國家儲備林項目財務剖析*
——以廣西國有高峰林場項目可行性研究報告為例

○廣西林業(yè)勘測設計院 吳國欣 莫引優(yōu) 張 偉 婁軍山

○廣西國有高峰林場 李遠江

國家儲備林是為滿足經濟社會發(fā)展和人民美好生活對優(yōu)質木材的需要, 在自然條件適宜地區(qū)通過現(xiàn)有林改培、撫育及補植補造、集約人工林栽培等經營措施,營造和培育的鄉(xiāng)土樹種、珍稀樹種、工業(yè)原料林和大徑級用材林等多功能森林[1-2]。國家儲備林是林業(yè)轉型升級高質量發(fā)展的重要機遇,是維護國家生態(tài)安全、提升森林質量的重要途徑,對推進林業(yè)現(xiàn)代化和生態(tài)文明建設具有重要意義[3-4],對加快優(yōu)質高效人工林建設、保障木材有效供給極為重要[5-6]。

國家儲備林建設項目具有公益性、社會性、建設周期長、受自然因素影響大等特點,開展國家儲備林項目的可行性研究已成為林業(yè)行業(yè)健康發(fā)展的必然需求。建設項目經濟評價包括財務評價(也稱財務分析)和國民經濟評價(也稱經濟分析)，它是項目可行性研究的重要組成部分和內容。作好建設項目經濟可行性評價工作,可為項目決策者提供科學的決策分析，實現(xiàn)投資效益的最大化[7]。財務分析是項目決策分析與評價的重要組成部分,在項目或方案比選中起著重要作用,也是國家儲備林項目可行性研究報告的核心內容。國家儲備林項目可行性研究的財務分析評價可靠與否,在很大程度上決定了投產運營后的經濟效益如何,是項目通過評審并順利立項和備案的一個關鍵因素。

一、 項目概況

廣西國家儲備林基地建設暨生態(tài)扶貧項目之高峰林場子項目(以下稱“國儲林項目”),工程建設總規(guī)模24 006 hm2,按優(yōu)勢樹種(組)分為，杉木類3713 hm2,松樹3847 hm2,桉樹(植苗)5763 hm2,桉樹(萌芽)8732 hm2,其他珍貴樹種1951 hm2。按經營類型分為，集約人工林栽培 21 670 hm2,森林撫育(含補植補造)2336 hm2。配套林區(qū)基礎設施建設工程，新建林區(qū)道路259 km；維修林區(qū)道路1625 km；新建防火線(林帶)485 km；新建林業(yè)管護工程(管護用房)2000 m2。

項目整個計算期為36年，項目總投資 77 557 萬元，其中，建設投資 58 264 萬元,占總投資的75.12%；建設期利息 11 967 萬元,占15.43%；流動資金7326萬元,占9.45%。經營期(28年內)項目總收入 859 598 萬元,上繳稅費 81 504 萬元,利潤總額 455 812 萬元,年平均收入 30 700 萬元,年平均利潤 16 279 萬元；經營期內總成本費用 322 282 萬元,平均年總成本費用 11 510 萬元,年均可變成本 152 071 萬元,年均固定成本 170 211 萬元。

二、 國儲林項目建設特點

1.項目建設運營周期長。根據(jù)《國家儲備林樹種目錄》(2019年修訂版)和《廣西壯族自治區(qū)“十四五”期間年森林采伐限額編制實施細則》的要求,杉木工業(yè)原料林儲備周期為16年及以上,馬尾松一般用材林儲備周期為21年及以上,桉樹短輪期工業(yè)原料林儲備周期為5～6年,紅錐等鄉(xiāng)土樹種一般用材林儲備周期為31年以上。可以看出,鄉(xiāng)土樹種輪伐期相對較長,項目運營周期相應增加,經營的成本、樹種的價格和木材產量的預測等不確定性因素,均加大了項目財務指標的估算難度系數(shù)。

2.項目產出影響因素多。項目建設地點主要在山上,影響林木生長和收獲量的因素很多,有凍災、火災、病蟲害等自然因素；偷盜伐、非法占用林地等人為因素；項目經營主體的營造林技術水平和經營管理能力水平也對項目產出影響很大。

3.木材市場價格預測困難。木材市場受區(qū)域國民經濟影響較大,特別是2020年新冠肺炎疫情的影響,木材市場價格受到很大的沖擊。由于國儲林項目經營周期長的特點,市場需求量的供應就無法準確預測,林產品價格波動大,因此,對林木的市場銷售情況和價格預測較為困難。

