數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平的影響

黃大禹 謝獲寶 鄒夢婷 孟祥瑜

摘 要：數(shù)字化與智能化技術(shù)能夠深刻重塑并賦能經(jīng)濟，企業(yè)作為宏觀經(jīng)濟的微觀載體，在數(shù)智時代下發(fā)揮何種微觀效應(yīng)？以企業(yè)風險承擔作為切入點，剖析微觀企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險承擔水平的內(nèi)在作用機制。通過理論剖析與大樣本實證檢驗，揭示微觀主體數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平的重要影響。具體來看，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠顯著提升企業(yè)風險承擔水平，并維持自身財務(wù)穩(wěn)定性。基于產(chǎn)權(quán)屬性相異的橫截面檢驗發(fā)現(xiàn)，相較于非國有企業(yè)，數(shù)智賦能對國有企業(yè)風險承擔水平的提升效應(yīng)更為顯著。數(shù)智賦能對于財務(wù)穩(wěn)定性同樣具有顯著正向影響，但并未表現(xiàn)出屬性上的差異。數(shù)字化轉(zhuǎn)型對高科技企業(yè)風險承擔水平具有顯著性，而對非高科技企業(yè)風險承擔水平并不具備統(tǒng)計意義上的顯著性；企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對兩類企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性均具有正向促進作用。前述影響效應(yīng)通過提升微觀主體內(nèi)部控制水平、降低環(huán)境不確定性提升企業(yè)經(jīng)營獲利能力，從而促進企業(yè)風險承擔水平提升。

關(guān)鍵詞：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型；風險承擔；文本識別；數(shù)字經(jīng)濟；創(chuàng)新驅(qū)動

DOI：10.6049/kjjbydc.2021120178

中圖分類號：F272.1

文獻標識碼：A

文章編號：1001-7348（2023）11-0001-10

0 引言

企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型作為數(shù)字經(jīng)濟與實體經(jīng)濟融合發(fā)展的微觀體現(xiàn)，其核心內(nèi)涵在于數(shù)字技術(shù)為我所用，即企業(yè)借助數(shù)字技術(shù)對已有經(jīng)營管理體系、生產(chǎn)工藝流程等方面進行全方位升級^[1]?？v觀數(shù)字化轉(zhuǎn)型價值效應(yīng)研究，大多數(shù)學者對數(shù)字化轉(zhuǎn)型經(jīng)濟后果給予了正面評價。趙宸宇等^[2]以我國制造企業(yè)為研究對象，結(jié)果表明，數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以為企業(yè)生產(chǎn)效率提升注入強勁動力。需要指出的是，一方面，數(shù)字技術(shù)應(yīng)用促使企業(yè)數(shù)據(jù)搜集與分析能力顯著增強，有助于企業(yè)及時掌握產(chǎn)品市場信息，據(jù)此快速調(diào)整相應(yīng)生產(chǎn)經(jīng)營計劃以搶占更多市場份額；另一方面，易露霞等^[3]認為，企業(yè)內(nèi)部控制體系經(jīng)數(shù)字化升級后趨于智能化，能夠?qū)ιa(chǎn)經(jīng)營過程中的潛在風險實現(xiàn)全天候監(jiān)測與預(yù)警，并基于不同風險事件自動給出相應(yīng)的解決方案。由此，企業(yè)風險抵御能力得以強化，能夠抵御潛在風險因子對企業(yè)價值的沖擊。此外，部分學者對數(shù)字化轉(zhuǎn)型的潛在價值存在質(zhì)疑。例如，Hajli等^[4]發(fā)現(xiàn)，并非所有企業(yè)都能從數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中獲得收益，也就是說，只有部分數(shù)字化轉(zhuǎn)型企業(yè)可以創(chuàng)造正向價值。對于上述現(xiàn)象產(chǎn)生的原因，F(xiàn)orman等^[5]指出，大數(shù)據(jù)等前沿信息技術(shù)無法適應(yīng)企業(yè)原有組織架構(gòu)，因而導致企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型失敗；吳非等^[6]認為，管理能力欠缺也會導致企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型失敗。當前，我國市場調(diào)節(jié)機制尚不完善，企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中面臨來自市場層面的供應(yīng)鏈風險、融資風險乃至破產(chǎn)風險。因此，從企業(yè)生命周期看，風險承擔水平（能力）往往比資源組合和配置能力更能決定企業(yè)長期價值。本質(zhì)而言，風險承擔主要衡量企業(yè)在追求價值時愿意并能夠付出代價的傾向和能力。因此，合理的風險承擔水平往往能夠給予企業(yè)良好的激勵，而過高或過低的風險承擔水平可能導致企業(yè)在面臨收益和風險時難以作出科學決策。具體而言，較低的風險承擔水平難以充分發(fā)揮要素資源的邊際效用，導致產(chǎn)出下降，企業(yè)績效難以提升；較高的風險承擔水平雖能帶來較高的利潤，但可能增大企業(yè)財務(wù)風險，導致企業(yè)市場價值降低。因此，在當前國際國內(nèi)政治經(jīng)濟形勢下，合理控制企業(yè)風險承擔水平成為我國經(jīng)濟微觀主體扮演促進產(chǎn)業(yè)升級、動能轉(zhuǎn)換乃至高質(zhì)量增長等角色的著力點。風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性是企業(yè)管理過程中的重要能力，在現(xiàn)代公司治理體系中，風險控制是管理過程的重要組成部分。因此，打開數(shù)字化轉(zhuǎn)型、企業(yè)風險承擔水平和財務(wù)穩(wěn)定性關(guān)系的“黑箱”，是本文研究的重點。

