戶和共同基金兩項資產就占美國家庭金融資產的58.8%（2016年），由此可見美國家庭對風險性金融資產的偏好。

究其原因，一定程度上反映了美國家庭對退休以后政府退休金不足以支持消費的擔心，更主要的原因是美國擁有健全發達的金融市場體系，資本市場越發達，居民家庭金融資產中基金的比例就越高。根據美國投資公司協會（ICI）發布的《2019美國投資公司發展報告》，截至2018年末，美國共同基金市場以17.7萬億美元的規模維持全球第一的地位，其中11%為美國機構投資者持有，89%被美國家庭投資者持有，而家庭投資者持有共同基金的首要目的就是為退休做準備[6](p58)。同時因美國資本市場發達，對共同基金進行管理的中介機構眾多，專業性強、服務完善、費用較低，通過他們間接投入到股票市場能夠更好地分散風險、提高收益，因此受到了美國家庭的青睞。

表2 美國家庭金融資產結構

也同樣因此，美國家庭通過股票進行直接投資的比重逐漸下降，尤其是2008年金融危機之后，不少家庭的金融資產縮水，美國家庭也意識到風險規避的重要性，從而增加了儲蓄在家庭金融資產中的配置，2010 年儲蓄賬戶一度占比3.9%。然而隨著經濟的復蘇，儲蓄賬戶和儲蓄型債券的占比又再次下降，非風險類金融資產占比不足15%（2016年）。這種情況一方面與美國家庭長期的消費習慣和美國發達的信用市場有關，美國家庭和個人普遍習慣超前消費，利用信用卡“花明天的錢辦今天的事”，較少進行儲蓄；另一方面美國聯邦基金利率自2008年金融危機以來一直維持在零利率水平，直在2015年才重新加息，這使得美國家庭不得不尋找其他的途徑管理財富，從而又間接促進了金融市場和金融中介機構的發展，美國家庭的金融資產配置進入一個良性循環，最終形成偏好風險性資產的特點。

（二）日本家庭金融資產配置的變化及特點

根據2019 年日本銀行統計和研究部門的數據，日本家庭的金融資產主要集中在安全性更高的現金及銀行存款上（見表3），且該項資產比例一直居高不下，近二十年來始終保持在50%以上。2008年前曾出現小幅下降，但金融危機爆發后，日本家庭重新增加現金及儲蓄的持有量，2016 年該項資產比例為52.6%。同時，受人口老齡化影響，保險、年金及養老基金也備受青睞，約占日本家庭金融資產30%，排在第二位。風險類金融資產的配置，如股票與基金類，占比較少，不足15%；債券類占比不足2%，且該比例逐年下降。受2008年全球金融危機影響，日本家庭在股票與基金的持有比例上有所下降，但隨著經濟的好轉，該比例也在逐步回升。

總體來看，日本家庭的金融資產配置更加保守且注重安全性，以非風險類金融資產為主，風險類金融資產為輔。究其原因，首先，20世紀90年代日本經濟泡沫破滅使其經濟受到重創，多年來發展都非常緩慢，日本家庭深受經濟泡沫帶來的負面影響，逐漸形成了穩健、保守的投資風格。其次，受儒家文化和傳統文化的影響，東亞國家在消費習慣上都更加勤儉節約，推崇克制和自律，不追求過度消費，家庭儲蓄率較高[7](p65)。最后，日本以夫妻為核心的家庭結構、人口老齡化加劇以及出生率的持續下降都使得日本家庭控制消費，增加儲蓄，并將相當一部分資產投入到保險、年金及養老基金賬戶中，以應對未來養老的需求。

表3 日本家庭金融資產結構

三、中國家庭金融資產配置特點及變化

第一，在分析和對比2013 年至2017 年中國家庭金融資產構成之后可以發現，中國家庭金融資產配置不夠均衡。雖然現金及銀行存款的比重不斷下降，但仍然是中國家庭最主要的金融資產，在2017年這一比重仍為46.6%。第二，排在第二位的是保險及年金賬戶，占中國家庭金融資產比例2017 年達17%，雖然體現了中國家庭對保險的重視程度，但與2016年日本的29.1%和美國的35.6%相比依然有較大差距。第三，中國家庭持有的風險類資本如股票和基金的比例較低，2015 年這一比例最高為13.3%。股票占比的小幅波動與2015年中國股票市場的大漲大落有關，雖然中國政府采取措施恢復了股市的流動性，但是幾年時間過去股市仍在低位徘徊，以至于中國家庭不得不減少對股票的配置。另外，中國家庭對基金持有的比例也較低，但整體穩步上升，反映出中國家庭對基金的接受度在逐漸增加。第四，隨著中國互聯網金融的快速發展，金融理財產品①理財產品，指由商業銀行或其他金融機構自行設計并發行的，將募集到的資金根據產品合同約定投入金融市場，獲取投資收益后，根據合同約定分配給投資人的一類理財產品。常見的互聯網理財產品包括P2P理財、余額寶等。如銀行理財、互聯網理財呈現井噴態勢，理財產品占比從2013年的4.4%增加到2017 年的13.4%。第五，中國家庭資產中有部分借出款，借出款指的是借給家庭成員的人或機構的款項，該項資產比例較穩定，保持在10%左右。總之，中國家庭金融資產以流動性強、安全性大的現金和銀行存款為主，風險類金融資產配置較少，2017年債券占比僅為0.7%（見表4）。

