公司債券違約處置法律相關問題探析
——以完善代表人制度的角度分析

姚惠惠

（廣東卓信律師事務所，廣東 廣州 510623）

近些年，由于一些企業在實際經營中錯誤地調整戰略，導致經營能力下降，加之國家宏觀調控提升監管等因素，市場中陸續出現公司債券違約事件。由于債券違約的金額比較巨大，也會影響市場的其他經濟主體，造成整個債券市場的波動，影響投資者對債券市場的信心和信任度。因此，如何處置違約債券，以保障參與債券市場各方的利益，是債券市場發展過程中急需解決的問題[1]。

一、我國公司債券違約的法律處置現狀分析

公司債券的發行人主體包括上市公司、大型國有企業或其他符合發行條件的民營企業，對于前述主體，常見融資渠道主要有兩種：一種是直接融資，如銀行貸款或發行債券；另一種是間接融資，主要是通過股權融資，如定向增發。發行公司債券屬于直接企業融資。根據企業的信用程度不同、發行主體的性質不同，債券市場的債券一般分為兩種，一種是利率債，另一種是信用債。

目前違約債券的處置方式以訴訟為主，在2018年之后，我國上市公司的債券違約越來越多，這給債券投資者的實際處置提供豐富的經驗。從投資者的角度來講，目前債券違約處置的途徑包括自主協商或提起訴訟；從利用法律手段方面看，主要分為非訴訟和訴訟手段。具體處置方式，一般需要根據《募集說明書》中條款約定來確定債券是否違約及違約處置方式，選擇訴訟或者仲裁以及其他爭議解決機制[1]。但是，面對目前違約事件逐漸增多的態勢，一旦根據《募集說明書》認定發行人違約了，投資人或債券托管人與發行人進行協商，在協商無果或者債權重組之后，仍不能兌付時，債權人或托管人才需進一步地通過訴訟尋求司法救濟，即使到了訴訟或仲裁階段，因投資人數量多，債權人與托管人之間的利益并非全部重合，就會使債權人的合法權益經受持久的損害。

二、證券代表人制度出臺的背景及意義

出現債券違約時，從發行人角度看，發行企業可通過自籌資金、第三方代償或債務重組等方式違約債券，而每一種方式系發行人與第三方之間的洽談，處置方案最終可能使債權人的受償金額“被打折”。從債權人角度看，在債券市場中，債權人在投資份額、維權意識和維權方式方面存在差異，多個債權人較難清晰、明確、直接地與發行人商談違約處置方案；而單個債權人直接參與發行人與第三方的商談，又存在制度上的空白。從托管人角度看，托管人啟用債券違約處置措施受限于內部管理制度，且托管人除了代表投資人的利益外，在大部分已發行公司債券中，托管人亦是本次債券的（主）承銷商。因此，托管人與投資人的利益并非完全一致。在這種權益不匹配、法律規定不完善的情況下，一些企業很容易鉆法律漏洞，利用信息、資源、資金等優勢，單方面“主宰”債券的違約處置方案，不能如期、全額兌付債券，使債權人的經濟利益受到重創。

債券違約仍然處于個案，在新時期的發展中需要結合債券市場的內容，從立法方面有針對性地提高處置程序，安撫投資者的情緒。針對債權違約糾紛案件而言，可以建立以債券受托管理人或者持有人推選的代表人集中起訴為原則的制度，也就是債券違約代表人制度，同時降低訴訟成本[2]。也就是說，面對債券風險，發行人償債能力有漏洞時，可以積極地通過持有人會議，以集中訴訟的方式走司法流程。