在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，本文可能的貢獻如下：第一，深化企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型經(jīng)濟后果理論認知?，F(xiàn)有研究對于微觀層面數(shù)字化轉(zhuǎn)型的經(jīng)濟后果缺乏探討，大多數(shù)研究關(guān)注宏觀層面或者中觀層面數(shù)字化轉(zhuǎn)型的實質(zhì)性影響。本研究基于企業(yè)風險行為這一經(jīng)濟后果視角，多維度闡釋數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平的影響，有助于深化企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的經(jīng)濟后果理論認知。第二，在實證分析數(shù)字化轉(zhuǎn)型與企業(yè)風險承擔水平兩者基準關(guān)系的基礎(chǔ)上，充分考慮行業(yè)屬性和企業(yè)性質(zhì)等異質(zhì)性因素影響，進一步打開數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平影響的“黑箱”，為發(fā)揮數(shù)字化轉(zhuǎn)型的作用提供科學依據(jù)。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 數(shù)字化轉(zhuǎn)型與企業(yè)風險承擔水平

通過梳理相關(guān)文獻發(fā)現(xiàn)，企業(yè)風險承擔影響因素研究已從宏觀層面拓展至微觀領(lǐng)域。學者們基于外部環(huán)境、內(nèi)部治理、管理者個人特征對企業(yè)風險承擔影響因素進行研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)風險承擔能力取決于企業(yè)內(nèi)部治理體系、外部環(huán)境不確定性以及企業(yè)所有人和管理者的個人特征。借鑒前期研究邏輯路徑，本文認為，微觀結(jié)構(gòu)主體的數(shù)字化轉(zhuǎn)型以人工智能、區(qū)塊鏈、云計算、大數(shù)據(jù)等底層技術(shù)在企業(yè)組織結(jié)構(gòu)、管理模式等方面的應(yīng)用為表征，可能通過影響管理層行為、重塑企業(yè)內(nèi)部治理體系、改善企業(yè)外部環(huán)境約束，進而影響企業(yè)風險承擔意愿與財務(wù)狀況。具體而言，伴隨人工智能、區(qū)塊鏈、云計算、大數(shù)據(jù)等底層技術(shù)飛速發(fā)展，無論是企業(yè)生產(chǎn)管理過程中的非標準化數(shù)據(jù)發(fā)掘處理能力還是生產(chǎn)銷售、經(jīng)營管理過程中的決策模式，甚至是組織架構(gòu)和治理體系均具有極大的優(yōu)化空間。因此，數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠緩解所有者和管理層間的代理矛盾，降低代理成本，從而提升企業(yè)風險承擔水平^[7-8]。風險承擔能力與水平是公司治理體系的重要一環(huán)^[9]。進一步地，隨著數(shù)字化轉(zhuǎn)型進程推進，我國各類市場（金融、消費等）中信息傳遞效率大幅提高，有利于塑造良性制度約束、資源約束和文化約束，以此降低外部環(huán)境不確定性，并對企業(yè)過度投機或過度規(guī)避等風險決策進行校正，進而提高其風險承擔水平。隨著數(shù)字技術(shù)突破與數(shù)字經(jīng)濟飛速發(fā)展，企業(yè)能夠重塑自身組織架構(gòu)與管理層級，其型塑效應(yīng)外溢至外部環(huán)境中，改變自身所處政治、經(jīng)濟環(huán)境。本文認為，數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠為企業(yè)風險承擔水平提升提供良好的環(huán)境。在企業(yè)代理沖突緩解、對外部信息透明度提升的基礎(chǔ)上，數(shù)字技術(shù)背景下企業(yè)盈利能力增強，企業(yè)能夠提供更為穩(wěn)定的現(xiàn)金流與良好的未來預(yù)期，因而其風險承擔水 平得以進一步提升?；谏鲜龇治?，本文認為，數(shù)字化轉(zhuǎn)型有助于企業(yè)構(gòu)建有序可靠的內(nèi)部治理體系，降低外部環(huán)境不確定性并增強自身盈利能力。由此，數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平和能力具有顯著正向影響。

