異質大股東治理會影響企業ESG表現嗎

張洽　劉志明

【摘要】結合混合所有制改革和企業數字化轉型背景， 以2010 ～ 2021年我國A股上市公司為研究樣本， 探究異質大股東治理對企業ESG表現的影響及作用機制， 并進一步探究不同所有制企業的ESG表現和企業高質量發展之間的關系。研究發現： 異質大股東治理對企業ESG表現具有顯著的正向促進作用； 混合所有制改革、 企業數字化轉型對異質大股東治理與企業ESG表現的關系具有正向調節作用。機制檢驗發現， 異質大股東治理主要通過監督效應、 互補效應和內部控制水平提升效應三種路徑促進企業ESG表現的提升。進一步研究發現： 異質大股東治理會促進企業ESG表現的提升和企業高質量發展； 與國有企業相比， 民營企業的異質大股東治理對企業ESG表現的促進作用更顯著。本文豐富了異質大股東治理的經濟后果研究， 并從企業股權治理的角度探究了影響企業ESG表現的因素， 為混合所有制改革和數字化轉型背景下企業內部治理對ESG表現的影響研究提供了理論支持與經驗證據。

【關鍵詞】異質大股東治理；ESG表現；混合所有制改革；數字化轉型

【中圖分類號】F272? ? ? 【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2023）14-0146-8

一、 引言

黨的二十大明確將高質量發展作為社會主義現代化國家的首要任務， 高質量發展是人與自然的可持續發展。高質量發展最終需要通過企業高質量發展來實現。在高質量發展背景下， 企業應加強對環境保護和社會責任履行的重視。長期以來， 公司治理的目標是企業價值提升， 而 ESG理念將整個社會利益融入企業價值之中， 統籌考慮企業價值和社會價值。環境治理和社會責任履行可以提升企業的聲譽、 社會認可度及企業價值， 并造福社會。因此， 企業重視ESG發展是一個雙贏的選擇。近年來， 企業社會責任缺失導致的環境惡化、 產品質量低等問題成為我國高質量發展的重要阻力。在“碳達峰、 碳中和”和高質量發展目標的雙重推動下， 政府、 企業、 公眾對ESG表現的關注程度不斷加深。推進企業ESG發展不僅有利于貫徹我國高質量發展理念， 也有助于“雙碳”目標的實現。

隨著國際ESG理念的不斷深入， 我國ESG研究步入快速發展階段。2018年9月修訂的《上市公司治理準則》中， 確定了ESG信息披露的基本框架， 強調企業應重點關注環境保護和社會責任履行。2020年9月， 深交所在《深圳證券交易所上市公司信息披露工作考核辦法》中首次提出上市公司應該主動披露ESG信息， 并由專門部門進行審查。在當前法律法規和政策的引導下， 我國企業的ESG發展取得了長足進步。越來越多的企業重視踐行ESG信息披露制度， 滿足了市場監管者和利益相關者對ESG信息的需求。然而， 企業提升ESG表現仍存在著內部動力不足和外部信息轉化困難的問題。一方面， 企業存在ESG投入成本過高和人才匱乏的問題； 另一方面， 對于監管機構和利益相關者來說， 如何把企業披露的ESG信息轉化為有效決策信息困難重重。如何化解這些難題并推進ESG發展， 是迫切需要解決的問題。

隨著企業制度的完善， 異質大股東治理受到廣泛關注， 異質大股東擁有較大的話語權， 對公司治理存在重要影響。異質大股東治理能否強化企業內部動力， 推動企業ESG發展， 尚未得到統一的結論。一種觀點認為， 異質大股東可以發揮積極的監督和制衡作用， 有助于提升企業推進ESG發展的動力。另一種觀點認為， 異質大股東之間可能存在合謀現象， 不僅起不到監督和制衡的作用， 還會損害中小股東的利益， 不足以提升企業的ESG發展動力。為什么有關異質大股東的治理效應會產生兩種相反的結論， 究其原因， 可能與大股東所有權性質存在差異有關。然而， 現有文獻缺乏對多個大股東異質性的研究。隨著我國混合所有制改革的推進， 為探究不同所有權性質大股東的治理效應提供了機會。在我國， 不同所有權性質股東的決策目標不同。一般來說， 國有大股東既要實現企業價值增值的目標， 又要完成國家的政策導向目標， 他們可能更加關注企業的ESG表現。非國有大股東在做決策時一般以企業價值最大化為目標， 而較少考慮企業的ESG表現。可見， 異質大股東會對企業ESG表現產生較大的影響。基于此， 異質大股東治理能否提升企業的ESG表現？這種關系受到哪些因素的影響？異質大股東治理影響企業ESG表現的作用機制是什么？這是本文擬研究的主要問題。

