產業結構變化對國際收支平衡的影響
——基于資本形成總額的視角

文/鄧靜遠

一、引言

國際收支平衡是宏觀經濟均衡的重要組成部分。根據經濟學經典理論，匯率是調節國際收支平衡的重要途徑，匯率升值有助于減少國際收支順差，匯率貶值有助于改善國際收支逆差。但現實中，2001—2008年人民幣匯率處于升值階段，同時期我國經常項目順差迅速增長；2015年三季度—2019年三季度，人民幣匯率處于貶值階段，同期經常賬戶順差卻有所收窄。要解釋這一現象，需要對影響國際收支平衡的因素進行再審視。本文以產業結構變化對國際收支平衡的影響作為切入點，在對現有研究文獻進行梳理的基礎上，收集國別經驗數據，建立理論模型，開展實證研究，系統分析各因素與國際收支平衡的關系，并結合我國情況提出相應建議。

二、文獻回顧

關于國際收支調節機制的文獻可分為三類。第一類是匯率等價格因素對國際收支平衡的影響。在理論研究方面，這類文獻起源于“馬歇爾-勒納條件”，其基本思想是匯率變動能夠影響貿易收支，進而調節國際收支。Obstfeld和Rogoff（1995）考察了匯率變化、產出、經常賬戶之間的動態傳導機制，為“馬歇爾-勒納條件”奠定了堅實的理論基礎。在實證研究方面，劉榮茂等（2007）研究發現我國國際收支順差與人民幣實際有效匯率負相關，說明人民幣匯率變動可以調節國際收支失衡。楊海珍等（2017）基于傳統“國際收支階段假說”，對國際收支影響因素進行了分析，發現實際有效匯率對國際收支階段演變具有顯著作用。與此同時，部分研究顯示匯率對國際收支調節的作用有限。王君斌、郭新強（2014）研究發現貨幣政策通過價格粘性下的資本流動和預期，導致人民幣實際有效匯率超調，并導致經常賬戶出現“J曲線”效應。周宇等（2018）發現在人民幣升值作用受到制約的條件下，通過提高匯率彈性來調節失衡的作用不明顯。

第二類是儲蓄投資行為對國際收支平衡的影響。部分研究基于“經常賬戶差額等于儲蓄投資缺口”的恒等式，從儲蓄、投資行為入手，研究其對國際收支平衡的影響。Chinn（2007）指出，持續上升的預期壽命會提高社會老年人口的存量，使得居民的預防性儲蓄動機更強，這是導致經常賬戶盈余的潛在原因。賀力平、林娟（2009）發現金融發展不足和社會保障體系欠缺增加了居民的預防性儲蓄動機，也是經常賬戶順差增加的重要原因。另外，部分研究將預防性動機用于解釋企業和國家層面的儲蓄行為和全球失衡，Chamon和Prasad（2007）認為貿易條件波動劇烈的國家會進行更多的預防性儲蓄，通過經常賬戶順差增加外匯儲備，以規避風險。Modigliani等（2004）認為金融發展程度的異質性使得不同國家的預防性儲蓄動機存在差異，由于金融發展程度較低的國家無法提供優質的金融產品，其預防性儲蓄動機更強，更傾向于向金融業發達的國家購買低風險金融產品，進而導致經常賬戶順差。

第三類是產業結構等實體經濟因素對國際收支平衡的影響。部分研究從產業結構變化的角度，分析其對一國國際收支平衡的影響。佟家棟等（2011）發現具有金融業比較優勢的國家容易產生經常項目赤字，具有制造業比較優勢的國家容易產生經常項目盈余。曾珣（2017）剖析了產業結構失衡對我國國際收支失衡的作用機制，發現第三產業增加值占比提高將降低經常項目順差，同時生產效率的提高不能改善我國國際收支失衡。劉鉆石等（2018）研究發現開放經濟中資本密集型部門的技術進步、金融發展水平的提高會促進資本密集型產品生產和出口增加。與此同時，部分研究從國際產業分工變化的角度，研究其對國際收支失衡的影響。徐建煒和姚洋（2010）研究表明，國際分工與金融市場摩擦是導致全球經濟失衡的重要原因。張幼文和薛安偉（2013）認為，經濟全球化背景下要素流動的國家結構、產業結構和分工結構共同揭示了全球經濟失衡的原因。劉茜（2014）在區分高端服務業與實體經濟的基礎上，建立了產業結構解釋經常賬戶失衡的理論模型，并證明了產業結構因素對貿易狀態的影響大于匯率變動因素的影響。蔡興和肖翔（2017）提出，人力資本平均水平和分布的差異驅動產生的國際分工新形態是導致全球經常賬戶失衡的根源。

