財政股權投資機制研究
——以海南省為例

王豐山 李沐杉

（海南開放大學，海南 海口 570208）

財政股權是財政專項資金使用分配的方式之一，與傳統的財政資金使用方式相比，既改善了傳統財政專項資金使用中的低效、閑置、浪費、權力尋租等問題，又可以發揮財政專項資金在地區經濟和產業發展中的引導和激勵作用。本文以海南省財政股權政策為例，探究自貿港建設中財政股權政策的完善之路。

一、財政股權政策概況

財政股權政策是國家或地方財政資金管理部門，為規范管理財政資金形成的股權而出臺的相關制度、辦法、意見、通知的統稱。體現政策的導向性和專項性，又具有指導性和操作性。

以市場化運作是近年來從中央到地方各級政府將支持企業發展的各類專項資金由無償補助轉變為有償使用的有益嘗試，海南省從2013年開始啟動財政專項資金股權投資的試點，以入股方式投入到企業，增加企業資本金。從2014年開始，選擇3～4項專項資金進行試點，2015年進一步擴大試點范圍，2016年在省本級專項資金中全面推開。到2019年年末，財政股權投資累計投資9.5億元，投向約110家省內中小企業。其中采取直投方式約8億元；采取設立引導基金（母基金）投資1.5億元，帶動社會資本投資6億元。

試行期間，選擇3家省級國有企業作為專項資金管理主體，代持代管專項資金形成的國有股權。該方式有效提高了專項資金的使用效率，在緩解被扶持企業資金緊張的同時增強了被扶持企業資本實力，可謂“利國利民”，達到了財政資金投放的目的。

目前海南省已出臺的政策文件主要有：2013年（瓊府辦〔2013〕188號），該通知中對專項資金的來源、范圍、額度進行明確規定；提出四個基本的股權投資原則，同時對管理主體及職責進行明確界定，還給出實施程序和方法，并對實施要點予以重點提示。2014年（瓊財企〔2014〕381號），該通知對實施股權投資過程中的具體操作進行規范。2015年《海南省創業投資引導基金設立方案》《海南省創業投資引導基金管理辦法（試行）》《海南省人民政府關于加快發展互聯網產業的若干意見》（瓊府〔2015〕42號）和《海南省互聯網產業發展專項資金管理暫行辦法》（瓊府辦〔2016〕216號）等文件發布，成為后續指導和規范海南省財政股權投資改革的基礎性政策文件。

從全國范圍來看，財政股權政策在不同地方都得到推行，并且取得較好的效果。2005年11月15日國家發改委頒布《創業投資企業管理暫行辦法》（國家發改委令第39號）；2006年國務院發布《關于實施國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006-2020年）若干配套政策的通知》（國發[2006]6號）；科技部頒布《關于印發國家高新技術產業化及其環境建設火炬“十一五”發展綱要和國家高新技術產業開發區“十一五”發展規劃綱要的通知》（國科發火字〔2007〕146號；財政部與科技部聯合發布《科技型中小企業創業投資引導基金管理暫行辦法》（財企[2007]128號）；2008年財政部下發《農業綜合開發財政有償資金管理辦法》（財發[2008]4號）；等等。這些國家部委的文件中都提到或對財政資金采取股權使用方式做了具體規定。在各省市中，江蘇省在2011年提出《關于區域重點成長型企業發展扶持資金試行股權投資等使用方式的意見》（蘇財工貿〔2011〕141號）；廣東省在2013年出臺《廣東省人民政府辦公廳關于省財政經營性資金實施股權投資管理的意見（試行）》（粵府辦〔2013〕16號）。從實施情況來看，江蘇省2012年到2013年兩年時間內，就已經完成12.59億元的股權投資資金投放運作，174戶各類企業獲得了財政股權投資，截止到2016年引導基金完成對外投資82.65億元，基金總規模達450多億元，拉動了社會投資1550億元。廣東省2013年安排187億元，主要投向具備經營性的基礎設施。重慶市通過設立政府產業引導母基金出資，發起市場化子基金27支，總規模達到306.52億元，吸引社會資本近240億元，覆蓋工業、農業、現代服務業、科技、文化、旅游六大產業，累計投資項目198個，已落實投資金額113.5億元。以上地方性財政股權投資實施，有力推動了財政股權的發展。

二、實施中存在的問題

財政股權在專項資金使用改革取得成效的同時，也凸顯出以下主要問題。

1.政策傳導機制不暢

股權政策由海南省政府發布，業務主管部門為責任單位，財政部門負責監督評價，實施主體為國有企業。資金由業務主管部門從年度經營性專項資金中安排，投資管理委托省級國有企業中具備專業能力的法人主體，由其代持代管因財政資金形成的國有股權。財政股權投資成功落地，需要同時協調三方。實踐時，不同主體間溝通協調時間與市場機會間錯位，如審批決策流程過長而市場機會瞬息變化。牽頭實施者如何協調暫時還未有完善的機制。

