“海歸”高管對企業投資效率的影響＊
——基于企業所有制的調節作用分析

■ 李心斐 陳建斌 田園＊＊

1.北京林業大學經濟管理學院 北京 100083

2.北京聯合大學商務學院 北京 100025

0 引言

經濟的發展伴隨著對高素質人才需求的增加[1]，眾多擁有經濟實力的大型企業選擇引進“海歸”人才來彌補人力資本的短板，擴展海外市場。“海歸”人才不僅可以使用國際語言、通曉國際文化，還更加了解國際合作方式，逐步發展為參與我國本土企業治理的重要力量[2]。

因此，企業積極吸納優秀的“海歸”人才來提高其發展質量，再加上政府政策的支持，“歸國熱”逐步興起。（圖1）

本研究擬考察中國上市公司“海歸”高管對企業投資效率的影響。現有研究多從企業層面和外界因素對投資效率進行分析，如企業財務績效[3]、會計穩健性[4]、政府關聯程度[5]，而本研究將視角放在“海歸”高管這一特殊群體。一方面，“海歸”高管所擁有的更加開闊的國際視野將有助于企業合理進行投資活動[6-7]；另一方面，“海歸”高管可以將從海外學習到的知識技能熟練運用到企業的管理中，幫助企業建立現代化的管理模式[8]。基于此，本研究初步預測，“海歸”高管有利于企業投資效率的提高。

此外，企業所有制有可能影響“海歸”能力的發揮。國有企業具有更強的抗風險能力，“海歸”高管如果發生投資失誤，政府可以及時提供補助，彌補損失[9]，所以國有企業投資風險較小，這為“海歸”高管進行企業投資提供了更好的辦公環境。此外，國企內部來說，中央國企比地方國企會提供更加適宜營商的環境。一方面，中央政府資源優勢更大[10]；另一方面，地方政府對所屬國有企業的干涉也會在一定程度上限制“海歸”人才在地方國企中的作用[11-12]。

事實上，現有研究對“海歸”高管所擁有的“海外背景”并沒有統一概念[13-14]。本研究結合前人研究，將“海歸”高管的海外背景分為“海外留學”和“海外任職”，基于中國滬深A 股上市公司2004～2019 數據，研究“海歸”對企業投資效率的影響。此外，本研究引入企業所有制這一虛擬變量，進一步分析“海歸”高管在非國有企業、中央國企、地方國企中對企業投資效率的影響是否不同。本研究的主要貢獻如下：一方面，現有文獻對企業投資效率的分析視角很少從“海歸”高管入手。另一方面，本研究將企業所有制作為調節變量引入模型中，進一步研究不同所有制下“海歸”高管對投資效率的影響是否不同。本研究結果不僅在理論上豐富企業投資效率的研究，還具有重要的現實意義。“海歸”人才的引進不僅幫助企業完善現代管理制度、提高企業績效，更重要的是幫助企業走綠色可持續發展的道路[15]。

1 理論框架和研究假說

1.1 “海歸”高管對企業投資效率的理論分析

基于“烙印理論”可知，個人的生活經歷會形成與所處環境特點相匹配的“印記”[16]，而高管的海外經歷就是一種生活“印記”。具體來說，“海歸”高管在海外工作或者學習期間，將海外學到的知識“烙印”到生活“印記”中[17]。當“海歸”高管回歸工作后，在“一致性理論”的作用下，他們將海外學到的知識技能熟練運用到企業經營和決策過程中[18]。

依據“高階梯隊理論”，高管團隊的特征（如教育背景、任職經歷等）都會影響企業決策的制定，進而影響著企業的績效水平[19]。因此，“海歸”高管將海外先進的管理理念引入國內企業的治理模式[20]，幫助企業建立現代化的管理制度，提高治理能力。在新的管理模式下，財務信息透明度得以提高[21]，這進一步緩解管理者與投資者之間的沖突，提高企業投資效率[22]。此外，“海歸”高管由于具有長期海外工作或者學習的經歷，形成了一定的海外社會關系網絡，可以幫助企業尋求海外合作伙伴，實現海外投資的目標。理論框架如圖2所示，基于理論框架，本研究提出假設1:

