跨越資本頂層設計陷阱

在資本頂層設計中，會遇到很多常見的雷區，如：股權過于分散；股權過于集中；股東身份問題不合規；突擊入股；不正當入股等。

（一）股權過于分散

一是公司因為資金有限，為加快發展不斷引進投資，導致股權不斷稀釋；二是公司原本就有很多合伙人，股權本就比較分散。

股權分散，會直接影響控制權不穩，有引發控制權之爭的風險。

因此，企業在發展過程中，要有資本頂層思維。一般而言，實際控制人股權不低于40%，則不會對上市產生阻礙，而股權分散的企業至少不低于30%。

（二）股權過于集中

比較典型的如家族式企業，由家族成員持有所有股權，沒有員工激勵，也沒有外部投資者進入。

家族內部治理模式的弊端，會讓監管機構認為公司治理結構不健全，較難得到大型公募基金的青睞，同時員工積極性難以調動，難以吸收外部人才。

對于這類企業而言，可以考慮對員工進行少量的股權激勵，引入外部投資機構，并給予一定的董事席位，以免給上市帶來不必要的負面影響。

（三）股權結構清晰問題

擬上市企業，要保證股權結構清晰規范，股東身份合規。

1. 做好穿透核查

對于申請首次公開發行股票或存托憑證的發行人，應當充分做好股東信息披露。

（1）發行人應當真實、準確、完整地披露股東信息，發行人歷史沿革中存在股份代持等情形的，應當在提交申請前依法解除，并在招股說明書中披露形成原因、演變情況、解除過程、是否存在糾紛或潛在糾紛等。

（2）發行人在提交申報材料時應當出具專項承諾，說明發行人股東是否存在以下情形，并將該承諾對外披露：A. 法律法規規定禁止持股的主體直接或間接持有發行人股份；B. 本次發行的中介機構或其負責人、高管、經辦人員直接或間接持有發行人股份；C. 以發行人股權進行不當利益輸送。

（3）發行人提交申請前12個月內新增股東的，應當在招股說明書中充分披露新增股東的基本情況、入股原因、入股價格及定價依據，新股東與發行人其他股東、董事、監事、高管是否存在關聯關系；新股東與本次發行的中介機構及其負責人、高管、經辦人員是否存在關聯關系；新增股東是否存在股份代持情形。上述新增股東應當承諾所持新增股份自取得之日起36個月內不得轉讓。

（4）發行人的自然人股東入股交易價格明顯異常的，中介機構應當核查該股東基本情況、入股背景等信息，說明是否存在第一、二項的情形。發行人應當說明該自然人股東的基本情況。

（5）發行人股東的股權架構為兩層以上且為無實際經營業務的公司或有限合伙企業的，如該股東入股交易價格明顯異常，中介機構應當對該股東層層穿透核查到最終持有人，說明是否存在第一、二項的情形。最終持有人為自然人的，發行人應當說明自然人基本情況。

（6）私募投資基金等金融產品持有發行人股份，發行人應當披露金融產品納入監管的情況。

（7）發行人及其股東應當及時向中介機構提供真實、準確、完整的資料，積極全面配合中介機構開展盡職調查，依法履行信息披露義務。

（8）保薦機構、證券服務機構等中介機構應當勤勉盡責，對發行人披露的股東信息進行核查。中介機構發表核查意見不能簡單以相關機構或個人承諾作為依據，應當全面深入核查包括但不限于股東入股協議、交易對價、資金來源、支付方式等客觀證據，保證所出具的文件真實、準確、完整。

（9）發行人在全國中小企業股份轉讓系統掛牌、境外證券交易所上市交易期間通過集合競價、連續競價交易方式增加的股東，以及因繼承、執行法院判決或仲裁裁決、執行國家法規政策要求或由省級及以上人民政府主導取得發行人股份的股東，可以申請豁免本指引的核查和股份鎖定要求。

（10）發行人股東存在涉嫌違規入股、入股交易價格明顯異常等情形的，證監會和證券交易所可以要求相關股東報告其基本情況、入股背景等，并就反洗錢管理、反腐敗要求等方面征求有關部門意見，共同加強監管。

2. 申報前后新增股東怎么辦？

對于申報前后引入新的股東有什么要求？

首先，若是上市前通過增資或者股權轉讓新增股東，主要考察申報前1年內新增的股東，包括其基本情況、引入原因、價格及定價依據，是否存在爭議或糾紛，新股東與發行人其他股東、監事、高管、本次發行的中介機構及其負責人、高管、經辦人員是否存在關聯關系，新股東是否具備法律法規規定的股東資格。

