近視大國為什么沒有眼鏡牛股

柳采薇

“近視大國”，這個稱呼對我國來說是名副其實：根據2020年12月國家衛健委發布的《中國眼健康白皮書》，中國兒童青少年近視眼總體發生率為53.6%，而其中6歲兒童為14.5%，小學生為36.0%，初中生為71.6%，高中生為81.0%。目前，中國近視人數預計在7億左右，接近總人口的一半。

即便市場如此之大，在A股上市公司里卻難覓眼鏡行業的大牛股：愛爾眼科、歐普康視都不是賣眼鏡的，真正賣眼鏡的只有博士眼鏡一家，毛利率70%以上，但市值長期只有30億元左右。所有人都有這樣一個疑問，坐擁大市場的眼鏡行業怎么會做不出大牛股呢？

表面風光

在學校附近、街道熱鬧處和購物商場里，通常有寶島眼鏡、博士眼鏡等規模較大的眼鏡銷售連鎖企業，以及數不清的眼鏡店，隨便進去買一副眼鏡就是幾百塊。小小的眼鏡，毛利率卻不小。然而高毛利率不代表高凈利潤。2020年，博士眼鏡營收為6.56億元，毛利率為67.59%（過去幾年毛利率都在70%以上，甚至高達76%），凈利潤為6917.4萬元，凈利率僅有10.34%。

同樣高毛利的五糧液，銷售凈利率卻常年維持在35%以上;經常和“消費降級”組合出現的涪陵榨菜，毛利率為57%左右，凈利率也高達30%以上。

錢都花到哪里了？歸根結底，眼鏡零售行業人工成本高、租金高、購買頻次低是主要原因。看上去毛利率高，但實際都在給上游供應商、商業地產打工。

2018年～2020年，博士眼鏡銷售費用占營業收入的比例分別為51%、49%和47%，管理費用率為10%左右。可以看出，凈利率低的主要原因在于銷售費用居高不下。

一家成熟的眼鏡店大概需要5～6名員工，其中驗光師至少1～2名。為解決購買頻率低的問題，眼鏡店對選址要求十分苛刻，必須在高人流的地方，比如商場、地鐵口旁等繁華地段，這也就意味著租金不菲。

因此，線下眼鏡店的房租成本和人工成本就占了博士眼鏡的銷售費用80%以上。2020年博士眼鏡門店租賃費（含水電、物業費）與員工薪酬（工資社保）分別為1.37億元、1.15億元，占當期銷售費用3.08億元中的比例分別為44.5%、37.3%，加起來81.8%。

占大頭的房租和人工，讓博士眼鏡很難通過多開門店等方式做出規模效應、提高邊際收益。2018年～2020年博士眼鏡的直營門店分別為377、368、389家，加盟門店維持在20多家，并沒有實現2017年上市時所預期的規模。

行業霸主

開門店賣眼鏡不賺錢，并不意味著眼鏡不是一門好生意。

目前，全球最大的眼鏡和鏡片生產商是依視路陸遜梯卡（EssilorLuxottica）集團，在疫情前，年營收大約在160億歐元左右，年利潤18億歐元左右，市值超過460億歐元。

依視路陸遜梯卡由法國依視路集團和意大利陸遜梯卡集團于2018年合并組成。當年，全球最大的光學鏡片公司依視路宣布以約228億歐元并購了全球最大眼鏡制造商陸遜梯卡，這是歐洲發生過的最大跨國企業合并案。

合并后的依視路陸遜梯卡成為了在全球范圍內有15萬員工的行業霸主，掌握了眼鏡產業鏈上的各個環節，包括鏡片技術、鏡片供應、眼鏡設計、眼鏡生產和銷售渠道。

回顧依視路的發展史，就是一部并購史，鏡片業務提供的出眾毛利率和充裕現金流不斷支持公司持續并購。

依視路1972年誕生于法國，由創立于1849年的玻璃鏡片制造商依視（Essel）和創立于1931年的樹脂鏡片制造商視路（Silor）這兩個眼鏡品牌合并而成。陸遜梯卡成立于1961年，是全球最大的太陽眼鏡公司，也是靠著并購完成了生意的擴張：1999年收購雷朋并發展其他自有品牌，此后還收購SunglassesHut、PearleVision和亮視點等品牌和渠道。此外，它還統一代理包括阿瑪尼、寶格麗、巴寶莉、香奈兒等多個奢侈品品牌眼鏡的生產和銷售。

