人力資本、研發投入對企業財務績效的協同影響
——以廣東省科技型企業為例

劉麗輝，呂文海，曹宇翔

（1. 佛山科學技術學院 經濟管理學院，廣東 佛山528000；2. 深圳大學 經濟學院，廣東 深圳518060）

一、引言及簡單文獻綜述

十九大以來，國務院提出實施科技創新驅動發展的國家戰略，推動國民經濟向更高水平、更高質量發展。實施創新驅動戰略，建設創新型國家，在移動互聯網、大數據、人工智能等新興產業快速發展背景下，科技型企業是生力軍，是經濟社會可持續發展的重要法寶。創新更是科技型企業可持續發展的力量。提升科技型企業的創新能力，需要投入各種資源要素，并形成一股合力。在眾多要素中，人力資本是第一位的，其次是被稱作原動力的R&D 經費，兩者相輔相成共同決定企業創新績效，最終影響企業財務績效。

關于人力資本投入、R&D 經費投入和企業績效之間關系的研究，歸納起來，現有文獻主要集中在人力資本投入與企業績效、R&D 投入與企業績效兩兩之間的關系上。關于人力資本投入與企業績效的研究，普遍的結論是人力資本投入會顯著影響并提升企業績效（李書鋒、楊蕓等［1］，2020）。但過高的“干中學”人力資本投入不利于改善企業績效（鎖箭、李先軍，2015）［2］；人力資本內部流動更明顯地影響企業創新績效（彭秋萍、周懷康等［3］，2020）；國有企業正向影響更為明顯（李麗華、高杰［4］，2011）。從高管激勵調節角度指出研發投入與公司績效關系研究。關于R&D 投入與企業績效的研究主要結論如下：（1）R&D 投入對企業當期績效影響顯著（如鄒琪［5］，2015；王維、王越［6］，2018；吳小立、廖東聲等［7］，2010），此外，梁萊歆［8］（2010）從生命周期角度，王曉燕、梁彥清［9］（2019）從成長機會門檻角度，馮套柱、陳妍圓等［10］（2019）從稅收優惠角度等對二者的關系進行了研究。（2）R&D 投入對企業績效有顯著的滯后效應（謝洪明、吳文施［11］，2019；馬丁·福爾克［12］，2010；盧柯穎［13］，2017）。

以上文獻對人力資本、R&D 投入和財務績效之間的關系進行了較為細致的研究，但文獻關于人力資本、R&D 投入、企業財務績效三者之間的關系研究較少，對企業績效的研究全面覆蓋盈利、償債、營運和發展四項能力的文獻更是少見。基于此，本文把人力資本、R&D 投入與企業財務績效放在同一框架下進行研究，以廣東科技型企業為研究對象，探究人力資本投入和R&D 投入如何協同作用提升企業財務績效。同時，為避免衡量企業績效指標的片面性，本文對企業財務績效進行多維度刻畫。本文的研究將對廣東科技型企業優化運營管理，進一步提高人力資本、研發資本的投入效率有較強的現實指導意義。

二、研究設計

（一）模型構建

根據上述研究目的，借鑒以往文獻研究成果，本文選取銷售毛利率和凈資產收益率、流動比率、總資產周轉率、銷售收入增長率5 個變量分別代表企業財務績效的盈利、短期償債、運營、發展4 項能力，構建以下模型：

上式（1）中，當p 取1～5 時，F1，F2，F3和F4，F5分別為企業的短期償債能力、營運能力、盈利能力（F3表示銷售毛利率，F4表示凈資產收益率，銷售凈利率，總資產收益率）、發展能力。HCi為企業各類人力資本，R&Dj為企業各類R&D 投入。為檢驗人力資本與研發投入之間的協同作用，模型中加入人力資本和研發投入的交互項即HCi*R&Dj。β1i，+β2j，β3k為各變量回歸系數，m 表示觀測年，取值1～5；n 表示滯后期數，取值0～3。

（二）數據來源

本文以廣東省科技型企業為研究對象，選取樣本標準為：（1）2014-2018 年研究指標數據完整。（2）正常上市。根據篩選標準，結合RESSET 上市公司數據庫、巨潮網、深交所官網各公司年報上的數據進行篩選，最終挑選出100 家滿足上述要求的企業作為本文研究樣本，通過Excel 進行手工處理，收集整合得到這100 家不同行業和規模的上市公司2014-2018 年的面板數據。樣本公司按所屬行業分為6 類，按資產規模分為3 類，結構如表1。

