我國綠色證券投資基金績效分析

高 蕓，王若琳

[中共吉林省委黨校（吉林省行政學院）經濟學教研部，吉林長春130012]

一、引言

近年來，我國在節能減排和綠色發展方面取得了舉世矚目的成就，但距離完成“碳達峰、碳中和”目標仍然有很長的路要走。實現“碳達峰、碳中和”目標絕非易事，要推動經濟社會朝著更加綠色、可持續的方向發展，需要全社會的共同努力，更需要綠色金融的支持。實體經濟向低碳的轉型需要巨大的綠色投融資，然而財政資金是有限的，更多的還是要依靠綠色金融體系引導私人資本和社會資本共同參與綠色經濟的發展和建設。當前，我國正在以宏觀視角完善與推進各項相關政策，改善市場環境，這使得綠色金融發展在許多領域都取得了重要進展，中國已經成為全球第一個建立了系統的綠色金融政策框架的國家。[1]中國在綠色金融發展方面，已經擁有了很大的國際影響力。

綠色證券投資基金作為綠色金融體系中不可或缺的一部分，盡管存在社會關注度不高、起步較晚等問題，但在政府相關政策的激勵和引導下已經逐步進入快速發展軌道，發展勢頭迅猛，在資金規模和基金數量方面都實現了較快增長。現有關于我國綠色證券投資基金的研究，大多聚焦于國內外基金發展狀況的對比，以及對其他國家的發展經驗和措施進行總結分析，或者從不同角度探討基金發展中遇到的問題及對策，而定量分析較為缺乏。同時，傳統的單純從風險收益角度對我國證券市場的綠色基金進行績效評價，忽視了綠色基金的環境效益，其評價結果有失偏頗。

基金績效評價在為投資者的投資行為提供理性參考的同時，也是對基金經理人管理能力與基金業績表現的客觀評估。通過對基金績效的分析，基金經理可以從中總結經驗、調整投資計劃，進一步提高基金績效；政府部門可以對基金公司運行情況進行全面了解，監控金融風險，制定相應的政策。因此，本文基于現有研究，從環境效益和經濟效益兩個方面，嘗試對我國綠色證券投資基金績效進行更為全面的評價分析。

二、文獻綜述

在現代經濟中，金融已然成為調節資源配置的核心。當前，全球生態問題日漸凸顯，許多學者將關注點投向環境和金融之間的關系，研究怎樣利用金融手段有效應對環境問題。[2]近年來，我國不斷拓寬綠色投融資渠道，探索綠色金融產品創新之路，環保產業投資融資機制日漸完善，有效推動了我國綠色環保產業的蓬勃發展。但從總體上來看，我國綠色金融依舊處于初級階段，有著總量不足、效益低下、結構不合理的特點。[3]由于缺少擔保和抵押，加上綠色技術評估標準不完善，綠色技術企業和項目很難從傳統金融市場獲得融資，大量綠色產業發展依然需要依靠有限的政府補貼，綠色金融對綠色環保產業的支持作用沒有充分發揮。[4]綠色證券投資基金具有廣泛的資金來源，是直接融資的重要渠道，相對綠色債券和綠色信貸在融資條件、融資成本、投資期限等方面擁有無可比擬的天然優勢。但是，論及各種融資方式對上市環保企業的作用，以資本市場為主導的直接金融體系所帶來的正向支持作用還遠遠比不上以銀行信貸為主導的間接金融體系。因此，中國上市環保企業目前融資的主要來源依然是銀行的信貸系統，而非通過資本市場的流動產生。當前，我國綠色融資余額已超10 萬億元，高達95%的資金來自綠色信貸，剩余的2%和3%則分別來自綠色債券以及綠色證券投資基金。由此可見，我國綠色融資結構嚴重失衡，債券融資和股權融資比重偏低，綠色投融資機制亟待進一步完善。[5]