四、中美日家庭金融資產配置對比

從資產結構上來看，第一，中國家庭與日本家庭在現金及銀行存款上持有的比重都相當高，這與東亞國家長期受儒家文化影響有關，推崇勤勞節儉，追求年年有余，因此兩國家庭儲蓄率較高；而美國家庭和個人普遍習慣超前消費，較少進行儲蓄，因此在家庭資產中儲蓄賬戶的比重偏低。第二，作為金融市場成熟的國家，美國和日本的商業保險和社會保險都相當發達，家庭金融資產在保險及年金賬戶上的比重平均高達30%以上，而在中國家庭中，保險及年金賬戶的占比平均不足20%，與美國和日本家庭差距較大。第三，美國股票和基金市場的繁榮使美國家庭金融資產在這一項目上持有較高比重，日本和中國家庭中的股票和基金賬戶比重較低，家庭金融資產配置更加保守且注重安全性，以非風險類金融資產為主。

表4 中國家庭金融資產結構

從投資品種上來看，中國家庭擁有的金融資產品種較為單一。絕大多數中國家庭擁有一種投資產品，擁有兩種投資產品的家庭占比22.7%，擁有三種以上投資產品的家庭僅占9.6%，與此項對應的擁有三種以上投資產品的美國家庭高達61%（見表5），由此可見，中國家庭的投資品種較少[5](p13)。

表5 中美家庭投資品多樣性對比

綜上所述，雖然中國家庭的金融資產配置結構存在不合理的地方，但整體需求已發生變化，主要表現在存款遷移，對保險和理財產品的需求提高，資產配置呈現多元化、個性化的特點，資產配置意識提高，對專業投資顧問的需求加大，并且這一趨勢隨著中產階層群體的崛起，還將繼續擴大。財富的快速增長對金融產品和專業理財服務都產生了較大需求，然而目前的金融機構供給卻跟不上或匹配不準，專業的財富管理和理財市場缺口巨大，如何合理配置儲蓄、保險、信托、證券等投資品種，實現風險控制和資產增值是目前中國中產家庭財富管理的痛點。

五、中國家庭金融資產配置現狀的原因

（一）外部因素分析

1. 金融市場和產品準入門檻過高。在對比了美國、中國和日本三國的家庭金融資產結構后，我們可以發現中國的家庭金融資產配置不夠均衡，可選擇的投資品種較為單一。從供給的角度來看，門檻的限制是家庭投資品種不夠豐富的主要原因。根據2016年中國家庭金融資產配置風險報告，對個人投資者來說，債券、銀行理財產品、信托、基金、商品期貨等金融產品普遍存在準入門檻，少則5萬，多則100萬（見表6）。雖然準入門檻設置是對投資者的保護，但過高的準入門檻的確限制了家庭投資品種，造成中國家庭金融資產配置比較單一的現狀[8](p15)。

2. 以商業銀行主導的金融體系發展不完善。中國金融市場發展時間短，起步低，雖然取得了長足的進步，但與日本和美國相比仍有很大差距。根據世界銀行和天風證券研究所的數據，20 世紀90年代以來美國直接融資比重長期保持在80%以上，2012 年接近90%；日本直接融資市場在2000年之后迅速發展，目前直接融資占比超過70%[9](p22)。而中國的金融系統以銀行為主導，通過商業銀行進行間接融資的比例高達85%，社會融資規模中只有15%來自債券和股票等直接融資市場[10](p35)。在這種金融體系中，金融市場不發達，家庭持有存款的比例較高。加上長久以來，我國商業銀行的盈利模式都是吸儲攬存，能夠提供給用戶的產品主要是存款、貸款和結算，理財類產品雖然發展較快，但產品的品種和規模都相當有限，或因投資門檻的限制，銀行現有的供給水平難以滿足快速崛起的中產階層家庭對財富管理的需求。