與已有文獻相比， 本文或有以下增量貢獻： 第一， 現有針對異質大股東治理的研究主要停留在公司治理上， 對環境、 社會責任的影響分析較少， 本文為異質大股東治理提供了新的研究視角， 豐富了異質大股東治理的影響范圍和效果。第二， 現有關于ESG的文獻主要集中于ESG的外部驅動因素和微觀影響方面。本文將ESG評級量化， 系統地將ESG三個維度作為統一整體進行研究， 豐富了ESG表現的影響因素研究。第三， 本文以混合所有制改革和數字化轉型為背景， 研究其對異質大股東治理與企業ESG表現之間關系的調節作用， 為企業提升ESG表現提供了新視角。第四， 本文從監督效應、 互補效應和內部控制水平提升效應等角度深入揭示了異質大股東治理對企業ESG表現的作用機制， 在一定程度上打開了異質大股東治理與企業ESG表現之間關系的黑箱， 具有一定現實意義。

二、 相關文獻綜述

（一）有關異質大股東治理效果的研究

近年來， 學者們對異質大股東治理的影響效果進行了較全面的研究， 部分學者認為異質大股東對控股股東具有重要的監督作用， 可以形成有效制衡， 從而保護中小股東的利益。但也存在不同的觀點。Casado等（2016）和Li等（2015）的研究表明， 制衡大股東分散了控股股東的所有權， 可能會帶來異質大股東之間控制權的爭奪， 導致管理效率低下， 從而對企業產生負面影響。在我國法律制度環境不健全的背景下， 異質大股東治理具有重要的公司治理價值。引入異質大股東可以形成有效制衡的多元股權結構， 減少控股股東和中小股東的代理沖突， 改善企業內部治理機制（余怒濤等，2021）。與同質大股東相比， 異質大股東與控股股東合謀的可能性更小， 更傾向于互相監督和制衡（涂國前和劉峰，2010）， 有利于減少控股股東掏空行為。目前， 國內外針對異質大股東治理的研究主要停留在異質大股東對公司治理的影響方面， 缺乏異質大股東治理對企業環境績效和社會責任履行影響的文獻。

（二）有關ESG的研究

目前， 國內外有關ESG的研究可以分為兩個方面， 一是聚焦于ESG的某一維度進行研究， 二是聚焦于ESG整體進行研究。對ESG某一維度的研究分為環境研究、 社會責任研究和公司治理研究。關于環境， 主要研究了企業綠色行為、 環保行為對企業聲譽和企業價值等的影響（Song等，2017）。關于社會責任， 主要研究了企業社會責任對企業經濟效益的影響（稽國平和闞云艷，2016）。關于公司治理， 主要研究了公司治理對企業價值、 企業發展和企業行為的影響（黃群慧，2019）。針對ESG表現的研究集中于ESG評級、 ESG投資和ESG影響效應等方面。現有關于ESG評級的研究并未形成統一的標準體系， 導致不同評級公司給出的ESG評級結果有效性不足。關于ESG投資的研究， 部分學者對ESG投資未給投資者帶來積極效益而投資者卻熱衷于ESG投資的原因進行了探究（Pimson等，2016）。關于ESG的影響效應， 部分學者認為企業的ESG表現越好， 越有可能提高企業聲譽和價值（邱牧遠和殷紅，2019）。也有學者認為， ESG表現與企業的績效和價值無關， 甚至還有可能存在負向影響（Garcia和Orsato， 2020）。目前， 大多數文獻集中于ESG表現對企業的影響研究， 鮮有文獻對企業ESG表現的內部影響因素進行研究。

