順鑫農業能否靠酒破局？

張建鋒

順鑫農業白酒業務毛利率，從2016 年的62.59%下滑至2020 年39.22%。圖/ 視覺中國

進入2021年，白酒上市公司股價多表現低迷。至7月16日收盤（上版時更新數據），18家白酒上市公司中，8家股價下跌。其中生產牛欄山二鍋頭的順鑫農業（000860.SZ），以47.4%的跌幅，位居榜首，遠高于第二名老白干酒（600559.SH）20.95%的跌幅。

二級市場低迷的表現，與公司業績困境息息相關。2021年一季度，順鑫農業營業收入同比增幅為-0.7%，在白酒上市公司中排名倒數第一位，歸母凈利潤同比增幅為5.72%，位居第15位。

于1998年登陸資本市場的順鑫農業，曾涉及的業務累計多達14項。自2007年以后，公司陸續剝離旅游、醫藥、果蔬種植等九項業務。

經過多年瘦身，白酒和豬肉成為公司兩大主業。雖然虧損的地產業務收入貢獻較小，但體量仍然較大。

近十年來，公司地產業務平臺順鑫佳宇業績多為虧損。其中，2016年-2020年，順鑫佳宇不僅虧損金額從1.92億元逐年增至5.34億元，且連續五年資不抵債。

對于拖累業績的地產業務，公司在2019年制定的政策是“剝離”。順鑫農業董事長李穎林在2021年4月投資者交流會上稱，公司退出地產業務的決心不變。

憑借42.09億元收入、27.14%的收入占比，豬肉行業成為公司2020年第二大業務。幾年前，公司高層曾表示，豬肉業務將分拆上市。但時至今日，該業務仍在公司體系內。

作為公司第一大業務的白酒業務，自2016年行業復蘇以來至2019年，順鑫農業憑借該業務97.17%的收入增幅，位居白酒上市公司第六位。但公司該業務近四年毛利率持續下滑，相對于2016年的62.59%，公司2020年39.22%的毛利率，不僅下滑近四成，在白酒上市公司排名也降至17位。

作為京酒代表，順鑫農業如何走出困境？

地產業務多年虧損

近年來，地產業務一直是順鑫農業業績的拖油瓶，外界關心的該業務剝離事項，雖有進展，但仍未徹底解決。

2021年一季度，順鑫農業歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長5.73%至3.73億元。

在太平洋證券看來，2021年一季度順鑫農業地產虧損同比仍有擴大，預測地產上半年外埠項目逐步出清，保守估計略有減虧。

2020年，公司凈利潤同比下滑48.1%至4.2億元，該跌幅位居白酒行業第二位，僅次于皇臺酒業（000995.SZ）。

“順鑫農業2020年全年凈利率2.75%，下降幅度較大，主要是受利息費用化及計提資產減值準備影響。”國開證券表示，地產業務全年虧損5.3億元，若剔除地產業務影響，公司盈利能力表現穩定。

在2021年4月投資者交流會上，順鑫農業高層表示，去年地產業務受政策調控的影響同比虧損擴大，公司在加快退出地產業務。

順鑫農業在2020年報中指出，公司推動地產業務轉型發展，加快山東曲阜、海南文昌等地塊處置工作，推動下坡屯存量土地開發與銷售，繼續尋找潛在合作方，推動地產業務轉型發展。

北京順鑫佳宇房地產開發有限公司（下稱“順鑫佳宇”），是公司旗下地產平臺。2020年，順鑫佳宇雖然總資產高達66.47億元，但凈資產卻為-14.52億元，處于資不抵債的困境，凈利潤虧損5.34億元。

截至2020年底，順鑫農業存貨的賬面價值72.91億元，占總資產的33.64%，其中房地產存貨賬面價值占存貨賬面價值比為74.05%，房地產存貨賬面價值占比較大。期末公司管理層按照成本與可變現凈值孰低計量，對成本超過可變現凈值部分計提存貨減值準備。

順鑫農業稱，房地產行業的存貨對于財務報表具有重要性，因此公司將房地產存貨減值項目確定為關鍵審計事項。

順鑫佳宇2020年總資產66.47億元，當期公司地產業務在售項目包括北京順義頤和天璟項目、寰宇中心項目、包頭望潮苑項目共三處。

雖然地產業務收入占2020年總收入比例僅約為3.41%，但同期順鑫佳宇總資產占順鑫農業總資產比例卻高達30.67%，這意味著公司地產業務體量仍然較大。

2005年，時任順鑫農業董事長李維昌表示，公司穩定和拓展白酒業、適度發展房地產業。次年，公司將其擁有的順鑫度假村45.44%的股權，與順鑫集團擁有的順鑫佳宇80%的股權進行等值置換，正式進軍房地產業務。

