智能投資顧問的法律監管研究

摘 要：智能投資顧問是金融科技時代人工智能技術應用的重要創新產品，在全球范圍內廣泛應用。我國對智能投顧的狹義界定、法律規范缺失等問題，導致金融監管制度面臨挑戰，主要體現在智能投顧主體資質的認定、對傳統投資顧問信義義務的沖擊、相關主體民事責任難以確定等方面。依據智能投顧服務的特殊性以及境外相關實踐，為保證智能投顧在我國有序發展，我國智能投顧監管工作可以從事前防范、事中監督、事后救濟三個環節著手，重點加強智能投顧事前監管。

關鍵詞：智能投資顧問;法律界定;法律風險;法律監管

中圖分類號：D922.8? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2022）13-0154-05

引言

國際證監會組織發布的《金融科技研究報告》將金融科技的發展分為三個階段。金融科技1.0時代，金融機構利用傳統IT軟硬件實現自動化辦公;2.0時代，金融機構在科技浪潮推動下，擴寬金融服務渠道，利用互聯網技術開展線上業務;3.0時代，大數據、云計算、人工智能等新興科技與金融行業進一步融合，在信息收集、數據分析、投資決策等方面對傳統金融服務帶來重大變革。在3.0時代，我國金融科技飛速發展，除傳統金融機構外，以阿里巴巴、騰訊為代表的互聯網科技公司也加入金融行業中，金融科技已經成為未來行業發展的新潮流。在科技的不斷作用下，影響市場發展秩序的金融創新活動會不斷出現。智能投資顧問（以下稱“智能投顧”）就是人工智能技術與金融行業深度結合后的重要創新成果。

智能投顧主要以互聯網平臺為載體，以算法程序為服務手段，服務內容是向投資者提供投資建議或進行資產管理，其在美國誕生之后憑借收費、效率、收益等方面的優勢迎合了投資者需求，行業前景大有可為，在全球范圍內得到快速發展。我國近年來一直強調發展人工智能技術，利用人工智能創新金融產品和服務。智能投顧進入中國發展迎合了市場和政策兩方面的需求，金融科技公司、傳統金融機構對智能投顧在中國的發展持樂觀態度，紛紛推出專屬的智能投顧產品進行市場布局。

智能投顧利用線上調查問卷、算法數據分析取代傳統自然人投資顧問與投資者的交流環節，利用人工智能技術能夠更便捷地滿足投資者個性化投資需求。但是傳統金融監管模式并不足以應對智能投顧的所有內容，智能投顧面臨著監管規范的缺失等問題所帶來的嚴峻考驗。

一、智能投顧的法律界定

（一）境外智能投顧的界定

智能投顧興起于美國，美國也是最先干預其發展的國家，美國監管部門對智能投顧的認知隨著其發展在不斷具體化。2015年，智能投顧被歸類為自動化投資工具。2016年，智能投顧也被稱為“機器人顧問”，是面向客戶提供“投資咨詢價值鏈”前六項功能的數字化投資顧問工具。SEC發布的監管指南將“機器人顧問”描述為具有全權委托功能的注冊投資顧問，“機器人顧問”需要滿足《1940年投資顧問法》中對注冊投資顧問的監管要求。

澳大利亞證券投資委員會（ASIC）發布的指導文件將智能投顧定義為“數字化顧問”，指在沒有自然人顧問直接參與的情況下，利用技術手段獨立制定投資決策?！皵底只檰枴碧峁┑慕ㄗh可以從小范圍的關于投資組合的建議擴展到全方位的金融計劃。

加拿大證券管理局（CSA）發布的指導文件將智能投顧稱為“在線投資顧問”?！霸诰€投資顧問”提供的服務可以視為混合服務：在線投資顧問平臺向投資者提供高效率服務的同時，注冊投資顧問仍然積極地參與投資決策的制定并對投資者負責。

（二）我國智能投顧的界定

薦股軟件被認為是智能投顧行業在我國發展的起點。薦股軟件包含分析、預測、建議、統計等一項或多項功能，一旦普通主體以盈利為目的推介相關產品可能就落入證券投資咨詢業務的管理范疇，需要取得從業資格。雖然兩者同樣依賴互聯網向投資者提供投資建議，但是在具體的服務內容上存在顯著差異，智能投顧提供的個性化投資咨詢服務以及資產管理服務并不屬于薦股軟件的業務范圍。因此，薦股軟件無法涵蓋智能投顧的全部內容。