三、 理論分析和研究假設

（一）異質大股東治理與企業ESG表現

異質大股東治理對企業的行為決策發揮著巨大的影響。國有大股東因具有“政策性”特點， 其行為通常以國家的精神意志和方針政策為依據， 會更加關注環境保護和社會責任履行等非經濟價值。民營企業大股東在經營中則具有更大的靈活性， 經營模式更加市場化， 通常以企業價值最大化為目標， 會更加關注企業的經濟價值。異質大股東治理有利于將市場機制和非市場機制融合在一起， 實現異質股東優勢互補， 可以在一定程度上提升企業的ESG表現。對于國有企業而言， 政府很可能為了政策目標的實現， 讓其承擔更多無關企業價值提升的政策性目標。國有企業引入異質大股東， 不僅有助于經營機制市場化， 抑制企業政策負擔過重和過度承擔社會責任， 促進企業價值的提升， 還能在一定程度上監督股東的行為決策， 提高內部治理水平， 進一步提升企業ESG表現。對于民營企業來說， 民營企業大股東在發展過程中更傾向于以企業價值最大化為目標， 較少考慮環境保護和社會責任履行等非經濟價值。異質大股東加入民營企業發揮治理作用， 可以增加其對環境保護和社會責任履行的重視， 提升企業ESG表現。國有大股東的引入， 會提高民營企業對環境、 社會責任的關注度。另外， 國有大股東的存在， 還能對民營企業大股東的行為進行監督， 形成更有效的股權制衡， 提升民營企業的治理水平。這種監督和制衡作用會抑制民營企業大股東的非社會責任行為， 將社會性目標融入企業發展過程中， 有效地促進民營企業的ESG表現提升。根據以上分析， 無論是國有企業還是民營企業， 異質大股東治理都會促進企業ESG表現的提升。綜上所述， 提出如下假設：

H1： 異質大股東治理對企業ESG表現具有積極促進作用。

（二）混合所有制改革的調節作用

20世紀80年代之前， 國有股權是我國所有權結構的主要形式。為了提高國有企業經營效率， 國有企業在20世紀90年代開始改革， 逐步引入民營資本和外資參股甚至控股國有企業。十八屆三中全會提出要“積極發展混合所有制經濟”， 鼓勵發展非公有資本控股的混合所有制企業。這些舉措都促使我國企業擁有混合所有制股權結構、 大股東存在異質性現象。在外部治理機制不夠完善的轉型經濟背景下， 異質股權制衡對公司治理具有至關重要的影響。混合所有制改革是股權結構的深層次改革， 也是優化股權結構的重要舉措， 對于完善公司治理具有決定性意義。混合所有制改革是解決我國企業代理問題的有效探索， 在促進企業做大做強的同時， 在更高層次、 更高水平上實現了多元化產權結構， 緩解了由于一股獨大導致的大股東掏空問題， 有效打破了企業的體制障礙， 加強了國有企業與非國有企業的相互融合， 優化了資本配置， 化解了單一產權結構下的代理問題。混合所有制改革形成的異質股權制衡是異質控股股東非社會責任行為的有效治理機制。同質大股東更容易結成控制聯盟， 謀取并分享控制權私利， 而忽略環境保護和社會責任履行。異質大股東不僅可減少同質大股東之間的合謀， 還可以通過控制權競爭對控股股東進行有效監督， 促使企業關注環境保護和社會責任履行。異質大股東具有較強的制衡能力， 既可減少股權過度分散引發的第一類代理問題， 也能緩解單一大股東控制權過大導致的第二類代理問題。上述兩類問題的緩解， 有助于提升企業的ESG表現。因此， 混合所有制改革對異質大股東治理與企業ESG表現的關系具有正向調節作用。綜上所述， 提出如下假設：

