估值分析方法在價值投資中的實踐初探

趙大堃

（中國人民大學 北京 100872）

價值投資屬于長期投資策略，通過對其內涵與投資理念的深度分析，在實際投資過程中為企業提供更有利的信息價值，也是企業重要決策制定的必要條件。同時，估值分析方法在價值投資中的應用，是對交易心理與行為進行細致分析，滿足投資需求，并有足夠的參與者與對手盤，在期望實現或破滅前都能持續投資的行為，成為股價上漲的重要動力。從企業發展分析，投資或價值投資需要考慮企業價值增長。隨著股票價格的增長，建議企業選擇恰當的估值方法。

一、價值投資相關概述

（一）價值投資內涵

價值投資內涵即安全邊際，也是格雷厄姆價值投資理念的核心。投資安全標準的制定與實施，會對整個投資標的安全性加大管控力度。投資的第一原則是保證本金安全，第二原則是在遵循第一原則的基礎上高效處理安全邊際，使投資有安全墊底標的，保證資金安全。安全邊際看似簡單，但屬于一個非具體數值，是一種思想。從投資標的角度分析，優秀公司是普通公司的安全邊際，產品具有較強的競爭力，并在財務數據、日常管理等多個方面具備完善的機制與措施，通過各環節中信息數據的詳細記錄，為投資管理、企業運營等提供重要的參考依據。安全邊際主要作用是在投資者對未來不明確的情況下做出精準預測，安全邊際越大，越能降低投資者的損失。

價值投資表現為投資估值較低而內在價值較高，在價格上低于內在價值所買入的垃圾企業股，依然是價值投資。相反，價格高于內在價值時所買入的優質企業股也不是價值投資。

（二）巴菲特價值投資理念

巴菲特價值投資理念是由投資大師巴菲特提出，根據其自身多年的實踐經驗，能使價值投資理念全面滲透并擴大影響范疇，在多個行業及企業的內部具有巨大的影響力。其中，選擇合適的標的不僅僅是關注內在價值與安全邊際，還需考慮企業自身的發展實況。價值投資者認為，從企業長期發展角度考慮，股票價格最終會回歸到內在價值，如果企業未來發展前景不佳，業績增幅不大，那么股票投資的內在價值效果便不理想。對此，企業在投資管理方面還需全面滲透巴菲特價值投資理念，始終都能保證股票內在價值的提升，為企業股價上漲起到較強的推動作用。

二、價值投資對投資者的啟示

（一）投資者應區分價值投機與價值投資

價值投機與價值投資有明確的區別，又存在密切關系。價值投機是價值投資的變異，看似是價值投資卻不是價值投資。投資者易在此方面出現混淆情況。價值投機與價值投資一樣，均需尋找低估值的優質企業，但是在選擇方面易發生錯誤，不能遵循高估價位賣出原則，依然是以股價走勢進行低買高賣，該行為屬于價值投機，不是價值投資。價值投資更傾向于對財富安全穩定增長的追求，整個周期較短，行為迅速，能獲取較大的利益。兩者之間在本質上有明顯的區別，投資者要在此方面進行細致分析，詳細掌握要點內容后才能為后續投資與管理提供良好的基礎保障。

（二）投資者需明確買入、賣出時機

格雷厄姆理念以預測為基礎，要求投資者明確買賣的正確時機，關鍵在于何時買入。雖然格雷厄姆觀點沒有直接說明價值投資的買入時機，但不代表投資不選擇買賣時機。

對于買入時機而言，價值投資強調的是安全邊際，選擇一個內在價值低于價格的時機買入，這在根本上決定著投資效益。投資者要在內在價值低于價格50%的安全邊際上確定購買時機。

價值投資強調長期性，但不意味著會持續發展，價值投資的買入時機極其重要，也有較大的影響力。標的價格因上漲透支未來多年的價值增長進入高估區域，形成一種較常見的賣出模型，也是眾多投資者最理想的賣出時機。投資者能夠發現更好的價值投資標的，可以選擇賣出現有標的進行更換。選擇標的出現判斷失誤時，企業的經濟效益受到巨大影響，未來業績未能達到預期標準，估算值偏高將導致投資者果斷賣出，這也是眾多投資者最不愿選擇的一種賣出時機。

彼得·林奇對價值投資的買賣時機進行細致分析，如果過早賣出可能面臨上漲十倍的大牛股，需價值投資者謹慎選擇投資標的，選好后要有信心并長期持有，隨著行市及投資的自身發展情況及時選擇標的賣出時機。從現實角度分析，賣出時機的選擇比買入更難。彼得·林奇做法是股價上漲后重新審視最初買入的理由，針對現狀對過去進行對比，如果發現不同可以選擇賣出，如果沒有變化可以繼續持有。