圖2 理論框架

H1:“海歸”高管可以幫助企業投資效率提高。

1.2 不同企業所有制下“海歸”對企業投資效率的影響

國有企業和非國有企業在政治資源、發展目標等方面存在差異，可能會導致“海歸”高管在此環境下所發揮的效用不盡相同。一方面，投資效率很大程度上被企業資源稟賦所影響。“海歸”長期在國外生活，難以像本土高管一樣在國內積累人脈資源[23]，而社會關系、政治管理等都對企業發展十分重要。此時，國有企業所提供的平臺優勢可以很好地彌補“海歸”高管的缺憾。比如，國有企業更容易享有政府補貼、與政府部分能及時溝通等，這有效提高了企業的投資水平。另一方面，國有企業與非國有企業在制定發展目標時，不僅要考慮經濟效益，還會充分考慮社會效益比如企業社會責任的履行。因此，國有企業在進行決策時會進行諸多的考慮，盡可能保證決策的正確性，降低投資決策失誤，保證投資水平。因此，本研究提出假設2:

H2:與非國有企業相比，“海歸”在國企中更能提高企業投資效率。

國有企業可以進一步分為“中央國企”和“地方國企”。中央國企不僅擁有更多的可支配資源，而且由于中央政府受到的社會關注度較高，因此不會過多地干涉中央國企的決策[24]。而地方企業則可能受到地方政府的干預，比如將資金轉移到當地政府，進而影響其投資效率。

由此，我們提出假說3：

H3：與地方國企和非國企相比，“海歸”更能顯著提高中央國企的投資效率。

2 數據來源與變量定義

2.1 數據來源

本研究樣本為2004～2019年滬深A 股非金融類上市公司，數據來源均為國泰安數據庫和企業年報。由于部分企業存在財務數據的缺失，本研究最終得到了1144家樣本數據。

2.2 變量定義

2.2.1 投資效率

參考Richardson 的研究[25]，構建測度企業投資效率模型式(1)，因變量CIi,t為資本投資量，其中主要解釋變量包括滯后一期的成長機會(GR)、資產負債率(Debt)、現金持有量(Cash)、公司上市年齡(Age)、公司資產的對數(Size)、股票年回報率(Stock)。 ∑YearDummy和∑IndustryDummy分別表示控制時間和行業效應。

模型(1)中的殘差的絕對值可以用來量化投資效率，本研究用Eff1 表示。當Eff1 值大的時候，代表企業投資效率低；當Eff1 值小的時候，代表企業投資效率高。模型(1)中成長機會(GR)是用托賓Q 來量化的，本研究為了可信度，增加了穩健性檢驗，即通過將賬面市值比(BM)作為成長機會的代理變量進一步得到了另一個衡量投資效率的變量(Eff2)，將其作為Eff1的穩健性檢驗。

2.2.2 “海歸”高管

本研究主要通過Oversea 來描述企業“海歸”特征，若企業存在“海歸”高管，Oversea為1，否則為0。為進一步分析不同“海歸”對投資效率的影響，本研究將Oversea 進一步分為:海外工作經歷虛擬變量OW、海外學習經歷虛擬變量OE、海外學習及工作經歷虛擬變量WE。此外，本研究還根據“海歸”在不同崗位上的重要性，將Oversea 進一步分為CEO 或董事長海外經歷虛擬變量OC、其他管理層海外經歷虛擬變量OT，具體解釋如表1所示。

2.2.3 控制變量

為了研究的準確性，我們增加了控制變量，包括企業規模(Size)、資產負債率(Debt)、現金持有量(Cash)，固定資產占比(PF)、凈營運現金流(Flow)、賬面市值比(MB)、年回報率(Stock)和資產回報率(ROA)等等，具體控制變量的解釋如表1所示。所有的控制變量均為滯后1 期。

2.3 模型設定

基于假設1，本研究設置的模型如下:

