人力資本、研發(fā)創(chuàng)新與企業(yè)價值

王佳楠

（河北地質(zhì)大學(xué)，河北 石家莊 050030）

一、前言

在知識經(jīng)濟時代，創(chuàng)造價值的是掌握著各種專業(yè)知識的人，高質(zhì)量的人力資本己成為企業(yè)賴以生存和發(fā)展的關(guān)鍵，人力資本也受到社會越來越多的關(guān)注。當(dāng)前對于人力資本的研究多集中于宏觀方面，即經(jīng)濟增長、收入分配等問題的研究，微觀方面更多的是對于測度方法、全要素生產(chǎn)率等方面的研究，聚焦于企業(yè)的研究相對較少，還有進一步研究的空間。因此，本文從微觀企業(yè)出發(fā)，檢驗人力資本這一智力資本對企業(yè)價值的作用效果及影響機制。同時，本文與希望在指標選取和研究角度兩個方面作出創(chuàng)新。

二、理論分析與假設(shè)提出

1.人力資本與企業(yè)價值

經(jīng)過多年的研究，學(xué)術(shù)界對于人力資本從不同角度出發(fā)有著廣泛、豐富的定義。本文根據(jù)研究內(nèi)容，將企業(yè)人力資本界定為企業(yè)為此所付出的成本。由于企業(yè)在招聘員工時對員工的教育背景、專業(yè)能力、身體狀況及后續(xù)培訓(xùn)等各方面都有考慮，因此本文認為企業(yè)為人力資本付出的成本是各個因素綜合以后的結(jié)果，可以較為全面地反映企業(yè)的人力資本狀況。

從員工角度，一般來說，企業(yè)人力資本的提升代表著員工收入的增加，這可以對員工起到激勵作用，促使其積極工作；但人力資本的激勵作用同樣具備邊際效用遞減的特征，且這種結(jié)果不能及時反映到企業(yè)層面，在這一階段，人力資本的提升和維持不一定能夠即刻發(fā)揮人力資本的價值創(chuàng)造作用（張燕，2020）。從企業(yè)角度，人力資本的上升意味著企業(yè)成本增加，很大程度上會導(dǎo)致企業(yè)利潤的下降，企業(yè)很可能因此抑制投資以緩解成本壓力，也可能因此另尋其他提升利潤的途徑，例如創(chuàng)新途徑（董新興等，2016）。這種情況下，人力資本沒有提升，但企業(yè)價值依舊可以得到實現(xiàn)。

因此，提出研究假設(shè)1（H1）：人力資本與企業(yè)價值之間不是簡單的線性關(guān)系，兩者存在非線性關(guān)系。

2.研發(fā)創(chuàng)新的中介作用

首先，創(chuàng)新是一種很難在短期內(nèi)使企業(yè)實現(xiàn)盈利的途徑，因為創(chuàng)新具有時間長、投入高、風(fēng)險大等特點，因此企業(yè)在保持較高的研發(fā)投入時，人力資本的提升可能會進一步增加企業(yè)的成本費用而降低企業(yè)利潤。其次，人力資本的增加可以給人員帶來激勵作用，可以激發(fā)員工的工作積極性和創(chuàng)造力，可能發(fā)揮其倒逼企業(yè)升級的作用，為企業(yè)利潤帶來增長。陳雯等（2019）基于工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)勞動成本上升有助于促進出口企業(yè)的創(chuàng)新，因此高創(chuàng)新投入可能會弱化人力資本成本占比對企業(yè)價值的影響。

因此，提出研究假設(shè)2（H2）：研發(fā)創(chuàng)新在人力資本與企業(yè)價值之間發(fā)揮中介作用。

三、樣本選擇與研究設(shè)計

1.樣本與數(shù)據(jù)

本文選擇A股上市公司中醫(yī)藥制造業(yè)與計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)及儀器儀表制造業(yè)三類企業(yè)作為研究樣本，收集其2017年～2019年期間的數(shù)據(jù)作為研究數(shù)據(jù)，并按照以下標準進行處理：（1）剔除ST、*ST及PT公司；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失嚴重的公司，部分數(shù)據(jù)通過自行搜集補齊。根據(jù)以上條件，最終得到三類企業(yè)共431家，研究數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，使用Stata16軟件處理和分析數(shù)據(jù)。

