高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為實證研究

鄧彥 潘星玫 劉思

【摘 要】 文章基于高層梯隊理論和委托代理理論，以2008—2018年我國A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響以及高管激勵機制、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對這一影響的調(diào)節(jié)作用。研究結(jié)果表明：高管學(xué)歷層次越高，企業(yè)環(huán)保投資力度越大。進一步分析后發(fā)現(xiàn)，高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為間的關(guān)系沒有顯著的調(diào)節(jié)效應(yīng)。同時，相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著。研究深化和豐富了企業(yè)環(huán)保投資行為影響因素的文獻，也為企業(yè)管理人員選拔任用及更好地實現(xiàn)綠色發(fā)展、打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)提供了理論依據(jù)。

【關(guān)鍵詞】 高管學(xué)歷特征; 環(huán)保投資; 高管激勵; 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

【中圖分類號】 F276.6? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2021）06-0102-07

一、引言

2015年，新版《中華人民共和國環(huán)境保護法》完成修訂正式實施，標志著環(huán)境問題已經(jīng)成為關(guān)系我國社會、經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的核心問題之一。在環(huán)境保護立法、監(jiān)督力度日益加大的背景下，僅2019年上半年，環(huán)保部通報的環(huán)境行政處罰案件就超過10 000件。根據(jù)“誰污染誰治理”的環(huán)境保護基本原則，作為自然資源消耗利用大戶，企業(yè)理應(yīng)承擔提高資源利用效率、防止生態(tài)環(huán)境污染的大部分責任[ 1 ]，對許多非環(huán)保產(chǎn)業(yè)企業(yè)而言，環(huán)保投資也已經(jīng)成為影響企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要管理決策問題。

環(huán)保投資屬于非經(jīng)濟性投資項目，有投資大、風(fēng)險高、見效慢的特點[ 2 ]，既屬于企業(yè)治理范疇又屬于資本投資范疇[ 3 ]。目前，有關(guān)環(huán)保投資影響因素的文獻大多關(guān)注省域環(huán)境競爭力[ 4 ]、市場競爭力[ 5 ]、環(huán)境管制[ 6-7 ]、貨幣政策[ 8 ]等宏觀因素對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響，較少基于微觀層面探討企業(yè)環(huán)保投資行為的影響因素。雖然部分學(xué)者開始關(guān)注高管政治網(wǎng)絡(luò)[ 9 ]、高管公職經(jīng)歷[ 10 ]對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響，但仍鮮有研究探討高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響。

事實上，現(xiàn)代企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的特征一定程度上增大了高管經(jīng)營決策相關(guān)權(quán)力，高管團隊個體特征可能通過影響其決策偏好的方式作用于企業(yè)投資行為。姜付秀等[ 11 ]提到，高管的年齡、任期、學(xué)歷背景等個體特征可能影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇、投資行為，而環(huán)保投資作為企業(yè)一項戰(zhàn)略性投資行為，也可能受到高端學(xué)歷背景特征的影響，因此探討高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響機制對企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。同時，探究薪酬激勵、股權(quán)激勵等高管激勵對上述機制的調(diào)節(jié)作用，將從激勵實踐角度指導(dǎo)企業(yè)如何設(shè)置高管激勵機制以緩解環(huán)保相關(guān)委托代理問題[ 12 ]。

基于上述背景，本文主要研究高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的關(guān)系，以及高管激勵機制、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)能否對這一關(guān)系產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。本文以2008—2018年間我國滬深兩市A股上市公司為研究樣本，在量化確定企業(yè)高管團隊平均學(xué)歷水平的基礎(chǔ)上研究高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響，以及高管激勵機制、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對這一影響的調(diào)節(jié)作用，引入薪酬激勵機制、股權(quán)激勵機制觀察其調(diào)節(jié)作用。研究成果深化和豐富了環(huán)保投資行為影響因素的研究，對企業(yè)管理層人事任用、激勵機制設(shè)置具備一定指導(dǎo)意義。