4.項目統(tǒng)籌兼顧多重效益。項目不僅有木材產品銷售的經濟效益；還有對區(qū)域涵養(yǎng)水源、保育土壤、固碳增匯、凈化空氣、生物多樣性保護、森林游憩等方面的生態(tài)效益。同時,項目建設有利于保障國家的木材安全和生態(tài)安全，推動項目區(qū)人口、經濟、社會、生態(tài)、資源的和諧發(fā)展；鞏固拓展脫貧攻堅，加快鄉(xiāng)村振興建設,促進碳達峰碳中和目標的實現(xiàn),具有顯著的社會效益。

三、 國儲林項目財務分析內容

國儲林項目財務分析應通過編制各類現(xiàn)金流量表、利潤與利潤分配表、資產負債表和借款還本付息估算表等財務分析報表,計算財務評價指標,分析項目的財務盈利能力、償債能力、財務生存能力,判斷項目的財務可接受性,明確項目對財務主體及投資者的價值貢獻[8],同時也為項目主管部門提供決策依據(jù)。

國儲林項目財務分析的主要指標參考建設部和國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布的《建設項目經濟評價方法與參數(shù)》,包括盈利能力、償債能力、財務生存能力以及不確定分析。

(一)盈利能力指標分析

盈利能力分析考察的指標包括動態(tài)分析指標和靜態(tài)分析指標。動態(tài)分析指標考慮資金時間價值,采用折現(xiàn)方法計算財務凈現(xiàn)值、內部收益率等指標,用以分析考察項目投資盈利能力；靜態(tài)分析指標不考慮資金時間價值,直接用未經折現(xiàn)的數(shù)據(jù)進行計算分析的方法,包括項目總投資收益率、資本金凈利潤率、投資回收期、投資收益率等指標。

1.項目財務凈現(xiàn)值。項目財務凈現(xiàn)值(NPV)是指用一個預定的基準收益率(或設定的折現(xiàn)率)ic,分別把整個計算期間內各年所發(fā)生的凈現(xiàn)金流量都折現(xiàn)到投資方案開始實施時〈即計算期期初〉的現(xiàn)值之和。

項目財務凈現(xiàn)值考慮了資金的時間價值,是考察項目在其計算期內盈利能力的主要動態(tài)評價指標,且全面考慮了項目在整個計算期內的經濟狀況,經濟意義明確直觀；當財務凈現(xiàn)值大于或等于零,說明項目的盈利能力達到了設定折現(xiàn)率所規(guī)定的盈利水平,則該項目財務效益可以被接受。其計算公式如下：

其中,NPV——凈現(xiàn)值；

CIt-COt——第t年的凈現(xiàn)金流量；

ic——基準收益率；

n——方案壽命期或計算期。

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目財務凈現(xiàn)值(林業(yè)項目的基準收益率ic=8%)為 41 906 萬元,大于0,說明項目盈利能力達到所規(guī)定的盈利水平,表明項目建設可行。

2.項目內部收益率。項目內部收益率(IRR)是指使項目在整個計算期內凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和等于零時的折現(xiàn)率。財務內部收益率是考察項目盈利能力的主要動態(tài)指標和相對量指標；內部收益率的經濟含義是投資方案占用的尚未回收資金的獲利能力,也可以看做是方案所能承受的最高貸款利率。如果財務內部收益率大于等于基準收益率(即林業(yè)項目的財務基準收益率為8%,資本金基準收益率為9%)時,項目方案在財務上可行。

其計算公式如下：

評價準則：ic為基準收益率

IRR≥ic時,該方案可行；

IRR

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目稅后財務內部收益率為13.13%,大于林業(yè)項目財務基準收益率8%(最低可接受的收益率),大于林業(yè)項目資本金基準收益率9%,表明項目建設可行。

3.項目投資回收期。項目投資回收期(Pt)是指從項目的投資建設之日起,用項目每年的凈收益來回收期初的全部投資所需要的時間(常用年表示)。它是反映項目財務上投資回收能力的重要指標,資本周轉速度愈快,回收期愈短,風險愈小。投資回收期按照是否考慮資金的時間價值分為動態(tài)投資回收期和靜態(tài)投資回收期。根據(jù)國儲林項目特點，考慮到項目中主要是從投資風險的角度出發(fā)選用該類指標,所以采用的是靜態(tài)投資回收期進行評價。如果投資回收期不大于行業(yè)基準投資回收期或設定的基準投資回收期(Pc)時,說明項目能在要求的時間內收回投資是可行的,認為項目在財務上是可以接受的。

靜態(tài)投資回收期指標只考慮投資回收前的經濟效果,沒有全面考慮方案整個計算期內的現(xiàn)金流量和資金的時間價值,因此只能作為輔助的評價指標。

其計算公式如下：

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目第6年進入主伐期,項目開始有產品產出,靜態(tài)投資回收期為13.85年,資金回收期小于運營期28年,表明項目建設可行。