1.2 數(shù)字賦能與企業(yè)風險承擔水平

從企業(yè)內(nèi)部治理視角看，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險承擔水平的促進作用主要表現(xiàn)在緩解代理矛盾、提升信息搜尋效率以及重塑內(nèi)部治理等方面。具體而言，過高、過低的風險承擔水平主要由企業(yè)短視的激勵機制與不合理的股權(quán)激勵或薪酬激勵所致，實質(zhì)是所有者（投資者）與管理者間委托代理矛盾的體現(xiàn)。在數(shù)字化轉(zhuǎn)型進程中，企業(yè)往往能夠提升內(nèi)部各層級尤其是管理層與投資者間的信息溝通速度和準確度，提升兩者在企業(yè)經(jīng)營決策方面的協(xié)同度，在一定程度上緩解第一類代理矛盾。由此，企業(yè)在風險決策中傾向于開拓進取的選項，風險包容度和風險承擔水平較高。從信息搜尋效率角度看，風險作為一個概念，與企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情況具有密切聯(lián)系。因此，降低經(jīng)營風險需要企業(yè)獲取更多信息，進而降低決策偏差概率。數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠幫助企業(yè)提高信息處理能力，特別是對非標準化數(shù)據(jù)的發(fā)掘與分析能力，后者能夠充分發(fā)揮企業(yè)信息處理系統(tǒng)在經(jīng)營決策與生產(chǎn)過程中的調(diào)節(jié)作用。在數(shù)字技術(shù)支撐下，企業(yè)通過吸收新的市場信息促進自身決策準確率提升，并通過修正其偏差提升自身風險承擔能力。風險承擔水平實質(zhì)上是企業(yè)內(nèi)部治理體系的重要表征，意味著企業(yè)內(nèi)部治理體系重塑對風險承擔水平具有切實影響。因此，隨著數(shù)字化進程推進，企業(yè)管理模式、激勵機制與內(nèi)部治理體系獲得良好的技術(shù)支撐。由此，企業(yè)能夠在風險與收益的權(quán)衡中作出科學、精準的決策，從而提升自身風險承擔水平^[10-11]。

從外部環(huán)境不確定性視角看，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險承擔水平的提升作用主要體現(xiàn)在3個方面，分別是市場機制不確定性、經(jīng)濟政策不確定性和創(chuàng)新路徑不確定性。首先，隨著數(shù)字經(jīng)濟飛速發(fā)展，數(shù)字技術(shù)對經(jīng)濟體的微觀機制與宏觀形態(tài)具有較大影響，因而不可避免地對傳統(tǒng)商業(yè)模式與市場運行機制產(chǎn)生多維沖擊。從具體商業(yè)模式看，數(shù)字技術(shù)可以提供豐富的渠道，需求端的多樣性得以充分表達，從中心化單一少量需求轉(zhuǎn)變?yōu)榉植际綇碗s多樣需求，市場環(huán)境不確定性顯著提高。由此，對企業(yè)風險識別能力、風險承擔水平提出更高的要求。同時，數(shù)字技術(shù)與數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠為企業(yè)應(yīng)對環(huán)境不確定性提供方法與技術(shù)支撐。因此，數(shù)字技術(shù)在提高企業(yè)風險承擔水平的同時，也可提升其風險承擔能力。其次，在我國市場經(jīng)濟體制下，企業(yè)往往面臨來自政策層面的潛在風險，而數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以通過數(shù)字技術(shù)的外溢效應(yīng)強化其對生產(chǎn)效率的乘數(shù)作用，進而對政府治理發(fā)揮正向作用。最后，創(chuàng)新路徑不確定性成為影響企業(yè)風險偏好的重要因素。數(shù)字化轉(zhuǎn)型通過強化企業(yè)跨空間、行業(yè)信息搜索能力，賦予企業(yè)更快的技術(shù)搜尋速度與更強的技術(shù)路徑分析能力，幫助企業(yè)在決策中準確識別現(xiàn)有技術(shù)條件下的最優(yōu)創(chuàng)新路徑，從而最大限度地降低因路徑選擇偏差而導致失敗的概率。由此，強化企業(yè)管理層風險偏好并提升企業(yè)風險承擔水平。