H2： 混合所有制改革對異質大股東治理與企業ESG表現的關系具有正向調節作用。

（三）企業數字化轉型的調節作用

傳統的企業目標是企業價值最大化和股東價值最大化， 現代社會的發展及國家大力提倡高質量發展的背景對企業目標提出了更高的要求。企業需要同時考慮企業、 個人、 社會的利益， 并在此基礎上做出最優決策， 以實現社會利益最大化。這就要求企業更多地關注環境和社會責任， 提升企業ESG表現。然而企業ESG發展存在著時間成本過高、 企業能力不足、 數據信息轉化困難等問題。新一代數字信息技術的發展， 為企業的ESG發展提供了可能， 成為推動企業ESG發展的關鍵因素。首先， 數字經濟與企業經濟的結合為企業的ESG發展提供了條件。一方面， 企業可以利用數字信息技術大大降低ESG實踐的成本， 提高ESG實踐的效率； 另一方面， 數字信息技術還能及時促進企業進行全面的信息披露， 滿足市場監管者和利益相關者對信息的需求。在這個背景下， 企業應當抓住數字信息技術帶來的機遇， 實現企業數字化轉型。其次， 企業數字化轉型可以有效緩解內部信息不對稱問題， 增加內部信息的透明度， 提高公司治理水平， 促使企業更好地履行社會責任。在企業數字化轉型背景下， 異質大股東可以更好地通過數字化技術對企業行為進行監控與管理， 大大降低了企業ESG實踐的成本。企業數字化轉型還會減少企業的信息不對稱， 異質大股東將會掌握更多的信息， 以此做出更科學的決策， 從而有利于企業更好地踐行ESG理念。最后， 異質大股東可以通過數字信息技術提高企業資源的使用效率和行為決策效率。因此， 本文認為企業數字化轉型對異質大股東治理與企業ESG的關系具有正向調節作用。綜上所述， 提出以下假設：

H3： 企業數字化轉型對異質大股東治理與企業ESG表現的關系具有正向調節作用。

四、 研究設計

（一）樣本與數據來源

本文以2010 ～ 2021年A股上市公司數據為研究樣本， 并按照以下標準對數據進行篩選： （1）剔除金融業公司； （2）剔除ST、 ?ST、 PT公司； （3）剔除相關數據缺失的公司； （4）剔除數據異常值。最終獲得6934個觀測值。其他相關數據來源于CSMAR數據庫、 彭博社（Bloomberg）。

（二）變量定義

1. 被解釋變量： 企業ESG表現（ESG）。參考胡潔等（2022）的研究， 使用華證ESG評級體系數據衡量企業ESG表現。本文首先對評級結果從低到高分別賦值1 ～ 9分， 計算出各企業的季度評分， 再取平均值作為企業ESG表現的衡量方式。

2. 解釋變量： 異質大股東治理（Heshgov）。根據《公司法》的相關規定， 持股比例超過10%的股東， 擁有召開股東大會和參與公司經營決策的權利， 本文將持股比例超過10%的股東界定為大股東。同時， 借鑒張志平等（2021）的研究， 將異質大股東定義為股東性質與企業控股股東不同， 且持股比例超過10%的股東。本文通過以下兩種方法衡量異質大股東治理： 一是異質大股東持股比例（Heshcash）。參考Faccil和Lang（2002）的研究， 手工查閱每家企業持股比例在10%以上的股東， 并計算異質大股東持股比例之和來衡量企業異質大股東治理。二是異質大股東投票權（Heshcontrol）。參考Liu和Tian（2012）的研究， 通過所有權在控制鏈中的比例之和計量， 為異質大股東投票權占前十大股東比例。

3. 調節變量。一是混合所有制改革（Mixed-Reform）。借鑒逯東等（2019）的研究， 本文以混合所有制改革政策引入的最初時間點2013年為節點， 設置混合所有制改革虛擬變量。當企業樣本年份大于2013年時取值為1， 否則取值為0。二是企業數字化轉型（Indigital）。借鑒吳非等（2021）的研究， 采用關鍵詞查找和詞頻統計法得到企業數字化總詞頻， 并對企業數字化總詞頻取對數作為企業數字化轉型的衡量指標。

4. 控制變量。為了提高研究結論的可靠性， 借鑒柳學信等（2022）和胡潔等（2022）的做法， 在模型中加入了可能影響企業ESG表現的控制變量， 包括企業規模（Size）、 總資產收益率（ROA）、 償債能力（Lev）、 成長性（Growth）、 獨董比例（Indep）、 董事會規模（Board）、 股權集中度（Share1）、 控股股東性質（Soe）、 兩職合一（Dual）。同時， 本文還控制了年份和行業效應。

主要變量定義如表1所示。

（三）模型設計

為了驗證前文假設， 構建了如下模型。其中， Controls代表控制變量， 同時控制了年份和行業效應。

ESG=β0+β1Heshcash+β2Controls+Year+Indus+εi?（1）

ESG=β0+β1Heshcontrol+β2Controls+Year+Indus+εi （2）

ESG=β0+β1Heshcash+β2Mix-Reform+β3Heshcash×Mix-Reform+β4Controls+Year+Indus+εi?（3）

