房企境內外債券融資行為對銀行信貸決策的啟示

李 強 交通銀行總行授信審批部

一、房企2020年境內外市場發債情況較為均衡，呈現明顯的互補效應

房企2020年在境內外共發行債券10 928億元，包括境內債券6 485億元和境外中資美元債4 472億元(687億美元)。以下從發行市場、發行主體、發行期限和發行時點四個維度對房企發債情況進行分析。

(一)發行市場

房企境內發債主要分為銀行間市場、上海證券交易所和深圳證券交易所三個市場，發行金額分別為2 294億元、2 817億元和1 267億元，占比分別為35.37%、43.43%和19.54%。

房企境外發行中資美元債主要分為香港聯交所和新加坡證券交易所兩個發行市場，發行金額分別為268億美元和401億美元，占比分別為39.01%和58.37%?？傮w來看，交易所市場是房企境內外債券融資主要渠道。

(二)發行主體

經初步統計，房企境內債券發行主體共205戶，遠大于境外債券發行主體75戶，主要由于境外發債主體多為全國性房企或境外上市房企，境內發債主體除全國性房企外，還包括大量地方性房企，發行主體數量較多。

(三)發行期限

房企境內債券發行期限1年以內(含)、1—3年(含)、3—5年(含)和5年以上的金額分別為588億元、2 531億元、2 363億元和1 003億元，占比分別為9.07%、39.03%、36.44%和15.47%。房企境外債券發行期限1年以內(含)、1—3年(含)、3—5年(含)和5年以上的金額分別為82億美元、219億美元、260億美元和126億美元，占比分別為11.94%、31.88%、37.85%和18.34%。房企境內外債券總體發行期限結構趨同。

(四)發行時

受新冠疫情影響，房企1—2月的境內發債數量和金額較低，3—4月隨著復產復工的推進，發債數量和金額迎來一波高峰，隨后逐步走向穩定。房企境外發債則和境內發債呈現明顯的互補狀態，1月為發債高峰，3月為年度發債低點。房企在境內外市場各月份發債情況的差異表明房企充分利用各種資本市場進行靈活融資的特點。

數據來源：wind。

二、龍頭房企境內外發債渠道均十分通暢，部分經營財務表現偏弱的房企則高度依賴境外債券市場

香港和新加坡兩地作為國際金融中心，金融市場發達，交易機制成熟，相較于國內債券市場，對房企債券的利率定價機制更為靈活，更充分反映了市場對房企整體風險等級的判定和定價。目前國內主流全國性房企均已在境外發債，故以下主要根據房企2020境外發債明細，對房企境內外債券市場表現和“三線四檔”達標情況進行分析。

(一)房企境外發債利率水平整體高于境內，高利率債券金額占比較大

房企2020年境外發債平均利率和最高利率分別為7.77%和14.5%，大幅高于境內發債平均利率和最高利率4.66%和10%。房企在境外發行的利率為10%以上的高利率債券金額為188.54億美元，占境外發債總金額的比例為27.44%。房企境內發債僅有廣州方圓一筆9.18億元債券利率為10%，其他債券利率均低于10%。

(二)龍頭房企在境內外發債渠道暢通，均能發行低利率債券，境內外市場發行情況較為均衡，我行房地產行業授信貸款主要集中于龍頭房企

基于公開市場信息，中海、龍湖、保利、葛洲壩和華僑城等龍頭房企，在境內外發債渠道暢通，均能發行利率不高于4.5%的債券，境內外市場發行情況較為均衡。因整體資質優異，中海和龍湖的境內外債券發行平均利率出現倒掛，境外發債利率分別比境內低67BP和30BP，表明境外發債利率更能有效反映企業信用利差。

(三)“境外發債利率高”、“境外發債金額占比高”和“三線四檔不完全達標”的房企潛在風險較大

經梳理，在2020年境外發債利率大于9%的房地產企業，多數具備如下三個特征：一是境外發債利率高，境外發債利率大幅高于境內發債利率；二是境外發債金額占比高，對境外債券市場依賴程度高。多家房企境外發債金額占發債總額的比例均高于60%；三是“三線四檔”達標率低。