二、理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

（一）高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為

高層梯隊理論（Upper Echelons Theory）認為企業(yè)高管團隊個體的性別、年齡、學(xué)歷、工作背景等人口統(tǒng)計特征反映企業(yè)高管管理價值觀及社會認知等心理特征，影響了企業(yè)高管團隊協(xié)作精神及化解風(fēng)險的能力，進而影響企業(yè)的投資選擇和戰(zhàn)略發(fā)展。學(xué)歷特征作為高管的重要特征之一，勢必對企業(yè)的決策產(chǎn)生影響[ 13 ]。教育水平反映了管理層認知能力與專業(yè)技術(shù)水平，影響其人生觀、價值觀、世界觀的形成，從而決定其對環(huán)保問題的態(tài)度。一方面，高管教育水平較高表明其接受新思想和適應(yīng)環(huán)境變化能力較強，具有較強的風(fēng)險處理能力，而環(huán)保投資行為具有投資大、風(fēng)險高、見效慢的特點，需要長期持續(xù)資金投入，難以形成可供分配的直接經(jīng)濟利益流入[ 8 ]，因此要求高管具有良好的風(fēng)險承擔能力。高學(xué)歷管理層的價值觀促使其更加關(guān)注建立企業(yè)長期競爭優(yōu)勢，推進企業(yè)綠色治理和環(huán)保投資。另一方面，高管學(xué)歷較高表明其物質(zhì)滿足感和社會地位較高，此時高管較低層次的需求可能已經(jīng)得到滿足，進而追求自我實現(xiàn)層面的需求，環(huán)保投資作為企業(yè)一項非經(jīng)濟的投資項目，可以幫助企業(yè)建立長期競爭優(yōu)勢，對提高自我社會形象、滿足自己精神層面的需求產(chǎn)生積極影響[ 14 ]，因此高學(xué)歷管理層的自我需求支持其追求企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展，有助于增強環(huán)境責任意識，加大環(huán)保投資力度。基于上述分析，提出以下假設(shè)：

H1：高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為正相關(guān)，即高管團隊平均學(xué)歷越高，企業(yè)環(huán)保投資力度越大;反之，環(huán)保投資越小。

（二）高管激勵對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

委托代理理論認為，股東與高管之間存在委托代理關(guān)系，股東控制企業(yè)所有權(quán)，高管負責企業(yè)經(jīng)營，兩權(quán)分離導(dǎo)致剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)分離及信息不對稱[ 15 ]，從而使得理性高管基于自身利益最大化可能會消極怠工或者逆向選擇，難以達到或背離企業(yè)價值最大化的目標。因此委托代理理論問題成為公司治理領(lǐng)域的研究熱點，而高管激勵機制正是緩解委托代理問題的關(guān)鍵。吳育輝等[ 12 ]認為完善高管激勵機制可以促使高管減少機會主義和道德風(fēng)險行為。

具體來說，高管激勵機制能夠有效緩解道德風(fēng)險，顯著抑制高管逆向選擇[ 16 ]。企業(yè)環(huán)保投資作為企業(yè)一項非經(jīng)濟、長期性的投資項目，其經(jīng)濟效益和社會效益需要較長時間才得以體現(xiàn)[ 17 ]，可能對以利潤最大化為目標的業(yè)績存在負面影響，進而影響以利潤為主考核指標的高管團隊績效，因此高管需要承擔更大風(fēng)險和機會成本。而較高學(xué)歷的管理層具有良好的風(fēng)險承受能力和長遠的眼光，可能會站在企業(yè)價值最大化的角度進行決策，更加關(guān)注企業(yè)長期健康發(fā)展;反之，較低學(xué)歷的管理層風(fēng)險承受能力較弱，可能會站在企業(yè)利潤最大化的角度進行決策，更加關(guān)注企業(yè)短期盈利能力。若此時企業(yè)輔以另外的薪酬激勵機制和股權(quán)激勵機制彌補高管進行環(huán)保投資的機會成本，將鼓勵高管以企業(yè)價值最大化為目標進行相應(yīng)決策，促使企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展。因此，隨著高管激勵機制的推行，高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的正向影響增強。基于上述分析，提出以下假設(shè)：

H2：高管激勵機制在高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的關(guān)系間起正向調(diào)節(jié)作用。

H2a：高管薪酬激勵在高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的關(guān)系間起正向調(diào)節(jié)作用。

H2b：高管股權(quán)激勵在高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的關(guān)系間起正向調(diào)節(jié)作用。