ESG=β0+β1Heshcontrol+β2Mix-Reform+β3Heshcontrol×Mix-reform+β4Controls+Year+Indus+εi （4）

ESG=β0+β1Heshcash+β2Indigital+β3Heshcash×Indigital+β4Controls+Year+Indus+εi （5）

ESG=β0+β1Heshcontrol+β2Indigital+β3Heshcontrol×Indigital+β4Controls+Year+Indus+εi?（6）

五、 實證結果

（一）描述性統計

表2列示了各變量的描述性統計結果。ESG最大值為8、 最小值為1、 平均值為4.15， 說明在新時代背景下， 越來越多的企業開始關注ESG表現。Heshcash和Heshcontrol最大值分別為0.62和0.69， 平均值分別為0.19和0.28， 說明混合所有制改革以來， 異質大股東共存的股權結構越來越普遍。Indigital最大值為6.34、 最小值為0、 平均值為1.62， 說明在數字科技的沖擊下， 企業逐漸開始進行數字化轉型。Mixed-Reform最大值為1、 最小值為0、 平均值為0.75， 符合研究樣本的選擇區間。其他控制變量的標準差較小， 表明本文的變量選擇較合理。

（二）相關性分析

相關性分析結果表明， ESG與Heshcash和Heshcontrol均顯著正相關， 系數的符號和研究假設的預期相符， 說明異質大股東治理能夠提升企業ESG表現， 初步驗證了H1。其他變量之間的相關系數均小于0.4， 且都通過了VIF檢驗， 說明各變量之間不存在多重共線性問題。

（三）回歸結果

1. 異質大股東治理對企業ESG表現的影響分析。如表3列（1）和列（4）所示：? ESG與Heshcash在1%的水平上顯著正相關， ESG與Heshcontrol在5%的水平上顯著正相關， H1得到驗證。結果說明， 異質大股東治理有利于提升企業ESG表現， 從根本上減少控股股東在發展過程中的非社會責任行為， 實現企業的良性發展。

2. 混合所有制改革對異質大股東治理與企業ESG表現之間關系的調節作用。如表3列（2）和列（5）所示， Heshcash×Mixed-Reform的系數顯著為正， Heshcontrol

×Mixed-Reform的系數為正但不顯著， H2得到驗證。結果說明， 混合所有制改革形成的異質股權制衡是異質控股股東非社會責任行為的有效治理機制， 異質大股東不僅抑制了同質大股東之間的合謀， 還會促使企業關注環境保護和社會責任履行，提升ESG表現。

3. 企業數字化轉型對異質大股東治理與企業ESG表現之間關系的調節作用。如表3列（3）和列（6）所示， Heshcash×Indigital和Heshcontrol×Indigital的系數顯著為正， H3得到驗證。結果說明， 企業數字化轉型不僅可以有效降低企業的信息不對稱性， 幫助異質大股做出更科學的決策， 還可以提高企業資源使用效率和行為決策效率， 提升ESG表現。

（四）穩健性檢驗

1. 使用Heckman兩階段模型來排除自選擇效應對研究結論的影響。在第一階段中， 沿用模型（1）和模型（2）， 將被解釋變量替換為二元變量esg。esg為樣本企業ESG表現是否高于總樣本ESG表現平均值的選擇變量， 當企業ESG表現高于總樣本ESG表現平均值時， esg取值為1， 否則取值為0。在第一階段中， 沿用模型（1）和（2）， 計算出IMR， 并將其作為控制變量， 再次對模型（1）和（2）進行回歸。結果顯示， IMR在所有的回歸中均不顯著， 表明不存在顯著的自選擇效應的影響。另外， 在控制了自選擇效應的影響后， 本文的結論未發生變化， 再次驗證了異質大股東治理對企業ESG表現的促進作用。

2. 其他穩健性檢驗。為了確保結論的穩健性， 本文采用替換被解釋變量衡量方式和解釋變量滯后一期兩種方法對假設再次進行檢驗。首先用彭博ESG數據替換華證ESG數據來衡量企業ESG表現， 然后在原來數據的基礎上， 將回歸變量滯后一期， 再次進行回歸。回歸結果和前文的結果保持一致， 再次驗證了本文結論的穩健性。限于篇幅， 穩健性檢驗結果未列示。

