關(guān)于中央企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合發(fā)展路徑的探索

林瑞偉

（中能建基金管理有限公司，北京 102407）

一、引言

“十四五”時(shí)期是我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級，大有可為重要戰(zhàn)略機(jī)遇期。貫徹落實(shí)集團(tuán)“有序推進(jìn)金融業(yè)務(wù)平臺體系建設(shè)、逐步培育形成金融業(yè)務(wù)板塊，以融促產(chǎn)；打造優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)、實(shí)現(xiàn)投資興業(yè)；創(chuàng)新、拓寬盈利模式、提高綜合盈利水平；通過結(jié)構(gòu)調(diào)整、實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級”等發(fā)展戰(zhàn)略，助推集團(tuán)高質(zhì)量發(fā)展，“建設(shè)具有國際競爭力的工程公司”的奮斗目標(biāo)及央企“做強(qiáng)做優(yōu)做大”總體要求的實(shí)現(xiàn)，客觀上需要大力實(shí)施產(chǎn)融結(jié)合戰(zhàn)略。

二、產(chǎn)融結(jié)合簡介

產(chǎn)融結(jié)合，即產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的結(jié)合，指兩者以股權(quán)關(guān)系為紐帶，通過參股、控股和人事參與等方式而進(jìn)行的結(jié)合。從產(chǎn)業(yè)資本、金融資本的載體來看，產(chǎn)業(yè)資本一般是指工商企業(yè)等非金融機(jī)構(gòu)占有和控制的貨幣資本及實(shí)體資本；金融資本一般是指銀行、保險(xiǎn)、證券、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)占有和控制的貨幣及虛擬資本。

產(chǎn)融結(jié)合是產(chǎn)業(yè)資本發(fā)展到一定階段、程度，尋求經(jīng)營多元化、資本虛擬化，提升資本運(yùn)營水平的一種形式。是產(chǎn)業(yè)資本與金融資本間的資本聯(lián)系以及由此產(chǎn)生的人力資本結(jié)合、信息共享等的總和。

從全球范圍來看，產(chǎn)融結(jié)合大體上可以分為“由產(chǎn)到融”及“由融到產(chǎn)”兩種形式。由產(chǎn)到融，是產(chǎn)業(yè)資本把部分資本由產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)到金融機(jī)構(gòu)，形成強(qiáng)大的金融核心；而由融到產(chǎn)，是金融資本有意識地控制實(shí)業(yè)資本，而不是純粹地入股，去獲得平均回報(bào)，由融到產(chǎn)都會投長線產(chǎn)業(yè)或是巨進(jìn)巨出的產(chǎn)業(yè)。

三、國際產(chǎn)融結(jié)合主要?dú)v程概述

在國外，產(chǎn)融結(jié)合經(jīng)歷了融合分離再融合再分離的循環(huán)過程，主要階段概述如下：

19世紀(jì)末，美歐國家普遍實(shí)行了金融資本、產(chǎn)業(yè)資本自由競爭、自由發(fā)展的政策、制度，產(chǎn)生了金融資本與產(chǎn)業(yè)資本融合發(fā)展的出現(xiàn)。美國出現(xiàn)了洛克菲勒、摩根、花旗、杜邦等“由融而產(chǎn)”的企業(yè)集團(tuán)，導(dǎo)致金融資本、產(chǎn)業(yè)資本混業(yè)經(jīng)營的局面逐漸形成。

1930年經(jīng)歷了大蕭條后，鑒于對大蕭條的深刻反思和吸取對壟斷的教訓(xùn)，美國出臺了一系列限制金融資本滲透產(chǎn)業(yè)資本的法律法規(guī)，如著名的《格拉斯·斯蒂格勒法案》等，導(dǎo)致從金融資本發(fā)端的產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展受到了限制。但與此同時(shí)，以通用電器（GE）為代表的由產(chǎn)業(yè)資本發(fā)端的到金融資本的產(chǎn)融結(jié)合模式開始出現(xiàn)，美國至20世紀(jì)70年代許多產(chǎn)業(yè)資本集團(tuán)都建立了金融部門、金融公司。