境外法律中的“投資顧問”涵蓋了投資咨詢和資產管理兩方面，而我國法律對“投資顧問”采用狹義定義，智能投顧僅可以提供投資咨詢業務，與境外存在重大差異。作為智能投顧的重要支撐，人工智能技術賦予智能投顧的“智能”不僅體現在根據投資者個性化的投資需求自動調整投資組合建議，也體現在恰當時機依據市場交易情況自動執行操作。我國將智能投顧界定為狹義的投資顧問，與其未來的發展資產管理業務的需求并不適應。

二、智能投顧的法律風險分析

（一）人工智能的資質認定

傳統投顧中自然人顧問是整個服務流程的核心，整個服務流程的基礎是自然人顧問與投資者面對面的直接交流。但是智能投顧對傳統投顧的服務模式進行了改革，面對面的直接交流變成了在線調查問卷，自然人顧問的職責被人工智能取代。而根據我國法律規定，自然人顧問需要通過專業考試并且在中國證券業協會登記注冊。在智能投顧提供服務的過程中，人工智能是否具有從業資質以及如何考察其資質，有關內容一片空白。

（二）算法損害糾紛的舉證證明問題

智能投顧服務過程中除了運營機構和投資者以外，還牽涉到第三方機構。第三方機構與運營機構之間一般訂立技術開發合同，受運營機構委托而研發算法。而第三方機構與投資者之間并沒有訂立合同，并不存在直接法律關系，但投資者可以利用侵權責任追究第三方機構的責任。運營機構、第三方機構對投資者權益造成損害的需要結合具體原因判斷責任的承擔。

對于通過司法途徑尋求救濟的投資者而言，算法的應用提高了其舉證的難度。算法損害糾紛首先要確定權益受損的原因是投資活動自身的風險或是算法自身運行錯誤，又或是其他原因，對于投資者以及其他非專業人士而言，厘清權益受損的原因就已經是很困難的事。此外，傳統法律體系下，投資者向運營機構以及第三方機構追究產品責任時需要對算法存在運行問題承擔證明責任，但除非大范圍的、難以短時間修復的異常運行，算法的運行問題很難通過外在表現察覺，更有可能運行問題早已悄悄修復，無法證明。智能投顧算法的權力都掌握在優勢地位的運營機構以及第三方機構手中，相比之下，弱勢地位的投資者的舉證更加艱難。

（三）智能投顧對傳統信義義務的挑戰

信義義務起源于財產法中的信托義務，包括忠實義務以及注意義務兩方面內容。忠實義務是指投資顧問在提供服務過程中不得為自己或他人謀取不正當利益，只能為投資者的利益服務。注意義務要求投資顧問履行其職責時保持謹慎、勤勉的態度，持續監測投資者的投資需求的變化，始終將投資者利益當作自身利益進行維護。智能投顧出現之后，美國發布專門監管文件明確智能投顧需要履行傳統投資顧問的信義義務;澳大利亞認為智能投顧屬于AFS牌照持牌機構的授權代表，同樣要遵守信義義務;我國將智能投顧界定為證券投資顧問，其信義義務的履行狀況將通過信息披露義務、投資者適當性義務的履行狀況判斷如下頁表1所示。

算法的應用對傳統信義義務構成多種挑戰：

1.算法利益沖突對投資者知情權的挑戰。算法是智能投顧提供服務時的必要手段，接受智能投顧必須接受算法。但是，算法運行的環境被軟硬件層層隱藏，投資者無法直接觀察算法的運行狀況，無法洞悉機器決策的過程以及做出決策的依據。此外，專業人員違背其應盡到的以投資者最大利益為核心的忠實義務的實例在金融活動中并不罕見，智能投顧的運營也無法避免這種問題。算法研發、維護、審查、解釋等權限都掌握在專業人員手中，算法的運行會受到專業人員主觀意志的影響，專業人員利用算法對智能投顧的干預更加隱蔽。投資者知情權等基本權利缺乏有效保障。信息披露是保障投資者知情權的重要手段。然而，算法一般被視為智能投顧服務的核心機密，是智能投顧運營機構重要的商業秘密。作為運營機構招攬客戶、獲取利潤的重要手段，披露算法不利于機構發展，容易受到其他競爭者打壓而陷入困境，運營機構一般對算法公開持反對態度。而且對于大多數沒有計算機知識儲備的人而言，即使算法的每一行代碼都披露出來，其中的真實含義也無法被理解。我國監管部門目前僅要求金融機構報備算法運行主要邏輯，并沒有強制要求金融機構披露算法信息，算法信息披露的標準也沒有統一。

