永順泰：毛利率走勢需關注 信披內容待釋疑

劉榕

10月20日，粵海永順泰集團股份有限公司（下稱“永順泰”，001338.SZ）的首發申請獲證監會核準。10月31日晚間，永順泰發布公告稱，本次公開發行股票數量約為1.25億股，發行價格為6.82元/股。

盡管永順泰已核準上市，但仍有一些問題值得市場關注：永順泰毛利率持續下滑的態勢何時能止？招股書中存在的信披內容前后不一的問題又能否給出合理解釋？

據招股書披露，永順泰主要從事麥芽的研發、生產和銷售。公司產品以基礎大麥麥芽為主，兼顧高端的特種麥芽等多種產品，是國內規模最大的麥芽制造商。

2019-2021年及2022年1-6月（下稱“報告期”），永順泰實現營業收入29.38億元、28.26億元、30.25億元和19.67億元，分別同比增長20.79%、-3.82%、7.04%和32.41%；同期，公司實現凈利潤1.44億元、1.35億元、1.49億元和0.92億元，同比分別增長-10.66%、-5.9%、10.28%和-29.06%。報告期內，公司營業收入增速呈波動上升，而凈利潤增速卻是波動下行。

永順泰營業收入和凈利潤增速出現明顯的背離，這種背離主要源于公司毛利率的持續下滑。

報告期內，永順泰毛利率分別為15.85%、9.93%、9.92%和8.85%。相對2019年而言，公司2022年上半年的毛利率已接近腰斬。

與同業可比公司相比，永順泰毛利率的下滑速度顯得更快。

在招股書中，永順泰選擇晨光生物（300138.SZ）、天馬科技（600368.SH）、冠農股份（600251.SH）和保齡寶（002286.SZ）作為其同業可比公司。報告期內，同業可比公司的毛利率均值分別為14.18%、13.49%、11.26%和9.19%。

比較之下不難發現，報告期內，盡管永順泰的毛利率變化趨勢與同業可比公司毛利率均值一致，但下滑幅度明顯要比同業可比公司毛利率均值大。2019年，永順泰的毛利率還比行業均值高出1個百分點以上，到2022年上半年，永順泰毛利率已經低于行業均值。

兩相疊加，報告期內，永順泰毛利率的下滑幅度要比行業均值超過2個百分點以上。

從收入構成來看，永順泰毛利率的持續下滑主要是因為公司主營業務的毛利率出現持續下滑。

根據招股書披露的數據，報告期內，公司主營業務收入分別為28.49億元、26.89億元、28.03億元和18.31億元，在營業收入中的占比分別為96.95%、95.15%、92.66%和93.1%，主營業務毛利率分別為16.33%、10.5%、10.43%和9.27%，2022年上半年，公司主營業務毛利率已下滑為個位數。

而且，永順泰于10月25日披露的“2022年度盈利預測審核報告”顯示，2022年全年，公司毛利率和主營業務毛利率分別為8.05%和8.42%，毛利率及主營業務毛利率的下滑態勢還在持續。

因此，盡管公司此前預測2022年營業收入將同比增加25.75%，但凈利潤和扣非歸母凈利潤卻分別下滑11.31%和25.7%。

從招股書披露的內容來看，大麥采購價格是影響永順泰毛利率及主營業務毛利率持續下滑的主要因素之一。

永順泰主營業務成本構成中，大麥和小麥等直接材料是主要組成部分。報告期內，剔除運費影響后，直接材料在主營業務成本中的占比分別為83.58%、82.13%、81.59%和83.06%。而且，公司九成以上直接材料為大麥麥芽的直接材料。因此，大麥采購價格變化對公司營業成本的影響較大。

報告期內，永順泰大麥采購價格分別為1956.51元/噸、1773.62元/噸、1972.05元/噸和2232.72元/噸，變動幅度分別為15.94%、-9.35%、11.19%和13.22%。公司大麥采購價格除在2020年曾一度出現下滑外，一直處于上升狀態，且增速均為兩位數。

永順泰大麥原材料主要采購渠道為進口，報告期內，公司大麥采購額中，來自境外的大麥采購額占比分別為99.06%、98.87%、84.7%和82.78%。因此，公司大麥采購價格會受到國際市場價格波動的影響。

根據永順泰的采購模式，公司一般在前一年末確定第二年的采購計劃，并根據市場和銷售情況陸續與供應商簽訂采購協議，因此，公司每年的采購價格與前一年第四季度的市場價格具有較強的相關性。

