必須明確不以營(yíng)利為目的否則難保做市商將來不出大問題

胡東輝

科創(chuàng)板要引入做市商機(jī)制了。1月7日，證監(jiān)會(huì)宣布就《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定（征求意見稿）》公開征求意見。看了這個(gè)試點(diǎn)規(guī)定，坦率的說，筆者有點(diǎn)擔(dān)心，因?yàn)槠渲袥]有明確規(guī)定做市商不以營(yíng)利為目的，如果做市商以營(yíng)利為目的，將來可能會(huì)跑偏，甚至可能捅出大亂子。因此，做市商機(jī)制必須明確不以營(yíng)利為目的。

從試點(diǎn)規(guī)定發(fā)布后的媒體反應(yīng)來看，基本上都把做市商機(jī)制當(dāng)成是符合試點(diǎn)條件的券商的利好消息，因?yàn)檫@些券商又多了一個(gè)新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，是新的發(fā)展機(jī)遇。比如有媒體參考新三板做市商歷史數(shù)據(jù)測(cè)算，引入做市商后，科創(chuàng)板總交易量將提高10%，做市價(jià)差為0.5%，做市交易占比為20%，因此預(yù)計(jì)科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制帶來的增量收入將占券商行業(yè)總營(yíng)收的2.25%。新三板的日常交投活躍度遠(yuǎn)不如科創(chuàng)板，因此對(duì)科創(chuàng)板引入做市商后所產(chǎn)生影響的預(yù)測(cè)是相對(duì)保守的。既然可以增加2.25%的總營(yíng)收，有利可圖，那隨著做市交易操作的得心應(yīng)手，這個(gè)增量比例就會(huì)在人為追求創(chuàng)收的驅(qū)使下不斷提升。

事實(shí)上這種影響并不是單一的，而是會(huì)產(chǎn)生連鎖反應(yīng)的，必然還會(huì)對(duì)相關(guān)券商的自營(yíng)等業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響，引入做市商機(jī)制必將提升券商自營(yíng)投資中的股票資產(chǎn)占比。專業(yè)人士測(cè)算，以科創(chuàng)板最新總市值為基準(zhǔn)，如果試點(diǎn)券商后續(xù)做市持股比例達(dá)到規(guī)定的上限5%，預(yù)計(jì)券商股票持倉(cāng)市值將達(dá)到2799億元，占證券行業(yè)2020年底金融產(chǎn)品投資規(guī)模（總額3.8萬億元）、自營(yíng)股票資產(chǎn)規(guī)模（總額3317億元）的7.37%、84.4%。而未來科創(chuàng)板總市值規(guī)模還將持續(xù)提升，做市商持倉(cāng)市值也將繼續(xù)提升，券商自營(yíng)投資中股票資產(chǎn)的占比也將水漲船高。券商的資金投入過大以后，動(dòng)機(jī)和目的都會(huì)隨之發(fā)生改變，風(fēng)險(xiǎn)也就莫測(cè)了。

歷史的經(jīng)驗(yàn)證明，僅靠券商自律，是靠不住的，必須要從制度上扎牢籬笆。試點(diǎn)規(guī)定對(duì)試點(diǎn)證券公司的內(nèi)部控制提出了三方面的嚴(yán)格要求：一是完善業(yè)務(wù)隔離制度，防止敏感信息不當(dāng)流動(dòng)，嚴(yán)防利益沖突;二是建立健全做市交易業(yè)務(wù)內(nèi)部控制、決策流程、制衡機(jī)制，確保業(yè)務(wù)規(guī)范有序開展;三是加強(qiáng)做市交易業(yè)務(wù)管理，健全廉潔從業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控和反洗錢要求，防止利益輸送、內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱等違法違規(guī)行為。這說明對(duì)引入做市商之后可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)是有預(yù)見的，但僅靠這些規(guī)定能防控風(fēng)險(xiǎn)嗎？當(dāng)利益足夠大以后，自律往往會(huì)失靈。

要徹底解決這個(gè)問題，只有鏟除利益驅(qū)動(dòng)這個(gè)根源，如果做市商是非營(yíng)利性質(zhì)的，那么所有風(fēng)險(xiǎn)都是可控的。試點(diǎn)規(guī)定第五條規(guī)定：證券公司應(yīng)當(dāng)按照相關(guān)法律法規(guī)、本試點(diǎn)規(guī)定及上海證券交易所業(yè)務(wù)規(guī)則要求，依法合規(guī)開展科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)，履行為科創(chuàng)板股票提供雙邊持續(xù)報(bào)價(jià)、雙邊回應(yīng)報(bào)價(jià)等義務(wù)。這條規(guī)定明確了做市商為科創(chuàng)板股票提供雙邊持續(xù)報(bào)價(jià)、雙邊回應(yīng)報(bào)價(jià)的行為是一種義務(wù)，而不是一種牟取利益的行為。既然如此，為什么不進(jìn)一步明確規(guī)定，不得以營(yíng)利為目的呢？營(yíng)利與義務(wù)是相沖突的，當(dāng)履行義務(wù)會(huì)導(dǎo)致虧損或減少盈利的情況下，負(fù)有盈利考核指標(biāo)的券商很難全面履行義務(wù)。

如果明確規(guī)定做市商不得以營(yíng)利為目的，做市交易所產(chǎn)生的利潤(rùn)必須全部交付給投資者保護(hù)基金，那么一切都會(huì)變得不同。具體的操作辦法也很簡(jiǎn)單，做市商設(shè)立做市專用賬戶，所有做市交易所產(chǎn)生的盈虧單獨(dú)記賬，年終結(jié)算，扣除必要的人力成本等就是最終的盈虧。如果有盈利的，全部交付給投保基金，如果出現(xiàn)虧損的，就在下一年度的做市交易結(jié)算后，有盈利的首先彌補(bǔ)上一年度的虧損，剩余部分再交付投保基金。這樣做市交易行為就變得很純粹，只是提供雙邊持續(xù)報(bào)價(jià)、雙邊回應(yīng)報(bào)價(jià)，沒有私利動(dòng)機(jī)摻雜其中，這樣做市商機(jī)制才會(huì)干凈純粹。

或問：做市商一點(diǎn)好處也沒有，那券商為什么要攬下這個(gè)累活？當(dāng)然也不能讓券商白干，但并不是只有直接賺錢才算是好處，也可以給承擔(dān)做市商義務(wù)的券商在資質(zhì)評(píng)級(jí)方面給予積分獎(jiǎng)勵(lì)，在其開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面給予更多的政策支持。監(jiān)管部門實(shí)際可以調(diào)動(dòng)的政策資源還是很多的。不要只想到要讓券商賺錢，畢竟在科創(chuàng)板引入做市商的根本目的，不是為了給券商創(chuàng)造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，而是為了促進(jìn)科創(chuàng)板市場(chǎng)健康發(fā)展。

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