深證綜合指數宏觀影響因素分析

潘 欣 浙大城市學院

引言

股票市場是經濟社會信息和資本的重要集散中心，能夠反映一個國家或地區經濟發展狀態。我國股市相對于成熟的股票市場具有一定特殊性，發展還未完全成熟。政策管束嚴格、股價不穩定、波動大等問題使人們對股市難以進行有效把握。筆者通過閱讀大量文獻和自身對股市的判斷選出了國內生產總值(GDP)、固定資產投資累計值、貨幣供應量(M2)、美元兌人民幣平均匯率、銀行間同業拆借加權平均利率、財政支出、居民消費價格指數(CPI)和GDP環比增長率這八個典型的宏觀經濟指標試圖通過一些計量方法將它們與深證綜合指數進行一系列相關性檢測，對他們之間的關系進行了研究和探討，進而分析影響深證綜合指數變化的宏觀影響因素。

一、實證研究

(一)模型設定

根據相關理論分析，設影響股票市場波動的多元線性回歸函數為：

lnY=β0+β1lnX1+β2lnX2+β3lnX3+β4X4+β5X5+β6lnX6+β7X7+β8X8

各變量含義見表1：

表1 各個變量名稱及單位

(二)樣本選擇及數據說明

深證綜合指數采用期末收盤值數據，來源于RESSET(銳思)數據庫。國內生產總值月度數據經過計算加工得到。根據國家統計局公布的國內生產總值的季度數據，以季度內各月工業增加值為權重，對季度數據進行了分解。具體做法為：設季度國內生產總值為y，1至3月工業增長值分別為x1，x2，x3，則1月的GDP為2月的GDP為3月的GDP為居民消費價格指數來源于中國國家統計局網站和《中國經濟景氣月報》。固定資產投資累計值、貨幣供應量(M2)、美元兌人民幣平均匯率、財政支出以及銀行間同業拆借加權平均利率均來源中國統計局網站官方公布數據。數據跨度為2008—2019年，且選用了月度數據。在實證過程中，將樣本數據進行簡單處理后運用EViews進行分析運算。

(三)計量分析過程及結果

這一部分內容我們將通過對回歸結果進行經濟檢驗、統計檢驗(擬合優度檢驗、t檢驗和F檢驗)以及多重共線性、異方差性和序列相關性問題的檢驗，來分析出各變量因素與深證綜指之間的互動關系以及內在因果聯系。

1.參數估計

在EViews中輸入多元回歸命令可得回歸結果，見表2。

表2 8個變量多元線性回歸結果

簡單來看，使用八個變量進行回歸時，雖然擬合優度為0.8985，模型擬合程度較高，但在觀察其t統計量，可以看到lnX1，X4，lnX6，X7對應系數的Prob值均大于0.05，表明在5%的顯著水平下這四個變量均不顯著，推斷該模型可能存在多重共線性的問題。

2.多重共線性檢驗

接下來采用解釋變量間的相關系數矩陣方法對模型進行多重共線性檢驗。一般來說兩個變量間的相關系數大于0.8 時，我們認為其存在多重共線性。

從表3中可以看出，lnX1與X5之間和lnX3與lnX6之間的相關系數較高，分別為0.998 9、0.828 2，均大于0.8，因此我們判斷該回歸方程存在多重共線性。

表3 方程解釋變量相關系數

接著我們嘗試利用逐步回歸法在最優基本方程基礎上逐一引入其他解釋變量，并不斷篩選變量從而得到更符合實際的模型，再對其重新進行估計。最后得出的逐步回歸結果將X1，X4，X6，X7四個變量剔除，保留X2，X3，X5，X8四個變量。剔除后，擬合優度由0.898 5上升到了0.901 3，并且剩下四個變量之間能明顯區分出它們各自對被解釋變量的影響，因此我們將其保留，最終篩得的變量見表4。

表4 剩余變量名稱及單位

3.經濟意義檢驗

根據經濟意義檢驗各變量的參數是否符合預期將決定所得的結果是否有效，我們將篩選出的四個變量的進行多元回歸，并根據結果進行經濟意義的解釋，結果見表5。

表5 剩余變量多元線性回歸結果

根據上述結果，四個變量的多元回歸模型的偏回歸系數分別是5.313 5、0.366 1、-59.571 9、0.066 9，反映了各變量與股價綜合指數的關系。

第一、第二和第四個變量系數為正，說明固定資產投資累計值、貨幣供應量(M2)和GDP增長率與深證綜合指數成正相關關系。這三個變量的系數所代表的含義分別為：在其他條件不變時，固定資產投資累計值每增加1，深證綜指將增加5.31；貨幣供應量每增加1，深證綜指將增加0.366 1；GDP增長率每增加1%(其單位為百分比)，深證綜合指數將增加0.066 9。根據經濟理論并結合實際情況，固定資產投資累計值、貨幣供應量(M2)、GDP增長率的上升，能夠反映出整個國民經濟發展勢頭良好，人們預期經濟形勢上漲，股指上揚，因此符合預期。

而第三個變量系數為負，由此說明銀行間同業拆借利率和股價綜合指數呈負相關關系。即在其他條件不變時，銀行間同業拆借加權平均利率增加1%，深證綜合指數將減少58.5719。查閱文獻并分析實際情況可知銀行間同業拆借利率在一定程度上反映了市場利率，利率的下降會使得投資者傾向于持有更多的股票，股票從而被大量買進，價格上升。即最后得出檢驗結果也符合預期。