表1 科技型上市企業樣本分布情況

（三）變量選取

1. 被解釋變量

本文多維度刻畫廣東科技型企業的財務績效，包括短期償債能力（用流動比率來衡量）、營運能力（用總資產周轉率來衡量）、盈利能力（用銷售毛利率、凈資產收益率來衡量，以總資產收益率，銷售凈利率來驗證）、發展能力（用銷售收入增長率來衡量）。

2. 關鍵自變量

根據科技型上市公司的信息披露情況和已有文獻研究成果，本文采用研發經費和研發人員投入強度來測度R&D 投入，用本科以上學歷員工所占比重、總人力資本投資強度和非研發人力資本投資強度、員工數量來測度人力資本（HC）投入，并用交互項形式表示兩者的協同作用。

3. 控制變量

為了排除公司其他因素的影響，本文選取反映企業規模、股權結構、財務杠桿、企業的成長性作為控制變量。

（1）企業規模（Size）：用企業期末總資產賬面價值自然對數來衡量。

（2）股權結構（OC 和Z）：公司制企業所有權與經營權分離，經營者決定投入資本使用方向，所有者——股東決定資本投入數量。在股東財富最大化目標下，考慮資本投入的效率和風險，持股比例最高的股東，會慎重考慮資本投入量，但同時也會受第二大股東的影響，從而影響企業的財務績效。前者設置股權集中度（OC），后者設置股權制衡度（Z）。

（3）財務杠桿（Debt）：用資產負債率來衡量。一般情況下，資產負債率較低的企業有增加借款、增加研發活動投入動機，反之，就會縮減研發費用。

（4）企業的成長性（Growth）：用歸屬凈利潤的增長率來衡量。

綜上所述，本文對選取的因變量、關鍵自變量、控制變量匯總如表2。

表2 擬選取的各變量指標情況

三、實證分析

（一）描述性分析

1. 總人力資本投資強度的描述性統計

表3 總人力資本投資強度HC3 的描述性統計

由表3 可知，企業支付給職工或為職工所支付的現金占經營活動現金流的比重，2014-2018 年均值在15.5%-16.5%之間，總體略有上升趨勢。中位數略小于平均值，說明有超過50%的企業人力資本投入強度未達到平均水平，存在少數企業人力資本投入強度超過50%現象。5 年內標準差穩定在0.08-0.10，總體標準差約為中位數的3/5,比平均值小0.071 5，說明大多數科技型企業在人力資本投入強度上差異不大。

2. 研發經費投入強度的描述性統計

表4 研發經費投入強度R&D1 的描述性統計

如表4 可知，2014-2019 年，研發經費投入強度的均值總體呈小幅上升趨勢，由5.34%上升到6.08%。6 年內，各企業間研發投入強度總體差異明顯，部分企業部分年份研發投入強度達到了25%以上，其他不到0.5%。

3. 被解釋變量的描述性統計

從表5 可知，在企業償債能力上，流動比率中位數小于均值，說明了超過50%的科技型企業的流動比率在0.64-2.92，僅有極少數的企業流動比率達到30 以上。總資產周轉率中位數小于均值。在盈利能力上，各樣本平均值與中位數相差較小，有超過一半的企業樣本無論是凈資產收益率還是銷售凈利率都大于0，但虧損企業虧損幅度較大，表明科技型企業具有高風險性特點。近6 年來，在互聯網+、大數據、智能制造時代的大背景下，各科技型企業競爭非常激烈，產業鏈不斷拓寬，6 年內各科技型企業經營規模擴張速度總體較快，平均銷售總收入增長幅度達到了24.26%。

（二）回歸分析

進行回歸分析前，由于涉及變量較多，本文先對分析步驟、模型及變量選擇和檢驗方法進行說明。

（1）分析步驟：第一，選取控制變量和關鍵自變量，挑選出與因變量顯著相關的控制變量進入模型；第二，對模型中關鍵自變量、控制變量用VIF 法進行多重共線性檢驗；第三，輸出回歸結果。回歸結果均通過Stata15.1 統計軟件實現。

（2）模型及變量的選擇：對公式（1）進行hausman 檢驗，發現絕大多數接受固定效應模型，少部分檢驗接受隨機效應模型，為使回歸結果更具可比性，本文均采用固定效應模型。

