半導體企業(yè)并購協(xié)同效應研究

摘要：在國產(chǎn)替代的需求下，中國半導體公司為加速實現(xiàn)技術和供應鏈的整合布局而持續(xù)并購。并購協(xié)同效應是衡量并購成敗的關鍵。以晶瑞股份并購派爾森為研究對象，從經(jīng)營、管理和財務3個方面選取相應指標評價并購協(xié)同效應。研究發(fā)現(xiàn)，此次并購產(chǎn)生了較強的經(jīng)營協(xié)同，獲得了規(guī)模經(jīng)濟的優(yōu)勢；管理協(xié)同在并購后還未凸顯，雙方企業(yè)還需進一步整合資源；在財務方面獲得節(jié)稅效應有限，但并購后企業(yè)償債能力得以提升，為晶瑞股份帶來了正向財務協(xié)同效應。

關鍵詞：并購；協(xié)同效應；半導體公司

0 引言

2018年4月，中興、華為公司被美國商務部列入實體名單，我國半導體行業(yè)發(fā)展備受關注。《中國制造2025》將集成電路的發(fā)展上升為國家戰(zhàn)略，良好的政策支持助推半導體產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展。隨著物聯(lián)網(wǎng)、5G、汽車電子的高速發(fā)展，我國對各類半導體產(chǎn)品的需求大幅增加。但半導體行業(yè)存在較高的技術壁壘，短時期內不太可能有重大的突破。半導體廠商往往通過并購加速進行技術和產(chǎn)業(yè)鏈整合布局。并購不僅能使企業(yè)產(chǎn)品線等得到優(yōu)化，還能充分發(fā)揮雙方在客戶資源、技術儲備等方面的協(xié)同效應。分析企業(yè)并購成效重要手段之一是評價并購協(xié)同效應。本文選擇晶瑞化學股份有限公司（以下簡稱“晶瑞股份”）并購派爾森新能源科技有限公司（以下簡稱“派爾森”）為研究對象，從經(jīng)營、管理、財務3個方面評價協(xié)同效應，全面了解并購的效果。

1 協(xié)同效應概述

美國學者伊戈爾·安索夫在1965年首次提出“協(xié)同”概念，并從銷售、營運、管理、投資4個方面協(xié)同對其進行評價。后經(jīng)過發(fā)展，威斯頓在1990年將協(xié)同效應細分為經(jīng)營協(xié)同、管理協(xié)同和財務協(xié)同^[1]。經(jīng)營協(xié)同效應是指并購后企業(yè)經(jīng)營狀況改善，為企業(yè)帶來規(guī)模經(jīng)濟、生產(chǎn)效率提升和生產(chǎn)成本下降等效應；管理協(xié)同效應是指并購雙方企業(yè)在管理水平、效率等方面存在差異的前提下相互中和，形成互補，進而達到平衡協(xié)同的效應，更加高效地使用企業(yè)資源；財務協(xié)同效應是指并購為企業(yè)財務活動帶來的效益，為企業(yè)降低融資成本、提升償債能力，并且由于目標企業(yè)存在地方優(yōu)惠稅率或經(jīng)營虧損狀態(tài)可以實現(xiàn)合理避稅效應^[2]。為了對并購企業(yè)協(xié)同效應進行全面的分析，本文從經(jīng)營協(xié)同、管理協(xié)同及財務協(xié)同3個方面評價企業(yè)并購的成效。

2 晶瑞股份并購派爾森案例概述

2.1 并購雙方及并購過程簡介

近年來，新能源汽車產(chǎn)銷量爆發(fā)式增長帶動了鋰電池需求同步劇增。晶瑞股份成立于2011年11月，總部位于蘇州，于2017年5月在深圳證券交易所上市。企業(yè)自成立以來一直從事微電子化學品的產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要應用于半導體、LED、光伏太陽能電池、鋰電池和平板顯示五大新興產(chǎn)業(yè)。派爾森成立于2018年12月，是電子化學品生產(chǎn)制造商，在半導體和平板顯示器應用方面，其核心產(chǎn)品NMP是生產(chǎn)鋰電池不可或缺的一種原材料。晶瑞股份并購派爾森是公司在鋰電池行業(yè)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸的重要舉措，極大地提升了公司向下游市場供應提供鋰電池的能力。