2.變量與計算

（1）被解釋變量

企業(yè)價值。本文采用Tobin’Q值來衡量企業(yè)價值，并用ROA作替代指標進行穩(wěn)健性檢驗。

Tobin’Q=企業(yè)市值/資產(chǎn)總計=（流通股市值+非流通股價值+負債賬面價值）/資產(chǎn)總計

總資產(chǎn)凈利率（ROA）=凈利潤/總資產(chǎn)平均余額

（2）解釋變量

人力資本（HR）。本文參照已有研究（潘怡麟等，2018），計算人力資本占比對企業(yè)人力資本進行衡量。

（3）中介變量

研發(fā)創(chuàng)新（RD）。本文從研發(fā)投入角度出發(fā)，用研發(fā)投入占營業(yè)收入比重對研發(fā)創(chuàng)新進行衡量。

（4）控制變量

在選擇構(gòu)建以上主要變量的同時，本文也適當(dāng)在模型中加入了控制變量：資產(chǎn)負債率即資本結(jié)構(gòu)（LEV）、無形資產(chǎn)比率（LA）、企業(yè)規(guī)模即資產(chǎn)總額的自然對數(shù)（SIZE）、主營業(yè)務(wù)利潤占比（OPE）、股權(quán)集中度即公司前5位流通股股東持股比例之和（OC），并對所有連續(xù)變量進行了99%分位和1%分位的縮尾處理。

3.模型構(gòu)建

（1）非線性回歸及穩(wěn)健性檢驗

根據(jù)前文理論分析與研究假設(shè)，本文構(gòu)建非線性回歸模型研究人力資本對企業(yè)價值的影響，模型1如下。

其中：Tobin′Qi,t為企業(yè)i第t年的企業(yè)價值，在穩(wěn)健性檢驗中用ROA進行替換；HRi,t為i企業(yè)第t年的人力資本指數(shù)；Xi,t為各控制變量，變量定義見前文；εi,t為隨機干擾項。在模型中加入個體固定效應(yīng)和時間固定效應(yīng)來控制個體因素、時間因素的影響。

（2）中介效應(yīng)

結(jié)合理論分析部分，本文進一步從實證角度檢驗研發(fā)創(chuàng)新的中介效應(yīng)，模型由以下三個估計方程構(gòu)成，其中，ei,t、σi,t、和i,t均為隨機干擾項。

四、實證分析

1.描述性統(tǒng)計

本節(jié)對樣本進行描述性統(tǒng)計，如表1。由表可知：人力資本的標準差為0.122，說明企業(yè)人力資本存在差異；均值為0.292，根據(jù)本文計算方法，說明樣本企業(yè)的人力資本占比均值約為29%，仍有許多企業(yè)未達到平均水平，這意味著企業(yè)間員工的收入差距可能會影響到員工的工作積極性。企業(yè)價值方面，Tobin’Q的最小值和最大值分別為0.795和14.318，標準差和均值分別為1.435和2.188，差異較大，因此有必要研究人力資本對企業(yè)價值的影響。

表1 描述性統(tǒng)計

2.相關(guān)性分析

本文利用Stata16軟件對各變量指標做Pearson相關(guān)系數(shù)分析，結(jié)果表明：人力資本與企業(yè)價值的兩個衡量指標（Tobin’Q和ROA）之間的相關(guān)系數(shù)為負，初步說明隨著人力資本水平的提升，會給企業(yè)帶來成本費用的壓力，當(dāng)這種成本壓力過大時，會使得人力資本與企業(yè)價值呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系。