六、 機制分析

盡管前文分析了異質大股東治理會促進企業ESG表現提升， 但其中的作用機理尚不清楚， 即異質大股東治理促進企業ESG表現的具體作用路徑有哪些？根據相關研究， 異質大股東可能通過以下三種路徑促進企業ESG表現： 一是監督效應； 二是互補效應； 三是內部控制水平提升效應（見圖1）。下面對異質大股東治理的這三種作用路徑分別進行檢驗。

（一）異質大股東治理的監督效應與企業ESG表現

異質大股東的存在， 會促使企業更加注重環境保護和社會責任履行， 更有利于提升企業ESG表現。因此， 本文認為異質大股東治理的監督效應是提升ESG表現的作用機制之一。現有研究發現， 控股股東主要通過關聯方交易掏空企業， 侵占中小股東的利益。借鑒張志平等（2021）的做法， 以企業關聯方交易總額占總資產的比值（Rpt）， 來衡量異質大股東治理的監督作用， 回歸結果見表4列（1）和列（2）。結果表明， 異質大股東治理顯著抑制企業的關聯方交易， 異質大股東治理的監督效應得到驗證。

（二）異質大股東治理的互補效應與企業ESG表現

異質大股東的存在， 不僅有利于發揮政府機制的作用， 還有利于發揮市場機制的作用。因此， 本文認為異質大股東的互補作用是提升企業ESG表現的另一種作用機制。對于國有企業來說， 異質大股東有助于國有企業經營機制市場化， 減少過度的政策性導向所帶來一些盲目的政策行為。對于非國有企業來說， 異質大股東有助于緩解其融資約束。借鑒Hadlock和Pierce（2010）的研究， 以SA指數①作為非國有企業融資約束的代理變量， 以市場價值（托賓Q）作為國有企業經營機制市場化的代理變量， 以此來衡量異質大股東在國有企業和非國有企業之間發揮的互補作用， 結果見表4列（3） ～ （6）。結果表明， 異質大股東治理顯著降低非國有企業融資成本， 并顯著提高國有企業市場價值， 異質大股東治理的互補效應得到驗證。

（三）異質大股東治理的內部控制水平提升效應與企業ESG表現

異質大股東的存在， 形成了異質股東共存的股權結構， 這種股權結構可以對控股股東形成制衡和監督， 提高企業內部治理水平， 促進ESG表現提升。因此， 本文認為， 異質大股東的內部控制水平提升效應是提升ESG表現的第三種作用機制。借鑒耿云江和王麗瓊（2019）的研究， 本文使用迪博數據庫中的內部控制指數作為衡量企業內部控制有效性（ICI）的代理變量， 回歸結果見表4列（7）和列（8）。結果表明， 異質大股東治理與內部控制有效性顯著正相關， 異質大股東治理的內部控制水平提升效應得到驗證。

七、 進一步分析與討論

（一）異質大股東治理、 ESG表現與高質量發展

由前文分析可知， 異質大股東治理會促進企業ESG表現提升。由于ESG表現是衡量企業高質量發展的指標， 所以本文認為異質大股東治理會促進企業高質量發展。借鑒趙宸宇等（2021）的研究， 采用LP方法計算企業全要素生產率（TFP）， 作為企業高質量發展的衡量指標， 進一步研究異質大股東治理對企業高質量發展的影響， 回歸結果如表5列（1）和列（2）所示。結果表明， 異質大股東治理會促進企業高質量發展。

（二）不同所有制企業異質大股東治理對ESG表現影響的對比分析

在我國雙軌制經濟背景下， 國有企業和民營企業異質大股東治理對ESG表現的影響是否存在差異？“政策性”特點決定了國有企業會出于政治、 社會、 經濟等一系列非經濟目標推動ESG的發展； “經濟人”角色決定了非國有企業會出于企業利益而推進企業ESG發展， 目的在于吸引投資者的投資和國家政策的支持。因此， 本文認為， 在非國有企業中異質大股東治理發揮的作用更強、 影響更大。為了驗證上述觀點， 本文將企業按性質劃分為國有企業組（Soe=1）和非國有企業組（Soe=0）， 分別進行回歸， 結果如表5列（3） ～ （6）所示。結果表明， 與國有企業相比， 在非國有企業中異質大股東的治理作用更強。