數(shù)智時代下，微觀企業(yè)既能利用數(shù)智技術(shù)影響自身風險決策行為，強化風險偏好，也可通過優(yōu)化外部環(huán)境，間接營造良好的外部市場環(huán)境。由此，本文提出以下假設(shè)：

H_1a：數(shù)字賦能能夠顯著提高企業(yè)風險承擔水平。

1.3 數(shù)字賦能與企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定水平

從概念上溯源，財務(wù)穩(wěn)定特指保險公司賠付資金能否滿足賠付需求的上限^[12-13]?；貧w本文研究主題，數(shù)字技術(shù)賦能企業(yè)后，企業(yè)風險承擔意愿得以強化，而自身財務(wù)穩(wěn)定程度會呈現(xiàn)何種狀態(tài)值得進一步探究。本文認為，微觀結(jié)構(gòu)主體數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性的影響體現(xiàn)在外部競爭壓力與內(nèi)部管理水平兩個方面。

從外部競爭壓力視角看，經(jīng)典文獻提出兩個對立假說：一是“競爭—脆弱”假說，另一個是“競爭—穩(wěn)定”假說^[14]。對于部分行業(yè)而言，競爭壓力從總體上提升企業(yè)在供應(yīng)鏈上下游及消費市場上的不確定性，進而影響企業(yè)資金能力。對于部分行業(yè)而言，不確定性提升意味著市場偏離均衡點，其通過擴大市場份額提升運營效率，從而為自身財務(wù)穩(wěn)定性構(gòu)筑牢固的“護城河”。因此，無論從哪個假說看，市場環(huán)境不確定性都是影響外部競爭壓力的重要因素。隨著數(shù)字技術(shù)突破及企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型推進，企業(yè)在提升信息獲取效率與決策效率的同時，這一效應(yīng)不斷外溢至市場^[15]，呈現(xiàn)提升與降低不確定性的兩大趨勢。當數(shù)字化轉(zhuǎn)型僅在少部分企業(yè)實施時，通過降低交易成本改變企業(yè)市場邊界以及企業(yè)和市場信息交換模式與渠道，意味著企業(yè)可以通過提升信息獲取數(shù)量與質(zhì)量降低自身決策的不確定性，從反面佐證“競爭—脆弱”假說；當數(shù)字化轉(zhuǎn)型在大部分企業(yè)中實施時，企業(yè)在提升自身核心競爭力的同時，需要面對跨行業(yè)、跨區(qū)域競爭，導致決策不確定性提升，為“競爭—穩(wěn)定”假說提供了佐證。由此可知，數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)外部競爭壓力具有顯著影響，而這一影響在不同轉(zhuǎn)型階段具有異質(zhì)性效應(yīng)。就數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性的影響而言，無論在哪個階段，企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性均得到顯著提升。

從內(nèi)部管理水平視角看，隨著企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進程推進，從緩解代理矛盾與優(yōu)化組織架構(gòu)兩個方面提升企業(yè)內(nèi)部控制效能。首先，提升所有者和管理者之間以及企業(yè)各層級間的溝通效率，通過對非標準化數(shù)據(jù)的挖掘和分析進一步降低代理成本，促使企業(yè)內(nèi)部控制效率提高。其次，數(shù)字化轉(zhuǎn)型順利推進離不開企業(yè)組織架構(gòu)與治理體系升級，這意味著數(shù)字化過程并不是單純的信息化軟硬件配置過程，而是通過解構(gòu)企業(yè)傳統(tǒng)組織架構(gòu)，形成能夠適應(yīng)數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展的新組織架構(gòu)。一旦實施數(shù)字化轉(zhuǎn)型，企業(yè)只有重塑自身組織架構(gòu)以提高內(nèi)部控制能力和水平，才能確保自身財務(wù)的穩(wěn)定性。最后，緩解代理矛盾和優(yōu)化組織架構(gòu)能夠促進企業(yè)內(nèi)部管理水平提升，進而穩(wěn)定企業(yè)財務(wù)狀況。綜合上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H_1b：數(shù)字賦能能夠顯著影響企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性。