（3）檢驗方法：第一步，考察人力資本各要素單一作用對各項財務指標的影響。第二步，加入交互項，考察交互項與單項要素相比回歸系數的顯著性變化情況。

為了了解人力資本與R&D 投入各要素能否在當期、未來1-3 期內有協同影響，本文取當期和滯后1-3 期的情況加以驗證。下面回歸結果剔除了各期對被解釋變量影響不顯著的自變量。此外，考慮本文研究目的及篇幅所限，將各控制變量的回歸情況一并省略。

1. 人力資本和R&D 投入對短期償債能力的協同影響

表6 解釋變量與流動比率的回歸結果匯總

由表6 所示，當期的人力資本和R&D 投入要素中HC1、R&D2 及其交互項與企業的流動比率顯著負相關，說明引進高技術人才提高了人工成本和研發費用，一方面企業研發需要增加相應的固定資產、生產線工藝、無形資產等，另一方面引進人才需要支付較高的職工薪酬，這兩項投入所帶來的非流動資產增加值可能遠比流動資產大，流動資產低于流動負債增加量，導致流動比率下降，迫使企業增加借款、短期融資以籌備充足資金，維持現金流的正常運轉。由于短期借款一般期限為1 年以內，在滯后1 期企業的資金得到良好運轉后將還清部分流動負債，同時大型企業的產品和服務的加速升級，技術的提升為其帶來了源源不斷地現金流，使大部分單項投入要素及交互項與流動比率在滯后1 期呈現微弱正相關，R&D1 和HC1*R&D1 與滯后1 期流動比率顯著正相關，流動比率得到恢復。同時，員工數量的增加對企業短期償債能力無論是當期還是滯后期都有一定的非顯著正向影響，也說明科技型企業員工數量增加，一定程度上是由于資產規模的擴大導致的，在流動負債和流動資產增加幅度沒有明顯差異時并不會顯著降低流動比率。

2. 人力資本和R&D 投入對運營能力的協同影響

表7 解釋變量與總資產周轉率的回歸結果匯總

由表7 得知，非研發人力資本投資強度、R&D 經費投入強度單要素及兩兩之間的協同都對企業當期總資產周轉率有顯著負向影響，說明科技型企業在擴大人員和研發資本投入規模的同時會顯著降低公司的總資產使用效率。可能的原因有研發購入的材料設備未充分利用，試驗和研發階段產生的成果大多以在產品形式出現，而滯后1-3 期的人力資本與R&D 投入對總資產周轉率都沒有顯著的負向影響，說明資源合理有效運轉需要時間。在滯后2 期中HC1，HC1*R&D2 實現了對總資產周轉率的顯著正向影響，說明高學歷人才引進后在約2 年時間內能夠施展才干，讓企業各項資產實現良好運營，但同時也可以看到HC2、HC3 對當期和滯后3 期的總資產周轉率有顯著負向影響，說明人力資本投資的強度過大，員工激勵費用及培訓費用過高從長期來看不利于對物質資本的管理和運營。

3. 人力資本和R&D 投入對盈利能力的協同影響

表8 解釋變量與凈資產收益率的回歸結果匯總

上表8 回歸結果可知，各人力資本與研發投入要素的交互項對凈資產收益率有一定的正向滯后影響，例如HC1*R&D1 的回歸系數在當期及滯后1-3 期回歸系數呈逐漸遞增的走勢，在滯后2 期由負轉正，并在滯后3 期顯著正向影響凈資產收益率，且回歸系數遠大于HC1 的-18.773 和R&D1 的122.434，顯著性程度更高。同樣地，交互項HC2*R&D2 的回歸系數在當期及滯后1-3 期回歸系數有不斷遞增趨勢，p 值則不斷降低，至滯后3 期通過10%水平下的顯著性檢驗，且回歸系數394.634 遠大于HC2 的8.057 和R&D2 的2.384，顯著性水平由單一要素下的未通過檢驗變為通過檢驗。說明了HC1 與R&D1 和HC2 與R&D2 兩個組合彼此促進，在滯后3 期發揮了較為明顯的正向協同作用。

為了更進一步研究人力資本與研發投入要素對企業盈利能力協同影響的機理，確定人力資本與R&D投入對凈資產收益率的影響顯著性受哪些因素影響，怎樣一步步影響，本文下面依次用與凈資產收益率聯系緊密的總資產收益率、銷售凈利率、銷售毛利率作為被解釋變量，單個要素及HC 與R&D 之間的交互項為解釋變量進行研究。經回歸檢驗，各人力資本和R&D 投入要素在當期和滯后1-3 期中對總資產收益率、銷售凈利率、銷售毛利率的顯著性影響歸納如下表：