（三）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同，管理層追求的利益動機不同，企業(yè)環(huán)保投資的目標和決策也不同[ 18 ]，在治理能力、高管團隊特征及管理層監(jiān)督上存在差異。本文按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)區(qū)分國有企業(yè)和非國有企業(yè)，討論高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為之間的關(guān)系。國有企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的支柱，在國民經(jīng)濟的關(guān)鍵領(lǐng)域和重要部門中處于支配地位，在企業(yè)決策和戰(zhàn)略規(guī)劃中，政府將會對其施加更大的支持與干預(yù)。因此，國有企業(yè)高管團隊決策風(fēng)險和機會成本較低，會弱化其教育背景培養(yǎng)的風(fēng)險承受和長遠眼光特性對環(huán)保投資決策的影響，即國有企業(yè)學(xué)歷特征對環(huán)保投資的影響更弱。國有企業(yè)的高管團隊在政策服從性上有較高要求，要求其團隊在決策時更加關(guān)注項目的社會效益、整體利益，降低對成本的過分關(guān)注。因此，國有企業(yè)高管團隊決策更注重企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展，弱化其教育背景培養(yǎng)的以企業(yè)價值最大化為目標的決策原則對環(huán)保投資的影響，即國有企業(yè)學(xué)歷特征對環(huán)保投資的影響更弱。而相較于國有企業(yè)，非國有企業(yè)的高管學(xué)歷特征對環(huán)保投資的影響較為明顯。基于上述分析，提出以下假設(shè)：

H3：相較于國有企業(yè)，非國有企業(yè)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2008—2018年在財務(wù)報表附注中披露環(huán)保投資信息的A股上市公司為初始樣本，共獲得披露環(huán)保投資數(shù)據(jù)的樣本2 897個。為了符合研究的需要，本文按照如下步驟對全部樣本進行處理：（1）剔除金融行業(yè)的公司;（2）剔除被特殊處理（ST類）的公司;（3）剔除某些指標數(shù)據(jù)缺失的樣本。經(jīng)過篩選，最終得到2 787個樣本觀測值。為消除異常值的影響，對連續(xù)變量在上下1%水平上進行縮尾處理。本文所使用的高管學(xué)歷特征數(shù)據(jù)根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫中高管簡歷手工收集得到，企業(yè)環(huán)保投資、高管激勵機制和其余控制變量等數(shù)據(jù)主要來自國泰安數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義

1.企業(yè)環(huán)保投資

本文借鑒呂明晗等[ 8 ]的方法，選用經(jīng)獨立第三方審計的財務(wù)報表附注中篩選出環(huán)保治理相關(guān)項目的當期發(fā)生額作為企業(yè)環(huán)保投資額。根據(jù)ISO140001環(huán)保投資的解讀，本文篩選出更新、改造、新建相關(guān)工程項目，具體相關(guān)設(shè)施、技術(shù)研發(fā)升級等相關(guān)支出作為主要核算對象，得出每家企業(yè)的環(huán)保投資額。由于環(huán)保投資額的數(shù)值較大，為了方便計算，本文在基礎(chǔ)回歸和穩(wěn)健性檢驗部分以企業(yè)當期環(huán)保投資額取自然對數(shù)進行分析。

2.高管學(xué)歷特征

目前學(xué)術(shù)界對高管的界定沒有統(tǒng)一標準，本文結(jié)合池國華等[ 19 ]、唐曼萍等[ 20 ]的研究，將高管界定為董事長、總經(jīng)理和監(jiān)事會主席。用團隊成員學(xué)歷分值平均數(shù)表示高管學(xué)歷特征，學(xué)歷分值量化為中專及以下為1，大專為2，本科為3，碩士研究生為4，博士研究生為5。

3.高管激勵機制

本文選取經(jīng)審計的企業(yè)年報中披露的薪酬最高的前3位高管人員的薪酬總和自然對數(shù)為高管薪酬激勵機制的衡量指標。對于高管股權(quán)激勵機制，在基礎(chǔ)回歸中選取董監(jiān)高持股比例總和作為調(diào)節(jié)變量，在穩(wěn)健性檢驗部分以0—1變量（進行股權(quán)激勵記錄為1，未進行股權(quán)激勵記錄為0）進行分析。

4.其他變量

為控制其他因素對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響，本文在借鑒前人[ 21 ]研究成果的基礎(chǔ)上，選取企業(yè)規(guī)模（Size）、成長性（Growth）、盈利能力（Roa）等作為主要的控制變量，并對企業(yè)個體和年份進行控制。具體如表1所示。