在招股說明書信息披露方面，若新股東為法人，應披露其股權結構及實際控制人；若為自然人，應披露其基本信息；若為合伙企業，應披露合伙企業的普通合伙人及其實際控制人、有限合伙人的基本信息。最近1年末資產負債表日后增資擴股引入新股東的，申報前須增加一期審計。

在股份鎖定方面，申報前6個月內進行增資擴股的，新股東應當承諾：新增股份自發行人完成增資擴股工商變更登記手續之日起鎖定3年；在申報前6個月內從控股股東或實際控制人處受讓的股份，應比照控股股東或實際控制人所持股份進行鎖定。

其次，若是申報后新增股東的，原則上發行人應當撤回發行申請，重新申報。但是如果股權變動沒有造成實際控制人變動，沒有對發行人股權結構和盈利能力造成不利影響的，且同時符合下列情形的除外：

新股東產生系因繼承、離婚、執行法院判決或仲裁裁決、執行國家法規政策要求或由省級及以上人民政府主導，且新股東承諾其所持股份上市后36個月之內不轉讓、不上市交易（繼承、離婚原因除外的）。

在核查和信息披露方面，發行人申報后產生新股東且符合上述要求無需重新申報的，應比照申報前1年新增股東的核查和信息披露要求處理。除此之外，保薦機構和發行人律師還應對股權轉讓事項是否造成發行人實際控制人變更，是否對發行人股權結構的穩定性和持續盈利能力造成不利影響進行核查并發表意見。

3. 股權代持問題

按《首次公開發行股票并上市管理辦法》的規定，發行人要保證股權結構清晰。因此，若申報時存在股權代持行為，說明股權歸屬存在不確定性，不符合上市條件，上市前必須進行清理。

若在實際控制人認定中涉及股權代持情況，發行人、相關股東應說明存在代持原因，并提供支持性證據。對于存在代持關系但不影響發行條件的，發行人應在招股說明書中如實披露，保薦機構、發行人律師應出具明確核查意見，如經查實，股東之間知曉代持關系存在，且對代持關系沒有異議、代持股東之間沒有糾紛和爭議，則應將代持股份還原至實際持有人。

此外，發行人及中介機構通常不應以股東間存在代持關系、表決權讓與協議、一致行動協議等為由，認定公司控制權未發生變動。

對于存在股權代持情況的，證監會審核關注的重點是：1. 股權代持的具體情況（原因及合理性、程序、解除過程、合法合規、稅務問題等）；2. 解除股權代持支付對價是否公允，是否存在潛在糾紛風險；3. 委托持股是否涉及股份支付問題；4. 委托持股對公司股權結構穩定性的影響；5. 委托持股是否存在實際違反競業禁止，是否存在損害其他第三方利益的行為。

（四）股東身份合規性

上市企業股東身份必須合規，即要求公司的股東不存在相關法律法規規定不得或限制成為企業股東的情形。

1. 明文規定禁止

一種是法律法規明文禁止的情況：在職公務員、縣以上離退休公務員、黨政機關的干部和職工、現役軍人、員工持股會和工會、三類股東（新三板除外）、分公司、事業單位、高校（除高校資產外）、部分中介機構。

2. 三類股東

什么是三類股東？

三類股東，指的是以契約型基金（包括公募基金和私募基金）、資產管理計劃（包括基金子公司資產管理計劃和證券公司資產管理計劃）、信托計劃為形式的股東。

三類股東有哪些問題？

三類股東企業往往存在層層嵌套和高杠桿，以及股東身份不透明等問題，因此出資人和資金來源很難穿透核查，不能滿足我國對上市企業信息披露的要求，同時也不符合IPO對股權結構清晰的要求。

目前，監管層對“三類股東”投資非上市公眾公司（主要是在新三板掛牌的公司）和上市公司采取不同的態度。三類股東投資非上市公司的態度是“不禁止”，三類股東投資上市公司的態度是“從嚴格禁止變為逐漸放開”。對于存在“三類股東”的新三板掛牌公司，在股權結構清晰的前提下，允許其參股上市公司；但沒有在新三板掛牌的公司，如果存在“三類股東”情況，是否允許其參股上市公司，還沒有明確的標準。

