柔性稅收征管對企業投資效率的影響*
——基于納稅信用管理制度的研究

戴羅仙 蔡穎源

（長沙理工大學經濟與管理學院，長沙 410076）

一、引 言

黨的十九大報告指出，要“創新監管方式”“深化稅收制度改革”，柔性監管逐漸成為政府執政理念發展的方向。我國經濟已進入高質量發展階段，高效率的投資可以盤活企業資金、提升企業價值，從而進一步促進經濟高質量增長。不同于完美市場假說，多重現實因素使得企業投資決策往往難以達到最優效率水平。盡管政府一直積極促成良好的企業外部投資環境，但非效率投資依然是我國企業必須長期面對與解決的難題。［1］學者基于信息不對稱和委托代理理論框架，從企業外部環境、內部特征以及管理層行為等視角探討了企業非效率投資的治理問題，然而，極少有研究從稅收治理的角度切入，考察政府稅收征管對企業投資效率的影響。

為了更好地理解上述問題，本文選取2015—2020年中國滬深A股上市公司作為研究對象，實證分析納稅信用管理制度這一代表性的柔性稅收征管方式對企業投資效率的影響，試圖厘清納稅信用管理是否通過其柔性征管特征發揮了企業外部治理作用，從而為更好地解決企業非效率投資問題以及科學評價納稅信用管理制度的實施效果提供新視角，為深化我國稅收制度改革、促進納稅信用建設與發展提供理論依據。

二、研究綜述與理論分析

信息不對稱以及委托代理問題是導致企業投資效率偏離最優水平的重要原因。［2］根據委托代理理論，公司股東與經理人之間責任不對等且利益目標不一致，加之信息不對稱，導致了委托代理沖突，引發第一類代理問題，導致經理人在進行投資決策時不再單純出于對企業價值最大化的考量。［3］具體而言，信息不對稱可能導致經理人產生“逆向選擇”和“道德風險”問題。［4］“逆向選擇”使市場難以正確辨別優質企業與劣質企業，從而扭曲資源配置，導致企業投資效率低下。此外，由于經理人較股東通常更具信息優勢，股東難以對經理人的投資行為實現有效監管，而經理人利己的機會主義行為使其可能做出有損企業價值的投資決策，此即“道德風險”引發的非效率投資。［5］

激勵契約的扭曲也激化了企業的委托代理問題，經理人兢兢業業創造的利潤幾乎都歸股東所有，自身只能拿到約定薪酬，不能享有或只能享有很小比例的企業剩余收益。這種情況下，委托人可以采取將經理人的薪酬與業績掛鉤等方式來一定程度上緩解代理問題。［6］委托代理模型的有關研究指出，薪酬業績敏感性很大程度上取決于業績指標的信息質量。當業績指標能較好地反映經理人的努力程度時，薪酬業績敏感性也將隨之提高，從而有效緩解經理人的激勵不足。［7］

以企業投資效率為代表的資源配置效率的決定因素，一直是公司財務領域的的研究熱點。目前研究基于信息不對稱和委托代理理論框架，主要從企業所處外部環境、企業內部特征以及管理層行為三個層面對企業非效率投資問題進行了分析。在中國轉變經濟發展方式、迫切需要提高發展質量的背景下，外部市場與制度環境變化如何影響企業投資效率的問題受到密切關注。從外部市場或制度環境展開的研究指出，信息環境、股票市場開放、貨幣政策、產業政策和社會關系網絡等因素都會直接或間接地影響企業的投資行為。［8］從企業內部視角展開的研究發現，會計信息質量、融資約束、內部控制、股利政策和避稅活動等會影響企業的投資效率。［9］而作為企業投融資決策的制定者，管理層發揮著越來越重要的作用。［10］隨著管理層能力的提高，企業投資效率顯著提升，這種積極影響主要通過資金配置效率和信息透明度的提升來實現。［11］管理者自信不足與過度自信以及管理者短視主義則會對企業投資效率產生負向影響［12－13］，良好的治理機制、監督型機構投資者的持股以及分析師的關注能夠在一定程度上約束管理者的上述非理性行為。［14］