此外，針對假設2 和假設3，本研究加入了企業所有制變量作為調節變量，研究不同企業所有制下“海歸”高管對企業投資效率的作用是否不同。

模型(1)和(2)中變量的具體解釋如表1所示，Control表示控制變量，εi.t為隨機誤差項。此外，模型(1)和模型(2)均對年度和行業進行了控制，保證研究的準確度。

表1 變量解釋

3 研究設計及結果分析

3.1 “海歸”高管對企業投資效率的影響

假說1 的檢驗結果如表2所示。模型（1）、（3）和（5）使用Eff 1 作為被解釋變量，而模型（2）、（4）和（6）則使用Eff 2作為被解釋變量，使得它們成為模型(1)、(3)和(5)的穩健性檢驗。由模型（1）、（2）的結果可以發現，Oversea 每提高1 個單位，Eff 1 和Eff 2 分別顯著下降0.014 和0.015個單位，即高管中“海歸”的存在會明顯提高企業投資效率，這個結論驗證了假設1。

表2 “海歸”對投資效率的回歸結果

通過對企業“海歸”特征的具體劃分，本研究將“海歸”特征進一步劃分為“海外留學”和“海外任職”。從模型（3）和模型（4）的結果可知，無論是從影響系數大小還是顯著性強度來說，海外學習經歷（OE）相比海外工作經歷(OW)來說都擁有更強的促進企業投資效率提高的能力。

由于董事長或CEO 在高管團隊中有更高的地位，因此擁有更大的決定權。因此在模型（5）和模型（6）中，本研究高管團隊中的“海歸”董事長和普通“海歸”高管進行區分，探究“海歸”高管所處職務的高低是否會影響企業的投資水平。由模型（5）和模型（6）的結果可知，雖然董事長擁有更大的決策權，但對投資效率并沒有顯著影響，這可能是由于董事長或者CEO擁有“海歸”背景的情況在當前企業中較小導致的。相反，其他“海歸”高管提高1個單位，則會使得投資效率Eff 1和Eff 2顯著下降0.012 和0.013 個單位，說明管理層中的其他“海歸”高管則對企業投資產生明顯的積極作用。

3.2 企業所有制下“海歸”對企業投資效率的影響

針對假說2，在模型（2）的基礎上引入“海歸”與企業所有權的交互項，回歸結果列于表3。模型（1）、（3）、（5）、（7）使用Eff 1 作為被解釋變量。作為對應的穩健性檢驗，Eff2則使用在模型（2）、（4）、（6）、（8）中。

表3 “海歸”在不同所有制企業的影響差異

續表1上接表3變量Control Industry Year N R2模型(1）Eff1控制控制控制28717 0.06模型(2）Eff2控制控制控制28717 0.06模型(3）Eff1控制控制控制28717 0.07模型(4）Eff2控制控制控制28717 0.08模型(5）Eff1控制控制控制28717 0.06模型(6）Eff2控制控制控制28717 0.06模型(7）Eff1控制控制控制28717 0.06模型(8）Eff2控制控制控制28717 0.06

由模型（1）、（2）的結果可以發現，企業的“海歸”特征變量Oversea與國企NA的交互項系數為負但不顯著，說明國有企業的資源優勢可以幫助“海歸”發揮作用。此外，基于模型（1）、（2），模型（5）和模型（6）加以改造，進一步對將“海歸”背景劃分為“海外任職”和“海外留學”。從模型（5）和模型（6）的實證結果可知，擁有海外留學背景的高管可以顯著提高企業投資效率，但擁有海外留學背景的高管與國有企業的交互項卻對投資效率的提高沒有顯著影響。與之相反，擁有海外工作經歷的高管與國有企業的交互項則對投資效率的提高有顯著的積極作用，因此，國有企業的資源優勢有利于擁有海外工作經歷的高管發揮優勢，幫助企業提高投資效率。