（三）模型設(shè)計

1.高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為關(guān)系的檢驗?zāi)Ｐ?/p>

通過借鑒呂明晗等[ 8 ]研究，本文構(gòu)建如下計量模型來探究高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響：

其中，i和t分別表示公司和年份，由于公司環(huán)保投資具有較強的行業(yè)效應(yīng)和年份效應(yīng)，本文在基礎(chǔ)回歸部分分別使用了混合多元回歸和控制年份的個體固定效應(yīng)回歸，并替換盈利能力指標進行穩(wěn)健性估計。其中，EPI為企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模，Edu為高管學(xué)歷特征。依據(jù)前文理論分析與假設(shè)H1，預(yù)期模型（1）中的？茁1顯著為正。

2.高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為關(guān)系影響的檢驗?zāi)Ｐ?/p>

為了進一步研究高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為間的調(diào)節(jié)作用，本文在模型（1）的基礎(chǔ)上，引入高管薪酬激勵機制（Compen）、高管薪酬激勵機制和高管學(xué)歷特征交乘項（Compen×Edu）構(gòu)建模型（2），引入高管股權(quán)激勵機制（Shanic）、高管股權(quán)激勵機制和高管學(xué)歷特征交乘項（Shanic×Edu）構(gòu)建模型（3）。結(jié)合假設(shè)2，高管激勵機制能提高企業(yè)環(huán)保投資力度，因此模型（2）和模型（3）中的？茁3顯著為正。

四、實證分析及結(jié)果

（一）主要變量描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

表2 Panel B顯示了主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從統(tǒng)計結(jié)果來看，我國A股上市公司環(huán)保投資額（EPI）的均值為5.2941，中位數(shù)為5.4172，且標準差較大，為1.7887，說明在2008—2018年10年間，中國企業(yè)的環(huán)保投資額度個體差異較大，因此后續(xù)回歸采取控制年份的個體固定效應(yīng)回歸。同時，大部分企業(yè)在觀察期間并未進行環(huán)保投資。高管學(xué)歷特征（Edu）的均值為3.1493，即A股上市公司高管平均教育水平為本科以上，最小值為1.75，最大值為4.5，說明當前階段中國企業(yè)高管教育水平存在一定差異，從專科到博士不等。前3位高管薪酬激勵（Compen）的均值為1.7377（百萬），標準差為1.4763，說明當前階段中國上市公司高管薪酬個體差異較大，因此后續(xù)回歸采取控制年份的個體固定效應(yīng)回歸。高管股權(quán)激勵（Shainc）均值為0.5329，標準差為0.1559，說明當前階段中國上市公司管理層股權(quán)激勵較為平均。表2 Panel A給出了各變量之間的相關(guān)系數(shù)矩陣。通過相關(guān)系數(shù)檢驗可得企業(yè)環(huán)保投資水平（EPI）與高管學(xué)歷特征（Edu）顯著正相關(guān)，高管薪酬激勵（Compen）、高管股權(quán)激勵（Shainc）及其交互項與自變量相關(guān)系數(shù)較大，因此后續(xù)回歸采取混合多元回歸和控制年份的個體固定效應(yīng)回歸。

（二）回歸分析

1.高管學(xué)歷特征對環(huán)保投資的影響

本文利用模型（1）檢驗高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資的關(guān)系，回歸結(jié)果見表3。

根據(jù)表3模型（1），高管學(xué)歷特征（Edu）的系數(shù)為0.179，且在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)高管學(xué)歷特征與環(huán)保投資規(guī)模呈顯著正相關(guān)關(guān)系，即高管教育程度越高，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模會有明顯上升，假設(shè)H1得到支持。從模型（1）中還可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)規(guī)模（Size）在1%的水平上與企業(yè)環(huán)保投資行為顯著正相關(guān)，說明企業(yè)規(guī)模越大，環(huán)保投資力度更高。

2.高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

（1）高管薪酬激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

為驗證高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，本文在模型（1）的基礎(chǔ)上加入高管薪酬激勵（Compen）及其與高管學(xué)歷特征的交乘項（Compen×Edu），具體回歸檢驗結(jié)果如表3模型（2）所示。