表6 中國金融產品投資準入門檻

再來看中國非銀行金融機構的發展現狀。中國股票市場發展相對滯后，缺乏完善的運行和監管機制，波動性大，投資者面臨的系統性風險較高。受全球金融危機影響，2008 年全球主要股指跌幅均超60%，而中國的跌幅更超過60%，排名第三。2015 年上證指數從最高點5178 點跌到2655點，超過90%的股票跌幅超過50%，20萬億人民幣財富蒸發。中國債券市場的發行規模較小，品種也比較單一，市場開放程度低，流動性也比較差，債券換手率低。證券投資基金市場主體不規范，基金信息披露滯后，基金種類單一，基金市場的國際化程度低等現狀限制了中國證券投資基金市場的發展。保險業也存在產品同質化嚴重、代理人素質低、理賠手續復雜、產品品種單一、跟不上市場需求、資金運作方式單一等問題。信托業則存在市場定位不明確、業務銀行化、資金來源和使用上都比較狹窄等問題。

綜上所述，中國金融市場的不完善限制了中國家庭的投資選擇，能夠提供給個人投資和交易的基金、債券、保險和信托等風險和收益更為適中的金融產品規模和數量都非常有限，在此背景下，迫使中國家庭轉向安全性更高的儲蓄產品，從而造成儲蓄在中國家庭金融產品中的占比高居不下的狀況。

3. 中國家庭房產資產占家庭總資產比重過高。中國房地產市場價格的居高不下也極大影響了家庭金融資產的積累速度，在這種情況下，中國家庭不得不將更多的資產投入到房產中，使得中國家庭的房產資產占家庭總資產比重高達77%，遠高于美國的34.6%。一旦房地產市場發生任何較大波動，會直接帶來家庭財富的縮水，繼而影響家庭的生活方式和經濟行為，因此政府對房地產市場的宏觀調控和引導仍然任重道遠。

4. 社會保障體系不健全，養老保險制度不完善。雖然中國已建立較為全面的社會保障體系，但整體建設規模和程度相對美國和日本都比較落后，社會保障體系尚不健全，養老資金缺口問題依然突出，住房、子女教育、大病醫療、養老、失業等方面的支出都迫使中國家庭不得不提早規劃，通過積累更多儲蓄來應對未來的不確定性。美國和日本的社會保障制度更加健全，依靠金融中介進行退休賬戶的管理和投資更為普遍，對比日本家庭的退休賬戶占家庭金融資產的29.1%和美國家庭的35.6%，中國在完善社會保障體系方面還有很長的路要走。

（二）內部原因

根據中國家庭財富健康報告，金融知識水平和受教育程度會影響家庭對收益和風險的認知，進而影響投資的決策判斷。相比于日本和美國家庭，中國家庭整體的金融基礎知識比較欠缺，風險意識薄弱，投資行為缺乏理性。而且大部分中國家庭在投資困惑時缺乏有效的專業指導，導致投資行為不理性。報告還顯示，46.2%的中國家庭在進行金融資產投資時不愿意承擔任何風險，對銀行理財產品有很強的剛性兌付要求，這也說明中國家庭對投資收益和風險缺乏理性認知[5](p35)。

六、金融供給側改革對滿足中國家庭金融資產需求的對策

想方設法提高居民收入，增加居民可投資資產，健全社會保障體系，都是改善中國家庭金融資產結構的途徑。探討中國家庭金融需求的變化對金融供給側的影響，總體上減少普通家庭投資金融產品的門檻限制，創新金融產品和服務，提供更專業的投資指導，是解決中國家庭財富管理需求的出路。具體來看，提出以下建議。

（一）以銀行業為主導的變革

由于中國金融體系以銀行為主導，銀行處在中國金融體系的核心地位，銀行業的發展將影響整個金融市場的發展程度，因此也是金融供給側改革的重中之重。經過上文的分析，我們可以發現中國家庭財富管理市場前景廣闊，積極發展財富管理和私人銀行業務是銀行改革的新機遇，因此我國的商業銀行必須制定相應發展戰略，提升自身資產管理能力，并隨著金融業的對外開放，借鑒和參考歐美市場更為豐富的資產品種，設計符合中國家庭財富管理需求的產品。

傳統商業銀行不僅受到非銀行業金融機構和外資銀行的競爭，還受到金融科技公司的擠兌，因此銀行業必須立刻行動，從被動適應到主動改變。銀行最大的優勢在于掌握大量客戶資源，商業銀行完全可以與科技公司合作，或直接并購科技公司，利用大數據和云計算等技術對客戶資源進行深度管理[11](p63)。如利用大數據建立客戶關系管理（CRM）系統，了解客戶喜好，深度挖掘用戶需求，同步開發匹配的產品與服務，提高用戶滿意度；通過用戶畫像對目標群體細分，從而實現精準營銷；對用戶需求進行預測，及時調整和改變銷售策略。尤其在客戶對銀行理財產品有強烈需求的情況下，利用金融科技加強風險管理，提高資產質量，提升資產管理水平顯得尤為重要。