2.績效考評指標體系不夠完善

“投前有依據，投后有考評，考評有反饋，反饋有改進”是財政資金形成良性循環的保障。海南省自實施財政股權政策以來，還未形成一套成熟的投資績效考核機制，目前主要依靠各責任主體對相關文件的理解和自我評價來開展投資效果的考核。由于績效評價標準不統一，主管部門、審計部門在歷次檢查審計中依據各自視角對政策把握評價，實際運行效果無法得到客觀評價，給主管部門、管理公司都帶來了困擾，影響該項政策的持續。

3.股權資金來源不穩定

股權投資的資金主要來自省本級各類專項扶持資金。原來直補方式和流程已非常成熟，轉變使用方式后，新問題和新挑戰凸顯。因此，在可選擇的情況下，更多的主管部門更愿意采取原來的獎補方式，即使試行政策中規定各年預算中要安排一定的股權資金，實際執行時往往不會主動選擇股權方式，使得股權資金來源既不連續也不穩定。

4.財政股權流動性不強

流動性是實現資本退出的有效保證，使資本可以在不斷循環中實現保值增值，從而吸引社會資本加入投資的行列。一個順暢的退出機制是擴大投資資金來源的關鍵，投資者只有看到通暢便捷的投資退出渠道，才會積極的將資金投入企業。財政股權投資也遵循著這個規律，在未建立起有效的退出市場的前提下，財政股權投資的退出存在很多現實難題。

5.制度創新動力不足

目前，財政股權在投資組織、投資方式、投資風險、資金安排等具體實施中未形成系統化、專業化的制度；在探索過程中不可避免會出現對政策理解、執行、效果與預設的邊界相碰撞，直至完善的過程。在這個過程中，需要有容錯機制，激勵機制，以激發參與各方的創新動力。

6.存在涉稅風險

從各地實施財政股權投資的政策和實際運行情況，可以推斷出至少存在公司制、合伙制和委托代理制三種財政股權資金的管理模式。不同的管理模式，最終會影響到管理主體及相對應的會計核算主體。從法律層面看，公司制和合伙制模式更加符合《公司法》《合伙企業法》的規范，主體明確，權責對等。委托管理模式，在會計核算時資金只能做往來賬處理，且這種往來掛賬時間將超過一年。出臺的股權投資相關文件并不符合相關稅收法規關于免稅的規定。根據《稅收征管法》第三十六條規定：“企業或者外國企業在中國境內設立的從事生產、經營的機構、場所與其關聯企業之間的業務往來，應當按照獨立企業之間的業務往來收取或者支付價款、費用；不按照獨立企業之間的業務往來收取或者支付價款、費用，而減少其應納稅的收入或者所得額的，稅務機關有權進行合理調整。”如果財政專項資金委托給一級國有企業，而這家國有企業又將資金拔付給二級國有企業專門代持代管這筆專項資金。在資金操作管理上就會涉及到以上涉稅事項。

在幾種操作模式中，還可能存在“明股實債”的投資方式。這種方式兼顧了債務和權益的雙重屬性，因為投資就是為了退出，所以整個資本的進入和退出，從本質上均屬于債權性質，但又披了股權的外衣，但是這種形式卻能通過股權的形式保障債權資金的安全。國家為了規范這種行為專門出臺了《國家稅務總局關于企業混合性投資業務企業所得稅處理問題的公告》（國家稅務總局公告2013年第41號）。公告中對“明股實債”式混合性投資進行界定，對企業所得稅問題處理進行了明確，按固定利率收取的利息，需要匯總繳納企業所得稅。對資本退出贖回價格和本金的差額，按債務重組損益進行處理，也就是說不管是資金退出的溢價或者折價都作為債務重組損益處理，不需要按照股權轉讓來處理。

在股權投資操作過程中，由于政策出臺時未能考慮相關稅收法律，或者由于文件對管理方式的限制，與現行的法律法規相沖突，最終導致涉稅風險的存在。

三、財政股權問題溯源

海南省財政股權在實施組織、績效評價、資金安排等方面存在不足的原因，主要集中在這四個方面。

一是沒有準確把握市場化的投資思維。股權投資源于市場經濟，資本持有者將大量零散資本通過股權的形式聚攏，從而形成較強抗風險和占有市場能力，實現其保值增值。財政股權投資本質也是為了在降低財政資金風險的同時，實現收益并引導民間資本的投資行為，最終實現可持續發展。政策設計提出“政府引導、社會參與、專業管理、市場運作、循環使用、滾動支持、加強監管、提高績效”的投資原則，但在實施時如何把握投資風險，風險容忍程度設計，都會影響投資決策效率，以至于無法把握投資機會。

二是政策不能因地制宜，針對性和適應性不足。創業氛圍、人才資源、投融資環境、市場主體、產業發展階段各地都不相同。如江蘇省，市場主體發達，上下游企業產業鏈完整，社會資本非常活躍，財政股權投資如錦上添花，立竿見影，效果突出。而海南省，財力有限、人才稀缺、產業優勢不突出，市場主體普遍存在小、散、雜、亂。外部環境決定了在制定財政股權是要針對本地區的實際來制定相應的政策。