此后，公司在地產業務頻頻布局。但在2010年以來，該業務表現并不好。

《財經》記者統計發現，2010年- 2020年，順鑫佳宇于2010年和2014年取得盈利，其余年份多為虧損。其中，2016年-2020年，順鑫佳宇不僅虧損金額從1.92億元逐年增至5.34億元，其凈資產也從-1.04億元，逐年降至-14.52億元，連續五年資不抵債。

值得注意的是，2014年2月，因公司定增處于審核階段，順鑫農業承諾，定增資金不得用于公司房地產開發等相關經營活動上。

地產業務的持續低迷，讓順鑫農業在2019年擬退出房地產開發業務。“在地產調控和需求不足的雙重挑戰下，公司堅持存量房產去化和項目整體處置同步推進的思路，加快資金回籠。”公司在當期年報中如是說。

李穎林在2021年4月投資者交流會上表示，公司今年外埠項目有望完成清退，北京項目也在積極推進。“公司退出地產業務的決心不變，在主動去化的同時，我們也在找尋合作方，探討整體或部分項目剝離方案，以盡快解決歷史遺留問題。”

“公司地產業務剝離體量較大，因地產行業下行，包括對價等方面談判難度較大。”順鑫農業相關人士表示，如果住宅項目剝離完成，地產業務能基本保持盈虧平衡。

豬肉業務擬分拆上市

據悉，對于公司兩大業務之一的豬肉業務未來發展方向，順鑫農業相關負責人在2021年的投資者交流會上表示，該業務未來將分拆上市。

順鑫農業擁有豬肉完整產業鏈，包括種豬繁育、生豬養殖、屠宰加工、肉制品深加工、冷鏈物流配送。在北京地區，公司產豬肉銷量處于領先地位，并擁有單廠300萬頭的屠宰能力和單體4萬噸的冷庫儲藏能力，規模優勢明顯。

2020年，公司豬肉產業板塊整體實現銷售收入46.37億元，同比增長30.26%。其中，屠宰業務銷售收入42.09億元，種畜養殖業銷售收入4.27億元。

李穎林稱，公司肉食產業受益于生豬價格持續高企，利潤同比有較大提升，其中利潤貢獻主要來自畜牧養殖業務。

順鑫農業表示，2020年公司統一協調養殖場生產計劃，加大在生豬養殖板塊投入、增加存欄，在豬肉市場價格走高的旺季，適時出欄一批育肥豬。

在養殖方面，公司加快恢復生豬養殖業務產能，推進陜西城固兩座新建種豬場項目的建設工作。

增加遼寧省、河北省等外埠定點屠宰場，保障銷售貨源穩定并擴大市場占有率，是公司在屠宰業務戰略布局的調整。

同時，順鑫農業大力發展冷鮮肉、小包裝產品、低溫肉制品、調理肉制品業務，以期提升產品附加值。

表：白酒行業毛利率

注：順鑫農業數據為白酒業務毛利率。資料來源：Wind。制表：于宗文

按產品分類，2018年，公司屠宰行業毛利率同比增長2.67%至7.19%。2019年，該數據降至6.92%。2020年，公司屠宰（豬肉）業務毛利率同比下滑4.22個百分點至2.70%，種畜養殖毛利率同比增長32.64%至35.41%。

順鑫農業高層表示，公司養殖板塊主要方向是推進環京地區養殖產能布局，計劃在北京、河北、陜西等地布局多家規模化養殖基地，從原料及生產設施入手，擴大養殖規模，提高生豬供應能力。

一位農業行業人士對《財經》記者表示，從2020年收入和毛利率水平來看，順鑫農業種畜養殖毛利率高于同期溫氏股份（300498.SZ）、新希望（000876.SZ），低于天邦股份（002124.SZ），但公司該業務不足5億元的收入，距離上述公司百億規模的營收，仍有較大差距。“公司豬肉業務規模雖然不低，但不足3%的毛利率，讓公司該業務核心競爭力仍顯不足。”

根據海通證券2015年一份研報，時任順鑫農業董事長王澤曾明確提出，順鑫農業未來想把幾大板塊分拆上市，進一步融資，如種豬繁育和肉食品加工。

時隔多年，順鑫農業旗下豬肉業務尚未完成分拆上市。

白酒毛利率逐年下滑

從2016年行業復蘇至2019年，順鑫農業白酒業務收入均呈現增長態勢。同期，公司白酒收入持續增長，收入金額從52.04億元增至102.89億元。其中，2017年，公司白酒收入占比超過50%，至2020年，該數據持續超60%，鞏固了其第一大業務的地位。