（三）長期持有價值投資

巴菲特價值投資認為投資者要長遠考慮，從企業所有者的角度分析，在價值投資長期持有的過程中，還能在實踐中有具體的體現，價格回歸價值時間較長，要考慮時間因素對投資效果的影響，需要持續積累。其中，在價值投資標的選擇方面也要反映標的真實價值，隨著市場價格波動進行及時操作，整體效益才會更理想。巴菲特曾認為，大多數人賺不到錢是因為他們不愿意改變現狀，價值投資是長期的，至少需要三年的時間，利用增強投資法，選出目前價格低的標的，預測價值大幅貶值概率或者是未來發展空間，在價格低估區域時買入，價格高估時賣出，以此長期都能持有價值投資。

（四）價值投資者應了解投資標的

價值投資或其他投資行為都有明確的投資原則，要求投資者能夠了解投資標的。價值投資強調此要點內容，以低估指標為前提，全面了解投資標的情況，使投資者在自己能力范圍內進行投資。而一旦超出投資范圍，就違背了價值投資的原則，還需投資者能夠在此方面謹慎操作，避免面臨較大的經濟損失。投資企業的產品銷售、運營模式、財務指標記錄等，均需投資者詳細掌握，建立安全邊際。

三、估值分析在價值投資中的應用

（一）相對估值分析的應用

相對估值通過對多家上市公司進行橫向對比，首先找到一個與分析公司相似的公司，主要是同行業的公司，分析上市公司在市場盈利方面的利潤——PE、市凈率——PB、市銷率——PS，把各項指標套用在標的公司上，分析公司內在價值。橫向對比相對簡單，與市場上其他公司比較，說明該公司是被低估還是高估，直接決定著交易行為的買入與賣出成效。

投資初期需尋找安全邊際，大部分投資公司會忽視此要點的管理與分析，盲目開展投資活動，導致各項條件不完善，各環節中所面臨的風險較多。部分公司開展投資項目時，看似具有安全邊際，但實則不符合價值投資各項要求。巴菲特合作伙伴提出了不應該過度關注低估值而忽視安全邊際的控制，甚至會使部分低估值成為“垃圾股”，反而在投資方面有一定的風險，投資成本的增大，無法保證價值投資效益能持續提高。例如，“煙蒂公司”本身就是一種安全邊際，在巴菲特投資美國運通、IBM、可口可樂等方面都獲得了巨大的效益，也是其財富發展良好的基礎條件。同時，低估值價值投資還需要強調各項條件的進一步完善，也會使企業創新發展的空間逐漸拓展，在投資低估值的標的不一定是價值投資，但是價值投資的標的往往具備低估值的特征，還需投資者能夠對價值投資及價值投機進行明確的區分。

（二）絕對估值縫隙的應用

絕對估值是自由現金流折現法。簡單地說，就是一個企業現在值多少錢，用企業現在到消失的全部時間進行計算，比如：有的企業30 年，有的企業50 年，每年能從中拿到多少錢，把拿到的錢折合到現在的總和是多少，也就成為此企業的現價值。

例如，現金流折現估算法，假設有一個100%能確定三年后回本的債券，年利息為5%，面值為100 元。如果想要獲得10%的回報率，請問這個債券多少錢會值得購買，也就是這個債券的實際價值。在實際計算的過程中，第一年末會獲得5元，第二年末會獲得5元，第三年末會獲得105元，這個債券總回收的現金是5+5+105=115元。在10%年回報的情況下，第一年末的5元折合到現在是5÷（1+10%）≈4.55元，第二年末的5元折合到現在是5÷（1+10%）÷（1+10%）≈4.13元，第三年末的105元折合到現在是105÷（1+10%）÷（1+10%）÷（1+10%）≈78.89元。如果投資人想要獲得10%的回報，那么這張債券最高出價不能高于第一年末、第二年末、第三年末的折合價格，即4.55+3.13+78.89=87.57 元，也是這張債券現在的價值。

從形式方面分析，絕對估值并不復雜，只需要知道企業每年現金流與期望折現率的實際情況，把具體數據代入公式進行詳細計算，就能獲取更精準的信息數據。但實際角度方面，企業現金流并不是債券，在預測方面有一定難度，即便是企業的經營者也無法精準預測五年、十年后企業每年現金流量的情況，對此情況，還需分析企業估值價值的絕對值。

四、估值分析在價值投資中應用注意的事項

（一）對企業估值形成明確認知

絕對估值或相對估值均會對企業估值有較大影響，也是一個不確切的數字，影響范圍較大，考慮股市參與者的心理需求，自己也會有一定的評估體系，對同一企業或每個參與者來說，個人期望、回報率、市場氛圍、社會認同等因素影響，均會使估算值有一定的差異性，這也是股價波動的主要原因之一。對此，投資者需要等待某個確切的買入時機，或者根據價值分析結果，買入后依然要面臨著下跌的情況。如果期望估值過高，在接盤的過程中，交易內在動力依然是價值投資，企業或投資者能夠對此方面有更明確的認識。