表1 20個主要國家樣本名單

總體來看，現有研究主要從價格因素、儲蓄投資因素、實體經濟因素出發考察國際收支平衡的變化原因。其中，關于產業結構與國際收支平衡的研究，多限于對個別行業的分析，較少從全行業的角度衡量產業結構變化。對此，本文選擇以資本形成總額作為衡量產業結構變化的指標，以豐富研究視角。之所以選擇該指標，主要有兩方面考量：一方面，我國加入世貿組織（WTO）以來，工業化進程快速推進，產業結構從勞動密集型向資本密集型轉變，相應地，資本形成總額占比逐年提升，因而該指標能夠反映我國產業結構的變化；另一方面，基于宏觀經濟恒等式，經常賬戶差額等于儲蓄減去投資，資本形成總額作為社會總投資的一部分，在理論層面必然會對國際收支平衡產生影響。基于此，本文以資本形成總額為切入點，研究產業結構對國際收支平衡的影響。

三、國別樣本選取、指標數據來源和模型確定

（一）國別樣本選取

在國別樣本選取方面，主要遵循以下原則：一是樣本的代表性，即樣本國家的經濟總量和國際收支需達到一定規模；二是樣本的全面性，即樣本國家需覆蓋發達國家、新興市場國家等不同類型，以納入不同的經濟發展階段、產業結構和匯率制度；三是統計數據的可獲得性和統計口徑的一致性；四是將美國從樣本國家中剔除，原因是美國可通過增發貨幣對沖國際收支失衡，其國際收支運行和調節機制存在特殊性。基于以上原則，本文選取20個國家作為研究對象，包括七個發達經濟體、金磚五國和八個新興經濟體，發達經濟體、新興經濟體的分類依據參照經合組織（OECD）和摩根斯坦利新興市場指數的劃分標準。

（二）分析指標及數據來源

在分析指標選取方面，一是為保證數據可比性，以相對數替代絕對數，選擇各國經常賬戶差額占GDP比重作為衡量國際收支平衡的指標，數據來源為國際貨幣基金組織。二是選擇各國實際有效匯率作為匯率衡量指標，數據來源為國際清算銀行。三是選擇各國資本形成總額占GDP的比重作為產業結構的衡量指標，數據來源為世界銀行。四是引入GDP增速、通脹水平、財政盈余、外匯儲備余額4項指標作為控制變量，數據來自國際貨幣基金組織和國際清算銀行。本文所用數據覆蓋的時間段為1996—2020年。

（三）模型的確定

具體計量模型如下：

其中，被解釋變量CAjt表示j國在時期t的經常賬戶差額占GDP的比重，作為衡量一國國際收支平衡的指標；exjt和indjt為核心解釋變量，exjt表示j國貨幣在時期t的實際有效匯率，indjt表示j國在時期t的資本形成總額占GDP的比重；GDP增速、通脹水平、財政赤字、外匯儲備余額4項指標作為控制變量，由Zjt表示；jμ為國家固定效應。各變量的描述統計見表2。

表2 各項變量的描述性統計

四、模型計量回歸結果分析

（一）20國全樣本計量回歸結果

首先，在模型中逐一加入控制變量經濟發展速度（gdp）和通貨膨脹率（cpi），結果顯示實際有效匯率（ex）、資本形成總額占比（ind）均與經常賬戶差額占比顯著負相關（見表3）。接著，在模型3和4分別加入外匯儲備規模（rev）和政府財政狀況（surplus）后，實際有效匯率（ex）對經常賬戶差額占比的影響不再顯著，而資本形成總額占比（ind）仍與經常賬戶差額占比顯著負相關（見表3）。鑒于此，將加入所有控制變量的模型4作為最終回歸結果，得到如下實證結論。

表3 全樣本固定效應回歸結果

一是加入GDP增速、通脹水平、財政赤字、外匯儲備余額等控制變量后，匯率調節國際收支的效果不明顯，顯示匯率并非影響國際收支的主導因素。

二是資本形成總額對國際收支格局演變影響明顯。依據支出法的國內生產總值計算公式，資本形成總額占比與經常賬戶差額占比呈負相關關系。實證結果驗證了這一事實，其機制或在于，隨著資本形成總額的不斷增長，產業結構逐漸轉向資本密集型，加大對儲蓄資金的消耗，這使得經常賬戶向逆差擴大的方向運動。

三是除了匯率水平、資本形成總額外，其他控制變量也在國際收支格局演變中發揮著作用。外匯儲備與經常賬戶差額占比呈正相關關系，其原因或在于外匯儲備增加在一定程度上表明存在外匯市場干預，匯率升值空間由此受限，推動經常項目順差增加。GDP增速提高1個百分點，經常賬戶差額占比提升0.105個百分點，凸顯經常賬戶差額的順周期性，即在經濟擴張時期，經常賬戶偏向順差擴大方向。財政盈余占比下降1個百分點，經常賬戶差額占比下降0.237個百分點，表明財政赤字擴大對國際收支產生逆差壓力。通脹水平提高，會降低實際有效匯率，從而有助于維持出口競爭力，促進經常項目順差增加。

（二）國別分組計量回歸結果

為考察不同發展程度的國家在國際收支平衡影響機制方面的差異，將20國面板數據分為發達經濟體、新興經濟體，對分樣本的國別數據進行固定效應回歸，結果如表4所示。將加入所有控制變量的模型6、模型8作為最終回歸結果，得到如下實證結論。