4.項目投資利潤率。項目投資利潤率是指投資方案在達到設計生產能力后，一個正常年份的年凈利潤或年均凈利潤與方案總投資的比率。項目投資利潤率是項目建設盈利能力的主要評價指標之一,大于或等于部門(行業(yè))平均投資利潤率(或基準投資利潤率)時,項目在財務上可考慮接受。

其計算公式如下：

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目投資利潤率為25.61%,大于項目平均投資利潤率17.80%,表明項目建設盈利能力高于同行業(yè)的平均盈利利潤能力,項目在財務上可以接受。

5.項目總投資收益率。項目總投資收益率(ROI)是指投資方案達到設計生產能力后，一個正常生產年份的年息稅前利潤或年均息稅前利潤與方案總投資的比率,它是從融資后的角度評價方案總投資盈利性的靜態(tài)指標。ROI大于或等于部門(行業(yè))平均投資利潤率(或基準投資利潤率)時,也就是總投資收益率高于同行業(yè)的收益率參考值,表明總投資收益率的盈利能力滿足要求,項目在財務上可考慮接受。

其計算公式如下：

總投資收益率ROI=

其中,息稅前利潤=利潤總額+當期應計利息

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目總投資收益率為27.77%,大于項目平均投資利潤率17.80%,表明項目在財務上可以接受。

6.項目資本金凈利潤率。項目資本金凈利潤率(ROE)是指項目達到設計能力后，正常年份的年凈利潤或運營期內年平均凈利潤與項目資本金的比率。它是從融資后的角度評價方案資本金投資盈利性的靜態(tài)指標,表示項目資本金的盈利水平,項目資本金凈利潤率高于同行業(yè)的凈利潤率參考值,表明用項目資本金凈利潤率表示的盈利能力滿足要求。

其計算公式如下：

資本金凈利潤率ROE=

其中,年凈利潤=年利潤總額-年所得稅費用

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目資本金凈利潤率為86.90%,大于項目平均投資利潤率17.80%,表明項目在財務上可以接受,并滿足要求。

(二)償債能力指標分析

償債能力分析主要是通過計算利息備付率、償債備付率、資產負債率等比率指標,分析企業(yè)(項目)是否能夠按計劃償還項目籌措的債務資金,判斷其償債能力。

1.利息備付率。利息備付率是指在借款償還期內的息稅前利潤與當年應付利息的比值,它從付息資金來源的充裕性角度反映支付債務利息的能力。利息備付率表示利息支付的保證倍率,對于正常經營的企業(yè),利息備付率應當大于1,一般不宜低于2。利息備付率高,說明利息支付的保證度大,償債風險小;利息備付率低于1,表示沒有足夠資金支付利息,償債風險很大。

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目從第9年開始還貸,第20年還完,利息備付率從第9年的11.2倍上升到第20年的371.5倍,表明項目有足夠的資金支付利息,償債風險小。

2.償債備付率。償債備付率是從償債資金來源的充裕性角度反映償付債務本息的能力,是指在債務償還期內,可用于計算還本付息的資金與當年應還本付息額的比值。償債備付率表示償付債務本息的保證倍率,應大于1,一般不宜低于1.3。償債備付率低,說明償付債務本息的資金不充足,償債風險大。當指標小于1時,表示可用于還本付息的資金不足以償付當年債務。

其計算公式如下：

根據(jù)財務分析估算, 國儲林項目從第9年開始還貸,第20年還完,償債備付率從第11年的6.4倍上升到第20年的17.8倍,表明項目借款本息償還有保障。

3.資產負債率。資產負債率是指項目某個時點負債總額同資產總額的比率。資產負債率表示項目總資產中有多少是通過負債得來的,是評價項目負債水平的綜合指標。

其計算公式如下：

資產負債率=(負債總額/資產總額)×100%

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目從第9年開始還貸,第20年還完,資產負債率從第1年的78.8%下降到第20年的0.1%,表明項目償債能力較強。

(三)財務生存能力分析

財務生存能力分析旨在分析考察項目建設單位在整個計算期內的資金充裕程度,評價財務可持續(xù)性。項目擁有足夠的凈現(xiàn)金流量是維持正常運營、財務上可持續(xù)的基本條件,項目各年累計盈余資金不出現(xiàn)負值是財務上可持續(xù)的必要條件。

根據(jù)財務分析估算,國儲林項目計算期為36年,項目基地桉樹林分第6年進入主伐期,項目開始有產品產出,第6年出現(xiàn)凈現(xiàn)金流量正值,其值為 19 763萬元。整個項目計算期內累計盈余資金均為正值,至項目期末,累計盈余資金達 472 895萬元,說明項目財務生存能力較強。