2019年年底，國際大麥價格較上年年末有所下降，使得永順泰2020年度采購價格較上年有所下降。2020年年底，國際大麥價格上漲，致使2021年度采購價格較上年有所上升。2021年下半年，受俄烏沖突等因素影響，全球大麥供需關系緊張，大麥價格處于持續上漲的趨勢。因此公司2022年1-6月大麥采購價格較高。

此外，由于永順泰八成以上大麥原材料向境外采購，且大多以美元結算，因此，人民幣貶值無疑會增加公司的大麥采購成本。

目前，俄烏沖突仍在持續，前景尚未明朗。同時，進入2022年以來，美元兌人民幣匯率不斷攀升，截至10月31日，離岸人民幣匯率已到達7.33元人民幣/美元左右。這些都會令永順泰2022年年底的大麥采購價格有可能進一步上漲。

在此背景下，永順泰未來或許要面臨不小的毛利率下滑壓力，這一點值得市場重點關注。

截至目前，永順泰共披露四版招股書，可是招股書中的信披內容不一致的地方仍有不少。

首先是2022年上半年的利潤總額和凈利潤。永順泰于10月25日及11月1日先后披露了首發招股意向書和首發招股書，這兩版招股書均顯示，2022年上半年，永順泰實現的利潤總額為9707.48萬元，凈利潤為9151.21萬元。

與此同時，廣順泰于10月25日還披露一份“2022年度盈利預測審核報告”，該報告卻顯示，2022年上半年，永順泰實現的利潤總額為9870.66萬元，凈利潤為9314.39萬元。

在10月25日同一天，廣順泰同時發布了一份招股書和一份盈利預測審核報告，但這兩份同時發布的信披文件卻給出兩組不同的利潤總額和凈利潤，二者相差超百萬元。有人可能會認為這點兒差距不值一提，但在信披真實性面前，這點兒差距是不是也該有個說法呢？

其次是對外采購量。招股書（預披露更新版）顯示，2018-2020年及2021年上半年，廣順泰大麥的境外采購金額分別為13.39億元、21.73億元、19.08億元和10.94億元。

與此同時，招股書（預披露更新版）在分析匯率對原材料成本、毛利潤、凈利潤的影響時又顯示，2018-2020年及2021年上半年，廣順泰的境外采購金額分別為13.44億元、21.73億元、19.08億元和10.79億元。

邏輯上，廣順泰的境外采購金額應不會小于大麥的境外采購金額。但上述內容卻顯示，2021年上半年，廣順泰的大麥境外采購額就比其全部境外采購額竟超出千萬元。

第三是對燕京啤酒的大麥麥芽銷量。報告期內，燕京啤酒一直是永順泰的五大客戶之一，銷售額分別為2.52億元、3.33億元、3.89億元和2.31億元。

可是，2019年及2020年，永順泰對燕京啤酒銷售的大麥麥芽數量卻有兩組不同的說法。

招股書關于2020年大麥麥芽內外銷量變動情況分析時顯示，2019年及2020年，永順泰對燕京啤酒銷售的大麥麥芽數量分別為6.67萬噸和9.92萬噸。

同時，招股書在涉及關于新冠疫情等對銷售收入的影響時顯示，2020年在大麥麥芽外銷銷量下降較多的情況下，大麥麥芽內銷銷量有所增長。其中，公司對華潤啤酒大麥麥芽銷量從2019年的13.98萬噸增加為2020年的21.25萬噸，對燕京啤酒大麥麥芽銷量從2019年的6.81萬噸增加為2020年的10.04萬噸。

也就是說，2019年及2020年，在第一種分析情境下，永順泰對燕京啤酒的大麥麥芽銷量分別為6.67萬噸和9.92萬噸，在第二種分析情境下，銷量就變為6.81萬噸和10.04萬噸。

據報道，永順泰披露的燕京啤酒銷售數據與燕京啤酒財報披露的供應商數據不一致，且相差較大。燕京啤酒給出的解釋是雙方的統計口徑不同。

但是，針對同一個客戶——均為燕麥啤酒、在相同的年份——都是2019年和2020年、銷售相同的產品——均為大麥麥芽銷售，招股書卻給出了兩組不同的銷量，這又是師出何名呢？且這一差異從預披露更新的招股書一直延續到上市招股書中，這一差異永順泰又將如何解釋呢？