1.4 內(nèi)部控制的中介作用

無論是風險調(diào)控還是對財務(wù)穩(wěn)定性的調(diào)節(jié)，均源于企業(yè)所有權(quán)歸屬者與管理層博弈下收益與風險的權(quán)衡，以及在內(nèi)部治理體系調(diào)控下，對外界市場信息的反饋與對決策的修正。這意味著內(nèi)部控制水平對企業(yè)風險承擔水平及財務(wù)穩(wěn)定性具有顯著影響。值得追問的問題是，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進程能否通過提升內(nèi)部控制水平達到提升風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性的目的，進而有利于企業(yè)價值增益？

本文認為，對傳統(tǒng)企業(yè)而言，數(shù)字賦能下的數(shù)字化轉(zhuǎn)型不再局限于信息技術(shù)革命，而是充分發(fā)揮數(shù)字技術(shù)的賦能作用和數(shù)字經(jīng)濟的引領(lǐng)作用，充分改造傳統(tǒng)組織架構(gòu)與管理模式，特別是引導企業(yè)核心業(yè)務(wù)與數(shù)字技術(shù)深度融合，促使數(shù)字技術(shù)滲入到生產(chǎn)經(jīng)營銷售全鏈條中。顯然，上述進程是一次全面系統(tǒng)性變革，對內(nèi)部控制水平具有極大的影響。具體而言，其影響主要體現(xiàn)在財務(wù)報告控制、銷售業(yè)務(wù)控制、資金活動控制等3個方面^[16-18]。綜合以上分析，本文提出以下假設(shè)：

H₂：內(nèi)部控制水平是促進企業(yè)風險承擔水平和財務(wù)穩(wěn)定性提升的傳導機制。

1.5 環(huán)境不確定性的中介作用

現(xiàn)有研究分別從市場化程度、政府干預(yù)、制度激勵等方面進行理論剖析與大樣本實證檢驗（彭俞超等，2018）。

從市場機制不確定性看，囿于長期要素路徑依賴，改革進程不能一蹴而就。在不同細分市場，市場機制運行狀況并不完全一致。隨著數(shù)字經(jīng)濟飛速發(fā)展，數(shù)字技術(shù)對經(jīng)濟體的微觀機制與宏觀形態(tài)具有巨大的影響，能夠催生出新的模式與形態(tài)。這既在供需兩端對傳統(tǒng)市場機制產(chǎn)生巨大沖擊，也通過創(chuàng)造新的數(shù)據(jù)流、資金流流動模式促使市場機制平穩(wěn)運行。由此，資源配置效率得以進一步提高。不難發(fā)現(xiàn)，這一變化能夠充分釋放市場資源配置力量，降低企業(yè)搜尋成本和溝通成本，幫助企業(yè)在風險決策時選擇或配置更優(yōu)要素組合^[19]。由此，能夠有效降低現(xiàn)實與預(yù)期偏差概率。從風險度量角度看，能夠降低企業(yè)預(yù)期風險水平，進一步扭轉(zhuǎn)企業(yè)避險偏好，提升管理層風險承擔水平。同時，較低的市場機制不確定性能夠弱化金融市場對企業(yè)現(xiàn)金流等財務(wù)指標的沖擊，為企業(yè)提供穩(wěn)定的財務(wù)支持。然而，經(jīng)濟政策不確定性是我國企業(yè)作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體微觀主體不得不面對的現(xiàn)實情景。部分研究認為，轉(zhuǎn)型期因經(jīng)濟體制改革而頻繁出臺的經(jīng)濟政策必然促使經(jīng)濟政策不確定性提升^[20]。進一步地，從創(chuàng)新路徑不確定性看，盡管每次突破技術(shù)路徑是確定的，但從每個細分領(lǐng)域或單個企業(yè)看，其技術(shù)路徑選擇和演進并不確定^[21]，其中也不乏柯達相機等技術(shù)創(chuàng)新失敗案例。由此不難推論，創(chuàng)新路徑不確定性是影響企業(yè)風險偏好的重要因素。綜合以上分析，本文提出以下假設(shè)：