盡管學者們對于綠色證券投資基金定義的表述不盡相同，但是大家一致認為綠色證券投資基金作為一種新型綠色融資工具，不應該只追求經濟利益的最大化，也應該謀求環境效益的增長，這也是綠色證券投資基金設立的初衷。如何把握環境可持續性與資本逐利性之間的平衡，實現資本投資的“雙重目標”，是綠色投資如今面臨的一項重要挑戰。

目前對我國綠色證券投資基金績效的分析，主要是通過DEA 模型計算以及將綠色證券投資基金績效與傳統基金以及市場平均水平進行比較的方式。通過DEA 模型計算綠色證券投資基金效率的結果顯示，目前我國綠色證券投資基金的效率普遍處在一個弱有效狀態。楊世峰等（2019）發現盡管綠色證券投資基金綜合效率值整體處于中上水平，但大多數處于DEA 無效狀態，對樣本基金效率近三年動態變化進行研究的結果顯示，我國綠色證券投資基金近三年的效率水平處于上升趨勢。[6]戶琳琳（2020）的研究結果顯示，研究期間內，樣本基金中綜合效率有效樣本占比為37.68%，所考察樣本均處于規模效率小于1 的狀態，綜合效率無效的86 只基金中有70 只基金存在純技術效率無效的情況，我國綠色證券投資基金整體市場表現欠佳；通過對產出指標進行投影分析發現，表面來看我國綠色投資基金收益能力表現較好，但成長能力、超額回報方面均存在產出不足問題，收益情況不容樂觀。[7]但也有實證分析結果顯示，我國綠色證券投資基金存在規模效應，規模效率雖然不具有持續性，但都處于相對較高的水平，[8]小規模基金可以獲得更高的超額回報[9]。

基金績效的比較結果表明，大多數綠色證券投資基金的績效水平并未與傳統基金和市場平均水平產生顯著差異，未獲得超額收益。史燕平等（2017）利用三因素模型，對包括綠色證券投資基金在內的3 個等權重投資組合的風險收益進行比較，在剔除掉收益中的風險因素后，相比之下，綠色證券投資基金的績效水平并未表現出顯著差異。[10]謝會麗等（2016）同樣運用三因素模型對我國證券市場中的環保主題基金績效作評價，發現大多數樣本基金的業績表現并沒有高于市場平均水平，并且隨著市場走勢的上下起伏，綠色證券投資基金績效也隨之上下波動。[11]周方召等（2019）運用H-M 和T-M 模型進行回歸分析，發現我國證券市場的綠色基金并未產生優于傳統基金的績效表現，但是部分混合型綠色證券投資基金的收益能力較強。[12]高宏霞等（2018）通過Fama-French 三因素模型對樣本基金的收益率進行分解，發現我國證券市場的綠色基金趨同性較嚴重，未獲得超額收益。[13]姚志遠（2019）利用單因素模型以及Fama-French 三因素模型對綠色基金績效進行了多層次評估，結果顯示，盡管我國綠色證券投資基金整體風險較小，但是績效水平與傳統基金及大盤相比，并未產生顯著差異。[14]

關于綠色證券投資基金的環境效益與經濟效益能否同時實現的問題，支持的觀點認為，一家環境風險較低且治理結構較完善的公司，往往在生產效率、銷售業績等方面也能夠具有良好表現，它們擁有更強的創新能力、更高的財務績效水平和更大的利潤潛力，由這樣的公司組建的投資組合也會獲得更高的收益。[15]相反的觀點則認為，綠色投資在進行項目篩選時需要參考各種環境標準，投資范圍受到限制，分散投資風險的能力下降，可能由此產生更低的收益。