其中，2018年公司白酒收入同比增長43.82%至92.78億元，收入占比提升至76.84%。

順鑫農業表示，2018年公司泛全國化市場布局繼續加速推進，牛欄山現已擁有億元以上省級（包括直轄市）銷售市場22個，長三角、珠三角市場更是發展迅猛，泛全國化布局成效顯著。

2016年-2019年，順鑫農業白酒業務97.17%的收入增幅，在18家白酒上市公司中，僅次于五糧液（000858.SZ），位居第六位，表現尚可。

圖：2021年一季度白酒上市公司凈利潤（億元）

2020年，公司白酒業務同比下滑1.01%，這樣的業績表現，不僅位居行業第11位，也低于同期全國規模以上釀酒企業白酒營收1.40%的同比增速數據。

值得注意的是，近年來順鑫農業白酒毛利率持續下滑。2017年，公司白酒毛利率同比下滑7.73%至54.86%。當期，公司白酒營業成本49.57%的同比增速，遠高于該業務營業收入23.95%的同比增速，是毛利率下滑的主要因素。

2018年-2020年，公司白酒業務毛利率分別為49.63%、48.08%、39.22%，逐年下滑，同期，公司營業成本同比增幅均高于營收增幅。

隨著毛利率的下滑，順鑫農業白酒毛利率在18家白酒上市公司排名中，從2016年的第11位，跌落到2020年的第17位。

2020年，公司白酒營業成本同比增幅為15.89%，遠高于營業收入同比1.01%的降速，導致公司當期毛利率同比下滑8.86%。

根據公司2020年報，順鑫農業高檔酒、中檔酒、低檔酒毛利率分別為69.39%、39.92%、35.08%，同比下滑幅度分別為0.35%、3.85%、10.53%，三檔產品收入分別為10.13億元、15.4億元、76.32億元，低檔酒仍占據核心地位。

當期，公司低檔酒收入下滑1.52%，營業成本卻同比增長17.56%，成為拉低公司白酒業務毛利率的主要因素。

經典二鍋頭、百年牛欄山為公司高檔酒，珍品為順鑫農業中檔酒，低檔酒包括陳釀、傳統二鍋頭。價格區間分類標準中，公司將每500毫升大于等于50元的產品列為高檔酒，每500毫升小于50元且大于等于10元的產品列為中檔酒，每500毫升小于10元的產品列為低檔酒。

其中，公司經典二鍋頭包括黃龍（52度經典二鍋頭）、青龍（珍品30年）。2021年7月9日，黃龍52度經典二鍋頭（500毫升）單瓶裝京東價（下同）為517元，青龍（珍品30）46度500毫升、53度500毫升單瓶裝價格分別為257元、282元。

百年牛欄山以三牛（36度百年牛欄山）、百年紅系列為代表。其中，三牛52度400毫升、36度400毫升單瓶裝價格分別為140元、125元。

中檔酒珍品為順鑫農業近年來重點打造的品牌。2020年，公司珍品營業收入同比增長11.62%至15.4億元，但營業成本同比增幅為19.27%，高于營收增速。

這兩年，光瓶酒（注：一般指的是沒有包裝盒的酒）市場發展迅速。順鑫農業高層表示，考慮到大眾消費升級和居民理性消費回歸的積極影響，未來五年預計光瓶酒市場規模會有一個較大的增長。

值得注意的是，進入2021年，公司對部分白酒產品進行提價。1月16日起，公司對三牛系列產品在原價格基礎上進行調整，400毫升、500毫升、1.5升：上調10元/瓶;255毫升：上調6元/瓶。2月10日起，對部分低價位的二鍋頭系列光瓶產品、桶裝產品及含精品系列在內的盒裝酒產品進行提價，提價幅度在10%左右。

一位分析師對《財經》記者表示，上述產品提價，將對公司白酒毛利率產生積極影響，但效果如何，尚難判斷。

在公司高層看來，光瓶酒價格跨越從30元到200元多個價格帶，牛欄山提前謀劃產品布局，以“珍牛”系列產品在30元-50元價格帶發力，以“Z20”系列產品作為核心在60元-70元價格帶競爭，推出“G40”“G70”等系列產品采用“以高打低”的策略布局100元以上高線光瓶酒。“深度全國化作為牛酒做大的優勢，公司憑借廣大一線渠道終端，相信未來業績可期。”

將二鍋頭第一品牌打造成“民酒”中的名酒，是公司白酒業務的戰略定位。

上一個五年規劃中，公司提出了全國化概念。順鑫農業管理層表示，下一步，牛酒市場將向縱深發展，一是擴大樣板市場培育，將“1+4”做大到“1+4+N”市場;二是統一營銷標準要求，形成大板塊輻射區;三是推廣復制效應，向全國化深入推進。