八、 結論與啟示

（一）結論

本文利用2010 ～ 2021年我國A股上市公司樣本系統地檢驗了異質大股東治理對企業ESG表現的影響， 以及混合所有制改革和企業數字化轉型對異質大股東治理與企業ESG表現之間關系的調節作用。研究發現， 異質大股東治理對企業ESG表現具有促進作用， 即異質大股東治理會提升企業ESG表現， 可以在一定程度上緩解內部動力不足的問題。混合所有制改革正向調節異質大股東治理與企業ESG表現之間的關系。混合所有制改革有利于企業引入異質股東， 形成異質大股東共存的股權結構， 從而正向調節異質大股東與企業ESG表現的關系。企業數字化轉型正向調節異質大股東治理與企業ESG表現之間的關系。企業的數字化轉型為企業ESG發展提供了可能， 在企業數字化轉型背景下， 異質大股東的治理效應更顯著， 更能促進企業ESG表現的提升， 數字化轉型為轉化企業ESG信息提供了幫助， 可以在一定程度上緩解外部信息轉化困難問題。作用機制分析表明， 異質大股東治理通過監督效應、互補效應和內部控制水平提升效應三種途徑提升企業ESG表現。進一步研究發現， 異質大股東治理會提升企業ESG表現， 促進企業高質量發展， 與國有企業相比， 非國有企業的異質大股東治理對其ESG表現的影響更大。

（二）啟示

基于上述研究結論， 本文得到的啟示如下：

政府層面： 第一， 發揮ESG體系建設的主導作用， 制定標準化ESG評價體系。由于我國的ESG發展還不成熟， 政府應該完善制度環境和外部條件， 推動ESG的發展。同時， 出臺相應的ESG發展要求， 規范ESG體系建設， 并給予有效的政策支持。第二， 繼續深化混合所有制改革， 進一步加深不同所有制企業之間的相互融合， 國有企業既要引進來， 也要走出去， 形成異質大股東共存的股權結構。在今后很長一段時間內， 政府應繼續深化混合所有制改革， 在鼓勵非國有資本參股國有企業的同時， 也要提倡國有資本積極參股非國有企業， 這是提升我國企業整體ESG表現的有效舉措。第三， 多措并舉促進數字經濟和實體經濟的融合， 為企業數字化轉型營造良好的外部環境， 為企業數字化轉型保駕護航。

企業層面： 第一， 將ESG理念融入公司內部治理， 建立ESG綜合制度框架。從公司治理角度來看， 包含ESG理念的治理模式不僅是實現企業綠色改造、綠色更新的動力保障， 還可以在中長期促進環境與社會效益的提高， 更有益于實現“雙碳”目標和高質量發展。第二， 抓住混合所有制改革帶來的機遇， 促進不同所有制企業之間的并購重組、交叉融合。在當前國內經濟增速放緩的背景下， 國有企業和非國有企業應積極參與混合所有制改革， 發揮異質產權資本的優勢互補作用， 帶動國內經濟的發展。第三， 抓住數字經濟帶來的機遇， 并積極貫徹落實數字化轉型。在新時代背景下， 企業要積極引入新一代數字信息技術， 通過數字信息技術對企業的行為進行監控與管理， 降低企業ESG實踐的成本。同時， 運用數字信息技術降低企業的信息不對稱， 提高行為決策效率。此外， 運用數字信息技術提高企業資源使用效率， 實現企業可持續高質量發展。

【 注 釋 】

① SA指數的計算公式：SA=-0.737Size+0.43Size2-0.04Age，其中Size為企業當年以百萬元為單位表示的資產規模，Age為企業上市年限。SA指數越大，企業面臨的融資約束也越大。

【 主 要 參 考 文 獻 】

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（責任編輯·校對： 許春玲? 李小艷）

【基金項目】陜西省社會科學基金項目“混合所有制并購企業異質股權和諧共生推進高質量發展的機制與路徑研究”（項目編號：2022R026）；陜西省科技廳軟科學項目“基于風險資本利用效率提升的陜西省高新技術企業高質量發展研究”（項目編號：2021KRM073）；西安市社會科學規劃基金項目“非國有股權有效制衡驅動西安市并購類混改國企高質量發展的機制、路徑及優化策略研究”（項目編號：23JX13）