H₃：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠降低企業(yè)環(huán)境不確定性，提升企業(yè)風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性。

1.6 企業(yè)盈利能力的中介作用

大部分企業(yè)潛在經(jīng)營風險可以通過現(xiàn)金流危機爆發(fā)出來^[22]，從反面看，若能確保企業(yè)現(xiàn)金流平穩(wěn)與收支平衡，則能有效降低企業(yè)經(jīng)營風險。對于實體企業(yè)而言，確?，F(xiàn)金流穩(wěn)定與收支平衡的重要手段是增強自身盈利能力。在較高盈利水平的支撐下，企業(yè)可以從容應(yīng)對潛在風險，用時間換空間，不斷稀釋風險對企業(yè)經(jīng)營的沖擊。

通常而言，快速推進數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)往往能夠通過社交媒體、自媒體等信息發(fā)布渠道，迅速捕捉市場需求變化，甚至通過非標準化數(shù)據(jù)分析總結(jié)市場需求變化規(guī)律，據(jù)此對需求端未來變化趨勢進行準確預(yù)測。這意味著實施數(shù)字化轉(zhuǎn)型的企業(yè)在激烈的市場競爭中憑借數(shù)字技術(shù)優(yōu)勢能夠精準滿足客戶需求，因而其市場占有率得以提升。同時，前述分析指出，數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠幫助企業(yè)重塑自身組織架構(gòu)。因此，在同行業(yè)乃至跨行業(yè)市場競爭中，轉(zhuǎn)型企業(yè)擁有更快的決策執(zhí)行速度應(yīng)對市場需求變化，搶占更多市場份額，從而提升市場占有率。綜合以上分析，本文提出以下假設(shè)：

H₄：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠增強企業(yè)盈利能力，從而提升企業(yè)風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性。

2 實證結(jié)果與穩(wěn)健性檢驗

2.1 數(shù)據(jù)選擇與處理

本文研究樣本時間設(shè)定為2007—2019年。在數(shù)據(jù)來源方面，企業(yè)風險承擔水平和財務(wù)穩(wěn)定性的原始數(shù)據(jù)及其它財務(wù)指標均來自于WIND、CSMAR數(shù)據(jù)庫，數(shù)字化轉(zhuǎn)型相關(guān)數(shù)據(jù)參考企業(yè)年報，后者來源于滬深交易所官網(wǎng)。

2.2 變量設(shè)計

（1）被解釋變量：企業(yè)風險水平（Risk）。本文從風險承擔和風險敞口兩個層面對企業(yè)風險水平加以衡量。在風險承擔方面，參照John等^[23]、金智等^[24]的研究成果，以3年（t-1年、t年、t+1年）的滾動周期作為觀測時間窗口計算相應(yīng)上市公司經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的標準差，以此作為代理指標，具體計算公式如下：

采用Altman^[25]的研究方法衡量企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性，即風險敞口。本文認為，企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定程度越高說明風險敞口越小。具體計算公式如下：0.717×營運資金/總資產(chǎn)+0.847×留存收益/總資產(chǎn)+3.107×息稅前利潤/總資產(chǎn)+0.42×股票總市值/負債賬面價值+0.998×銷售收入/總資產(chǎn)。該值越大，代表企業(yè)風險穩(wěn)定性越高。

（2）核心解釋變量：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）。黃大禹等^[1]、吳非等^[26]借助上市企業(yè)年報信息配對，歸集整理出有關(guān)“數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的關(guān)鍵詞（及詞頻），見表1。構(gòu)建一個以底層技術(shù)和實踐應(yīng)用為核心的數(shù)字化轉(zhuǎn)型詞典，采用基于機器學習的文本分析方法測度企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型水平，并對加總得到的詞頻進行對數(shù)化處理，最終得到衡量企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的變量指標。張永珅等^[27]以我國滬深上市公司為研究對象，基于年度財務(wù)報表附注披露的無形資產(chǎn)明細項目，計算包含“軟件”“網(wǎng)絡(luò)”“客戶端”“管理系統(tǒng)”“智能平臺”等數(shù)字化轉(zhuǎn)型關(guān)鍵詞的相關(guān)無形資產(chǎn)占企業(yè)年末無形資產(chǎn)總額的比重，以此測度企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型程度。