4.統計檢驗

經過上述具有實際意義的經濟檢驗，我們發現四個變量的參數符號都與我們的預期相符，因此結果可取，至此我們得到了關于深證綜合指數的多元回歸方程如下：

(1)擬合優度檢驗

結果顯示擬合優度為0.901，表明四個變量估計的樣本回歸方程的擬合優度與上文最初的回歸方程的擬合優度0.898 5相比有所增加，更好地擬合了樣本觀測值。

(2)回歸系數顯著性檢驗(t檢驗)

在設定顯著性水平阿爾法為0.05的情況下，查表可得t0.25(139)=1.977。對比以上四個變量的t檢驗絕對值均大于臨界值，說明系數結果顯著。

(3)回歸方程顯著性檢驗(F檢驗)

在設定顯著性水平阿爾法為0.05的情況下，查表可得F0.05(4,139)=2.437

F=327.397＞F0.05(4,139)=2.437，拒絕原假設 H0(β2=β3=β5=β8=0)，說明回歸方程結果顯著。即以上四個變量與被解釋變量深證綜合指數之間存在著顯著的線性關系，結果可取。

5.異方差性檢驗

本文在異方差檢驗時采用的方法是White檢驗，經過eviews處理得到方統計量對應的P值＞0.05，因此我們在給定的阿爾法為0.05情況下可以得到模型不存在異方差性的結論。

6.序列相關性檢驗

(1)杜賓·沃森d統計量檢驗

根據表5，該線性回歸的DW值為0.988 4，而對于解釋變量個數為4，樣本觀測值為144的情形，查表得在5%顯著水平下的單側檢驗中的臨界值為dL=1.62，dU=1.64。DW=0.9884 ＜ dL=1.62，故拒絕原假設，該線性回歸存在序列正相關性。

(2)AR(1)法消除序列相關性

由于該線性回歸存在序列相關性，使得結果有偏，因此，我們選取AR(1)法對回歸結果進行修正。

修正結果顯示AR(1)的回歸系數為0.855 7，且具有統計顯著性，因此可以認定該修正結果是良好的，應予以采用。至此，我們得到了該多元線性回歸方程最后的結果：

二、結論與建議

(一)貨幣供應量對深證綜合指數存在正向調整的關系

貨幣政策的變化會改變投資者對股市預期，刺激投資者買入或拋出。貨幣供應量(M2)的增多，會使更多資金流入股票市場，從而正向刺激股價；同時，增發貨幣時，由于貨幣的邊際購買力下降導致投資者持有超日常消費水平的貨幣資金，這些貨幣資金也會流入股市，進而正向刺激股價上漲。

(二)利率與深證綜合指數之間存在負相關關系

第一，從企業內在價值的角度來看。由股利現值模型，分子是股票未來股利的貼現，分母則是由利率構成。所以可以看出，股票的價值與股票未來股利成正比，與貼現率呈反比。第二，從投資者資金投入的角度來看。當利率上升時，投資者會減少股市資金投入，更多的儲蓄現金，導致股票需求減少，股價下跌；相反的，利率下降，投資者會將儲蓄的資金投入股票市場，來得到更高的投資回報率，又會拉升股票指數。第三，從股市預期的角度來看。利率的變化將影響投資者對股票市場的預期的判斷，從而間接地影響股價的波動。利率上升會增加融資成本，從而影響公司收入和經營成本，最終導致經營成本增加，進而影響公司經營業績。由此投資者對股價預期走跌，從而減少了對股票的持有。

(三)固定資產投資累計值和深證綜合指數成正相關關系

國家投資規模以固定資產投資額來衡量。一般而言，我們通常認為投資增速加快將促進整體經濟的快速增長，刺激股市走高。這時，固定資產投資額與股價綜合指數成正相關關系。但是，一旦投資增長速度過快，則可能會給整體經濟帶來結構性問題，導致經濟發展質量和效益不高，會給股市的后市埋下隱患，對股指形成抑制作用。因此我們認為，固定資產投資額與股價指數的關系事實上由實際的發展情況而定。而根據我們最終的模型顯示，固定資產投資額對上證綜指的影響呈正相關，結果顯著，說明目前的投資增速處在一個良好可持續的發展狀態，應該繼續保持。

(四)GDP增長率與深證綜合指數呈正相關關系

GDP是一國經濟成就的根本反映，GDP不斷提高表明國民經濟發展有良好態勢，制約經濟的各種矛盾也趨于或達到協調，各企業經營狀況好，股利分紅增加，人們預期經濟形勢上漲，相應地股指也將上揚。

宏觀經濟變量影響股票價格指數，股票價格指數反映宏觀經濟的發展水平，二者相輔相成。股票市場的發展促進了宏觀經濟的發展，但有時股票市場的走勢也可能會與實體經濟的發展相背離。股票指數對我國經濟良性發展非常重要，要避免股票指數大幅度波動影響經濟運行。社會各階層都應做出努力促進股票市場的良好發展。在政府角度，應加強政府監管力度，合理適時地監管應抑制股市過度投機，保證股市的健康發展；作為個人投資者，也應加強學習，不斷豐富理論知識，增強心理承受能力和抗風險能力，將感性投資更多地向理性投資轉變。

本文仍存在一些不足之處，如理論基礎比較簡單，且理論分析和模型的建立存在一定的局限性。結合中國實際國情，我們國家的股市情況還在很大程度上受政策的影響，并不能完全由宏觀經濟的基本面解釋。但我們還是找出了四個顯著影響股價指數的因素，且擬合程度結果良好，對股市的觀測及投資決策具有一定的參考價值。