表4 國別分組固定效應回歸結果

一是對于發達經濟體而言，匯率在調節國際收支方面的作用較顯著，但對新興經濟體而言，匯率對國際收支的調節作用不顯著。

二是資本形成總額對發達經濟體、新興經濟體的國際收支均有顯著影響。資本形成總額占比每提升1個百分點，發達經濟體和新興經濟體的經常賬戶差額占比分別下降1.121、0.649個百分點。

三是外匯儲備對于發達經濟體、新興經濟體國際收支的影響不同。對于新興經濟體而言，外匯儲備與經常賬戶差額占比正相關，但對發達經濟體而言，外匯儲備與經常賬戶差額占比負相關，這一結果或與不同類型經濟體在貨幣兌換、跨境資金管理政策方面的差異有關。

（三）分階段計量回歸結果

為驗證國際金融危機等重大沖擊是否對國際收支調節機制產生影響，參照前文分析，將20國樣本分為兩個時間段，將1996—2008年定義為金融危機前，2009—2020年定義為金融危機后。選擇固定效應模型進行回歸分析，將加入所有控制變量的模型10、模型12作為最終回歸結果（見表5），可得到以下實證結論。

表5 分階段固定效應回歸結果

一是匯率對國際收支的調節作用在危機后不顯著。其原因可能在于，國際金融危機后，各國在國際層面開展全球經濟失衡治理，更多地通過產業政策來調整實體經濟結構，例如美國提出重振制造業戰略，日本出臺措施應對產業空心化等，通過改善內部經濟失衡進而調整外部失衡，從而削弱了匯率對國際收支的調節效果。

表6 混合截面回歸穩健性檢驗結果

二是資本形成總額對國際收支的影響在危機前后均顯著，且危機后的影響程度進一步加大。在危機前、危機后，資本形成總額占比提升1個百分點，經常賬戶差額占比分別下降0.664、0.902個百分點。這表明以資本形成總額為代表的產業結構因素一直都是影響國際收支平衡的重要因素。并且，危機后的回歸系數絕對值大于危機前，體現了危機后各國為應對全球失衡所采取的政策調整，進一步提升了產業結構對國際收支平衡的影響作用。

三是部分控制變量的作用在危機前后發生顯著改變。國內生產總值（GDP）增速在危機后對經常賬戶差額占比影響顯著，表明在危機后，伴隨著國際金融體系的調整，經濟增長對經常賬戶差額的影響加大；外匯儲備在危機前與經常賬戶差額占比的關系顯著，在危機后與經常賬戶差額占比的關系不再顯著，其原因可能是危機后各國不再輕易使用外匯市場干預，更多依賴市場自我調節；財政盈余在危機后與經常賬戶差額占比呈現出顯著的正相關關系，體現出危機后政府在調節國際收支平衡中的重要性。

（四）穩健性及內生性檢驗

1.穩健性檢驗

為驗證主要解釋變量的可靠性，本文使用混合截面回歸與隨機效應模型分別對模型4（全樣本）、模型6（新興經濟體）、模型8（發達經濟體）、模型10（危機前）、模型12（危機后）進行穩健性檢驗。檢驗結果表明，除了分階段的危機后模型外，其余模型中的資本形成總額對經常賬戶的影響均具有穩健性。相比之下，除了分階段的危機前模型外，匯率對經常賬戶的調節作用均不穩健（見表7）。

表7 隨機效應回歸穩健性檢驗結果

2.內生性檢驗

考慮到可能存在經常賬戶差額與資本形成總額占比之間互為因果的情況，本文使用資本形成總額占比的滯后一期作為工具變量（L.ind），回歸結果如表8所示。為了進一步解決內生性問題，本文還使用了廣義矩估計方法分別對模型4（全樣本）、模型6（新興經濟體）、模型8（發達經濟體）、模型10（危機前）、模型12（危機后）進行內生性檢驗。結果顯示資本形成總額對于國際收支平衡仍具有顯著影響（見表9），說明基準回歸結果穩健可靠，經常賬戶差額與資本形成總額占比不存在反向因果關系。

表8 滯后1期固定效應模型回歸結果

表9 廣義矩估計回歸結果

五、研究結論

本文通過實證研究發現，在一定條件下，匯率對國際收支平衡的影響并不顯著，而產業結構對國際收支持續存在顯著影響。分國別看，資本形成總額對發達經濟體國際收支的影響更大，隨著產業結構從勞動密集型轉向資本密集型、再轉向技術密集型，其對國際收支平衡的影響程度逐步加大。此外，匯率對國際收支的調節機制在危機后失效，資本形成總額的影響在危機后加大，部分控制變量在危機前后的有效性不同表明，重大外部沖擊及結構調整可能推動國際收支影響機制發生顯著改變。

本文實證結果表明，在我國加快構建以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局的背景下，可進一步發揮產業結構調整對國際收支狀況的調節作用，通過調整消費、投資、凈出口之間的關系，不斷優化產業結構和經濟結構，使經常賬戶差額維持在合理均衡區間，促進我國國際收支持續保持基本平衡。