基于因子聚類分析的旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績評價研究

龔淑云，王萬麗

（上海工程技術(shù)大學(xué)管理學(xué)院，上海 201620）

一、引言

2018 年全國旅游工作報告中指出，旅游業(yè)被列為“五大幸福產(chǎn)業(yè)之首”，已經(jīng)成為中國經(jīng)濟發(fā)展的重要力量。2019 年我國旅游市場規(guī)模達到6.63 萬億元，較之2018 年增長了11%，其總收入占當(dāng)年GDP 的10.05%。隨著大數(shù)據(jù)和證券市場的日益發(fā)展，旅游上市公司整體市值出現(xiàn)大幅增長，企業(yè)經(jīng)營者對旅游業(yè)的投資熱度也呈現(xiàn)上升趨勢。旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績作為我國旅游發(fā)展水平的有力體現(xiàn)，其受政策、環(huán)境的不可抗拒性大，因而如何對旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績進行科學(xué)合理的評價就顯得尤為重要。

二、文獻綜述

我國經(jīng)營業(yè)績評價始于市場經(jīng)濟的發(fā)展，其中旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績評價經(jīng)過二十多年的發(fā)展，受到了學(xué)術(shù)界的關(guān)注，主要包括構(gòu)建經(jīng)營業(yè)績評價指標(biāo)體系和對不同評價方法的討論。

對于指標(biāo)體系的選擇，劉立秋等（2007）[1]通過建立因子分析模型對32 家旅游上市公司進行排名，結(jié)果顯示我國旅游上市公司的經(jīng)濟效益存在較大的異質(zhì)性，資本市場能力不成熟。張慧和周春梅（2012）[2]通過四個維度選取了凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率、成本費用利潤等13 個指標(biāo)，利用2003—2010 年的數(shù)據(jù)對酒店類、景點類和綜合類旅游上市公司進行業(yè)績評價，并用聚類分析將15 家旅游上市公司按經(jīng)營業(yè)績情況分為5 類。耿松濤和廖雪林（2018）[3]以2008—2015 年數(shù)據(jù)為樣本，從盈利、營運、償債、發(fā)展和現(xiàn)金流五個維度，16 個指標(biāo)對20家公司進行各因子和總績效排名，并從產(chǎn)業(yè)鏈整合、業(yè)務(wù)多元化、新增投資三個方面提出意見。

在研究方法上，吉生保等（2011）[4]運用SORMBCC 超效率模型對餐飲旅游公司經(jīng)營績效和收斂趨勢進行評價。Rodriguez，M（2012）[5]使用DEA 和Tobit 回歸模型來評估旅行社的規(guī)模和相對效率。Erdal Y1lmaz（2018）[6]用TOPSIS 方法評估在BIST 上市的旅游業(yè)公司的績效，除此之外，多位學(xué)者采用因子分析法對不同行業(yè)上市公司進行研究[7-8]。

上述學(xué)者的研究在很大程度上反映了我國旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績的現(xiàn)狀，但是大多數(shù)學(xué)者在指標(biāo)體系上缺少現(xiàn)金流量指標(biāo)的參與，沒有對傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)進行創(chuàng)新，即使有極少數(shù)學(xué)者加入現(xiàn)金流量指標(biāo)也只是偏重于償債或盈利能力，因此難免具有一定的片面性。在評價上只是從單個因子出發(fā)對公司整體進行分析，并未對行業(yè)內(nèi)部進行劃分。因此，本文增加具有代表性的現(xiàn)金流量指標(biāo)，采用因子聚類法對26 家旅游上市公司進行業(yè)績評價。

三、研究設(shè)計

（一）指標(biāo)選擇

科學(xué)性、系統(tǒng)性、層次性、綜合性和可獲得性是在指標(biāo)選擇上主要遵循的原則。一方面，借鑒《企業(yè)績效評價操作細則》所提出的評價體系；另一方面，參考姜英華（2011）[9]和王焱（2019）[10]等學(xué)者對現(xiàn)金流量指標(biāo)的構(gòu)建，得到包括5 個方面的17 個指標(biāo)，具體如表1 所示。

表1 評價指標(biāo)體系

（二）樣本選擇

根據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布的2019 年4 季度《上市公司行業(yè)分類結(jié)果》，本文以2015—2019年作為樣本區(qū)間，所涉及到的財務(wù)和股票數(shù)據(jù)均來自Resset 金融數(shù)據(jù)庫、證券之星和新浪財經(jīng)網(wǎng)。為使數(shù)據(jù)更具可比性，剔除財務(wù)狀況存在異常值或缺失值的ST 云網(wǎng)、城邦國際以及重組后主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)槁糜螛I(yè)的部分企業(yè)，最終選取26 家旅游上市公司。

四、因子分析

（一）效度分析

數(shù)據(jù)預(yù)處理后，得出該樣本數(shù)據(jù)的KMO 為0.612，KMO 值越接近與1.0 時越適合做因子分析；Bartlett's 球狀檢驗近似卡方為529.240，自由度為136，P值為0.000，呈顯著性水平，原變量之間存在相關(guān)性。

（二）公因子提取和命名

本文采用主成分分析法提取公因子。5 個特征值大于1 的公因子分別是5.577、3.690、2.462、1.895和1.111。旋轉(zhuǎn)后方差累積率達到86.675。通過正交旋轉(zhuǎn)后可知（見表2）：公因子F1 在X7、X8 和X9 具有較大載荷，可以稱為償債因子。公因子F2 對X14、X15 和X17 的影響度較大，命名為現(xiàn)金流量因子。公因子F3 在X4、X5 和X6 的值為0.956、0.906、0.956，命名為營運因子。獲利因子F4 體現(xiàn)出X1、X2、X3 和X12 幾個指標(biāo)。前景因子F5 則是由X10和X11 解釋。