表9 解釋變量與總資產收益率、銷售凈利率、銷售毛利率回歸結果匯總

由表9 可知：第一，受教育程度、人力資本投資強度與研發經費投入強度，研發人員投入強度兩兩交互以及單項要素均與銷售毛利率在當期呈現明顯的正相關。可能原因：（1）部分新產品或技術服務研發周期較短，能夠在當年就研發完成并實現銷售收入，在獲利能力上比舊的業務更有優勢，一開始所獲得毛利也更高；（2）拓展新業務需要更進一步研發投入相應資源，需要高學歷的人才加入其中，為了能夠保證有足夠的資金投入到研發資本和人力資本，需要加速已有產品或服務方面的銷售；（3）高學歷員工隊伍的壯大，在產品設計、定價、服務推廣上能夠幫助企業在已有的供應鏈基礎上更好地營銷，實現更高的毛利。第二，受教育程度、人力資本投資強度與研發經費投入強度，研發人員投入強度兩兩交互以及單項要素大多數對當期銷售凈利率無顯著正向影響。只有HC1 與R&D2 的交互項對當期銷售凈利率產生顯著正向的影響，表明人力資本、研發投入的增加又往往會導致對各項人力、研發資本的管理費用增加，業務擴展同時更需要在市場上尋求戰略合作伙伴、打開銷路、使得當期的銷售費用增加，再加上當期高額的研發費用，以致對凈利潤沒有太大的影響，銷售凈利率并不一定因銷售毛利率上升而顯著上升，而是有一定的滯后效應，表現為R&D2 對滯后1 期的銷售凈利率在5%水平下顯著正向影響，HC2*R&D2 對滯后2、3 期的銷售凈利率在5%水平下顯著正向影響。第三，根據ROA=NIS（銷售凈利率）*TAT（總資產周轉率），總資產收益率受銷售凈利率和總資產周轉率的影響，當總資產周轉率隨著人力資本和研發投入的增加而顯著下降時，也會削弱其對總資產收益率的影響，從結果來看，HC1，HC2，R&D1，R&D2 對ROA 的影響大多是源于對銷售凈利率的影響進而傳遞的，比如HC2*R&D2 對銷售凈利率在滯后2，3 期的影響顯著正向的同時，在這兩期也對總資產收益率有顯著正向的影響。

根據上述分析以及凈資產收益率（ROE）與總資產收益率（ROA）之間的關系ROE=ROA*（1/（1-Debt））*［2*期末股東權益/（初期股東權益+期末股東權益）］，當ROA 顯著提升且為正值，若其他量不變時，ROE 必然也會提升，而提升的幅度取決于資產負債率Debt 和年末與年初相比股東權益的變化。雖存在人力資本，研發投入要素在當期和滯后1 期對ROE 當期的影響可能出現負相關的情況，但兩者對滯后2、3期ROE 正向影響非常明顯，表明人力資本、研發資本投入對于企業盈利能力的綜合提升需要較長的時期，往往不是在當期就能實現，而是最開始從提升銷售毛利率起步，在研究階段研發費用往往為費用化支出，計入管理費用或銷售費用，隨著研究階段向開發階段的推進，研發費用資本化的金額隨時間的推移逐漸增加，所需的銷售、管理費用逐漸減少，因而會對銷售凈利率、總資產收益率、凈資產收益率產生積極正向的影響。此外，新產品或服務往往會消耗員工較多的腦力和體力勞動，花費較多的材料投入成本；且新產品或服務處于市場化初期又不足以創造大量的營業收入，滯后期內的營業成本往往比營業收入更大幅度上升，因而，在滯后期內各關鍵自變量與銷售毛利率不會呈顯著正相關，部分還與銷售毛利率存在顯著負相關的關系。

