上市公司并購重組融資方式選擇影響因素分析

陳晨

（中原資產管理有限公司，河南 鄭州 450000）

一、引言

上市公司并購重組是指兩個及以上的公司合并重組為一個新的公司，是優化資源配置、提高市場效率的有力手段；融資是指通過一定渠道向投資者籌集資金的過程。并購重組實現了公司在凈利潤、凈資產收益率等指標上的顯著增長，實現了上市公司提高核心競爭力的目的。上市公司會通過不斷進行融資來滿足投資經營的需要，因此，并購重組融資方式的選擇成為上市公司戰略的重中之重。多數上市公司繼續改進并購重組融資方式，拓寬融資渠道，強化不同階段融資方式財務戰略的應用，實現配股、定向增發以及可轉債等股權融資方式的創新，充分利用債務融資方式的優點，保證并購重組交易的順利進行，確保盈利能力穩步提升，內部留存收益可觀，給予并購重組交易活動資金上的支持，內外部融資通力協作，提升上市公司并購重組融資方式的選擇水平。

二、上市公司并購重組融資方式

（一）并購融資方式的分類

并購融資方式可分為內部融資和外部融資。內部融資主要指上市公司根據公司內部的盈余公積和未分配利潤，即留存收益，對并購交易活動給予資金協助。外部融資是指上市公司從除本公司之外的組織獲得對價資金，主要分為直接融資和間接融資。直接融資主要指上市公司通過對普通股、優先股、可轉換債券、可交換債券等金融工具的發行等方式籌備資金；間接融資主要指上市公司進行借款行為，款項提供方一般是各類銀行、基金、信托等金融機構。

本文查閱了上深交所多數上市公司所披露的報告發現，上市公司普遍傾向于股權融資，因其有永久使用期限，無須定期還本付息，公司承擔的財務風險較小，資本成本負擔比較靈活，是上市公司進行再融資的首選方式。

（二）股權融資方式

股權融資方式主要有配發新股、定向增發、可轉換債券等方式。

第一，配發新股是上市公司向老股東發售新股。其價格低于市場價格，資本運行成本低，公司財務負擔小。但隨著融資渠道和方式的增加，配股再融資方式通常只在公司運轉不周、無法為投資者帶來有效利益時出現，配股方式逐漸淡化。

第二，定向增發融資就是上市公司向特定的投資者發售股票的過程。定增融資直接向既定的債權人發售股票，節省了發行手續費，降低了交易成本，但該方式有可能對老股東的股權造成影響。

第三，可轉債融資是指在轉換期內，投資者可以選擇將持有的債權轉換為股權。可轉債在轉股前有固定收益，轉股后有高收益股權，籌資性質較為靈活，上市公司會在合適的時機發行可轉債或者通過轉股獲得股權投資，轉換時也不必支付額外的籌資費用，資本成本較低［1］。可轉債若轉股成功，如果公司股價高于轉股價格，發行方只能降低價格出售股票，造成上市公司股權損失；如果公司股價持續低迷，投資者會將可轉債回售給發行方，導致上市公司資金流動性降低。如若可轉債轉股未成功，上市公司同樣會面臨定期還本付息的財務負擔。

三、不同階段上市公司并購重組財務戰略

（一）并購重組財務戰略分類

并購重組財務戰略通常分為擴張型財務戰略、成熟型財務戰略、保守型財務戰略。其中，擴張型戰略與總體戰略目標相關聯，可以提升公司的銷售份額，擴大公司規模；成熟型財務戰略在上市公司穩步發展的前提下，使得公司投資收益和資本擴張平穩上升；保守型財務戰略是為上市公司預防危機的戰略，較為注重利潤的分配。

（二）各階段并購重組融資方式與財務戰略的選擇

上市公司發展主要分為發展期、穩定期和衰退期三個階段。

第一，當公司處于發展期時，公司業績創收成果顯著，公司規模也相應擴大，公司留存收益已不能滿足當下公司并購重組的需要。此時，上市公司應以整體戰略目標為重點，采用擴張型融資財務戰略，借助良好的經營水平吸引投資者，主要通過發行股票、可轉債的方式籌集資金。