3. 職工持股會和工會

如果遇到歷史沿革中曾存在工會、職工持股會持股的情形，發行人應如何進行規范？因為發行條件要求發行人股權結構清晰、控制權穩定，因此：

若發行人控股股東或實際控制人存在職工持股會或工會持股情況，應當清理；

若是間接股東存在此類情形，當不涉及發行人實際控制人控制的各級主體時，可以不清理，但應充分披露；

若是工會或職工持股會持有發行人子公司股份的，經保薦機構、發行人律師核查后認為不構成發行人重大違法違規的，發行人可以無需清理，但應充分披露。

如果遇到歷史沿革中發行人自然人股東人數較多，應該怎么辦？

保薦機構、發行人律師應當核查歷史上自然人股東入股、退股（含工會、職工持股會清理等事項）是否按照當時有效的法律法規履行了相應程序，入股或股權轉讓協議、款項收付憑證、工商登記資料等法律文件是否齊備，并抽取一定比例的股東進行訪談，就相關自然人股東股權變動的真實性、所履行程序的合法性，是否存在委托持股或信托持股情形，是否存在爭議或潛在糾紛發表明確意見。

對于存在爭議或潛在糾紛的，保薦機構、發行人律師應對相關糾紛對發行人股權清晰穩定的影響發表明確意見。發行人以定向募集方式設立股份公司的，中介機構應以有權部門就發行人歷史沿革的合規性、是否存在爭議或潛在糾紛等事項的意見作為其發表意見的依據。

（五）員工激勵問題

股權激勵是審核關注的重點，員工激勵問題主要涉及員工持股計劃、帶期權股上市、股份支付等。

1. 員工持股計劃

關于發行人首發申報實施員工持股計劃的，應當符合哪些要求？

第一，發行人首發申報前實施員工持股計劃的，原則上應當全部由公司員工構成，且應當符合下列要求：

（1）發行人實施員工持股計劃，應當嚴格按照法律、法規、規章及規范性文件要求履行決策程序，并遵循公司自主決定、員工自愿參加的原則，不得以攤派、強行分配等方式強制實施員工持股計劃。

（2）參與持股計劃的員工，與其他投資者權益平等，盈虧自負，風險自擔，不得利用知悉公司相關信息的優勢，侵害其他投資者合法權益。員工入股應主要以貨幣出資，并按約定及時足額繳納。員工以科技成果出資入股的，應提供所有權屬證明并依法評估作價，及時辦理財產權轉移手續。

（3）發行人實施員工持股計劃，可以通過公司制企業、合伙制企業、資產管理計劃等持股平臺間接持股，并建立健全持股在平臺內部的流轉、退出機制，以及所持發行人股權的管理機制。參與持股計劃的員工因離職、退休、死亡等原因離開公司的，其間接所持股份權益應當按照員工持股計劃章程或協議約定的方式處置。

第二，員工持股計劃，如何計算股東人數？

（1）依法以公司制企業、合伙制企業、資產管理計劃等持股平臺實施的員工持股計劃，在計算公司股東人數時，按1名股東計算。

（2）參與員工持股計劃時為公司員工，離職后按員工持股計劃章程或協議約定等仍持有員工持股計劃權益的人員，可不視為外部人員。

（3）新《證券法》施行之前（即2020年3月1日前）設立的員工持股計劃，參與人包括少量外部人員的可不做清理，在計算公司股東人數時，公司員工部分按照1名股東計算，外部人員按實際人數穿透計算。

第三，關于發行人信息披露，要求發行人應在招股說明書中充分披露員工持股計劃的人員構成、人員離職后的股份處理、股份鎖定期等內容。

第四，關于中介機構的核查要求，保薦機構及發行人律師應當對員工持股計劃的設立背景、具體人員構成、價格公允性、員工持股計劃章程或協議約定、員工減持承諾、規范運行及備案情況進行充分核查，并就員工持股計劃實施是否合法合規，是否存在損害發行人利益的情形發表明確意見。

2. 期權激勵計劃

如果發行人存在首發申報前制定，準備在上市后實施的期權激勵計劃，應當符合哪些要求呢？

原則上應符合下列要求：

（1）激勵對象應當符合相關上市板塊的規定；

（2）激勵計劃的必備內容與基本要求、激勵工具的定義與權利限制、行權安排、回購或終止行權、實施程序等內容，應參考《上市公司股權激勵管理辦法》的相關規定予以執行；

（3）期權的行權價格由股東自行商定確定，但原則上不應低于最近1年經審計的凈資產或評估值；

（4）發行人全部在有效期內的期權激勵計劃所對應股票數量占上市前總股本的比例原則上不得超過15%，且不得設置預留權益；

（5）在審期間，發行人不應新增期權激勵計劃，相關激勵對象不得行權；最近一期末資產負債表日后行權的，申報前須增加一期審計；

（6）在制定期權激勵計劃時應充分考慮實際控制人穩定，避免上市后期權行權導致實際控制人發生變化；

（7）激勵對象在發行人上市后行權認購的股票，應承諾自行權日起3年內不減持，同時承諾上述期限屆滿后比照董事、監事及高級管理人員的相關減持規定執行。

關于發行人信息披露有哪些要求？

發行人應在招股說明書中充分披露期權激勵計劃的有關信息：（1）期權激勵計劃的基本內容、制定計劃履行的決策程序、目前的執行情況；（2）期權行權價格的確定原則，以及和最近一年經審計的凈資產或評估值的差異與原因；（3）期權激勵計劃對公司經營狀況、財務狀況、控制權變化等方面的影響；（4）涉及股份支付費用的會計處理等。

