房企的逆境與穿越

張旦珺

每年的七八月，是上市房企公開半年報的時間。今年的房企半年報，來得格外晚一些。

半年報的遲來，與房地產市場的總體低迷，不無關系。眾所周知，今天的中國房地產市場已經進入深度調整期。從土拍市場，到開發商，再到房產中介，它們都在傳遞著同一個信號：房子不再像以前那樣好賣了。

經濟下行，人人都想捂緊錢包，疫情席卷與極端高溫的影響進一步減退了人們買房的熱情；加之今年7月經歷了爛尾樓停貸風波后，消費者也趨于選擇購買更安全、穩妥的現房，不免讓樓市倍感涼意。

與此同時，樓市政策也在相應變化—降低限購門檻、下調首付與房貸利率、上調公積金貸款額度……在堅持“房住不炒”的定位下，各城因地制宜，試圖在低迷的樓市中掀起水花。

2022年，對任何房企來說都是艱難的一年，更是關鍵的一年。

從已公布的半年報情況來看，房企之間的分化在進一步加大，有人在謝幕，有人在調頭，有人在大步跳躍，有人則在低調蟄伏。

而那些把下行周期的負面影響降至最低的房企，為整個樓市穿越低谷帶來了信心。

利潤變薄了

“市場調整作為管理層我們預判到了，但劇烈程度超出了預期。”在2022年中期業績溝通會上，碧桂園總裁莫斌開門見山地說道。

作為多年龍頭房企，碧桂園今年上半年營業收入1623.63億元，同比下降30.89%，營收規模在港股房企中排名第二。不過，其歸母凈利潤僅有6.12億元，與去年同期的149.96億相比，下降了95.92%。

營收、利潤皆下降的房企，遠非碧桂園一家。根據Wind數據統計，在公布半年報的222家上市房企中，有107家房企營收同比下降，136家房企歸母凈利潤下降，占比達61.3%。

“彎腰就能撿到金子”的日子已經一去不復返，房地產大小企業都在面臨業績下滑的問題。

經歷連續五年的成交面積高位后，從2021年下半年開始，全國房地產市場需求趨向疲軟。國家統計局數據顯示，2022年1—6月全國商品房銷售面積6.89億平方米，同比下降22.2%。根據克而瑞數據，1—8月百強房企銷售額同比減少47.9%。半年過去，大部分房企的銷售目標完成率仍不足全年目標的40%。

盡管今年上半年仍有53%的房企實現了營收增長，但從半年報的情況來看，營收增長未必意味著利潤增加。比如，美好置業營收增長250.97%，歸母凈利潤卻虧損了3.2億元。

此外，項目竣工的速度也在直接影響營收規模。一些房企的年中報顯示，受疫情影響，施工進程變緩，交付規模下滑，轉入結算的項目減少，對營收產生了影響。

盡管今年上半年仍有53%的房企實現了營收增長，但從半年報的情況來看，營收增長未必意味著利潤增加。比如，中交地產、福星股份兩家房企今年上半年營收分別同比增長151.39%、154.6%，歸母凈利潤卻下降了47.87%、38.88%；另一家房企美好置業營收增長250.97%，歸母凈利潤卻虧損了3.2億元。

早在2019年，就有媒體指出房企“增收不增利”的怪圈，一邊是營收節節攀升，一邊卻是利潤率不斷下降。2020年，全國房地產銷售面積與金額創下歷史新高，而66家典型上市房企的歸母凈利潤率中位數為8.2%，跌到了2015年以來的最低水平。

在如今市場下行的環境下，房企利潤進一步承壓，失去了光鮮的營收數字，利潤下滑的問題愈發顯露出來。以今年上半年虧損最嚴重的富力地產為例，富力地產物業整體平均售價為每平方米8000元，土地及建筑成本就達到了每平方米5850元，整體毛利率為18.9%。

根據中指研究院企業事業部研究負責人劉水接受采訪時的說法，目前房地產行業的凈利潤水平，逐漸向制造業靠攏，整體毛利率降至20%的低點。而回溯過往幾年，據國金證券統計，2018年至2020年，房地產企業的毛利率分別為28.77%、26.96%、23.35%，跌幅逐年擴大。