(四)不確定性分析

不確定性分析是對影響項目的不確定性因素進行分析,找出最主要的敏感因素及其臨界點的過程。常用的不確定性分析方法有敏感性分析和盈虧平衡分析。

1.敏感性分析。敏感性分析是根據(jù)項目具體情況,找出項目的敏感因素,選擇各敏感因素的變化率,計算對項目盈利能力的影響。在一定的內部收益率下,臨界點越低,說明該因素對項目效益指標影響越大,項目對該因素就越敏感。在國儲林項目中,建設投資、產品產量、產品價格、經營成本等不確定因素對項目內部收益率影響大小不同。單因素敏感性分析詳見表1。

表1 敏感性分析表

從表1可以看出,本項目具有一定的抗風險能力。在主要不確定因素向不利方向調整10.0%的情況下,項目投資財務內部收益率仍然能保持在8.0%以上,說明項目抗風險能力較強。

通過對不確定因素的敏感性分析可知,產品價格和產品產量對項目財務內部收益率影響較大,臨界點越低對項目的影響越關鍵、越敏感,其臨界點分別達到 24.16%和32.25%,而經營成本和建設投資影響相對較小,其臨界點分別為49.62%和52.61%。

2.盈虧平衡分析。盈虧平衡分析是在一定市場和經營管理條件下,根據(jù)達到設計生產能力時的成本費用與收入數(shù)據(jù)。隨著相關因素的變化,項目的盈利與虧損會有個轉折點,稱為盈虧平衡點(BEP),也是最低保本的產量或價格。

盈虧平衡點是考察項目對市場導致的產出(銷售〉量變化的適應能力和抗風險能力。盈虧平衡點越低,表明企業(yè)適應市場需求變化的能力越強,抗風險能力越強。其公式如下：

BEP(生產能力利用率)=年總固定成本/(年銷售收入-年總可變成本-年稅金及附加)×100%

國儲林項目達產年盈虧平衡點為24.06%,項目盈虧平衡點較低,說明項目對市場的適應能力和抗風險能力較強,表明項目木材產量只要達到設計能力的24.06%時,即可保本經營。

四、 結論與討論

1.項目靜態(tài)投資回收期、投資利潤率、總投資收益率、資本金凈利潤率、利息備付率、償債備付率、資產負債率等均為靜態(tài)型指標,測算方便且直觀,經營性投資項目比較適合采用[8]。但國儲林項目建設運營周期比較長,還應充分考慮資金的時間價值,動態(tài)指標和靜態(tài)指標應充分結合,同時考慮各種林產品的市場空間和時間價值。

2.國儲林項目主要是培育、儲備中大徑級用材林,項目運營周期比較長,產品價格和產量受市場等外界因素影響較大[9],因此,盈虧平衡點應處于較低水平,項目適應市場能力和抗風險能力才較強,才能擁有較可靠且穩(wěn)定的收益,項目建設才有保障。

3.在敏感性分析中,產品價格臨界點最低,是對財務內部收益率影響最敏感的因素,木材產品價格預測是否準確直接影響財務評價結果的可靠性。木材屬于資源性產品,隨著全民生態(tài)保護意識的不斷加強,天然林全面禁伐,林木采伐會逐漸減少,木材的稀缺性會逐步凸顯,其價格下降的可能性很小,價格風險影響不會很大。

4.產品產量對項目內部收益率影響較大。國儲林項目涉及的營造林技術方案是項目建設的關鍵因素，項目可行性研究論證中要作為重要問題進行分析。從良種壯苗、適地適樹適品系和科學可持續(xù)經營等方面，提高營造林工程質量及林地單位面積產量和林地利用率；從樹種搭配方面,短中長結合,大中小搭配,統(tǒng)籌短期經濟現(xiàn)金流覆蓋,確保國儲林項目還款穩(wěn)定；加強森林資源管護和林業(yè)有害生物防控,預防森林火災、盜伐、毀林開墾等現(xiàn)象發(fā)生,從而降低國儲林項目建設風險。

5.國儲林項目屬于準經營性項目,財務分析的收益水平相對不高,不足以完全覆蓋現(xiàn)金流并償還運營期的長期貸款,多數(shù)項目都需要政府給以一定的財政補助或貼息,建議整個計算期的投融資模式逐步推行PPP模式[10],充分利用社會資本能力,加大社會資本的投資力度,拓寬國儲林建設的融資方式。

6.國儲林項目不僅具有顯著的生態(tài)效益,還有經濟效益和社會效益,因此,在項目可行性研究中財務分析評價要與國民經濟分析評價相結合,充分發(fā)揮三大效益,使國儲林項目成為利國利民的生態(tài)經營性建設工程。