晶瑞股份于2019年7月16日發(fā)布公告稱，以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購派爾森100%股權。中國證券監(jiān)督管理委員會于2019年12月17日召開會議審核通過了晶瑞股份并購重組事宜。2020年6月1日，晶瑞股份宣布正式完成資產(chǎn)交割，總交易價格確定為4.1億元，其中以發(fā)行股份支付交易對價3億元，以現(xiàn)金方式支付交易對價1.1億元。

2.2 并購動因

2.2.1 獲取全方位協(xié)同效應

晶瑞股份并購派爾森后，雙方在技術儲備、客戶資源等方面進行整合以形成協(xié)同效應。在技術儲備方面，企業(yè)產(chǎn)品主要應用于半導體、鋰電池等行業(yè)，標的企業(yè)核心產(chǎn)品NMP不僅可以作為半導體和顯示面板的重要原材料，而且可應用于鋰離子電池的一種溶劑材料，與企業(yè)鋰電池行業(yè)布局規(guī)劃相吻合；在客戶資源方面，標的企業(yè)現(xiàn)有的客戶渠道亦能對晶瑞股份原有銷售渠道進行補充和拓展，使雙方企業(yè)在電子材料應用領域形成全方位協(xié)同互補，為晶瑞股份進一步深耕半導體和鋰電池等行業(yè)提供機會。

2.2.2 實現(xiàn)多元化經(jīng)營

近年來，國內半導體企業(yè)為了突破行業(yè)壁壘不斷對同行業(yè)優(yōu)質企業(yè)進行并購整合，借助外延式發(fā)展契機，實現(xiàn)跨越式發(fā)展^[3]。派爾森核心產(chǎn)品對于完善晶瑞股份高純電子化學品和功能性材料都具有很好的疊加效應，這種疊加效應不僅使晶瑞股份高純度過氧化氫等產(chǎn)品技術達到10ppt水準，同時也獲得了中芯國際和華虹宏力等知名半導體客戶的認證和采購，獲取了產(chǎn)品和客戶的外延式發(fā)展，實現(xiàn)了企業(yè)的多元化經(jīng)營。

2.2.3 國家產(chǎn)業(yè)政策的大力支持

我國以“推動集成電路及專用裝備發(fā)展”為突破口，加快從制造大國轉向制造強國，出臺了《中國制造2025》戰(zhàn)略規(guī)劃。國家落實產(chǎn)業(yè)政策，制定實施細則，完善配套措施，加大金融支持力度，引導集成電路企業(yè)的兼并重組和資源整合，我國半導體產(chǎn)業(yè)面臨著前所未有的發(fā)展機遇。晶瑞股份并購派爾森后，進一步豐富公司在半導體、平板顯示器、鋰電池材料的布局，使得標的公司與上市公司在電子材料應用領域形成全方位的協(xié)同互補。

3 晶瑞股份并購派爾森的協(xié)同效應分析

根據(jù)以上對并購案例的介紹，本文將從經(jīng)營協(xié)同、管理協(xié)同、財務協(xié)同3個方面對并購企業(yè)的內部協(xié)同進行分析，選取2017—2021年五年的財務指標分析企業(yè)內部形成的協(xié)同效應。

3.1 經(jīng)營協(xié)同效應分析

企業(yè)并購后經(jīng)營協(xié)同主要體現(xiàn)在盈利能力和成長能力的提升上，第一，并購產(chǎn)生的規(guī)模經(jīng)濟為企業(yè)帶來了一定的盈利能力，主要體現(xiàn)在銷售收入利潤提高、單位固定成本降低，因此選取銷售凈利率、銷售毛利率和凈資產(chǎn)收益率3個指標衡量企業(yè)的盈利能力；第二，并購后企業(yè)成長能力提升主要表現(xiàn)在銷售收入和凈利潤增加上，因此選取銷售收入增長率和凈利潤增長率兩個財務指標來反映企業(yè)的成長能力^[4]。相關財務指標見表1。