第二，當上市公司發展處于穩定期時，業績達到成熟穩固的標準，公司規模變動較小。為鞏固上市公司目前所處狀態，使公司投資收益和資本擴張穩步上升，公司可采用成熟型融資財務戰略。此時公司抵御財務風險能力較強，可通過發行付息金融債券、貼現金融債券、累進利息金融債券、定向增發融資、向銀行借款等方式籌集資金，以此保證上市公司處于成熟繁榮的頂峰時期［2］。

第三，當上市公司處于衰退期時，公司周轉出現問題，經營規模逐漸縮小，現金流出量較大。此時為保證公司可持續經營，應當采取防御型融資財務戰略，通過配股、定向增發融資等資本成本較低的融資方式募集資金，協助公司產業重構，為日后再次勃發做準備。

四、整合上市公司并購重組融資方式的措施

（一）合理選擇融資方式

在百年未有之大變局的新形勢下，上市公司的良性運轉尤為重要，資本市場的主旋律逐漸向并購重組發展。在上市公司并購重組的過程中，不同融資方式的適應條件不同，上市公司應結合本公司的并購重組融資方案、融資能力、融資內外部環境等指標切合實際選擇并購重組融資方式。籌集資金的周期長短、合理選擇融資方式是上市公司面臨的重要問題。隨著近些年債券融資規模的擴大，融資方式豐富多元，選擇適當的融資方式是上市公司擴大規模、改善經營效率的基本途徑。例如，中國船舶于2018年積極響應國家供給側改革政策，繼中國鋁業、中國重工之后成為第三家完成市場化債轉股的央企，2020年完成定向增發，實現少數股權權益注入上市公司，不僅降低了中國船舶資產負債率，助推經營業績持續提升，同時實現了債轉股實施機構的高收益退出，取得了良好的社會效益和經濟效益。

（二）靈活應用并購融資財務戰略

并購融資財務戰略的制定是上市公司可持續發展循序漸進的必要保證。在上市公司進行并購重組交易活動時，公司需將財務戰略與公司的發展階段相結合、與公司并購重組的實際情況相結合，制定切實可行的財務戰略，采用低成本擴張的戰略，加強對資本結構的重視，提高上市公司融資支付的能力。上市公司的并購重組財務戰略既是短期的，也是長久性的。從短期來看，完成并購重組的意義重大；從長久來看，并購戰略服從于企業經營發展，上市公司應選擇恰當的并購重組融資財務戰略，既能在并購重組中有效應對復雜多變的市場環境，又能實現上市公司并購重組交易活動的目標，推進上市公司并購融資方式的革新。

（三）全面衡量融資方式的影響因素

融資方式的影響因素對于融資方式的選擇有著顯著的影響。在公司決定融資方式時，一方面應考慮融資資本的高低，融資資本越低，收益越高；另一方面，還要考慮公司進行融資時的風險以及融資期限。對于股權融資來說，上市公司不需要定期還本付息，風險相對較小，同時股權融資具有長期性，不存在到期日一說；對于債務融資來說，到期需償還固定本利，加重了企業財務負擔，風險較大。除此以外，還需考慮上市公司的盈利能力，當公司盈利能力大幅上漲時，公司需增加債務融資，提高財務杠桿，反之亦然。

（四）目標結構合理化

目標結構對并購融資方式的選擇有著重要影響。隨著并購重組融資方式的豐富化、融資渠道的多樣化，上市公司需強化目標結構的意識。首先，目標結構要隨著宏觀經濟環境、微觀市場環境等變化及時作出調整，緊跟外部環境的變化；其次，上市公司應根據公司內部經營狀況及外部融資環境搭建自身的目標結構，結合相應的融資財務戰略建立健全目標結構體系，通過并購融資方式的選擇將目標結構合理化，有效控制上市公司財務杠桿，縮小與目標結構的差距；最后，要充分利用資本市場，實現上市公司目標結構的動態調整與優化，在并購重組中確保股權保值增值。

五、結語

上市公司加快優化并購重組融資方式至關重要。并購重組是上市公司擴大公司規模的主要方式，要使上市公司在市場中維持巔峰常態化，就需要改進并購重組融資方式。

上市公司在不斷探索并購重組融資方式的革新中，要選擇恰當的并購融資方式，對并購融資財務戰略進行詳細規劃，全面考慮融資方式的影響因素以及目標結構是否合理化等問題，通過動態化的不斷優化完善并購重組融資方式，切實提高上市公司融資能力，提升上市公司的財務戰略質量，這對進一步促進上市公司并購重組、資本市場穩步發展具有長遠意義。