2.投資者適當性義務缺乏統一標準和依據。智能投顧運營機構履行投資者適當性義務時需要在了解投資者投資需求、了解產品和服務的前提下將合適的產品推薦給投資者。投資者適當性制度的適用基礎是調查問卷內容設計的科學性。智能投顧主要通過線上調查問卷來了解投資者信息，在此基礎上繪制投資者“畫像”，再提供相應的服務。相較于傳統自然人投資顧問那樣與投資者事前進行長時間、詳盡的調查和溝通，在線調查問卷只考慮投資者當下的投資需求，忽視了投資者后續財務狀況、投資理念改變等因素的影響，難以全面了解投資者。此外，智能投顧行業對調查問卷內容的設計并沒有形成統一標準，不同主體所得出的投資決策無法保證統一性，容易導致智能投顧對不適合的客戶做出不適合的投資決策，違背投資者適當性義務。

（四）智能投顧缺乏全面、系統的法律規制

過去規制傳統投資顧問業務的證券領域法律法規仍然是當前規制智能投顧業務的主要手段。《賬戶管理業務規則（征求意見稿）》考慮擴大賬戶管理業務的范圍，允許證券投資咨詢機構從事資產管理業務，一旦該規則實施將極大地推動我國智能投顧的發展進程，但是至今該規則都沒有公布實施。而且，新修訂的《證券法》仍堅持了我國一直以來對全權委托以及證券投資咨詢機構代客投資的限制，智能投顧發展全權委托類業務面臨重重法律障礙。此外，2018年發布的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》僅為智能投顧的發展構建了原則性框架，其監管還需要結合現行的證券業規制文件，通過梳理相關文件后發現，暫行規定、管理辦法等由中國證監會發布的文件較為多見，覆蓋范圍廣但效力層級較低;而且各文件之間重復規定較多，整體顯得比較零散，智能投顧相關的監管要求分散在各文件中。

金融機構跨行業、跨市場進行綜合經營活動的趨勢越發明顯，但是長期實踐中形成的分業經營、分業監管的市場格局并沒有改變。在這一背景下，我國想要發展智能投顧需要取得由不同的監管部門負責管理的牌照，這就導致智能投顧產品及其運營機構要同時接受多個監管部門的管理。運營機構需要按照監管機構的要求從整體業務中剝離相應的業務，分別整理、提交給相應的監管部門并根據監管部門的反饋意見進行調整。這樣不僅給運營機構增加了工作負擔，不同監管部門適用的監管規則不一也會影響到智能投顧的運營。

三、我國智能投顧監管路徑的完善建議

（一）事前防范：完善監管方式，加強運營機構和第三方機構的信義義務

1.“穿透式”監管必須遵循比例原則?；ヂ摼W金融的實踐表明，合法但不規范的產品發展會對社會、投資者造成巨大的影響?！痘ヂ摼W金融風險專項整治工作實施方案》首次提出的“穿透式”監管主要目的是規范互聯網金融創新成果，同樣適用于智能投顧這類金融科技創新成果。對于智能投顧而言，“穿透式”監管即監管部門透過表面的算法提供、執行資產配置建議，將運營機構以外的第三方算法開發機構也認定為責任承擔主體。歸根結底，監管行為是監管機構對行政權力的行使，監管機構必然需要遵守行政法的基本原則。比例原則通過適當性、必要性、損害最小三個子原則的協作，在平衡行政機關規制對象與規制措施之間的利益沖突方面有廣泛作用。金融科技時代，監管部門在防范金融風險的同時還需要保證金融活動的創新發展，“穿透式”監管的“穿透”行為涉及監管部門自由裁量權的擴張，可能導致金融機構合法權益的損害，我國對智能投顧進行“穿透式”監管需要遵循行政法上的比例原則，實施目的與行為必須具有正當性。