是什么在影響房企的利潤水平？

一大因素是土地成本。當前，短期內房企結算的項目拿地時間通常在2019—2021年，這時的地價，處于高位。

成本高，但售價升不起來，除了限價政策之外，如今越來越多房企為了維持銷售規模，采取降價的策略，主動壓縮利潤空間。

這一點在三四線城市尤為突出。

因此，那些深耕一二線之外城市的房企在這輪降價潮中受影響更深。根據半年報，碧桂園期內出售的物業平均售價為7458元每平方米，同比下降了6.7%。

雖說降價只是策略，許多商品房的價值確確實實在貶值，這是影響房企利潤率的另一項不可忽視的因素。

碧桂園在盈利警告公告中披露了四點預期盈利下降的原因，除了工程進度減緩、低毛利、外匯波動造成的損失之外，還提到了出于謹慎性原則，計提存貨減值的部分有所增加。

計提存貨減值，指的是當存貨成本高于可變現凈值時，企業應按照可變現凈值低于存貨成本的部分，計提存貨跌價準備，并轉入當期損益。

計提存貨跌價準備的情況之一是，“市場持續下跌，并且在可預見的未來無回升的希望”，在市場下行的環境中，不少房企在半年報中都對存貨物業做出了價值下跌的判斷。

萬科在半年報中公開了存貨跌價準備的明細，其中可見，“合肥未來之光”這一項目，期初賬面余額約為4.8億，期末賬面余額僅為3.5億。萬科在報告期內計提的存貨跌價準備共計54.45億元。

現金與債務

與營收、利潤相比，現金流更關乎企業的生死存亡。尤其在行業下行周期中，現金，是房企度過危機的“彈藥”；“彈藥”不足的企業，就可能永遠被留在寒冬之中。

根據申港證券的研報，2022年上半年房地產行業現金流經營、籌資、投資活動現金流凈額分別為471 億、-389 億、-1300 億，依舊為凈流出狀態。到了第二季度，資金壓力有小幅改善，具體表現為經營性現金流流入增加，投資性流出減少，但籌資端仍然承壓。

房企具體的現金流狀況自然也不容樂觀。根據焦點研究院數據，今年1—6月，在106家上市房企樣本中，只有53%房企的現金短債比達到了“三道紅線”的標準，即現金短債比沒有小于1倍。其中，還有27家房企的現金短債比小于0.5倍，可謂走在爆雷的邊緣。

現金短債比是企業現金與短期負債的比率，衡量著房企短期內的債償能力。今年以來，公共視野中頻頻出現出險房企。現金流出現問題的房企，不僅是業內關注的焦點，也涉及普通人在購房時對開發商的選擇。

以過去半年頗受關注的陽光城為例。今年3月，陽光城發布通告，宣布因“流動性出現階段性緊張”，未能按期支付兩筆境外債券的本息與一筆境外債券的利息。到了8月末，陽光城已到期未支付債務共達到357.66億元。

在半年報中，陽光城披露報告期內全口徑銷售金額 244.00 億元，同比下降 75.92%，經營性現金凈流入-6.99億，同比減少86.92億元，融資斷崖下跌，凈流出24.68億元。

根據焦點研究院數據，今年1—6月，在106家上市房企樣本中，只有53%房企的現金短債比達到了“三道紅線”的標準，即現金短債比沒有小于1倍。其中，還有27家房企的現金短債比小于0.5倍，可謂走在爆雷的邊緣。

陽光城曾是閩系房企中采用激進打法的代表。2017年，陽光城創始人林騰蛟高價挖來前碧桂園聯席總裁朱榮斌；同年，陽光城在全國拿下120個土地項目；第二年，陽光城銷售規模從上一年的915億元增長至1629億元，突破千億量級，在行業內排名前15。

然而，險情一旦來臨，不良反應便氣勢洶洶。2020年，陽光城還取得了52.20億元的歸母凈利潤，到了第二年，這一數字變成了-69.52億元。

過去，房企們債臺高筑，以擴張規模為主旋律，拋開企業家想要做大企業的野心。歸根到底，它們擁有不斷抬高杠桿的底氣，是因為在正常情況下，通過借債購買的資產價值會不斷攀升。