中國龐大的眼鏡市場當然會吸引依視路的目光。自從1995年進入中國，依視路又是一連串收購，先后入股江蘇奧天光學、擁有暴龍和陌森兩個品牌的廈門雅瑞光學、擁有木九十和AOJO兩個品牌的香港光合作用等。

據艾瑞咨詢數據，不停收購的依視路，目前在中國鏡片市場穩占首位，市場份額超過20%;卡爾蔡司緊隨其后，市場份額為15.1%;排在第三的萬新光學，雖然是國產廠商，但也被依視路入股了。

于是，打破眼鏡行業被外國巨頭包圍局面的重任，就落到了市占率排在第四的明月鏡片身上。

國產崛起

眼鏡產業鏈主要分4個環節：原料、設備、鏡片/鏡架制造、銷售終端。而明月鏡片是造鏡片的，也有少量的原料、成鏡業務。

2017年～2020年6月，明月鏡片營收分別為4.26億元、5.09億元、5.53億元、2.47億元，凈利潤分別為2168.65萬元、4184.53萬元、8057.41萬元、2649.20萬元。

利潤增速超過收入增速的原因很簡單：漲價。通過漲價實現了毛利率的逐年提升，分別為39.01%、44.34%、50.88%和53.78%。

雖然在過去幾年里做到了利潤高速增長，但明月鏡片的部分核心技術依然需要靠采購。公司在招股書中稱，受限于上游精細化工原料供應狀況、生產技術水平以及生產工藝中部分環節的環保要求，公司尚無法直接生產折射率1.67及以上的樹脂單體，主要靠向韓國KOC及其關聯方三井中國、丹陽KOC采購。2019年數據顯示，明月鏡片折射率1.67及以上的鏡片收入占比達26.19%，毛利率明顯低于其它折射率鏡片。

顯然，這部分鏡片的利潤是被外國廠商收割了。目前，用于高折射率鏡片的樹脂單體等原材料生產技術由韓國KOC、日本三井、日本三菱等日韓廠商所掌握，經過多年發展已經相當成熟。受限于發展時間，國內原材料供應商的產品質量和品種與國際領先水平尚存在一定的差距。用大家都很熟悉的一句話來說，就是目前鏡片原材料被“卡脖子”了。但可喜的是，國內的部分廠商也開始能夠生產和供應用于生產高折射率樹脂原料的核心原料。比如萬華化學和益豐生化，已具備部分基礎原料的生產能力。也就是說，未來明月鏡片在采購高端原材料時將會有更多選擇。

產能方面，明月鏡片的產能利用率比較高，2017年～2020年6月，公司鏡片產能為3662、3851、3851、1430萬片，產量為3505、3829、3197和921萬片。

根據招股書，明月鏡片擬募集5.68億元資金，其中4.41億元用于樹脂鏡片的擴產及技術升級項目，旨在逐步打破部分原料被國外廠商卡脖子的境況。

此外，為盡快實現從鏡片制造商向鏡片品牌商轉變的目標，明月鏡片近幾年加大了市場推廣、產品宣傳和品牌建設，舍得大手筆砸錢，公司銷售費用逐年增加。2017年，明月鏡片宣布簽下陳道明做代言人，之后又陸續與《非誠勿擾》《最強大腦》等綜藝進行廣告合作。

然而，自建品牌、提升價格的道路并不好走。

明月鏡片雖然近年來通過提價維持了營收和凈利潤雙增長，但鏡片提價已經導致鏡片銷售量趨于下滑。招股書顯示，該公司鏡片的銷售量由2017年的3544萬片下滑至2019年的3321萬片。如何做到量價齊升，是擺在明月鏡片面前的重大挑戰。

江蘇丹陽堪稱“世界眼鏡之都”，擁有眼鏡原料、配件、鏡架制造、鏡片制造、眼鏡機械、印刷包裝等全套的完整產業鏈，每年鏡片產量占全國產量的75%、全世界的50%。丹陽對于眼鏡行業的意義，大概等同義烏之于小商品市場，品牌眾多，競爭激烈。

明月鏡片能夠從丹陽的漩渦中勝出，成為頭部鏡片品牌，直到即將上市，說明了其既往的優秀。

縱觀眼鏡行業整個產業鏈條，從生產商、經銷商到零售商，鮮有凈利潤率超過20%的企業存在，明月鏡片和博士眼鏡的凈利潤率都僅在10%左右。

毫無疑問，擁有7億近視人群，中國眼鏡行業在未來發展的潛力和空間是巨大的，但是沒有具備足夠品牌力的企業，仍然是亟待解決的難題。