宏觀稅收政策影響微觀企業財務行為的邏輯機理，亦是相關理論研究與政府決策中的重要問題。我國現行稅收征管模式主要分為強制性征管與非強制性征管（即“柔性稅收征管”），前者包括稅收檢查、征稅、處置等，后者涵蓋激勵型征管、協商型監管、自我監管、行政指導等，其中強制性征管仍是主要方式。［15］目前對強制性稅收征管模式的研究已較為豐富和細致，而囿于制度發展與數據可得性等因素，對柔性稅收征管的研究相對缺乏。納稅信用管理作為一種創新型政府監管方式，其“激勵性”與“柔性”體現了治理的合法性、透明度與責任性等，是政府進行宏觀調控的重要舉措，同時也對微觀企業的發展具有重要意義。關于我國柔性稅收征管模式發展的研究聚焦于納稅信用管理制度，主要從政策實施效果及其對企業行為與決策的影響兩方面展開。納稅信用管理制度的實施具有對政府和企業的“雙重紅利”，賞罰兼顧的制度設計既促進稅收遵從，又提高了企業績效，進一步加大了聯合激勵力度。［16］納稅信用A級企業的確更“誠信”，其盈余管理動機較弱，盈余管理水平顯著更低。研究結果表明，我國納稅信用體系建設基本達到了預期目標，納稅信用管理有效提升了稅收遵從度，一定程度上抑制了企業的機會主義行為，同時也提升了企業績效。

作為一種外部治理機制，我國納稅信用管理制度對企業的融資約束、創新活動、盈余管理以及全要素生產率等均產生了積極影響。納稅信用評級為A級將有助于企業獲取更多信貸融資與商業信用融資［17］，同時諸如“銀稅互動”政策等聯合激勵措施也有助于緩解企業的融資約束。資金是企業創新項目開展的關鍵要素，融資約束的緩解將進一步推動企業進行創新投資、研發投入［18］，評級為A級對企業的創新產出和創新效率均具有顯著的促進效應。雖然納稅信用評級對公眾公開會給企業帶來市場關注壓力，從而可能對企業的創新活動造成負面影響，但納稅信用管理通過緩解融資約束產生的積極作用要遠大于其負面影響，最終表現為對企業的“激勵效應”。［19］此外，納稅信用管理制度還可通過緩解企業融資約束、提高投資效率和發揮外部治理效應來有效提升企業的全要素生產率。［20］

三、研究設計

為揭示納稅信用管理制度對企業投資效率的影響及其內在機理，本文結合制度設計特點，深入分析了該制度對企業非效率投資行為的治理邏輯，提出研究假設并進行相應的研究設計。該部分內容包括研究假設、模型設計、變量定義以及數據來源與描述性統計。

（一）研究假設

納稅信用管理制度下對A級企業名單的公布一定程度上降低了企業內外信息不對稱程度，一系列聯合激勵措施則能夠緩解股東與經理人之間的委托代理沖突。而信息不對稱與委托代理問題恰好是引發企業非效率投資行為的重要原因，因此可以合理推斷納稅信用管理制度對企業的非效率投資具有外部治理作用，能有效提升企業的投資效率。由此提出假設1：

H1：納稅信用管理制度能有效提升企業的投資效率。

企業納稅信用等級分為A、B、C、D、M五級，每年評定一次，目前稅務機關僅公布A級企業名單。而評級指標體系不僅涵蓋稅收信息，還有納稅人在銀行與多部門的歷史信用信息。納稅信用等級評定與管理過程能抑制企業的盈余管理活動，具備優質納稅信用的A級企業其信息透明度應更高。A級名單的公示則向市場宣告了這一消息，有效緩解了企業內外的信息不對稱，發揮聲譽效應從而提升了企業的投資效率。由此提出假設2：