從目前的研究結果來看，我國綠色證券投資基金還存在很多不利于績效改善的問題。首先，我國多數綠色證券投資基金存在“風格漂移”現象，即基金重倉持有的股票與基金所宣稱的投資策略之間出現較大差距甚至發生背離。為了追求更高的回報率，基金管理者將本應用于支持綠色環保產業發展和環境保護的資金多數投資給一些于環境無明顯益處的公司或產業。從長期來看，這種做法不僅有損基金聲譽，而且與國家支持綠色產業發展的政策背道而馳，真正需要金融支持且環境績效良好的公司和產業無法獲得更多的資金進行生產活動，破壞了綠色基金的價值發現和傳導機制。其次，我國綠色證券投資基金的異常贖回問題也得到了驗證，且這種處置效應更多集中于業績水平中等的基金。[16]基金績效表現越好，投資者反倒越愿意贖回，在基金績效表現較差的時候，卻大量申購。如果基金管理者了解并有意迎合投資者的這種心理，無心提高基金業績，反而專注于提升基金規模，在損害投資者的利益的同時也造成資源的浪費。

此外，我國投資者對綠色證券投資基金的認可度不夠高。在傳統技術依然占據主導的當下，綠色技術想要獲得投資者認可可能需要很長的時間；對于綠色技術帶來的環境效益，我們應該如何進行量化、定價和收費也是難點所在。受制于綠色產業成本高、周期長、投入大等特點，短期之內公司的財務績效可能并不會有很大改善。一些對財務績效敏感的投資者可能會因此轉而投向其他業績更好、回報率更高的行業和企業。投資者對綠色證券投資基金的認可度不高還表現在，投資者普遍傾向于短期投資，頻繁申購和贖回基金，尤其是在市場出現調整的時候，這會使得基金規模發生較大變動，可動用資金匱乏，基金經理在優化資金配置、調整投資計劃方面變得更加被動，難以實現收益最大化，不利于基金績效的提高。

另一個與綠色證券投資基金績效改善最直接相關的因素是基金經理的擇時選股能力和風險管理能力。楊世峰等（2019）應用Tobit回歸模型分析發現基金經理能力對綠色證券投資基金效率有正向的影響作用，且統計上顯著。李學峰等（2019）通過DEA 模型計算綠色證券投資基金效率，結果顯示，我國綠色證券投資基金綜合效率的均值整體處在一個弱有效狀態，規模效率均值大部分時候高于純技術效率均值，且處于一個相對較高的水平，說明造成基金綜合效率弱有效的原因主要是純技術效率，為此需要進一步提高基金經理人在擇時選股和風險管理方面的能力。

借鑒齊岳等（2016）[17]對社會責任基金的研究思路，以及危平、舒浩（2018）的研究方法，本文將從環境效益和經濟效益兩方面對我國綠色證券投資基金績效進行評價分析：通過分析基金重倉股情況，可以探究其投資策略是否得到良好執行，是否將所募集資金投資于對環境友好的公司和企業，以此衡量基金的環境效益；通過將綠色證券投資基金的直接收益率、風險和風險調整后收益分別與比較基準進行成對檢驗，可以直觀衡量基金的收益能力和抗風險能力，從而衡量基金的經濟效益。

三、綠色證券投資基金環境效益分析

（一）樣本基金的選取

由于我國暫時還沒有權威的綠色基金分類，我們先按照“綠色”“環保”“美麗”“低碳”“可持續”等關鍵詞對基金名稱進行篩選，再結合投資目標和業績比較基準進行進一步確認。考慮到基金經理日常操作的主動性程度可能對基金績效產生不同的影響，本文在基金類型上選擇的都是股票型和混合型基金，如果是分級基金，則以主基金或A 級基金為準。綜合上述條件共篩選出開放式綠色證券投資基金44 只，剔除掉截至2020年12月31日運行時間少于一年的基金8 只以及數據存在缺失的基金4 只，最終得到樣本基金共32只（見表3-1），其中混合型基金18只，股票型基金14只，樣本區間是2020年1月1日到2020年12月31日，樣本基金各項數據來源于國泰君安數據庫、天天基金網。