（3）控制變量。參照黃大禹等^[1]、吳非等^[26]的研究成果，對可能造成回歸結(jié)果偏誤的相關(guān)變量加以控制（見表2），具體包括以下控制變量：①企業(yè)規(guī)模（Lnasset），采用企業(yè)參與回歸時每個年度資產(chǎn)總額的自然對數(shù)表征；②第一大股東持股比例（TOP1），通過計算回歸時企業(yè)當年第一大股東持股數(shù)量占企業(yè)總股本的比例衡量；③股票市場活躍程度（Turnover），通過計算企業(yè)股票參與回歸年度每個有效交易日的日平均換手率衡量；④企業(yè)資產(chǎn)密度（Capital），通過計算企業(yè)每個參與回歸年度總資產(chǎn)與銷售額的比值衡量；⑤企業(yè)上市年齡及可能的非單調(diào)關(guān)系（Age、Age²），為了控制可能存在的非線性問題，分別設(shè)置企業(yè)成立年限的一次項（Age）和平方項（Age²）；⑥凈資產(chǎn)收益率（ROE），通過計算企業(yè)當年度息稅折舊攤銷前凈利潤與扣除負債后凈資產(chǎn)的比值衡量；⑦董事長與總經(jīng)理是否為一人（Mega），設(shè)置董事長與總經(jīng)理是否為一人兼任啞變量，如果總經(jīng)理與董事長為同一個自然人則取值為1，反之則為0；⑧是否存在重大財報質(zhì)量問題，采用啞變量形式，如果上市公司當年報被出具標準無保留意見的審計意見則賦值為1，反之則為0。

2.3 方程設(shè)定與變量說明

為了檢驗企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險承擔水平的影響效應(yīng)，構(gòu)建方程（3）。

在對基礎(chǔ)影響效應(yīng)進行檢驗后，根據(jù)企業(yè)屬性差異，構(gòu)建方程（4）對不同產(chǎn)權(quán)屬性的微觀企業(yè)進行檢驗，并對高科技企業(yè)與非高科技企業(yè)進行分組檢驗。

采用溫忠麟等^[28]的機制檢驗方法，探究企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平的作用機制，構(gòu)建如下方式：

在上述機制檢驗方程組中，Tunnel為相關(guān)機制變量指標，分別從內(nèi)部控制（IC）、環(huán)境不確定性（UC）、經(jīng)營能力（Benefit）3個角度加以識別。

2.4 基準回歸結(jié)果

企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）與風險承擔水平均具有顯著促進作用，回歸結(jié)果見表4。隨著數(shù)智賦能進程深入推進，數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠有效提升企業(yè)風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性。由此，本文H_1a和H_1b得證。

2.5 內(nèi)生性與穩(wěn)健性檢驗

借鑒相關(guān)文獻，從多個維度進行內(nèi)生性與穩(wěn)健性檢驗。

（1）緩解內(nèi)生性問題。為了盡可能緩解前述統(tǒng)計偏差帶來的內(nèi)生性問題，本文采用漸進多期差分模型進行檢驗。表5模型M（1）-M（2）中，du×dt對企業(yè)風險承擔水平和財務(wù)穩(wěn)定性影響的回歸系數(shù)分別為0.009、0.048，均通過10%的統(tǒng)計顯著性檢驗。

進一步地，通過觀察更長時間窗口序列下數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險因素的影響（模型M（4）-M（6）），將數(shù)字化轉(zhuǎn)型實施后一年（du×after1）、實施后兩年（du×after2）和實施后3年（du×after3）的相關(guān)變量納入回歸方程。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，3個政策沖擊滯后項對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)分別為0.024（滯后一期）、0.020（滯后兩期）、0.033（滯后3期），均通過1%的統(tǒng)計顯著性檢驗（t值最小為3.54）。觀察企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）維度回歸組別發(fā)現(xiàn)，3個政策沖擊滯后項的回歸系數(shù)依次為-0.024（未通過統(tǒng)計顯著性檢驗）、0.029（通過10%的統(tǒng)計顯著性檢驗）和0.052（通過1%的統(tǒng)計顯著性檢驗）。

（2）采用更嚴格的固定效應(yīng)模型。為了進一步緩解內(nèi)生性問題，本文采用更為嚴格的固定效應(yīng)模型進行回歸。為了避免地區(qū)與行業(yè)維度上非時變因素的遺漏，分別控制時間、行業(yè)以及時間與地區(qū)的雙重交乘固定效應(yīng)。