根據(jù)模型（2），高管薪酬激勵（Compen）的系數(shù)為0.207，且在5%的水平上顯著為正;高管薪酬激勵與高管教育水平的交乘項（Compen×Edu）系數(shù)為-0.039，不顯著，說明高管薪酬激勵的調(diào)節(jié)作用不明顯，假設(shè)H2a不成立。其調(diào)節(jié)作用不明顯的原因有二：第一，前3位高管薪酬激勵（Compen）的均值為1.7377（百萬），標準差為1.4763，說明當前階段中國上市公司高管薪酬個體差異較大，部分樣本具有正向調(diào)節(jié)作用，部分樣本具有負向調(diào)節(jié)作用，全樣本中和之后調(diào)節(jié)作用不明顯;第二，邊際遞減法則認為，隨著高管人員薪酬數(shù)額的不斷增加，薪酬激勵的作用開始下降，以至隨著薪酬數(shù)額的持續(xù)增加，高管薪酬的收入效應(yīng)開始超過替代效應(yīng)[ 22 ]。全國工資水平從2008—2018年增加了近3倍，根據(jù)邊際遞減法則可知高管薪酬的收入效應(yīng)逐漸減弱，替代效應(yīng)逐漸增強，可能剛好達到平衡點，因此高管薪酬激勵的調(diào)節(jié)作用不明顯。

（2）高管股權(quán)激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

為驗證高管激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，本文在模型（1）的基礎(chǔ)上加入高管股權(quán)激勵（Shainc）及其與高管學(xué)歷特征的交乘項（Shainc×Edu），具體回歸檢驗結(jié)果如表3模型（3）所示。

根據(jù)表3模型（3），高管股權(quán)激勵（Shainc）的系數(shù)為-0.463，不顯著，高管股權(quán)激勵與高管教育水平的交互項（Shainc×Edu）系數(shù)為0.125，不顯著，說明高管股權(quán)激勵對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的調(diào)節(jié)作用不顯著，假設(shè)H2b不成立。其調(diào)節(jié)作用不明顯的原因有三：一是在回歸分析中選取董事、監(jiān)事、高管持股數(shù)/總股數(shù)作為高管股權(quán)激勵的指標，含有一定的主觀性，因此再次選取了是否進行股權(quán)激勵的0—1變量作為高管股權(quán)激勵的指標，在穩(wěn)健性分析中做進一步檢驗，此外，丁越蘭等[ 23 ]的研究為此結(jié)果提供了實證支持。二是我國1999年開始股權(quán)激勵試點工作，2005年證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，相比于國外實行時間較短。股權(quán)激勵機制作為克服短期薪金激勵短板的長期激勵機制，一般情況下，股權(quán)激勵方案鎖定期為1—3年，行權(quán)期為4—6年，股東需5—9年才能完全享受股權(quán)激勵帶來的福利，而本文選取的是2008—2018年的樣本，因此本文研究樣本期間可能由于股權(quán)激勵效果未發(fā)揮效果或效果不明顯導(dǎo)致其調(diào)節(jié)效果不符合前期理論假設(shè)。三是調(diào)節(jié)作用不顯著可能源于股權(quán)激勵失效，或者來自股權(quán)激勵計劃設(shè)計缺陷、相關(guān)法律制度監(jiān)管不完備及股權(quán)激勵自身的局限性。

3.不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為

為驗證不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的影響，本研究將樣本分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)兩組子樣本，對模型（1）進行回歸，其中國有企業(yè)觀測值為1 490，非國有企業(yè)觀測值為1 297，具體回歸檢驗結(jié)果如表4所示。

根據(jù)表4列（1）和（2），國有企業(yè)高管學(xué)歷特征的系數(shù)為0.141，且在10%水平上顯著正相關(guān);非國有企業(yè)高管學(xué)歷特征的系數(shù)為0.089，不顯著，說明國有企業(yè)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著，假設(shè)H3不成立。其調(diào)節(jié)效應(yīng)與理論推導(dǎo)結(jié)果相反的原因有如下兩點：第一，1978年國企開始實行簡政放權(quán)，精簡政策的同時賦予管理者更多自主權(quán)，而且國企發(fā)展歷史較長，與非國有企業(yè)相比，治理體系和高管梯隊更完善，更具靈活性;第二，1998年國企開始體制改革，整合瘦身建設(shè)“扁平化”治理結(jié)構(gòu)，使其高管團隊決策輻射面更廣、決策效率更快、決策質(zhì)量更高，因此相對于非國有企業(yè)而言，國有企業(yè)高管背景特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著。