本研究在模型（1）、（2）、（5）、（6）的基礎上進一步將國有企業(NA)細分為地方國企(Local)和中央國企(Central)，“海歸”高管的回歸結果如模型（3）、（4）、（7）、（8）所示。模型（3）和模型（7）使用Eff1 作為因變量，模型（4）和模型（8）使用Eff2作為因變量。從模型(3)和模型(4)的實證結果可知，Oversea 與Central 的交互項系數在1%水平顯著為負，而與Local 的交互項系數雖然也為負，但系數大小和顯著性要弱于Oversea與Central的交互項系數。因此，與地方國企相比，中央國企所提供的資源可以幫助“海歸”發揮優勢，提高企業投資效率。從模型（7）和模型（8）的回歸結果可知，擁有海外教育經歷的高管對投資效率的提高有顯著的積極影響，但與中央國企(Central)和地方國企(Local)的交互項都顯著；相反，擁有海外工作經歷(OW)對企業投資效率雖然沒有顯著影響，但與中央國企(Central)的交互項對企業投資效率卻有顯著的積極作用。這說明，中央國企能幫助擁有海外工作經歷的高管發揮其促進企業投資效率提高的作用。

綜上可知：第一，“海歸”高管在國企中更能提高企業投資效率，國有企業相比非國有企業為“海歸”提供了更加適宜發揮能力的平臺；第二，同為國有企業，“海歸”高管在中央國企中更能提高企業投資效率；第三，中央國企能幫助擁有海外工作經歷的高管發揮能力，提高企業投資效率。這也進一步印證了假設2和假設3。

4 拓展分析

2009年國家發布《中央人才工作協調小組關于實施海外高層次人才引進計劃的意見》，“歸國熱”興起。海外人才之所以在2010年開始歸國人數有了顯著的提高，這離不開中央政府出臺的人才扶持政策的支持。為了進一步分析中央政策支持前后“海歸”高管對企業投資效率的影響是否不同，本研究選擇將2004～2019年時間段分成2004～2009年和2010～2019年。前后兩個階段的回歸結果如表4所示。由于2004～2009年國家還未大力支持海外人才的引進，國內基礎設施建設與國外還存在較大差異，歸國人才數量較少，使得“海歸”高管對投資效率提高沒有顯著的影響。隨著經濟的快速發展和中央政府對人才引進的逐漸重視，2010年起海外人才歸國數量增長迅速，在模型（3）和模型（4）中，企業“海歸”高管對變量Eff1 和Eff2 在1%水平上均有顯著的負向影響，即可以顯著提高企業投資效率。

表4 企業“海歸”特征在不同時間段的影響差異

5 結論與建議

本研究基于2004～2019年A 股上市公司數據，研究“海歸”對企業投資效率的影響。研究結果表明：（1）“海歸”高管能幫助企業提高投資效率。（2）與非國有企業相比，“海歸”在國企中對投資效率的促進作用更加顯著。（3）相比于地方國企，“海歸”在中央國企中更能發揮能力，促進企業投資效率的提高。（4）國家人才引進政策能幫助“海歸”發揮提高企業投資效率的能力。本研究的結果豐富了企業投資領域的相關文獻，同時為“海歸”高管在微觀企業中的作用提供了實證證據，為企業今后“海歸”人才的引進提供指導和幫助。

針對以上結論，本研究基于企業和政府的視角提出以下建議：

第一，企業應支持引進“海歸”人才。“海歸”人才擁有較為開闊的國際視野和西方先進的管理理論，不僅可以幫助企業建立現代化的管理模式，還可以利用其海外社會網絡關系進一步拓展海外市場。因此，企業一方面應該對“海歸”人才進行政策傾斜，比如提高工資薪酬、幫助解決子女教育問題等，使得企業對“海歸”人才的吸引力提高；另一方面，應該加強人才培養的力度，積極開展培訓和海外交流活動，提高“高管”的知識儲備和國際視野，使得企業逐步形成現代化的管理氛圍，走可持續發展道路。

第二，政府應優化企業營商環境。“海歸”人才由于長期在國外工作和學習，對國內營商環境并不熟悉，也缺少國內社會人脈網絡，這也是國有企業的“海歸”高管更能對企業投資發揮積極作用的主要原因。因此，政府加強“人才引進”計劃實施力度的同時，也要給企業提供相應的資源和政策支持，積極改善企業營商環境，加強政府服務職能建設，保證“人才引進”政策的實施效果。