4. 人力資本和R&D 投入對發展能力的協同影響

表10 解釋變量與銷售收入增長率的回歸結果匯總

由表10 可知，在與銷售收入增長率的關系上，各要素相互作用表現出顯著正向影響的時期主要為當期和滯后1、2 期，且多集中在滯后1 期正向影響顯著，而滯后3 期則不表現出正向顯著性，說明科技型上市企業的人力資本和研發資本的投入往往在滯后1 期能夠給營業收入帶來最快的增長，對企業成長有促進作用，包括HC2，HC3，R&D1 及HC2*R&D1，HC2*R&D2 這幾個關鍵自變量，其中HC2 與R&D1，HC2與R&D2 的協同交互項回歸系數遠大于單項要素的回歸系數（1918.423＞274.380&439.076；1104.565＞274.380&-66.421），且顯著性水平保持不變，說明非研發人力資本投資強度與R&D 經費或是人員資源之間的有效運轉，對企業成長可發揮更強的促進作用，更能提升科技型企業產品或服務占領市場的能力。研發人員投入強度R&D2 對營業收入的增長顯著正向影響是在當期，R&D2 在當期與受教育程度，人力資本投資強度內部要素協同作用也充分帶動了營業收入的增長，但相比較而言，在增長幅度方面，滯后1 期對銷售收入增長率呈現顯著正向影響的指標每單位的增加值帶來的營業收入的增長幅度往往更大。與此同時，滯后1 期也存在著對銷售收入增長率顯著負向影響的指標，如HC1 和HC1*R&D2 分別在1%和10%水平下與銷售收入增長率顯著負相關。說明人力資本和研發資本投入的增加能夠有利于幫助科技型企業加快業務的擴展，在研發周期時間和高素質員工發揮管理、銷售、研發各方面才能的期間，創造出一種新的盈利模式，利用自身市場占有率的優勢打開銷路，能夠使營業收入快速增加。

四、主要結論及啟示建議

（一）主要結論

本文主要結論如下：第一，除員工數量外，人力資本與研發投入單要素與當期銷售毛利率顯著正相關；第二，人力資本和研發投入單要素及其協同顯著負向影響當期總資產周轉率；第三，受教育程度、人力資本投資強度，R&D 人員和經費投入強度兩兩之間負向影響當期短期償債能力；第四，人力資本與R&D投入對企業凈資產收益率能產生正向協同影響，但滯后期較長。

（二）啟示建議

1. 政府層面

一方面，要注重高校教育和科技資源的投入，培養科技型人才。例如擴大對高校、科研機構的財政撥款，加強教育扶貧，讓更多學子能夠接受高等教育，同時重視研發型人才的培養，加強高校、科研機構、企業的三方合作，培養滿足企業需要的專業知識和技能人才。另一方面，引導高學歷的人才往科技型企業流動。在高校畢業生就業時，政府可充當一個信息助力者的角色，幫助整理科技型企業的就業信息，把優質的、技術含量高的就業信息推薦給高教育背景的人才，讓更多的科技型人才加入科技型企業，投身創新產品或服務的工作中去。

2. 企業層面

第一，關注研發人員與非研發人員之間的協調配合度。企業的研發活動需要研發人員與非研發人員的資源互補及共同配合，整合二者資源優勢，才能發揮“1+1＞2”的效果。例如，財務人員可以通過加強對公司各項資產的全面預算，確保所投入的人力資本、研發費用能夠發揮最大效能；銷售人員遇到應收賬款數額大、賬齡較長時要及時催收；生產人員要按時完成生產任務，減少存貨的積壓，原材料的變質；采購部門人員利用研發經費進行采購時應當得到研發部門、生產部門以及管理部門的批準，確保采購的每一項資產都能發揮它應有的價值。

第二，加強高學歷人才的引進和培養。人才是科技型企業的重要競爭力，人才的塑造一靠其就業前的學習和教育積累，二靠組織的技能培訓和專業教育，使原本通用型的人才向專用型人才轉變，建立學習型組織，促進人才之間的交流學習。

第三，優化運營管理，增強人力資本、研發資本的投入效率。由于人力資本、研發資本提升凈資產收益率的滯后期較長，因此，人力資本和研發費用的投入后需要合理、有效地對生產企業各環節進行管控，完善研發的流程，在保質的前提下應盡可能縮短研發周期，加快產品研發速度，讓資金得以較快地周轉。

第四，投入人力資本和研發資本前需密切關注現金凈流量和庫存現金的狀況。現金流和資產負債率都是關系到科技型企業能否可持續發展的關鍵指標，前文已經檢驗出過高的研發人員投入強度、非研發人力資本投資強度及高學歷員工比例的增加會導致當期企業償債能力顯著下滑，因此要加強現金流的全面預算管理，加強現金收支的準確預算。