3. 股份支付

部分首發企業上市前通過增資或轉讓股份等形式實現高管或核心技術人員、員工、主要業務伙伴持股，首發企業股份支付成因復雜，公允價值難以計量，與上市公司實施股權激勵相比存在較大不同。對此，首發企業及中介機構需重點關注哪些方面？

一是適用情形。

對于為發行人提供服務的實際控制人/老股東以低于股份公允價值的價格增資入股，如果根據增資協議，并非所有股東均有權按各自原持股比例獲得新增股份，對于實際控制人/老股東超過其原持股比例而獲得的新增股份，應屬于股份支付。

如果增資協議約定，所有股東均有權按各自原持股比例獲得新增股份，但股東之間轉讓新增股份受讓權且構成集團內股份支付，導致實際控制人/老股東超過其原持股比例獲得的新增股份，也屬于股份支付。

對于實際控制人/老股東原持股比例，應按照相關股東直接持有與穿透控股平臺后間接持有的股份比例合并計算。

二是確定公允價值。

存在股份支付時，發行人及申報會計師應按照企業會計準則規定的原則確定權益工具的公允價值。在確定公允價值時，應綜合考慮如下因素：

（1）入股時間階段、業績基礎與變動預期、市場環境變化；

（2）行業特點、同行業并購重組的市盈率水平；

（3）股份支付實施或發生當年市盈率、市凈率等指標因素的影響；

（4）熟悉情況并按公平原則自愿交易的各方最近達成的入股價格或相似股權價格確定公允價值，如近期合理的PE入股價，但要避免采用難以證明公允性的外部投資者入股價；

（5）采用恰當的估值技術確定公允價值，但要避免采取有爭議的、結果顯失公平的估值技術或公允價值確定方法，如明顯增長預期下按照成本法評估的每股凈資產價值或賬面凈資產。發行人及申報會計師應在綜合分析上述因素的基礎上，合理確定股份支付相關權益工具的公允價值，充分論證相關權益工具公允價值的合理性。

三是計量方式。

確認股份支付費用時，對增資或受讓的股份立即授予或轉讓完成且沒有明確約定服務期等限制條件的，原則上應當一次性計入發生當期，并作為偶發事項計入非經常性損益。對設定服務期的股份支付，股份支付費用應采用恰當的方法在服務期內進行分攤，并計入經常性損益，發行人及中介機構應結合股權激勵方案及相關決議、入股協議。

（六）持股平臺問題

很多公司在對員工實施股權激勵時，為保證股權的可控性，減少股東頻繁變動的麻煩，通常采取搭建持股平臺，以員工間接持股的方式進行。

關于持股平臺的類型選擇，如果持股平臺是有限公司，會面臨雙重稅負，25%的企業所得稅+20%的個人所得稅；如果持股平臺是合伙企業，則繳納個人所得稅，但也面臨鎖定期較長（實踐中一般由實際控制人擔任執行事務合伙人從而鎖定3年）和激勵效果較差（員工間接持股認可度較低）的問題。

因此，對于企業核心高管而言，建議選擇直接持股的股權激勵方式；對于中低層員工來說，可考慮持股平臺由實際控制人之外的其他人擔任執行事務合伙人。

有限合伙企業的避稅陷阱

一是持有期的分紅收益需要納稅。

企業家通過合伙企業取得的被投資公司分配的股息紅利，需要交納個人所得稅。但如果持股平臺為控股公司，股權結構為：實際控制人→持股有限公司→控股公司，持股有限公司取得控股公司分回的股息紅利，就免征企業所得稅。

二是無法享受個人直接持股的稅收優惠。

根據稅法規定，個人持有新三板或上市公司股票，其取得的股息紅利可以根據持股期限享受優惠稅率，但如果個人通過合伙企業持股，則無法享受該待遇。

三是注冊地優惠。主要包括核定征收和稅收返還。

關于核定征收，對于增值越高的業務，核定征收的方式越能降低稅負。工業、交通運輸業應稅所得率為5%～20%，建筑業、房地產開發業為7%～20%，飲食服務業為5%～25%，娛樂業為20%～40%，其他行業10%～30%。

關于財政返還，各地政府為了招商引資，增加財政收入，對入駐企業承諾繳納稅款的地方留成部分給予財政返還。