從表1中企業(yè)經(jīng)營協(xié)同效應指標可以看出，晶瑞股份銷售毛利率在并購后總體呈下降態(tài)勢，在2019—2021年下降了6.14%，主要原因是企業(yè)根據(jù)2020年1月1日起執(zhí)行的《企業(yè)會計準則第14號——收入》（業(yè)界稱“新收入準則”）將運費重分類至主營業(yè)務成本，導致銷售成本上升，銷售毛利率下降。但銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率在2021年并購完成后呈現(xiàn)較快的增長趨勢，一方面是由于派爾森核心產(chǎn)品對晶瑞股份高純度過氧化氫的疊加效應，使產(chǎn)品銷售量價提升，凈利潤增加；另一方面是由于企業(yè)主導產(chǎn)品半導體級光刻膠及配套材料、超凈高純試劑等市場份額穩(wěn)步增長，產(chǎn)能逐步釋放，盈利能力得以提升。

晶瑞股份在并購當年銷售收入增長率和凈利潤增長率都呈現(xiàn)明顯下降趨勢，主要是由于企業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)品種類多，市場競爭力呈現(xiàn)下降趨勢。因此企業(yè)在產(chǎn)品技術突破后，主要圍繞新能源和半導體材料兩個方向發(fā)展，同時為優(yōu)化產(chǎn)品結構，減少低端產(chǎn)品出貨，逐漸減少非核心微電子化學產(chǎn)品的生產(chǎn)量，從而導致企業(yè)營業(yè)收入下降。但在2020年6月完成并購后呈現(xiàn)急速上升趨勢，2021年凈利潤增長率達到161.20%，表明此次并購為晶瑞股份帶來了較好的經(jīng)營協(xié)同效應。

3.2 管理協(xié)同效應分析

管理協(xié)同效應主要是并購雙方企業(yè)管理水平較弱一方受較強一方影響管理效率會隨之提升，形成管理一體化，推動資產(chǎn)管理使用效率及實現(xiàn)控制成本費用的效果。因此，選取銷售費用率和管理費用率兩項指標反映企業(yè)費用控制能力，選取存貨周轉率、應收賬款周轉率和總資產(chǎn)周轉率反映企業(yè)資產(chǎn)管理水平，以此來衡量企業(yè)是否形成管理協(xié)同效應。相關財務指標見表2。

從表2可以看出，銷售費用率和管理費用率并購后呈現(xiàn)逐步下降態(tài)勢。根據(jù)企業(yè)2021年財報，由于并購企業(yè)為整合雙方管理水平實現(xiàn)管理一體化，管理費用較2019年增長17.98%，但2021年營業(yè)收入增長35.24%，因此管理費用的增加被營業(yè)收入增幅抵減后，呈小幅下降趨勢。2021年銷售費用減少40.52%，主要是由于并購后派爾森為其帶來下游客戶，減少了銷售費用的支出。這表明并購為企業(yè)帶來了較好的管理協(xié)同效應。

晶瑞股份并購后合并報表范圍、各項資產(chǎn)規(guī)模進一步擴大。應收賬款周轉率由并購前2018年的2.14次到2021年的5.98次，并購后呈現(xiàn)大幅提升，緣于并購后企業(yè)賒銷率降低，資產(chǎn)的利用效率提升。并購后存貨周轉率也呈現(xiàn)上升趨勢，是由于企業(yè)主要產(chǎn)品超凈高純試劑和光刻膠受到派爾森產(chǎn)品的反哺，技術進一步突破，使企業(yè)擁有了派爾森客戶的同時也獲得更多下游芯片廠商，存貨周轉速度明顯加快，減少了企業(yè)存貨積壓規(guī)模。總資產(chǎn)周轉率并未因存貨周轉率和應收賬款周轉率加快而上升，表明企業(yè)固定資產(chǎn)等管理水平較低，存在進一步整合的空間。

3.3 財務協(xié)同效應分析

財務協(xié)同效應是指企業(yè)并購后對雙方資產(chǎn)進行統(tǒng)一管理，更有效的利用各項財務資源，為企業(yè)合理控制資本結構，增強企業(yè)償債能力，減少企業(yè)無效資金占用率。為分析企業(yè)并購的財務協(xié)同效應，本文選取流動比率、速動比率和資產(chǎn)負債率反映企業(yè)償債能力，選取實際所得稅率反映企業(yè)并購后的節(jié)稅效應。相關財務指標見表3。