表3-1 樣本基金基本情況表

（二）綠色證券投資基金重倉股的分布情況分析

為了檢驗我國綠色證券投資基金的環境效益，本文從基金重倉股入手，驗證樣本基金對投資策略是否予以嚴格執行，是否嚴格按照“綠色”標準選股投資。以樣本基金2020年第一季度至第四季度的前十重倉股為研究對象，對上市公司所屬行業及經營范圍進行整理分析，統計每只基金前十重倉股中與環保相關或所屬上市公司的生產經營活動對環境有明顯益處的股票個數，并計算這些股票所占的持倉比例。上市公司所屬行業參考東方財富行業分類，統計結果見表3-2。

表3-2 樣本基金重倉股明細分析結果

分析結果顯示，無論是從持股個數還是平均持股比例來看，不同綠色證券投資基金之間重倉股的檢查結果差異較大，32只樣本基金中僅有13只基金平均每季度持有的符合條件的股票個數在4個以上，占比40.63%。在表現良好的樣本基金中，建信環保產業股票、銀華新能源新材料A、中海環保新能源混合、廣發中證環保ETF每季度重倉持有的與環保有關行業的股票個數都在8到10個。有些基金雖然重倉股中與條件相符的股票個數不多，但是所配置資金的比例較高。例如，華夏能源革新股票平均每季度以45.42%的比例重倉持有新能源、新材料、新能源汽車等行業的股票。匯豐晉信低碳先鋒股票的重倉股中，以新能源、新材料、專用設備制造等行業為主，重倉股中綠色環保相關行業平均每季度資金配置比例為43.79%。上述綠色證券投資基金都很好地執行了投資策略，實現了對環保相關產業的資金供給，環境績效較高。

通過對上市公司所屬行業及經營范圍的整理，發現在基金管理者所選擇的從事“綠色”生產經營活動的企業中，以汽車、材料、輸配電氣、電子元件、專用設備等行業相關的企業為主。其中，汽車行業和材料行業所占比重非常大，基金重倉股持股比例總和每季度均保持在行業前三，且比例呈現不斷上升趨勢，遠高于其他行業。環保工程、公用事業、水利行業也有關注，但資金配置比例相對較低。

為了更加清晰、直觀地考察所選綠色證券投資基金的重倉股持倉特點，對樣本基金前十重倉股進行了整理，統計每季度重倉股持倉排名前五的股票，發現這些企業大多是行業龍頭或領域內的領先企業，科研能力強、產銷規模大，凈利潤增速較高。其中，寧德時代持倉基金數以絕對的數量排名穩居第一位，且每季度數量不斷增加，其次是隆基股份，持倉基金數在前三季度呈現逐漸上升的趨勢，雖然在第四季度有所下降，但依舊保持了相對較高的水平，通威股份、億緯鋰能也比較受基金管理者的青睞，持倉基金數排名靠前。

但是也有少數樣本基金表現較差，偏離了既定的投資策略。評價期內，有10只基金在綠色環保相關行業的資金配置甚至不足10%，其重倉股中平均每季度符合條件的股票數量不超過2個。以華安生態優先混合為例，該基金2020年每個季度所持有的重倉股中符合條件的股票個數都是0，平均每季度以46.01%的比例重倉持有釀酒、家電、食品飲料、房地產等行業中于環境無明顯益處的股票。表現較差的綠色證券投資基金在重倉股投資上，除上述行業外，還偏向于醫療、醫藥制造、食品飲料、農牧飼漁、家電、銀行、文化傳媒等行業，行業分布范圍較廣。