三、完善我國違約債權處置的相關法律對策

（一）結合行業發展趨勢，進行法律干預

法律是保護債權人和企業雙方經濟利益的重要武器，為有效減少違約債權處置的相關經濟損失，可以從法律方面結合宏觀經濟環境，結合債券市場的發展態勢、企業的現有經濟條件進行干預。從法律層面上來講，債券是發行人與債券持有人之間的債務債權關系，是保證雙方經濟利益的合同，因此，在發行人違約之后，債券持有人需要根據違約條款獲得相應的償付。目前法律中的相關債券條款對持有人的保護力度稍顯薄弱，由于債券一般采用一次還本的模式，發行人如果未能及時支付利息，債權人就不能判定發行人已經違約。因此，從法律方面來講，需要完善債券條款與行權機制，從法律方面總結債券違約案例，設計更公平、更合理的機制，一來可以保護債權人的合法權益，另一方面也不會損害發行人的經濟利益。

（二）結合信用建立制度，完善信用評級和信息披露機制

信息披露適用于債券市場事前事中的防范違約約束機制，而信用評級是對發行人和債權人的信用建立的等級評估，這兩種機制在債券市場中起到重要的約束作用，可以增強投資者識別風險的能力。因此，在進行債券市場交易的過程中，可以從法律的方面規范或者完善信息披露制度。在2020年3月新修訂的《證券法》中，系統完善了信息披露制度，并明確要著重強化內幕信息知情人的登記管理，通過事務管理制度規范相關公司對外發布信息的行為，并對公司高層領導的信息發布行為進行明文規定，同時也完善有關證券服務機構的信息披露管理制度，還針對公司董事或者監事會的定期報告設置法律責任，保證整個信息披露內容的真實性和完整性。提供信用監管和信息披露的模板，在進行具體交易過程中，要求債權條款中包含一些限制性條款或者承諾條款，根據發債者的信用實力，加入一些交叉違約條款，或者加速到期條款。

（三）結合債券市場環境，輔助適度的危機處置方式

在公司債券違約發生之后，法律監管部門需要把握好干預的程度，結合整個債券市場的大環境，保證市場運作的正常。根據具體的情況維護市場的穩定，從法律層面上展開自主協調、訴訟、立案調查等危機處置方式，結合大環境進行危機處理的干預。利用互聯網或者大數據技術，建立統一的違約債券自主和解、賠償基金等制度，從法律層面上對發行人施加影響。出臺相關法律文件或者業務指南，將債權條款納入行業規則中，制定具體的法律法規。并與相關法律部門進行溝通和配合，明確行政干預適用的情形，具體規定提起民事訴訟的受案范圍及明確債權人和發行人之間的資格，根據實際情況提供有力的司法環境，展開適度的危機處置。

（四）完善債券違約代表人制度

在傳統的法律制度之中，中小投資者受到企業債券違約之后，很難在短時間內得到公平公正、高效的賠償。企業債券違約后，一部分中小型投資者不想訴或不愿訴，放棄維護自身的利益。這種方式不但會損害證券市場的有序性，還會讓金融市場生態逐漸惡化。在這種背景下，需要完善債券違約代表人制度，利用專業機構和專門人員的力量，利用代表人訴訟和代表人機制，最大限度地降低中小投資者的訴訟風險，可以根據具體的實施情況，選擇具體的債券違約處置方式，債券持有人可以在債券相關文件明確規定、債券相關文件約定不明或者沒有約定的情況下，利用違約代表人制度多方向維護自己的權益，通過集體性的訴訟主體，既能節約司法資源，也能讓多數債券持有人通過不同的訴訟方式維護正當權益[3]。2020年7月15日，最高人民法院發布了《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》（法〔2020〕185號，以下簡稱“《債券糾紛紀要》”），但目前《債券糾紛紀要》中，債券持有人的應對方式雖然多元化，但是自身訴求的選擇也會有風險，在產生債券違約糾紛時，相應的債券持有人需要利用司法武器，有目的、有計劃、結合《募集說明書》中的明確規定進行妥善選擇，及時表達自己的訴求，使債券違約代表人制度常態化發展。

綜上所述，公司在發行債券時不可避免會產生違約風險，而一旦違約，必然會對發行人和債權人雙方造成巨大的經濟損失，缺乏完善的違約處置體系，將不利于債券市場進一步發展。因此，以證券代表人訴訟制度為主，運用法律適當干預債券市場，進而有效維護債券市場的有序性。