H2：納稅信用管理制度能提高信息透明度，從而提升企業的投資效率。

國家發改委基于全國信用信息共享平臺建立了守信聯合激勵系統。國稅總局聯合多部門面向A級企業的一系列激勵措施優化了企業營商環境，使經理人能更好地為企業創造價值。同時，名單的公布可有效提升A級企業實施信息透明度，經理人的努力得以更好地體現在業績信息中，薪酬對業績的敏感性提升，從而緩解了經理人的激勵不足問題。因此，“納稅信用評級披露”+“聯合激勵措施”的制度設計能有效緩解委托代理問題，降低第一類代理成本，提升企業的投資效率。由此提出假設3：

H3：納稅信用管理制度能降低第一類代理成本，從而提升企業的投資效率。

（二）模型設計

本文首先構建模型（1）來檢驗納稅信用管理制度對企業投資效率的影響，以驗證假設1：

模型（1）中，解釋變量CREDIT為企業納稅信用評級，被解釋變量Inveffi為企業投資效率，Controls為一系列控制變量。模型（1）還控制了行業固定效應和年度固定效應。若假設1成立，則納稅信用A級企業應具有更高的投資效率，其非效率投資水平更低，預期α1為負數。

本文參照溫忠麟和葉寶娟（2014）的設計，構建了中介效應模型（2）和模型（3）對納稅信用管理制度影響企業投資效率的機制進行實證檢驗，以驗證假設2和假設3：

其中X為中介變量，CREDIT、Inveffi、Controls同模型（1）中的定義，模型（2）和模型（3）均控制了行業固定效應和年度固定效應。在模型（1）系數α1顯著的情況下，若模型（2）中β1和模型（3）中γ2均顯著，或二者至少有一個不顯著但Bootstrap檢驗的置信區間不包含0，則說明中介效應存在。此外，若模型（3）系數γ1顯著，則為部分中介效應，否則為完全中介效應。

（三）變量定義

企業納稅信用評級（CREDIT）。納稅信用管理制度下僅公示A級企業名單且激勵措施也僅面向A級企業，因此以納稅信用等級是否為A級衡量企業是否受到該制度激勵。選取企業納稅信用評級作為解釋變量，考慮到評級結果的公示具有時滯性，若企業上年度納稅信用評級為A級，CREDIT取值為1，否則取值為0。

企業投資 效 率 （Inveffi）。借 鑒Richardson（2006）對投資效率的測度方法［21］，本文通過模型（4）來測算企業投資效率。模型（4）中，INVEST表示企業新增投資額，GROWTH、LEV、CASH、AGE、SIZE、RETURN分別表示營業收入增長率、資產負債率、現金及現金等價物占總資產的比重、企業建立年數的自然對數、總資產的自然對數以及企業股票年度收益率（均取滯后一期數據）。以回歸殘差衡量企業的投資效率，回歸殘差絕對值越大，企業非效率投資水平越高，投資效率越低。進一步地，將殘差為正的情況視為投資過度，殘差為負視為投資不足。

控制變量（Controls）包括企業年齡（AGE）、企業規模（SIZE）、總資產凈利潤率（ROA）、現金持有量（CASH）、投資支出率（INVE）、應收賬款（REC）、銷售管理費用率（SMFEE）、固定資產比率（FAR）、獨立董事占比（INDEP）、產權性質（SOE）、兩職合一（DUAL）和股權集中度（TOP1）。

中介變量包括兩條路徑下共4個代理變量：衡量信息透明度的應計盈余管理絕對值（DA）和真實盈余管理絕對值（REM），絕對值越大，企業信息透明度越低，信息不對稱程度越高；衡量第一類代理成本的管理費用率（MFEE）和資產周轉率（TURNOVER），MFEE越大，TURNOVER越小，代理成本越高，企業委托代理問題越嚴重。

（四）數據來源與描述性統計

本文企業納稅信用評級數據來源于國稅總局官網公布的納稅信用A級納稅人名單，投資效率數據通過殘差分析法測算，其他財務數據來源于CSMAR數據庫和Wind數據庫。稅務機關于每年4月公示上一年度納稅信用評級情況，考慮公示的時滯性，2014—2019年企業納稅信用評級情況影響的是2015—2020年的投資效率，因此本文選取2015—2020年滬深A股上市公司作為研究樣本進行基準回歸。對研究樣本按以下步驟剔除：（1）金融行業樣本；（2）ST、ST*和PT樣本；（3）數據缺失的樣本；（4）資產負債率〉1的樣本。最終得到3270家上市企業的14320個“企業—年度”研究樣本。并對連續型變量進行上下1%水平的Winsorize處理。