但現如今，房企紛紛為存貨做出跌價準備，一切邏輯都已經變了。

事實上，自2021年旨在防范地產金融危機的“三道紅線”出臺后，過去奉行高周轉、高杠桿的房企就不得不調轉船頭，將重點從擴大規模轉向“降檔”。

上游的土地市場，最先探測到哪些房企在“三道紅線”的壓力下開始劇烈收縮。

比如，從去年三季度開始，陽光城暫緩拿地；半年報中可見，今年上半年，陽光城僅拍得一塊土地項目。

而陽光城只是眾多出險房企的一個縮影。2022年以來，華夏幸福、藍光發展、龍光地產等知名房企都被曝出過債務危機，時間轉入9月，仍有諸多大房企沒有公布半年報。

困局之下，出險房企通過談判債務延期、推動資產處置、控制成本、調整組織架構等多種方式，開展自救。

今年上半年虧損最多的富力地產，出售了位于英國倫敦的兩處綜合體項目與福州的一家酒店；河南的建業地產則成功引入國資入股，計劃復工復產；陽光城也獲得央企解救，與中國華融簽署了《紓困重組框架協議》。

它們將在未來走向何方？只有時間能告知答案。

市場筑底，誰在增長

雖說房企在今年上半年的勢頭總體較為低迷，但仍有一些企業交出了漂亮的成績單。半年報顯示，萬科、保利發展與龍湖三家房企，實現了營收與歸母凈利潤的雙增長。

除此之外，這三家房企各有指標格外突出，其中萬科營收最高，達到了2069.2億元，同比增長23.8%；保利毛利率為25.55%，雖然同比有所下降，但依舊在A股營收前十的房企中排名第一；龍湖現金流充足，現金短債比超四倍，領先其他一眾房企。

依據“三道紅線”指標，萬科、保利發展、龍湖三家房企均連續多年位于綠檔，在這一輪的下行周期中，原本財務穩健的房企表現出明顯的優勢。

三家房企的另一個共同點在于，在銷售額下滑的情況下，地產開發以外的盈利能力在不斷發力。

具體來說，今年上半年，萬科物業與其他業務營收超過150億，其中物業服務收入增速為42.2%，物流倉儲收入增速為39.1%；龍湖在商業投資、租賃住房及空間服務方面的經營性收入110億元，同比增長26%；保利在物業服務領域實現營收64.49億元，同比增長25.16%。

盡管地產開發仍占營收的最主要部分，但其他業務的營收漲勢，揭示了這些房企向多元業務轉型的努力。

以萬科為例。去年，萬科在業績會上提出，公司正從“地產開發為主”走向“不動產開發、經營、服務并重”；今年，萬科在半年報中稱，旗下物業業務“萬物云”境外上市的申請已獲得中國證監會核準。

危機中也能尋得轉機，在發達國家，房地產業整體呈現出由滿足住房數量向提升居住質量的轉變，從早期的粗放開發到精耕細作的運營，或許也將成為國內優質房企未來的發展方向。

半年報表現優異，房企高管在年中業績會上的表態也較為積極。萬科董事會主席郁亮重申“當前市場已經筑底，恢復是一個緩慢而溫和的過程”。郁亮認為，市場收縮過頭，反而會積蓄起自動修復的動能，房地產仍然是一個十萬億級別的市場。

在市場下行階段，房企在拿地上會變得更加謹慎，更加偏好核心城市的優質項目，未來全國樓市將進一步分化。龍湖集團董事會主席吳亞軍在年中業績會上就表示，未來行業會從西部往東部走，從二三線往一線、強二線走。

不過能預計到的是，在市場下行階段，房企在拿地上會變得更加謹慎，更加偏好核心城市的優質項目，未來全國樓市將進一步分化。龍湖集團董事會主席吳亞軍在年中業績會上就表示，未來行業會從西部往東部走，從二三線往一線、強二線走。

今年7月，中共中央政治局首次提出“保交樓”工作任務。隨后，銀保監會有關部門負責人表示，為了對保交樓提供金融支持，銀保監會將指導銀行進一步落實好房地產金融審慎管理制度，有效滿足房地產企業合理融資需求。這對于融資難的房企來說，無疑是一個好消息。

2022年，本身是房企債務到期的高峰年，疊加種種市場低迷因素，可以說，房企的風險已悉數暴露。從半年報情況來看，上市房企的營收、利潤與現金流尚未出現大面積崩塌，在利好政策的支持下，樓市終會穿過這道長長的低谷。

而房子也終將退去金融屬性，回歸到住宅本身。