從20世紀(jì)80年代起，隨著經(jīng)濟(jì)全球化、金融自由化逐漸占據(jù)主流，美國等西方國家對金融管制進(jìn)行了放松，金融資本、產(chǎn)業(yè)資本混業(yè)經(jīng)營再次流行。并購增加、競爭激烈使美國幾乎所有的大公司都開始利用基金等形式搞體外融資，產(chǎn)融結(jié)合特征日趨顯著。為了應(yīng)對金融混業(yè)經(jīng)營的局面，加強(qiáng)監(jiān)管，1991年美國出臺《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，從此美國結(jié)束了66年的金融分業(yè)經(jīng)營歷史，使得各類金融創(chuàng)新、新型衍生金融工具大量問世，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)資本金融化運(yùn)作達(dá)到前所未有的高度。

在2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，很多大型金融機(jī)構(gòu)由于資金鏈條斷裂導(dǎo)致幾乎所有產(chǎn)業(yè)被卷入衰退的嚴(yán)峻局面，為此奧巴馬政府對金融金融混業(yè)經(jīng)營加強(qiáng)監(jiān)管，從防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)出發(fā)，簽署了《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法案》，防止“大而不倒”的超級金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營失敗而引發(fā)新的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，部分產(chǎn)業(yè)資本集團(tuán)開始收縮撤離金融業(yè)務(wù)、回歸主業(yè)。

綜合分析來看，產(chǎn)融結(jié)合是經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度的客觀產(chǎn)物；由于產(chǎn)融結(jié)合潛在金融業(yè)務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)的客觀存在，使國外產(chǎn)融結(jié)合發(fā)展歷程都呈現(xiàn)出了“波浪式”的發(fā)展進(jìn)程；產(chǎn)融結(jié)合是一把“雙刃劍”，在產(chǎn)業(yè)集團(tuán)注重和管控好金融風(fēng)險(xiǎn)的情況下能夠極大的促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的迅速發(fā)展壯大，具有巨大的優(yōu)越性，是企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大、提升國際競爭力的必然趨勢和必然選擇。

四、我國有關(guān)產(chǎn)融結(jié)合歷程、政策導(dǎo)向

1.1990年以來，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要和國企改革政策的影響，產(chǎn)融結(jié)合在我國逐步發(fā)展起來。由于缺乏健全的法律規(guī)范，產(chǎn)融結(jié)合的過快發(fā)展引發(fā)了一定的風(fēng)險(xiǎn)，如2004年的“德隆事件”。

2.2006年，國資委出臺《中央企業(yè)投資監(jiān)督管理辦法》中，對央企重組劃定了“三條紅線”，央企在境內(nèi)的產(chǎn)權(quán)收購、投資應(yīng)上報(bào)國資委，嚴(yán)禁違規(guī)使用銀行信貸資金向金融、證券、保險(xiǎn)等投資，產(chǎn)融結(jié)合進(jìn)入了一個(gè)相對沉寂時(shí)期。

3.2009年，中石油相繼收購克拉瑪依商業(yè)銀行、寧波金港信托有限公司、設(shè)立金融租賃公司，申能集團(tuán)、寶鋼集團(tuán)等入股光大銀行。

4.2010年，銀監(jiān)會指出鋼鐵、電解鋁、煤炭、造船、化工、水泥等六大產(chǎn)能過剩行業(yè)的央企將被禁止入股商業(yè)銀行。

5.2014年7月，國務(wù)院國資委在中央企業(yè)啟動(dòng)了“四項(xiàng)改革”試點(diǎn)，在中糧集團(tuán)、國家開發(fā)投資公司開展國有資本投資公司試點(diǎn)，明確將國有資本運(yùn)營作為重點(diǎn)改革目標(biāo)之一。

6.2014年10月28日，國資委印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)中央企業(yè)財(cái)務(wù)公司健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（國資發(fā)評價(jià)〔2014〕165號），旨在促進(jìn)財(cái)務(wù)公司健康發(fā)展。

7.2017年7月，第五次全國金融工作會議召開，會議指出金融工作要落實(shí)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險(xiǎn)、深化金融改革三項(xiàng)任務(wù)，圍繞回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化監(jiān)管、市場導(dǎo)向的原則開展，提出設(shè)立國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范等戰(zhàn)略舉措。為我國未來金融發(fā)展確定了基調(diào)、指明了方向、規(guī)劃了藍(lán)圖，從此拉開了收緊產(chǎn)業(yè)資本發(fā)展金融業(yè)務(wù)的大幕。