主要變量的描述性統計結果（1）顯示，投資效率 （Inveffi）、投資過度 （Overinv）和投資不足（Underinv）的均值分別為0.041、0.058和0.033，說明在兩種企業非效率投資行為中，投資過度現象要更嚴重。此外，投資過度（Overinv）和投資不足（Underinv）的標準差分別為0.083和0.031，說明不同類型企業的投資效率有著較大差別，且在投資過度的企業中差異更大。根據對樣本企業在2014—2020年間評級情況的統計，納稅信用A級企業的占比在不同年份里有波動，但總體而言比例逐漸提高，半數以上企業獲評A級。

四、實證分析

為分析納稅信用管理制度對企業投資效率的影響，首先要對企業納稅信用評級與企業投資效率兩個核心變量進行基準回歸以驗證主要假設，并運用多種方法進行穩健性檢驗，包括使用工具變量法與多期PSM-DID模型解決內生性問題。在此基礎上，本文采用中介效應模型進行機制檢驗，以分組回歸的形式進行異質性分析。

（一）基準回歸

表1給出的納稅信用管理制度影響企業投資效率的實證結果表明，無論是在全樣本還是兩個子樣本中，企業納稅信用評級情況與非效率投資水平都至少在5%的水平上顯著負相關，說明納稅信用管理對企業非效率投資行為具有顯著抑制作用，A級企業的投資效率較非A級企業得到了明顯改善。從經濟意義上看，對于全樣本，獲評納稅信用A級會促使企業非效率投資水平下降0.5%，相當于非效率投資樣本平均值的12.20%；對于投資過度子樣本，會促使非效率投資水平下降0.9%，相當于該子樣本平均值的15.52%；對于投資不足子樣本，會促使非效率投資水平下降0.1%，相當于該子樣本平均值的3.03%。納稅信用管理制度對于投資過度與投資不足的治理效果存在0.8%左右的顯著差異，其對于投資過度的治理效果更好。因此，無論從統計意義還是經濟意義上來看，結果均支持假設1，即納稅信用管理制度顯著提升了企業投資效率。

表1 納稅信用管理與企業投資效率

（二）穩健性檢驗（2）

為確保研究結果的可靠性，本文進行了一系列穩健性檢驗。1．改變被解釋變量的度量指標：采用Biddle et al.（2009）和Chen et al.（2011）對企業投資效率的其他測度方法，對模型（1）再次進行回歸。2．使用平衡面板數據：考慮到樣本進入與退出可能帶來的干擾，剔除2015—2020年間數據不連續的樣本，使用平衡面板對模型（1）再次進行回歸。3．剔除可能影響結論的特殊樣本：考慮到北京、上海、廣州和深圳這四座一線城市的經濟發展水平與投融資環境可能優于我國其他城市，剔除了注冊地位于上述四座一線城市的企業樣本后重新對模型（1）進行回歸。以上穩健性檢驗結果和基準回歸保持一致，有力增強了本文主要結論的可信度。

此外，本文還使用工具變量法和多期PSMDID模型來解決可能存在的內生性問題。1．工具變量法：考慮企業為了提升外部聲譽而積極爭取納稅信用A級的可能性，本文通過工具變量法來解決這一反向因果的內生性問題。具體地，參考張勇（2021）的做法，以企業所在地區的誠信環境水平作為工具變量。兩階段回歸結果表明，控制了反向因果的問題后假設1仍然成立。2．多期PSM-DID模型：為解決評級結果自選擇可能導致的內生性問題，并考察該制度對企業投資效率產生的“凈影響”，本文采用2009—2020年納稅信用管理制度改革前后的樣本，經傾向得分匹配法處理后使用多期雙重差分模型檢驗政策實施的動態效應，包括平行趨勢檢驗與Placebo檢驗。檢驗結果表明，獲評納稅信用A級后企業非效率投資情況得到顯著改善，進一步證實了本文主要假設。