2.加強運營機構和第三方機構的信義義務。智能投顧的特殊性進一步擴張了信義義務的約束主體和約束內容，完善信息披露制度、加強投資者適當性管理一直是加強運營機構和第三方機構的信義義務的重點內容，對普通投資者合法權益的保護有重要意義。

信息披露制度一直是我國證券領域的重要制度，傳統證券市場針對書面信息披露的規定已經比較完善。但是對依賴互聯網技術的智能投顧而言，通過互聯網平臺進行信息披露更為便捷且為更多投資者所知曉，有關法律規定并不明確。從投資者角度出發，機構披露的內容應包括運營機構的資質信息、算法的說明（包括算法功能介紹、特定風險說明、第三方機構披露等）、投資活動相關重要信息（包括算法重大更新、投資策略調整等）。運營機構可以通過超鏈接、浮動窗口等方式向投資者披露運營資質、算法、重大變更等與投資活動相關的信息。

智能投顧服務的每一個環節都應當圍繞投資者適當性制度開展。相較于傳統投資顧問業務，投資者在智能投顧業務中面臨的風險顯著增加，適當性義務的標準也應提高。一方面，在投資者完成初次調查問卷接受智能投顧服務之后，運營機構應當持續關注投資者后續投資情況變化，定期進行調查問卷以調整投資策略。另一方面，運營機構和第三方機構需要維護智能投顧程序的穩定，建立突發事件應急處理機制，最大程度降低科技對投資者財產的威脅;加強相關人員職業素養教育，防止從業人員謀取私利而實施不規范行為，為從業人員、研發人員設定行為準則。

（二）事中監督：構建主體多元化的監管體系

由于智能投顧業務范圍模糊，提供的產品和服務涉及多個領域和多個主體，適用的法律規范存在差異，在分業經營、分業監管的背景下，僅依靠監管部門難以實現對智能投顧的全面監管?；诂F實情形，我國可以擴大監管權力的行使主體，構建主體多元化的監管體系。

新監管體系下，部分監管權力將分散給運營機構、社會團體以及投資者等主體。監管部門以外的各類主體都可以在遵守規則的前提下以適當的形式參與到監管之中。政府需要從立法、執法的角度出發完善相應法律法規，確定智能投顧事前準入和事后處罰的規則，建立起與其他監管主體之間的協調溝通機制，使監管信息能夠得到及時的反饋與處理;運營機構、第三方機構通過技術報備、自我審查保證合規經營;投資者以金融消費者的身份要求運營機構披露相關信息，保障其基本權利，利用合法手段解決智能投顧所導致的糾紛以震懾運營機構，增強整個投資過程的透明度;行業協會等社會組織利用第三方身份對運營機構進行必要監督，向投資者提供司法援助。在新監管體系下，政府依舊居于主導地位，聯合其他主體共同監督智能投顧的發展，加大監管力度，提升監管效率。

（三）事后救濟：完善訴訟機制，重視投資者教育

針對算法技術導致投資者合法權益受損的糾紛，相關法律規范應當確立舉證責任倒置機制，由運營機構、第三方機構對算法的正常性負有舉證責任，通過提供算法維護、更新記錄等方式證明算法運行狀態，否則相關主體應當承擔相應的不利后果。借此機制強化運營機構、第三方機構的責任感，促使其采取積極有效的措施來防范算法給投資者以及機構自身所帶來的技術風險。

美國監管部門在智能投顧出現以后多次發布公告提醒投資者面對智能投顧服務的注意事項，包括了解合同內容、智能投顧的收費情況、智能投顧產品的局限性、投資者個人信息保護等內容。我國也可以參考美國的經驗，由監管部門出臺專門的有關金融科技創新成果的法律文件，向投資者揭示智能投顧及其他創新金融成果的風險性，使投資者能夠充分認識到其中的利益沖突，從而避免風險。同時，運營機構作為對智能投顧業務的風險、特點最為了解，與投資者接觸機會最多的主體也應參與到投資者教育工作中。運營機構可以定期通過多媒體、線下宣講等方式組織開展教育活動，讓投資者充分了解智能投顧的相關信息。

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收稿日期：2021-04-20

基金項目：國家社科基金青年項目“系統性金融風險治理的公私合作法律機制研究”的階段性成果（17CFX032）

作者簡介：王仕萍（1996-），女，江蘇泰州人，碩士研究生，從事經濟法研究。