4.穩(wěn)健性檢驗

（1）替換控制變量

前文在設(shè)計控制變量時，以Roa為盈利水平的指標，但是，企業(yè)盈利目標之一是為所有者獲得最大利益，因此將Roa這一盈利指標替換成Roe來觀察回歸結(jié)果是否存在顯著差異。

表5給出了將Roa替換成Roe的穩(wěn)健性檢驗回歸結(jié)果，發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)保投資行為的估計系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明企業(yè)高管學(xué)歷特征與環(huán)保投資規(guī)模成顯著正相關(guān)關(guān)系;高管薪酬激勵與高管教育水平的交互項（Compen×Edu）不顯著，說明高管薪酬激勵的調(diào)節(jié)作用不明顯;高管股權(quán)激勵與高管教育水平的交互項（Shainc×Edu）不顯著，說明高管股權(quán)激勵的調(diào)節(jié)作用不明顯。表4列（3）和列（4）顯示相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著。結(jié)果與回歸結(jié)果一致，穩(wěn)健性較好。

（2）替換調(diào)節(jié)變量

前文在設(shè)計變量過程中，將董事、監(jiān)事和高管持股數(shù)之和作為高管股權(quán)激勵的指標，帶有一定的主觀性，因此將其替換為是否進行股權(quán)激勵的0—1變量（進行股權(quán)激勵記錄為1，未進行股權(quán)激勵記錄為0），來觀察回歸結(jié)果是否存在顯著差異。結(jié)果顯示高管股權(quán)激勵與高管教育水平的交互項（Shainc×Edu）不顯著，即說明高管股權(quán)激勵機制對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的調(diào)節(jié)作用不顯著，與回歸結(jié)果一致。

五、研究結(jié)論與不足

本文聚焦高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為，以我國2008—2018年上市公司的環(huán)保投資為主要研究對象進行實證研究，剖析了高管激勵與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)，獲得的主要結(jié)論包括：第一，高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為顯著正相關(guān)，即高管教育水平越高，企業(yè)環(huán)保投資規(guī)模越大。第二，高管激勵對高管學(xué)歷特征與企業(yè)環(huán)保投資行為調(diào)節(jié)作用不明顯。一方面，高管薪酬激勵存在邊際效益遞減規(guī)律，由于樣本原因及高管工資水平提高，薪酬激勵的收入效應(yīng)與替代效應(yīng)相當，使其調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著;另一方面，高管股權(quán)激勵存在推行時間較短且落實周期長的特點，而本文樣本期間股權(quán)激勵未發(fā)揮效果或效果不明顯導(dǎo)致其調(diào)節(jié)效應(yīng)不顯著。第三，由于近年來國企實行簡政放權(quán)和體制改革，高管團隊決策輻射面更廣、決策效率更快、決策質(zhì)量更高，因此相對于非國有企業(yè)，國有企業(yè)高管學(xué)歷特征對企業(yè)環(huán)保投資行為的作用更加顯著。

本文的貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，豐富了高管學(xué)歷背景特征領(lǐng)域研究成果。本文研究發(fā)現(xiàn)高管教育水平越高，企業(yè)越可能進行環(huán)保投資行為，這一發(fā)現(xiàn)為我們更好地認識高管學(xué)歷背景特征與環(huán)保投資額的關(guān)系提供了理論指導(dǎo)與證據(jù)支持。第二，考察高管激勵機制對高管學(xué)歷背景特征與企業(yè)環(huán)保投資行為的調(diào)節(jié)作用，既豐富了高管學(xué)歷背景特征的研究，也擴展了環(huán)保投資行為的相關(guān)文獻。第三，在高管梯隊理論與環(huán)保政策的背景下，探索打開高管教育水平與企業(yè)環(huán)保投資行為之間的黑箱，為高管背景特征提供經(jīng)驗證據(jù)，同時對當前企業(yè)高管梯隊建設(shè)具有重要實踐啟示。

本研究還存在不足之處。關(guān)于高管團隊特征與環(huán)保投資的研究，除了高管學(xué)歷特征外，還包括任期、年齡等，后續(xù)研究可向高管團隊其他特征方面擴展，進一步探究高管梯隊特征與環(huán)保投資行為之間的關(guān)系，為企業(yè)高管梯隊建設(shè)提供借鑒。

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