三、商業銀行信貸決策，要持續續跟蹤債券市場數據信息，完善對重點房企風險管控體系

自2020年下半年以來，監管對房地產的調控力度不斷強化。2020年8月，住建部和人行召開重點房企座談會，擬出臺“三線四檔”③房企資金監測和融資管理規則。2021年1月，人行和銀保監會出臺關于建立銀行業金融機構房地產貸款集中管理制度的通知，要求銀行業金融機構房地產貸款集中度不超過管理要求。在此背景下，前期實施高杠桿、大擴張的房企資金鏈斷裂風險快速上升，近期已有華夏幸福、泰禾和新華聯等多家房企債務逾期，預計未來違約房企數量將進一步上升。境內外債券市場作為房企的重要融資渠道，在銀行融資受限的前提下，將成為許多房企維持經營資金周轉的主要來源，其發行兌付情況可作為衡量房企整體信用情況的重要參考指標。為確保銀行房地產行業信貸資產安全，提高風險管控能力，商業銀行在信貸決策過程中，應充分分析和運用境內外債券市場信息，完善風險監控和決策體系。

(一)堅決貫徹“房住不炒”的政策要求，嚴控房地產貸款的占比、增幅，信貸資金避免投向高度依賴境外融資的快速擴張房企

綜合分析，高度依賴境外債券融資，特別境外融資占比、融資成本“雙高”的房企，往往具備逆勢高杠桿擴張，高價囤地，融資穩定性差，經營財務風險高的特征。銀行房地產信貸政策，首先要堅決貫徹“房住不炒”的政策要求，在審慎投放，嚴控新增的主基調下，信貸資金要注意回避這類高度依賴境外融資擴張的房企。對2020年在境外發券且平均發行利率過高，例如超過9%的房企，要落實“嚴把關、控風險”的要求，嚴控信貸投入。在經營財務情況未明顯好轉、整體負債水平未明顯下降、未全部滿足監管“三線四檔”指標要求的情況下，銀行信貸要回避此類高利率融資的房企。

(二)關注大額境內外債券到期的房企，充分評估其債券接續能力，對潛在風險客戶做好應對預案

對信用風險往往起于流動性風險，對房地產企業的信用風險觀測，可以從資產流動性，負債流動性和資產負債配比流動性三個方面構建指標體系。④而到期債務情況，是其負債流動的重要指征，在某種程度上，甚至比其銀行債務的期限結構更重要。經初步梳理，房企2021年境內外內債券到期金額合計為8597億元，其中銷售前20強房企2021年境內外債券到期金額合計為2 489億元。鑒于銷售前20強房企為監管設定的“三線四檔”重點管控目標，對銷售前20強房企授信申報審批應高度重視房企到期債券情況，對“三線四檔”指標未全部達標企業，應持審慎授信策略，嚴控新增授信，充分評估其融資環境變化，做好風險預案。對其他2021年到期債券金額較大的房企，應充分分析整體經營財務情況變化，防范其資金鏈斷裂造成的經營風險，保障銀行信貸資產安全。

(三)完善房企境內外債券發行市場監控機制，持續為房企授信管理提供決策參考依據，主動加強房地產行業授信管理

房地產信貸風險評價體系不健全,資信評價存在不確定性，⑤是商業銀行長期面臨的挑戰。在當前的政策要求和行業背景下，完善房地產企業信貸風險評價體系，重要性愈加凸顯。做好房企境內外債券市場監測，應該是商業銀行的必選項。日常應做好對房企境內外發債情況的持續跟蹤監測，重點關注房企債券發行利率、近期兌付金額、境內外發債對比等數據，評估其整體融資環境變化和償債能力變化。將房企債券表現表現納入客戶整體經營財務分析體系，作為對客戶主體信用評估的重要參考依據，從而為銀行對房企的授信管理提供決策依據。

注釋：

①王國剛.公司債券市場之我見[J]. 資本市場, 2002(3):34-39.

②劉春艷.中國房地產企業債券研究[D].上海財經大學,2002.

③“三線四檔”：重點房企資金監測和融資管理規則，被外界簡單概況為“三道紅線四檔兩觀察”，三道紅線是指剔除預收款后的資產負債率大于70%、凈負債率大于100%、現金短債比小于1倍。按照踩線情況，房企被分為“紅、橙、黃、綠”四檔，紅檔的是踩了三道紅線的，有息負債在2019年的基數上不得增加；橙檔是踩了兩道紅線的，負債總額增幅不得超過5%；黃檔是踩了一道的，增幅不超10%；三線都未踩的是綠檔，增幅不超15%。

④孫瓊. 我國房地產企業流動性指標體系研究[D].中南大學.

⑤龔敏. 中國民生銀行房地產信貸業務風險防范與對策研究[D]. 江西財經大學.