表2 旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣

（三）求解因子得分

根據(jù)成分得分系數(shù)矩陣，模型如下：

通過計算各因子累積方差確定各公因子權(quán)重，后得出26 家旅游上市公司經(jīng)營業(yè)績的總得分：

五、結(jié)果分析

（一）經(jīng)營業(yè)績分析

通過Excel 計算出26 家旅游上市公司5 個因子得分和綜合業(yè)績F，具體如表3 所示。

表3 各旅游上市公司因子得分與排名

1.整體分析。從綜合經(jīng)營業(yè)績F 來看，排在前十的有眾信旅游、宋城演藝、麗江旅游、中國國旅、黃山旅游、長白山、首旅酒店、峨眉山A、嶺南控股和全聚德。

償債因子前五家公司除峨眉山A 外償債因子都超過1，說明這類企業(yè)償還債務(wù)和保障資產(chǎn)安全的能力較強。現(xiàn)金流量因子中宋城演藝突破2，穩(wěn)居第一名，說明該類企業(yè)現(xiàn)金流穩(wěn)定，抗風(fēng)險力強。營運因子大于0 的只有7 家，占樣本數(shù)的1/4 左右，其中眾信旅游遙遙領(lǐng)先，突破4；獲利因子業(yè)績高于0.5的有8 家，包括華僑城、中國國旅、三特索道、中青旅、全聚德等企業(yè)，說明這類企業(yè)盈利能力較強；前景因子得分0 以下的企業(yè)一共有18 家，占整個樣本的9/13，企業(yè)的成長性較弱。

2.行業(yè)分析。總業(yè)績前十名中有3 家綜合類、5家景區(qū)類、1 家餐飲類和1 家酒店類。這說明餐飲和酒店類公司在旅游上市公司中處于相對弱勢地位，綜合業(yè)績不佳。其原因一方面是因為餐飲酒店大環(huán)境的競爭，導(dǎo)致附加值小；另一方面則是經(jīng)營者管理不善而缺乏核心競爭力。反之，綜合類旅游上市公司總體得分較高，經(jīng)營效益較好、9 家公司除西安旅游外均處于中上游。景區(qū)類旅游上市公司排名兩極分化，業(yè)內(nèi)差距大。

（二）聚類分析

使用系統(tǒng)聚類法對26 家旅游上市公司進行分析，本文將其分為六類，具體分類如圖1 所示。

圖1 聚類樹狀圖

第一類為北京文化。此類企業(yè)雖歸屬于綜合類，但各因子排名呈現(xiàn)極端分布。第二類為眾信旅游。此類企業(yè)在營運因子和綜合能力上排名均為第一，主要是因為聚焦出境游批發(fā)、零售市場，出境業(yè)務(wù)增長導(dǎo)致現(xiàn)金流入增加。第三類為首旅酒店。此類企業(yè)現(xiàn)金流量和前景因子得分突出，分別位居第二和第一位，但其償債因子為倒數(shù)第一。第四類為華僑城A、三特索道、東方明珠等14家企業(yè)。這類企業(yè)多為因子得分和總業(yè)績得分居于中下游的企業(yè)。第五類為大東海A、西安飲食、華天酒店和西藏旅游。這類企業(yè)大部分屬于餐飲酒店類，各因子排名靠后，總業(yè)績差。第六類則包括峨眉山A、長白山、黃山旅游、麗江旅游和宋城演藝。此類企業(yè)都是排名前列的景區(qū)類公司，各項得分大多高于行業(yè)的平均值。

六、對策

第一，轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式。傳統(tǒng)的旅游發(fā)展模式已無法抵御旅游市場的激烈競爭，對于餐飲酒店和景區(qū)類企業(yè)而言，不能依靠單一的業(yè)務(wù)提高企業(yè)的綜合業(yè)績，可形成戰(zhàn)略聯(lián)盟。例如：黃山旅游通過大數(shù)據(jù)技術(shù)推出的“一碼游黃山”，既減少了游客排隊取票的中間環(huán)節(jié)，提高了進園效率，又提升了游客的滿意度。

第二，實行“歸核化”戰(zhàn)略措施，培養(yǎng)核心競爭力。隨著文旅業(yè)的蓬勃發(fā)展，旅游上市公司進行不斷的重組，已經(jīng)進軍房地產(chǎn)、金融、日用品等領(lǐng)域。但對于多元化經(jīng)營的綜合類企業(yè)，歸核化并不等于專業(yè)化，而是將企業(yè)的多元化程度和范圍降低，一些邊際業(yè)務(wù)要進行適當(dāng)?shù)娜∩帷?/p>

第三，優(yōu)化旅游產(chǎn)品質(zhì)量，促進產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。近年文旅界多次提出我國旅游正由傳統(tǒng)觀光型向新興休閑度假型轉(zhuǎn)變。越來越多的旅游者追求“輕慢”旅行。桂林旅游推出“旅游綜合體+休閑酒店村落+A 級景區(qū)”的時空項目組合來吸引游客“慢下來，住下來，游起來”。作為旅游經(jīng)營者，一方面要抓住機會推出不同組合的高質(zhì)量旅游產(chǎn)品，另一方面要延長企業(yè)旅游產(chǎn)業(yè)鏈，從單一的門票景區(qū)游到多元的產(chǎn)業(yè)目的地游。