（三）機制檢驗（3）

根據前文理論分析，納稅信用管理制度可能通過信息透明度和第一類代理成本對企業的投資效率產生影響，接下來將從以上兩條路徑進行中介效應檢驗。

信息透明度的中介作用：本文針對信息透明度的兩個代理變量應計盈余管理絕對值（DA）和真實盈余管理絕對值（REM）在全樣本和子樣本中進行了中介效應檢驗?；貧w結果顯示，CREDIT與DA和REM均在1%水平上顯著負相關，表明相較于評級非A級的企業，納稅信用A級企業的盈余管理水平更低，信息透明度更高。結合各回歸系數的顯著性關系以及Bootstrap檢驗結果可知，對于全樣本和投資過度子樣本，信息透明度在納稅信用管理制度對企業投資效率的影響中發揮了部分中介效應；但在投資不足子樣本中并不成立。綜上，納稅信用管理顯著提升了信息透明度，緩解了企業內外部信息不對稱，而信息透明度發揮中介效應主要抑制企業的投資過度行為，從而提升了企業投資效率。

第一類代理成本的中介作用：本文針對第一類代理成本的兩個代理變量管理費用率（MFEE）和資產周轉率（TURNOVER）在全樣本和子樣本中進行了中介效應檢驗。回歸結果顯示，CREDIT與MFEE、TURNOVER分別在1%水平上顯著負相關與正相關，表明相較于評級非A級的企業，納稅信用A級企業的管理費用率更低、資產周轉率更高，從而第一類代理成本更低。無論是全樣本還是兩個子樣本，其回歸系數顯著性關系以及Bootstrap檢驗結果均表明第一類代理成本發揮了部分中介效應。綜上，納稅信用管理顯著降低了第一類代理成本，緩解了委托代理沖突，從而有效提升了企業投資效率。

（四）異質性分析（4）

納稅信用管理制度對企業投資效率的影響在不同特征的企業間，以及在稅收征管力度不同的地區間是否有所差異呢？本文從企業規模、成長能力、產權性質、內部治理水平和地區稅收征管力度五個方面考慮上述問題，展開分組回歸并對組間系數差異進行費舍爾組合檢驗。檢驗結果表明：

企業規模越大、成長能力越強，納稅信用管理制度對企業非效率投資的治理效果越好。顯然，規模大、成長能力強的企業通常受到更大的市場關注壓力，這類企業須更加小心維護自身社會聲譽與形象，因此納稅信用管理對非效率投資的作用效果在規模較大、成長能力較強的企業中更明顯。產權性質亦發揮了調節作用，納稅信用管理顯著抑制了非國有企業的投資過度行為。在中國，國有控股企業由于承擔了諸如促進當地經濟發展、促進地方就業、實現GDP目標等社會性負擔會進行一定的拓展性投資，且國有企業由于其產權性質特殊性較非國有企業會受到更多制度約束與監管，因此納稅信用管理對國有企業投資效率的提升作用并不顯著。而納稅信用管理對投資效率的影響在不同內部治理水平的企業間沒有顯著差異，說明不管企業內部治理水平高低，納稅信用管理均能對企業的非效率投資產生良好的外部治理作用，提升投資效率。此外，這一治理作用在稅收征管力度較弱的地區更顯著，說明該制度是對強制性稅收征管模式的一種補充。

五、結論與啟示

本文聚焦于納稅信用管理制度，實證分析了柔性稅收征管對企業投資效率的影響。研究表明：納稅信用管理制度具有外部治理作用，能抑制企業的非效率投資行為，有效提升企業投資效率。制度下納稅信用等級的評定與披露有效提升了企業信息透明度，一定程度上緩解了企業內外的信息不對稱，發揮了聲譽效應，主要抑制了投資過度行為；與此同時，制度針對A級企業的聯合激勵措施發揮了激勵效應，顯著降低了企業第一類代理成本，對兩類非效率投資行為都產生了良好的抑制作用。納稅信用管理制度對投資效率的影響在規模較大、成長能力較強以及非國有控股的企業中更大更顯著，而在不同內部治理水平的企業間沒有明顯差異，并且制度在稅收征管力度較弱的地區能發揮出更好的治理效果。說明納稅信用管理作為一種柔性征管手段，以其“激勵性”特征較好地實現了對強制性稅收征管的一種補充。以上研究結論對企業的經營與管理以及我國納稅信用體系的建設與完善具有以下啟示。