8.2018年1月，銀監(jiān)會公布了《商業(yè)銀行股權(quán)管理暫行辦法》（2018年第1號）。同一投資人及其關(guān)聯(lián)方、一致行動(dòng)人作為主要股東參股商業(yè)銀行的數(shù)量不得超過2家，或控股商業(yè)銀行的數(shù)量不得超過1家。

9.2018年3月，保監(jiān)會發(fā)布《保險(xiǎn)公司股權(quán)管理辦法》（保監(jiān)會令〔2018〕5號）。控制類股東應(yīng)當(dāng)具備權(quán)益性投資余額不得超過凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)不低于一百億元人民幣、最近一年末凈資產(chǎn)不低于總資產(chǎn)的百分之三十等條件。

10.2018年4月，中國人民銀行、中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會日前聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)非金融企業(yè)投資金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔2018〕107號，以下稱“指導(dǎo)意見”）。企業(yè)投資金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為目標(biāo)，緊密圍繞企業(yè)自身主業(yè)發(fā)展需要，科學(xué)布局對金融機(jī)構(gòu)投資，避免脫實(shí)向虛。脫離主業(yè)需要盲目向金融業(yè)擴(kuò)張等情形不得成為金融機(jī)構(gòu)控股股東。

11.2019年3月25日國資委印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)金融業(yè)務(wù)管理和風(fēng)險(xiǎn)防范的指導(dǎo)意見》（國資發(fā)資本規(guī)〔2019〕25號），加強(qiáng)對中央企業(yè)金融業(yè)務(wù)的管理，促進(jìn)金融更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

12.2020年9月，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于實(shí)施金融控股公司準(zhǔn)入管理的決定》（國發(fā)〔2020〕12號），同時(shí)，中國人民銀行發(fā)布《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法》（中國人民銀行令〔2020〕第4號），自2020年11月1日起施行。旨在加強(qiáng)對非金融企業(yè)、自然人等主體控股或者實(shí)際控制金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)督管理，規(guī)范金融控股公司行為，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，對金融控股公司①的定義做了明確規(guī)定，金融機(jī)構(gòu)類型②做了明確規(guī)定。

總的分析來看，我國產(chǎn)融結(jié)合發(fā)展歷程較為謹(jǐn)慎，但由于產(chǎn)融結(jié)合具有巨大的優(yōu)越性，是企業(yè)做強(qiáng)做大、提升國際競爭力的必然趨勢和必然選擇，結(jié)合我國最新金融業(yè)務(wù)回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)的監(jiān)管導(dǎo)向，目前國內(nèi)產(chǎn)業(yè)集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合應(yīng)主要圍繞集團(tuán)主業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈開展，純粹的金融投資被嚴(yán)格限制。

五、標(biāo)桿性央企產(chǎn)融結(jié)合模式

限于我國相關(guān)監(jiān)管政策約束障礙，目前銀行、保險(xiǎn)、證券等金融機(jī)構(gòu)參與實(shí)體產(chǎn)業(yè)投資尚存在不少障礙③，因此，我國大型集團(tuán)企業(yè)的產(chǎn)融結(jié)合實(shí)踐往往采取“由產(chǎn)而融”的模式。目前，我國央企中，中石油、國家電網(wǎng)、五礦集團(tuán)、華能集團(tuán)、中國航空、華能集團(tuán)等央企產(chǎn)融結(jié)合水平較高，實(shí)力較強(qiáng)，被視為我國央企產(chǎn)融結(jié)合的標(biāo)桿，具體情況詳見下表（只列示了控股金融機(jī)構(gòu)的情況）。

表1 中石油等央企控股金融機(jī)構(gòu)（產(chǎn)融結(jié)合）情況

綜上分析，我國產(chǎn)融結(jié)合的一貫路徑是大型產(chǎn)業(yè)集團(tuán)控股（或參股）保險(xiǎn)、證券、銀行、基金、信托、金融租賃、財(cái)務(wù)公司等金融資本，形不同類型的產(chǎn)融集團(tuán)，經(jīng)營產(chǎn)業(yè)資本、金融資本。一是有利于集團(tuán)的多元化經(jīng)營，分散經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，提高綜合盈利能力水平和抗經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)的能力；二是發(fā)揮金融業(yè)務(wù)板塊的金融功能優(yōu)勢，以融助產(chǎn)、產(chǎn)融結(jié)合、協(xié)同發(fā)展（“融”與“產(chǎn)”的協(xié)同效應(yīng)，形成合力），進(jìn)而促使集團(tuán)整體效益的最大化，有利于提高集團(tuán)在全球的綜合競爭力和影響力。