從表3中企業(yè)財務協(xié)同效應指標可以看出：反映短期償債能力的流動比率和速動比率在并購后2019—2020年呈上升趨勢，在2021年出現(xiàn)小幅下跌，主要原因是企業(yè)并購派爾森支付了1.1億元現(xiàn)金，但短期償債能力仍處于合理范圍，故不存在短期償債風險。資產(chǎn)負債率在2019年并購后增大，也是由于并購支付相應股權和現(xiàn)金造成，2020年資產(chǎn)負債率較并購前兩年下降33.67%，說明此次并購沒有為企業(yè)帶來債務負擔，反而增強了長期償債能力。

晶瑞股份在并購完成后實際企業(yè)所得稅率降到12.23%，主要原因是企業(yè)屬于高新技術企業(yè)，享受企業(yè)所得稅率15%的優(yōu)惠政策。派爾森由于西部地區(qū)大開發(fā)戰(zhàn)略政策享受企業(yè)所得稅稅率15%優(yōu)惠政策。在雙重優(yōu)惠稅率的影響下，在2020年獲得一定的節(jié)稅效應。但在2021年上升到19.54%，說明晶瑞股份并未充分利用所得稅遞延政策。2014年發(fā)布的《財政部 國家稅務總局關于促進企業(yè)重組有關企業(yè)所得稅處理問題的通知》（財稅〔2014〕109號）規(guī)定，股權支付比例大于85%可以享受遞延納稅政策，暫時無須繳納稅款。晶瑞股份并購時股權支付比例為73.17%，無法享受遞延納稅政策，導致并購后實際所得稅稅率升高，因此企業(yè)通過并購獲得的節(jié)稅效應有限^[5]。整體來看，晶瑞股份并購派爾森為其帶來了正向財務協(xié)同效應。

4 晶瑞股份并購后優(yōu)化建議

4.1 利用產(chǎn)品協(xié)同提升核心產(chǎn)品價值

晶瑞股份在并購后應利用雙方企業(yè)現(xiàn)有技術和產(chǎn)品打造全新的核心產(chǎn)品，提升產(chǎn)品在市場中的占有率。目前晶瑞股份和派爾森在鋰電池領域有著較強的產(chǎn)品協(xié)同，因此應加大對新能源鋰電池的研發(fā)投入，利用派爾森產(chǎn)品材料優(yōu)勢，以降低鋰電池能源消耗和污染程度為核心理念，形成產(chǎn)品性能優(yōu)勢，提升產(chǎn)品價值。

4.2 加強企業(yè)資源整合和資產(chǎn)管理

晶瑞股份可以根據(jù)企業(yè)雙方內部管理和外部經(jīng)營情況進行各項資源的整合，包括財務整合、戰(zhàn)略整合和資產(chǎn)整合等，實現(xiàn)企業(yè)雙方協(xié)同發(fā)展。同時企業(yè)需要加強對各項資產(chǎn)的管理，可以通過處理閑置資產(chǎn)，提升企業(yè)固定資產(chǎn)利用效率，充分發(fā)揮企業(yè)自身規(guī)模優(yōu)勢，更好地實現(xiàn)“1＋1＞2”的協(xié)同效應。

5 結語

晶瑞股份并購派爾森后，在傳統(tǒng)業(yè)務技術優(yōu)勢的基礎上，進入高端電子光刻膠產(chǎn)品領域，釋放新能源鋰電池的疊加效應，通過內生和外延兩種方式促進企業(yè)在半導體和新能源領域的發(fā)展。

企業(yè)在并購后獲得經(jīng)營協(xié)同效應比較明顯，派爾森核心產(chǎn)品光刻膠以及NMP可以充分地應用于晶瑞股份生產(chǎn)經(jīng)營中，發(fā)揮了規(guī)模經(jīng)濟的優(yōu)勢。但管理協(xié)同和財務協(xié)同效應尚未凸顯。并購雙方在管理層面還處于磨合期，資源整合不夠充分。在財務層面，晶瑞股份未充分利用并購稅收優(yōu)惠政策，獲得的節(jié)稅效應有限。從整體來看，晶瑞股份此次并購獲得了一定的協(xié)同效應，達到了并購預期效果，兩家高新技術企業(yè)也將在并購后的管理、經(jīng)營及財務方面持續(xù)進行整合，進一步擴大并購優(yōu)勢。

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收稿日期：2023-01-12

作者簡介：

侯明輝，男，1998年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：財務會計、財務管理理論與實踐。

喬陽（通信作者），女，1974年生，碩士研究生，副教授，碩士研究生導師，主要研究方向：財務會計、財務管理理論與實踐。