出現上述現象的原因可能是，第一，我國上市公司環境責任目前缺乏統一的評價標準，對上市公司是否進行環境信息披露以及所披露的環境信息內容沒有強制要求，金融機構和投資者對綠色項目和綠色企業難以識別，也給基金經理人在選股上造成困難，導致基金管理者在對具有“綠色”特征的股票進行甄別篩選時帶有較強的主觀性，股票及上市公司的“綠色程度”完全由基金公司和基金管理者決定。第二，我國綠色證券投資基金缺乏嚴格的投資約束，基金管理者在投資標的選擇上具有很大的靈活性，一些基金管理者為了追求高回報率和優良的業績表現，會將籌集的資金大量投資于對環境無明顯益處的行業，甚至是不利于環境保護的高污染、高耗能行業。第三，部分投資者由于缺乏必要的專業知識或者盲目跟風，在投資時往往會忽略所選基金的持倉情況，僅僅根據基金的題材和業績情況進行投資，這不僅會進一步促使基金管理者過分追求高業績水平而忽視所投資企業的環境效益，而且與綠色基金創立的初衷相背離。

四、綠色證券投資基金經濟效益分析

（一）比較基準的選擇

在評價綠色證券投資基金經濟效益時，通常采用比較分析的方法，包括同業間進行比較、選擇市場基準進行比較或者與相匹配的傳統基金進行比較。在市場基準的選擇上，國內學者通常選擇滬深300指數或綜合A股市場的收益率，也有學者將股票市場與債券市場的收益率按照比例各自賦予一定的權重，構建市場基準組合回報率。

由于本文選取的樣本基金都是股票型和偏股混合型基金，股票投資占比較高，因此選擇滬深300指數（000300）作為市場基準。同時，本文還選擇了能夠代表環保產業上市公司整體表現的中證環保產業指數（000827）作為行業基準，指數的各項指標數據來源于RESSET數據庫和Wind數據庫。

（二）綠色證券投資基金直接收益的對比分析

直接收益是最能夠直觀反映基金績效水平的指標，本文選取了樣本基金2020年1月1日至2020年12月31日考慮紅利再投資的周收益率，分別與中證環保產業指數以及滬深300指數的周收益率進行成對檢驗。選擇周收益率是因為它能在提高評估精準度的同時，有效地避免了異常值對檢驗結果造成的誤差。[2]

首先對所有數據進行K-S檢驗，有4只樣本基金未通過5%的顯著性檢驗，不符合正態分布。對符合正態分布的樣本基金周收益率，分別與中證環保產業指數和滬深300 指數的周收益率進行t 檢驗，檢驗結果如表4-1所示。

表4-1 綠色證券投資基金周收益率t檢驗結果

在與中證環保產業指數的成對檢驗中，在95%的置信水平下，有13 組數據的P 值小于0.05，說明這13 只樣本基金的周收益率與中證環保產業指數周收益率存在顯著差異，而且13只樣本基金周收益率的期望與中證環保產業指數周收益率的期望的差值均為正數，表明這13只樣本基金周收益率的期望顯著高于中證環保產業指數，平均高于中證環保產業指數0.57個百分點。

與滬深300 指數周收益率的檢驗結果顯示，在95%的置信水平下，有18組數據的P 值通過了顯著性檢驗，說明這18只樣本基金的周收益率與滬深300 指數周收益率存在顯著差異，并顯著高于滬深300 指數，平均高于滬深300 指數0.87 個百分點。其余10只樣本基金除了富國低碳環保混合，周收益率的期望也都高于滬深300指數，但是統計上并不顯著。

對不符合正態分布的綠色證券投資基金周收益率，分別與中證環保產業指數和滬深300 指數的周收益率進行非參數檢驗。與中證環保產業指數成對檢驗的結果顯示，在95%的置信水平下，使用非參數檢驗的4 組數據的P 值均大于0.05。盡管檢驗結果中Z 值均為負，說明4 只樣本基金的周收益率高于中證環保產業指數，但統計上并不顯著，這4 只樣本基金的周收益率與中證環保產業指數周收益率不存在顯著差異。再將這4 只樣本基金的周收益率與滬深300 指數周收益率進行成對檢驗，在95%的置信水平下，4組數據的P 值均小于0.05 且Z 值小于0，4 只樣本基金的周收益率與滬深300指數周收益率存在顯著差異，并顯著高于滬深300指數。