六、集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合主要路徑探索

1.集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合情況。集團(tuán)現(xiàn)有財(cái)務(wù)公司、融租租賃公司、基金公司、保理公司，產(chǎn)融結(jié)合架構(gòu)逐步設(shè)立并不斷完善，產(chǎn)融結(jié)合步伐不斷加快，取得了一定成績。但相比上述標(biāo)桿央企產(chǎn)融結(jié)合而言，集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合仍處于起步階段，未來發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>

2.集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合主要路徑。集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合應(yīng)圍繞集團(tuán)主業(yè)及上下游產(chǎn)業(yè)鏈開展，借鑒標(biāo)桿性央企產(chǎn)融結(jié)合的普遍做法及考慮到操作便捷性、業(yè)務(wù)靈活性、監(jiān)管壓力、協(xié)同性、業(yè)務(wù)發(fā)展、風(fēng)險(xiǎn)管理與隔離、資本運(yùn)作等情況，集團(tuán)產(chǎn)融結(jié)合從頂層設(shè)計(jì)上宜采取資本控股公司模式④（資本控股公司是指對銀行、保險(xiǎn)公司或證券等金融機(jī)構(gòu)持有的股份具有控制性，并依照依法設(shè)立的公司），分解目標(biāo)、圍繞主業(yè)、量力而行，穩(wěn)步有序推進(jìn)。

首先，在集團(tuán)有關(guān)金融業(yè)務(wù)部門的統(tǒng)籌下、指導(dǎo)下，以集團(tuán)整體效益最大化為目標(biāo)，利用財(cái)務(wù)公司、融資租賃公司、基金公司、保理公司、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司等金融平臺子公司，充分整合內(nèi)外部金融資源、形成金融合力與協(xié)同效益，最大限度降本增效，做強(qiáng)做大各金融業(yè)務(wù)板塊。

其次，以資本控股公司作為資本運(yùn)作平臺，以股權(quán)結(jié)構(gòu)為紐帶。一是由資本控股公司直接控股金融子企業(yè)，包括財(cái)務(wù)公司、融資租賃公司、基金公司、保理公司、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)公司等，實(shí)施金融業(yè)務(wù)的集團(tuán)化運(yùn)作、管控、實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，充分整合集團(tuán)內(nèi)外部金融資源，構(gòu)建全功能金融業(yè)務(wù)平臺，強(qiáng)化金融板塊的協(xié)同效應(yīng)，全方位服務(wù)集團(tuán)高質(zhì)量發(fā)展；二是由資本控股公司對集團(tuán)所參股的有關(guān)銀行、證券、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)實(shí)施股權(quán)或資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)，納入統(tǒng)籌管理；三是借鑒標(biāo)桿央企資本控股公司經(jīng)營管理模式，做強(qiáng)做大資本控股公司，將資本控股公司打造成金融財(cái)團(tuán)。

七、對集團(tuán)發(fā)展的影響（意義）分析

1.產(chǎn)融結(jié)合，是集團(tuán)實(shí)現(xiàn)做強(qiáng)做優(yōu)做大、高層次發(fā)展的需要。發(fā)達(dá)國家實(shí)踐表明，產(chǎn)業(yè)集團(tuán)在大型化過程中不僅需要暢通的投融資渠道，更需要將資本證券化、分散化，在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間尋求積極的平衡；而金融企業(yè)也需要工商企業(yè)的資本參與，以保證其具有更強(qiáng)的競爭力。因此，產(chǎn)融結(jié)合既是社會資源達(dá)到有效配置的客觀要求，更是各類企業(yè)做大做強(qiáng)過程中的客觀需求。

2.產(chǎn)融結(jié)合，是集團(tuán)多元化經(jīng)營、降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、提升國際競爭力的需要。產(chǎn)業(yè)集團(tuán)運(yùn)作金融資本，是多元化經(jīng)營、分散（降低）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。通過產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的業(yè)務(wù)平臺，有效整合產(chǎn)融資源、充分發(fā)揮產(chǎn)融協(xié)同效應(yīng)，有利于提升資本運(yùn)營效率、實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而提升央企國際競爭力。