三是市場主體欠發達。市場主體是一個地區經濟發展的基礎，也是保證財政股權投資健康、穩定、持續發展的源頭，更是檢驗財政股權政策效果的最好載體。2017年海南省規模以上的工業企業單位僅為335家，是廣西的5.85%，是深圳的0.71%。企業整體資產規模是廣西的16.3%，是深圳的2.48%。虧損企業戶數比廣西高出13.65%，比深圳高出16.21%。可見無論是數量還是質量，海南省的市場主體都處在不發達區域。

四是專業型管理人才儲備有限。股權投資是一項專業性較強的業務，涉及到法律、金融、稅法、證券基金、會計準則、行業前景預測、市場等多方面的專業知識。海南省整體經濟增長緩慢，就業機會有限，對人才吸引力不足，本地高校較少，未能形成良性的人才供給儲備循環機制，金融背景復合型高層次人才更是屈指可數。由于財政股權是最近幾年才推出的政策，各級政府業務主管部門和監管部門在專業人才的配置上無法滿足現有要求。以目前管理公司的薪酬水平，無法吸引既具備專業素質，又能全面把握政策，還具有廣闊視野的市場化專業人才。這兩方面人才供給不足給政策制定、實施、監管、風險等帶來了嚴重的挑戰。

四、完善海南省財政股權政策的思考

股權投資領域創新極大地促進了新興產業的高速發展，如全球著名的科技創新企業阿里巴巴、蘋果、百度、騰訊無一不是獲得了私募股權投資機構的投資，發展成為世界上具有影響力的科技型公司。不可否認的是財政資金如果要走股權投資之路同樣要尊重股權投資的市場特性，具體包括如下內容。

1.充分發揮市場機制的功能

首先，減少行政干預。股權投資的產生是市場經濟發展到一定階段的產物，其能夠極大地推動現代經濟的發展，最根本的原因是完全尊重了市場的規律，即通過兩權分離，明確投資者和經營者的權利和責任，充分發揮融資功能和資源的優化配置從而實現資本的保值增值。因此，若要財政股權投資也發揮出股權投資的優勢和活力，就必須要減少行政干預，完全尊重市場規律。其次，優化股權資金結構。對財政資金來源進行整合優化，海南應將引導基金、天使股權投資、財政股權投資等財政股權資金有效整合，統一規劃使用。對資金結構、投資階段、扶持目清晰定位，建立起投資聯動機制，按照市場需求的原則，同時保持財政股權投資的引導性、開放性、競爭性，建立起一套靈活的，適應市場的財政股權投資。第三，對受托人進行優化選擇。在選擇受托人時采取市場竟爭的方式，不以管理人的背景、大小、單位性質、過往經驗等作為首要條件，而應綜合評估是否能擔當起管理人責任、是否能忠實履責且專業履責，實現財政股權投資要達到的目標。促進財政資金管理人主體多元化，鼓勵吸引國有企業管理人和非國有企業管理人同臺競爭，優勝劣汰。

2.建立職責明晰的股權政策

筆者認為海南省可以結合當地實際情況，對政策進行創新，從三個方面著手完善制度。一是形成統一的財政股權投資政策。集中有限財力辦大事的思維對企業進行扶持。海南省域較小，只有廣東省的19.47%；財力較弱，2018年海南省GDP是只占全國的0.54%。因此，統一股權政策更能有效整合有限股權資金來源。二是形成統一的職能管理部門。江蘇省由省政府分管領導擔任基金管理委員會主任，重慶市成立了由市財政局牽頭的引導基金工作協調辦公室。從各地經驗來看，成立這樣的機構是必要的。海南省也應該成立省政府下屬的專門辦公室，進行統籌管理，形成合力推動工作。三是完善監管制度，最終走向全面制度化監管。建立健全監管制度，通過制度化來規范財政專項資金股權投資業務。科學定位監管職能，進行有效監管。明確監管單位的職能，嚴防過度監管帶來的消極影響。

3.建立富有地方特色的財政股權政策

在一段時間內，應當堅決對財政股權投資實行鼓勵寬容發展政策，放開手讓相關職能部門和專業管理團隊大膽先行先試，然后總結經驗進行完善。同時，一方面，制定積極的激勵約束政策，充分調動激發相關職能部門的積極性；另一方面，制定正向激勵措施，對納稅大戶、就業貢獻較大的企業，將投資收益適當返還作為獎勵。建立“投得出、管得住、收得回”，以結果為導向的績效機制。逐漸建立投資量化績效評價體系，提高監管職能部門整體素質，創新管理能力、決斷能力和行動能力。

五、結語

目前海南省正面臨國家賦予的建設成為高標準的國際自由貿易港的歷史性重大機遇。財政股權政策同樣需要大膽闖、大膽試才能走出一條新路。建立容錯機制，在發展中發現問題完善政策，在監管中尋求更好的發展，探索出一條適合自由貿易港可持續發展的財政性股權投資政策。