表4-2 綠色證券投資基金周收益率非參數檢驗結果

綜上所述，在評價期內，32只綠色證券投資基金的直接收益均達到了行業整體水平，并有13只基金的直接收益顯著高于行業平均水平；在與市場基準的比較中，32 只綠色證券投資基金中有22 只的直接收益顯著高于市場基準，業績水平優于市場整體表現，其余10 只基金的直接收益則與市場基準并無顯著差異，投資業績僅達到了市場一般水平，并未取得超額收益。從上述檢驗結果中還發現，直接收益顯著高于行業基準的基金與直接收益顯著高于市場基準的基金存在重合，即業績水平優于行業基準的綠色證券投資基金，其業績表現也普遍優于市場基準（除了廣發中證環保ETF，其平均收益率雖然高于滬深300指數，但統計上并不顯著），這說明目前我國綠色環保產業整體來說收益能力較強。

（三）綠色證券投資基金風險的對比分析

除了考察基金的獲利能力，抗風險能力也是很重要的指標，在市場波動較大時能否有效規避風險、保護投資者收益也是基金績效評估的一個重要方面。本文選擇標準差與β 系數作為風險衡量標準，同樣將2020年1月1日至2020年12月31日樣本基金的風險分別與行業基準和市場基準進行比較。在對數據進行了K-S檢驗后發現，中證環保產業指數和滬深300 指數的標準差以及β 系數均不符合正態分布，而直接使用非參數檢驗。

先對綠色證券投資基金的標準差進行成對檢驗，在95%的置信水平下，32組數據對比檢驗的P值均為0 且Z 值都小于0，說明綠色證券投資基金的標準差與中證環保產業指數以及滬深300 指數的標準差存在顯著差異，并顯著高于中證環保產業指數以及滬深300 指數。再對綠色證券投資基金的β系數進行成對檢驗，在95%的置信水平下，有24 只樣本基金的β 系數與中證環保產業指數的β 系數存在顯著差異，并且顯著高于中證環保產業指數；有28 只樣本基金的β 系數顯著高于滬深300指數，其余4只樣本基金的β系數也高于滬深300 指數，但是統計上并不顯著，具體檢驗結果如表4-3所示。

表4-3 綠色證券投資基金β系數非參數檢驗結果

綜上所述，在綠色證券投資基金風險指標的成對檢驗中，在評價期內，32 只綠色證券投資基金的標準差全部顯著高于行業基準以及市場基準，這表明目前我國綠色證券投資基金收益的波動性相對較大。對β系數的成對檢驗結果顯示，有24 只基金的β 系數顯著高于行業基準；有28 只基金的β系數顯著高于市場基準，另外4只基金的β系數與市場基準的差值雖然在統計上并不顯著，但是依然高于市場基準，這表明我國綠色證券投資基金目前在抗風險能力方面表現較差，缺少一定的風險規避功能。

（四）綠色證券投資基金風險調整后收益的對比分析

通常我們認為基金收益來自三個方面：管理者依靠自身管理能力和專業知識進行投資所帶來的收益、市場行情上漲帶來的收益以及風險帶來的收益。風險和收益之間往往存在著密切關系，一些業績表現良好的投資組合可能也承擔著更高的風險。風險調整后收益將投資組合收益中的風險因素予以剔除，使得基金之間的比較變得更有意義、更加客觀。在此，我們選擇夏普指數、特雷諾指數以及詹森指數作為風險調整后收益的衡量標準，同時將其分別與行業基準以及市場基準進行對比分析。

關于無風險利率的選擇，國外學者通常選擇銀行間同業拆借利率或短期國債利率，而國內學者一般選擇一年期銀行定期存款利率，或三個月銀行定期存款利率，考慮到目前我國國債市場發展時間短、規模小、發展程度較低，國債利率并未完全市場化，因此選擇一年期銀行定期存款利率作為無風險利率。