3.回歸分析

（1）人力資本與企業(yè)價值

利用前文構(gòu)建的非線性回歸模型來研究人力資本對企業(yè)價值的影響，并利用變量替換法進行穩(wěn)健性檢驗，結(jié)果見表2。

①回歸與穩(wěn)健性檢驗

表2第1列報告了非線性檢驗的結(jié)果，結(jié)果表明人力資本與企業(yè)價值之間呈U型關(guān)系，即剛開始隨著人力資本成本的上升，企業(yè)成本費用增加，導(dǎo)致企業(yè)績效的下降；當(dāng)人力資本成本占比繼續(xù)上升，其激勵作用逐漸顯現(xiàn)并表現(xiàn)在了企業(yè)績效這一方面，則會促進企業(yè)績效的上升。研究假設(shè)1得到證明。

表2 人力資本與企業(yè)價值

根據(jù)郭晗等（2011）的研究，當(dāng)前中國勞動收入份額與經(jīng)濟發(fā)展之間呈U型，且主要集中在左半邊。因此，本文對人力資本成本占比與企業(yè)績效進行了線性檢驗（第2列），發(fā)現(xiàn)呈負相關(guān)，且調(diào)整R2與非線性相差無幾，因此在后續(xù)分析中主要基于線性視角探索。

本文采用變量替換的方法進行穩(wěn)健性檢驗，即用ROA替換Tobin’Q作為企業(yè)價值的衡量指標，檢驗結(jié)果見表2后兩列，與前文結(jié)論保持一致，進一步驗證了研究假設(shè)1。

②內(nèi)生性檢驗

我們考慮到人力資本和企業(yè)價值之間可能存在反向因果問題。例如，人力資本與企業(yè)價值之間的負相關(guān)可能是由于企業(yè)價值提升，效益較好，從而更多的使用機械而非人工，導(dǎo)致人力資本的減少，即企業(yè)價值提升導(dǎo)致的人力資本降低，而非人力成本提升導(dǎo)致的企業(yè)利潤減少。為解決反向因果問題，本文選取股權(quán)制衡指標（Z指數(shù)）作為工具變量，并采用兩階段最小二乘法進行內(nèi)生性檢驗。

第一階段回歸結(jié)果表明：工具變量與人力資本存在顯著正相關(guān)關(guān)系。第二階段結(jié)果表明：加入工具變量控制內(nèi)生性問題之后，人力資本對企業(yè)價值的負向影響仍然顯著。這說明人力資本對企業(yè)價值的影響不是因為反向因果問題所致，從而進一步支持了研究假設(shè)1。

（2）研發(fā)創(chuàng)新的中介作用

本節(jié)采用中介效應(yīng)分析程序?qū)θ肆Y本對企業(yè)價值的影響機制進行檢驗，結(jié)果如表3所示。

從表3的結(jié)果來看，第1列與表2第2列相同，在此重新列示是為了與控制中介變量之后的人力資本的回歸系數(shù)作對比；第2列展示了人力資本對研發(fā)創(chuàng)新的影響，發(fā)現(xiàn)人力資本與研發(fā)創(chuàng)新之間是顯著的正關(guān)系；列3為在列1中加入研發(fā)創(chuàng)新變量之后，其估計參數(shù)顯著為負，且比原來增加了39%，這表明在當(dāng)前的人力資本水平下，增加研發(fā)的話會進一步降低企業(yè)價值。這個結(jié)果支持了研究假設(shè)2。

表3 中介效應(yīng)檢驗結(jié)果

五、結(jié)論及啟示

本文以2017年～2019年間三類技術(shù)型企業(yè)為研究對象，實證檢驗人力資本對企業(yè)價值的影響及影響機制，研究發(fā)現(xiàn)：（1）人力資本對企業(yè)價值的影響是非線性的，呈現(xiàn)U型關(guān)系，但目前仍處于負相關(guān)的影響階段；（2）人力資本可以通過研發(fā)創(chuàng)新影響企業(yè)價值。除此之外，還可能通過其他路徑影響企業(yè)價值。本文采用變量替換法進行穩(wěn)健性檢驗，并用兩階段最小二乘法進行解決反向因果問題，結(jié)果仍顯著成立。當(dāng)然，本文的研究還有許多不足，在研究樣本和薪酬數(shù)據(jù)等方面還有進一步的研究空間。