歐美銀行業正在大力興起的智能投顧和虛擬銀行，對我國銀行業的轉型或許可提供參考。智能投顧利用人工智能和大數據，提供基本理財和ETF業務，以極低的手續費和精準的產品匹配吸引大量的小額投資者，而完全取消物理網點的虛擬銀行則利用經營成本的降低，低賣高買、薄利多銷，將更多的收益轉讓給用戶，得以在激烈的市場競爭中分一杯羹[12](p31)。

總而言之，銀行業應進一步關注供給和需求的匹配度，積極提升資產管理能力，從而在激烈的市場競爭中不斷滿足中國家庭的金融資產配置需求。

（二）建立多層次財富管理體系

金融供給側改革不僅需要銀行業為變革主導，更需要金融市場各領域的齊頭并進。美國共同基金市場的發展可以為中國證券投資基金的發展提供很好的參考。家庭居民是美國共同基金最大的投資者，共同基金以投資渠道多樣化和以養老計劃為主等特點受到美國家庭的青睞，在家庭金融資產中占比達20%。結合中國人口老齡化的趨勢，養老基金管理的需求缺口將進一步擴大，中國證券投資基金公司應關注中產階層家庭對養老儲蓄的需求，積極開發新產品，拓展投資渠道，為投資者提供豐富的選擇。中國家庭金融知識儲備普遍較少，在取消剛性兌付，預期收益率類產品逐步轉變為凈值型基金后，許多投資者就不愿購買，因此加強投資者的投資教育刻不容緩。金融機構應幫助投資者認識到，由專業機構管理資產不僅可以通過多種資產組合分散風險，還解決了投資門檻過高的問題；此外積極幫助和引導投資者樹立理性心態，綜合考慮風險和收益，樹立基金長期持有的觀念也是基金管理公司應關注的重點[13](p89)。

隨著中國家庭財富的積累的和中產階層的崛起，尤其是高凈值人群的增加，對信托的認可度越來越高，人們更愿意將資產交給私人銀行或者專業的財富管理機構，中國信托業應果斷抓住這一機遇，加快發展，積極轉型升級。首先，在定位上要與其他金融機構相區別，體現“受人之托，代人理財”這一根本性原則，避免同質化競爭[14](p121)。其次，在業務和產品上，不僅要積極開拓家族財富管理業務，還可以開展養老基金信托和社會公益信托業務。同時還可以利用資金管理的優勢，設立專項投資基金，為小額家庭投資者創造收益。最后，還需借助金融科技的力量，整合客戶資源，利用大數據對客戶行為和偏好做出分析，分級分類管理，精準匹配客戶需求。

人口老齡化的加劇不僅提高了對養老和退休基金賬戶管理的需求，還會對年金和商業保險產生巨大的需求缺口，然而中國商業保險存在供給主體相對較少、保險費率偏高、產品設計跟不上需求等問題，整個商業保險市場發展程度比較低。對此，保險公司應敏銳抓住這一機遇，大力開發新產品，尤其是醫療與養老結合的產品，主動參與醫療體制改革，大力開發補充醫療保險、重大疾病保險、老人需要的護理保險等，積極為銀發市場提供適合的產品和服務；大力發展壽險、年金等理財類保險產品，彌補市場上風險和收益適中的產品缺口，更好兼顧較年輕家庭的財富管理需求[15](p208)；利用金融科技建立數據共享平臺，大力發展互聯網保險，使投保人能夠便捷獲取不同保險公司的產品，提高服務的便利性，積極改進客戶體驗。由于中國消費者整體對保險的認識度不高，市場上專業的保險代理人和經紀人匱乏，保險公司還應加強人才培訓，增強對投資者的教育。

債券市場應優化市場結構，完善交易制度，改變以政府債券為主的狀況，大力發展公司債券、抵押支持債券、資產支持債券等金融衍生品，提供豐富的品種，精確匹配居民的財富管理需求；大力發展多種期限的債券，尤其是增加中短期債券品種；完善市場機制，發展場外交易，增加債券的流動性；放松利率管制，逐步實現利率市場化[16](p106)。

總之，面對中產階層日益增長的資產管理需求，中國金融供給側結構性改革應建立以銀行為主體的多層次財富管理體系，以滿足不斷變化的中國家庭資產配置的需求。充分認識目前中國金融市場開放程度低，金融業競爭力不足的現狀，在加強監管和提高透明度的同時，充分借鑒外國先進成熟的管理經驗，有秩序擴大金融業對外開放，提升中國金融整體的市場競爭力。