首先對綠色證券投資基金的夏普指數進行成對檢驗，在對樣本基金以及比較基準的夏普指數進行了K-S 檢驗后，對其中15 只符合正態分布的樣本基金分別與中證環保產業指數和滬深300 指數的夏普指數進行成對t 檢驗，不符合正態分布的進行非參數檢驗。

表4-4是綠色證券投資基金夏普指數t檢驗的分析結果，從期望的差值來看，15 只樣本基金均高于比較基準，而且其中有10 只樣本基金的夏普指數同時顯著高于中證環保產業指數和滬深300 指數，工銀新材料新能源股票的夏普指數雖然與中證環保產業指數相比并無顯著差異，但顯著高于滬深300指數。

表4-4 綠色證券投資基金夏普指數t檢驗結果

非參數檢驗的結果顯示，17 只樣本基金中只有8 只樣本基金的夏普指數同時顯著高于中證環保產業指數和滬深300 指數，其余9 只盡管檢驗結果的Z值也為負，但統計上并不顯著。

接著對綠色證券投資基金的特雷諾指數進行成對檢驗，先對樣本基金以及比較基準的特雷諾指數進行K-S檢驗，由于中證環保產業指數的特雷諾指數沒有通過正態檢驗，因此與行業基準的比較直接使用非參數檢驗，對于符合正態分布的14 只樣本基金與市場基準進行成對t 檢驗，不符合正態分布的進行非參數檢驗。

檢驗結果表明，32 只樣本基金中有29 只的特雷諾指數顯著高于中證環保產業指數，長盛生態環境混合、華寶綠色主題混合、富國低碳環保混合雖未通過顯著性檢驗，但Z 值均小于零。與滬深300指數的檢驗結果顯示，只有富國低碳環保混合未通過顯著性檢驗，P值為0.708，大于0.05，其余樣本基金的特雷諾指數全部顯著高于滬深300指數。

表4-5 綠色證券投資基金夏普指數非參數檢驗結果

表4-6 綠色證券投資基金特雷諾指數與中證環保產業指數非參數檢驗結果

對綠色證券投資基金詹森指數的成對檢驗結果顯示，進行非參數檢驗的14只樣本基金的詹森指數全部顯著高于中證環保產業指數以及滬深300 指數，而在進行t檢驗的18 只樣本基金中，只有富國低碳環保混合與比較基準兩次檢驗的P值均大于0.05，未通過顯著性檢驗，其余樣本基金的詹森指數的期望全部大于中證環保產業指數及滬深300指數，并且統計上顯著。

綜上所述，在風險調整后收益的比較中，綠色證券投資基金整體表現較好。有18只樣本基金的夏普指數顯著高于行業基準，占比56.25%，有19只基金夏普指數顯著高于市場基準，占比59.38%，這表明在承擔相同風險水平的前提下，大部分綠色證券投資基金都能獲得超越行業和市場整體水平的超額收益。對特雷諾指數的檢驗結果顯示，32只樣本基金中，有29只基金單位風險所獲得的收益顯著高于行業整體水平，有31只基金實現了超越市場水平的超額收益，獲利能力較強；對詹森指數的檢驗結果顯示，除了富國低碳環保混合，其余綠色證券投資基金的業績表現都顯著優于行業和市場整體水平，基金管理者市場調整和分散風險的能力較強。

五、結論及政策建議

本文在借鑒國內學者研究成果的基礎上，結合當前我國綠色證券投資基金發展的現實狀況，通過分析基金重倉股明細以及利用單因素模型進行實證檢驗，對我國綠色證券投資基金的績效水平進行了更為全面和客觀的分析，探究其是否能兼顧環境效益與經濟效益。