（一）企業應誠信納稅，將“納稅信用”轉化為企業的“信用資產”。對于納稅信用A級企業，除了能享受由政府多部門和銀行等金融機構提供的一系列直接政策優惠，良好的納稅信用、社會聲譽亦可通過聲譽效應等轉化為企業可以利用的“信用資產”，共同對企業的投融資行為、研發與創新、財務績效以及生產效率等發揮積極作用。因此，企業應深刻認識到“納稅信用”的價值轉化邏輯與現實意義，自覺、規范、誠信納稅，積極申報納稅信用A級，把握相應政策優惠，充分利用“信用資產”，從而通過有效降低企業內外部信息不對稱程度與緩解代理沖突提升企業治理效果，實現投資效率提升等經營管理目標，促進企業長效健康發展。

（二）不斷完善相關制度設計與運行機制，進一步釋放納稅信用管理的“雙重紅利”。第一，優化評價指標與評價標準，同時依托“金稅工程”等智慧稅務平臺、聯動其他政府部門大數據平臺，深化稅收大數據的共享，豐富評級信息來源，提高評級結果的科學性。［22］第二，考慮一定程度上公開評級過程，以提升納稅信用評級與管理的透明度與公信度，壓縮納稅人的尋租空間，充分發揮制度的資源配置作用。第三，繼續健全守信激勵和失信懲戒制度，對于優質納稅信用企業，進一步擴展政策優惠覆蓋面；而對于失信企業，加大懲戒力度，增加失信成本，讓企業不敢失信亦不愿失信，穩固實現政府與企業雙贏的局面。第四，進行納稅信用動態管理，形成納稅信用等級變化預警機制，建立健全“信用+風險”模式的新型稅收監管機制。

（三）加強多主體協同監管，深化拓展稅收共治格局。2021年中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發的《關于進一步深化稅收征管改革的意見》強調要凝聚起多方力量打造“黨政領導、稅務主責、部門合作、社會協同、公眾參與”的稅收共治新格局。一方面，納稅信用管理實現了稅務部門與銀行以及政府其他部門之間的信息共享，并基于企業納稅信用評級進行聯合激勵與懲戒，促進了部門合作；另一方面，若將納稅信用評級披露名單從A級企業逐步拓展到其他等級企業，那么這一具備官方鑒證的納稅信用信息發布到市場后，企業還將受到社會公眾、市場參與者的監督、“激勵”與“懲戒”。因此，應繼續擴大納稅信用評級結果的披露范圍與應用范圍，推動納稅信用融入到整個社會信用體系建設之中，最大化多主體監管的協同效應，深化我國稅收共治格局。

（四）充分發揮納稅信用管理的外部治理作用，推動稅收柔性執法改革?！叭嵝詧谭ā笔钱斍啊胺ㄖ沃袊苯ㄔO對行政執法方式改革與發展的要求，研究結果表明，納稅信用管理作為一種以激勵性為特征的柔性稅收征管方式，不僅能提升稅收遵從度，實現對強制性稅收征管的有效補充，還具有企業外部治理效應，對企業融資約束、投資效率、創新活動和財務績效等均產生了積極影響。事實證明，稅收柔性執法有利于稅務部門與納稅人之間形成一種合作型的良性互動關系，一定程度上降低稅收遵從成本，有效避免稅收違法行為導致社會總財富損失的同時，還可實現價值增值，創造微觀層面的外溢價值，為我國進一步推動稅收柔性執法乃至行政柔性執法提供了科學依據。

注釋：

（1）（2）（3）（4）限于篇幅，文中未列示具體實證檢驗過程與詳細結果，如有需要可向作者索取。