價值投資定義簡單，但內涵豐富，無論是業績差的公司還是業績好的公司，都不能準確說明具有投資價值或不具有投資價值，還需依據實際情況對投資所具備的基礎條件進行全面分析。通過對新形勢下市場發展情況的探究，目前較穩定的是未來價值的增長，在實踐作業過程中價值投資也有一定的保守性，投資態度要明確，看似簡單，但實際操作有一定難度，根據我國資本市場發展形勢及影響程度，分析各行業企業的價值變化，也會因投資者自身認知局限性因素的影響增大價值投資難度，需投資者隨著行業市場發展全面滲透價值投資理念，深入分析后對各項投資決策、管理制度等內容進一步完善，使投資者謹慎投資，從而創造更大的經濟效益。

（二）絕對估值分析應用的前提

絕對估值分析前提是估算企業未來現金流或者發展形勢。大部分企業無法估算五年或者十年后是否還存在，更不能談及現金流，而企業選擇適合的估值方法，也需了解企業商業模式，如果在整個產業鏈中有較強的地位及優勢，甚至成為頭部公司，就會隨著企業的發展使其競爭優勢逐漸被保留、擴大，甚至會越來越大，在行業中有穩定的發展地位。

價值投資及其他任何投資行為都須有明確的原則，其中最主要的是“投資自己熟悉的標的”原則，也是價值投資側重強調的要點內容之一。價值投資選擇低估指標的前提是了解投標要點，需價值投資者能夠明確各項規則及原則，在前期準備階段就能保證各項條件更加全面且完善，為后續工作持續開展奠定良好基礎。同時，價值投資強調投資者在自己能力所接受的范圍內開展投資項目，一旦超過自身能力范圍，就會違背價值投資原則，甚至還會使企業或價值投資者面臨較大的經濟損失。對此，投資前的準備工作極其重要，需要了解投資公司的運營模式、財務狀況、生產產品、管理能力、行業地位等。企業價值投資者需要多方探究與分析，在各項機制與管理措施制定實施的過程中，逐漸確定自身能力范疇，在標準作業及嚴謹實施的過程中提升價值投資的良好成效。

（三）對市場存有敬畏心

股市屬于一個買進賣出的博弈系統，也是由人心所組成的復雜系統。任何企業的估值都會以自我期望或認知為結果，在市場中與他人進行對比。如果結果得到更多人的認可，那么就會為企業創造更大的收益，但不能絕對排除損失及風險。對此，企業在估值分析后，也需對市場存有一定的敬畏心，要動態監管市場發展形勢，始終都能穩定自身在行業中的發展地位，為企業創造更大的經濟效益，持續推動企業穩定發展。

價值投資會被無效市場或有效市場的干擾所影響，主要因素是預期周期與表達周期具有不一致性，直接影響著投資者的綜合效益。其中，無效市場對價格及核心價值的關聯并沒有較大的影響，有效市場則發揮著巨大的作用。市場有效與無效是因底層投資邏輯不確定，在投資者投資的過程中不能多角度探究與分析。再加上實踐階段投資市場發展形勢逐漸變化，價值投資中的估值也缺乏一定的范疇，或者是運用一個確定方法能夠準確計算具體的數值。例如，投資者A追求一年5%的回報，投資者B 追求一年10%的回報，在估值問題上看待投資者A與投資者B有所不同，在此基礎上，增加更多條件，比如，股息回報水平、平均利率水平、通脹水平等。無論是投資者A 還是投資者B 都會因增加條件的變化，需要對自己先前的估值進行科學調整，可以增加條件，也可以減少原有條件，使估值變化有較強的邏輯性。再假設市場平均預期市盈率20 倍，某公司股票市盈率是15 倍，利潤或營業收入指標增加20%，如果該公司的股價翻1倍，歷時一年后的公司業績發展，市盈率將為25 倍。受行業發展因素的影響，一年之后股票市盈率可能又達到20%。對此，該公司需利用股票市場各階段的發展情況，對自身綜合能力與市場形勢進行動態分析，在估值評價方法應用過程中解決常規化的價值投資問題，分析樣本的增加能在股市投資方面更加謹慎，才可保證投資者的良好效益。

五、結語

希望上述內容分析能幫助更多企業或投資者掌握價值投資內涵與巴菲特價值投資理念，對價值投資有一定的啟示作用。其重點區分價值投機與價值投資，了解兩者之間的關系與影響，建議投資者能明確買入、賣出時機，并長期持有價值投資，熟悉投資的標的要點及行業價值，通過估值分析在價值投資中的應用，吸引更多企業自主投資，對估值形成明確認知，以絕對估值分析為前提，始終都對市場存有敬畏心，強調企業自身經濟利益最大化，創新的過程中能穩固企業在行業中的發展地位，推動價值投資順利運行。