環境效益的檢驗結果顯示，由于上市公司環境責任缺少統一的認定標準，基金投資約束不夠嚴格，很容易出現資金投向偏離綠色投資領域的問題，部分綠色證券投資基金沒能很好地執行投資策略，重倉股中綠色環保行業上市公司的股票個數少、投資資金占比低，資金主要投向了于環境無明顯益處的行業甚至是不利于環境保護的行業。需要調整資金配置，規范基金投資，增加對綠色環保相關行業的投資。

經濟效益的檢驗結果顯示，大部分綠色證券投資基金都取得了高于市場整體水平的超額收益，但多數基金的直接收益與行業基準相比，并無顯著差異，綠色證券投資基金所承擔的風險顯著高于市場基準和行業基準，收益波動性大，抗風險能力較差，缺少一定的風險規避功能，但在剔除掉風險因素的風險調整后收益的對比分析中，我國綠色證券投資基金表現出了較強的獲利能力，說明基金管理者為了追求超額收益，雖然承擔了較高的風險，但也獲得了更高的回報，基金管理者市場調整和分散風險的能力較強。

因此，綜合來看，目前我國綠色證券投資基金經濟效益表現較為突出，但環境效益有待進一步提高，未能很好地兼顧環境效益與經濟效益，“綠色”優勢尚不明顯。基于上述分析，本文對我國綠色證券投資基金未來發展提出以下建議。

1.基金經理人對招募說明書中寫明的投資策略要充分予以執行，根據投資范圍和投資策略嚴格按照“綠色”標準選股投資，避免為了追求高回報率而忽視投資標的環境績效的行為。基金經理人在投資前要做好對投資標的的調研，避免盲目跟風，將資金投入到真正有發展潛力且環境績效優良的企業，同時還應提高基金管理能力和風險分散能力，及時識別潛在風險，積極調整投資計劃，注意合理調倉。

2.進一步完善與綠色證券投資基金發展相關的配套機制和法律法規。對我國綠色證券投資基金的內涵和外延在法律層面做出明確定義，明確基金的分類，對資金投向、運作方式等通過立法方式進行約束，規范綠色證券投資基金發展。完善綠色評估標準，提高環境信息強制披露程度，進一步擴大信息披露主體范圍，鼓勵非上市公司進行信息披露，對披露內容進行明確規定，同時也要確保環境信息披露內容的連續性和時效性。加強環境信息披露不僅可以為投資者提供參考，也便于有關部門進行監管，防范“漂綠”風險。政府還應該完善綠色基金投資績效評價體系，根據不同綠色基金各自的特點建立有不同側重點的績效考核指標，豐富和完善綠色公募基金評價體系，對綠色基金的經濟效益、環境效益、社會效益進行綜合、科學的評價，逐步建立與國際接軌的綠色基金評價體系。

3.提高投資者對綠色證券投資基金的認可度。要激發全社會參與綠色投資的意識，培育更多的綠色投資主體，建立民間資本、國外資本以及政府資金等多方參與的多層次多元化投資主體結構。鑒于綠色環保產業成本高、投入大、周期長的特點，再加上綠色投資自身所固有的外部性與公益性，與社會資本在投資周期和風險收益方面并不完全匹配。需要政府加強政策引導，建立有效的社會動員機制和激勵機制，鼓勵市場主體主動參與到綠色經濟建設發展過程中。引導養老金、金融機構等長期資金進入綠色投資領域，為環保企業提供更多的長期資金。發揮大型企業集團的作用，將企業投資行為與業務發展相聯系，憑借其良好的平臺優勢和強大的資本運作能力，選擇與企業自身發展戰略相一致的綠色項目進行投資，這不僅有助于解決綠色項目和綠色企業融資難的問題，也有利于投資企業提升社會聲譽和環境績效水平，履行社會責任。政府等有關部門還應健全風險賠償機制，解決綠色項目與社會資本在資金需求及風險收益屬性方面的錯配問題，對于有政府參與投資的綠色基金，政府可以適當讓利給社會資本。