3.產(chǎn)融結(jié)合，是集團(tuán)拓寬投資渠道、實(shí)現(xiàn)投資興業(yè)、提升綜合盈利能力的需要。金融資本相比產(chǎn)業(yè)資本往往具有高收益的特征，通過投資和發(fā)展金融業(yè)，可以彌補(bǔ)產(chǎn)業(yè)資本整體收益不足的短板，培育新的利潤增長點(diǎn)，是拓寬投資渠道和提升盈利水平的重要舉措。

4.產(chǎn)融結(jié)合，是集團(tuán)拓寬融資渠道，以融助產(chǎn)的需要。集團(tuán)通過充分發(fā)揮各金融機(jī)構(gòu)的功能和優(yōu)勢，匯聚金融板塊業(yè)務(wù)合力和協(xié)同效應(yīng)，可以更好的拓寬集團(tuán)的融資渠道，有利于最小化融資成本，降低融資費(fèi)用，以融助產(chǎn)。

5.注重產(chǎn)與融的協(xié)同發(fā)展、防范金融風(fēng)險(xiǎn)。國內(nèi)外產(chǎn)融結(jié)合實(shí)踐表明，產(chǎn)業(yè)資本與金融資本應(yīng)協(xié)調(diào)發(fā)展，就是金融資本的發(fā)展要以集團(tuán)產(chǎn)業(yè)資本的承受力為限，發(fā)展產(chǎn)融結(jié)合不能超越產(chǎn)業(yè)集團(tuán)產(chǎn)業(yè)資本承受能力為度，只有當(dāng)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本協(xié)同發(fā)展時(shí)，產(chǎn)業(yè)資本與金融資本優(yōu)勢才能充分互補(bǔ)，才能最大限度平抑產(chǎn)業(yè)周期風(fēng)險(xiǎn)與金融資本周期風(fēng)險(xiǎn)，才能實(shí)現(xiàn)集團(tuán)整體效益最大化。

八、結(jié)論

綜上分析，產(chǎn)融結(jié)合是經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的客觀產(chǎn)物，是產(chǎn)業(yè)集團(tuán)轉(zhuǎn)型升級、做強(qiáng)做優(yōu)做大和提升國際競爭力的必由之路。發(fā)展金融業(yè)務(wù)應(yīng)立足于著眼于圍繞主業(yè)、促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，同時(shí)做好風(fēng)險(xiǎn)隔離與風(fēng)險(xiǎn)防控。

注釋：

① 金融控股公司，是指依照《中華人民共和國公司法》和本決定設(shè)立的，控股或者實(shí)際控制兩個(gè)或者兩個(gè)以上不同類型金融機(jī)構(gòu)，自身僅開展股權(quán)投資管理、不直接從事商業(yè)性經(jīng)營活動(dòng)的有限責(zé)任公司或者股份有限公司。

② 包括商業(yè)銀行（不含村鎮(zhèn)銀行）、融租賃公司；信托公司；金融資產(chǎn)管理公司；證券公司、公募基金管理公司、期貨公司；人身保險(xiǎn)公司、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司、再保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司；國務(wù)院金融管理部門認(rèn)定的其他機(jī)構(gòu)。

③ 鑒于我國目前沒有任何一部法律禁止從事實(shí)業(yè)開發(fā)的機(jī)構(gòu)（即產(chǎn)業(yè)資本持有方）同時(shí)持有保險(xiǎn)、證券和銀行的股份，而《商業(yè)銀行法》又規(guī)定境內(nèi)商業(yè)銀行不得從事信托投資和證券經(jīng)營業(yè)務(wù)，不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資和非銀行金融機(jī)構(gòu)以及企業(yè)投資。因此，我國產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的融合主要表現(xiàn)為產(chǎn)業(yè)資本向金融行業(yè)的單向進(jìn)入，其突出的特征就是產(chǎn)業(yè)資本謀求對金融資本的滲透與控制。

④ 在金融分業(yè)監(jiān)管體制下，設(shè)立資本控股公司，由資本控股公司持有證券、銀行、保險(xiǎn)和其他金融資產(chǎn)的股權(quán)，是實(shí)現(xiàn)由分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)轉(zhuǎn)型的最佳模式。