表6中，“時間—行業(yè)”聯(lián)合固定效應(yīng)下的實證回歸檢驗結(jié)果顯示，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)為0.001且通過1%的統(tǒng)計顯著性檢驗；對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）影響的回歸系數(shù)為0.034且顯著（t值為8.18）。模型M（3）—M（4）中，控制“時間—省份”聯(lián)合固定效應(yīng)后，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）與企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）影響的回歸系數(shù)分別為0.006、0.061（均通過1%的統(tǒng)計顯著性檢驗）。結(jié)果表明，結(jié)論未發(fā)生實質(zhì)性改變。

（3）其它穩(wěn)健性測試。為了考察企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能否在較長時間窗口影響企業(yè)風險承擔意愿、財務(wù)穩(wěn)定狀況，本文檢驗滯后多期的企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型樣本；為了排除特殊樣本對結(jié)論的干擾，本文剔除注冊地為東部地區(qū)的觀測樣本，對其余樣本重新進行回歸檢驗；為了排除全球重大事件、資本市場無序波動的干擾，本文剔除2008金融風暴及之后一年的樣本，以及2015年因A股暴漲暴跌、無序波動的樣本，對剩余觀測樣本進行回歸。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

3 進一步分析

3.1 屬性差異下的橫截面檢驗

（1）產(chǎn)權(quán)差異維度。在國有企業(yè)組別中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)為0.022，t值為4.79，通過1%的顯著性檢驗。而且，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）同樣具有顯著影響。在非國有企業(yè)組別中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)為0.011且t值為4.40，通過1%的顯著性檢驗。而且，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定（Risk-exposing）也具有促進效應(yīng)。相關(guān)檢驗結(jié)果見表7。

（2）基于行業(yè)屬性的異質(zhì)性檢驗。在高科技企業(yè)組別中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)為0.021且t值為6.78，通過1%的顯著性檢驗。企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定性（Risk-exposing）同樣發(fā)揮促進作用。在非高科技企業(yè)組別中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)風險承擔水平（Risk-taking）影響的回歸系數(shù)為0.003且t值為1.40，無法通過慣常水平的顯著性檢驗；企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對企業(yè)財務(wù)穩(wěn)定（Risk-exposing）的影響為正（系數(shù)為0.033且通過1%的顯著性檢驗）。相關(guān)檢驗結(jié)果見表8。

3.2 路徑渠道識別

路徑渠道識別實證結(jié)果證實（見表9），數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠提升企業(yè)內(nèi)部控制水平，進而為企業(yè)發(fā)展提供良好的內(nèi)部條件。

在表9中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對環(huán)境不確定性（UC）影響的回歸系數(shù)為-0.048且t值為9.00，通過1%的顯著性檢驗。結(jié)果表明，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠顯著降低環(huán)境不確定性。

在表11中，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型（DT）對營業(yè)能力（Benefit）影響的回歸系數(shù)為0.101且t值為3.17，通過1%的顯著性檢驗。結(jié)果表明，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠顯著提升企業(yè)營業(yè)能力。

4 結(jié)語

4.1 研究結(jié)論

數(shù)字技術(shù)及智能技術(shù)迅猛發(fā)展的時代背景下，本文通過文本挖掘與定量分析兩種方法，基于2007—2019年上市公司財報及財務(wù)數(shù)據(jù)，探究企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性的影響，以內(nèi)部控制、環(huán)境不確定性、企業(yè)盈利能力作為中介變量，檢驗企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能否通過上述途徑影響風險承擔水平與財務(wù)穩(wěn)定性。鑒于企業(yè)異質(zhì)性結(jié)構(gòu)特征會對數(shù)字技術(shù)賦能產(chǎn)生非對稱性效應(yīng)，本文從企業(yè)產(chǎn)權(quán)屬性、所屬行業(yè)屬性角度出發(fā)，通過分組檢驗考察企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)風險承擔水平及財務(wù)穩(wěn)定性影響的橫截面差異。

（1）企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠顯著提升風險承擔意愿與能力，并在促進風險承擔水平提升的同時，穩(wěn)定財務(wù)狀況。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果表明，上述結(jié)論成立。

（2）企業(yè)可以通過提升內(nèi)部控制水平、降低不確定程度、提升自身業(yè)績影響自身風險承擔水平與財務(wù)狀況，上述3種作用機制均能發(fā)揮中介效應(yīng)。

（3）分組回歸結(jié)果表明，無論是國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型還是非國有企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，均能夠顯著提高企業(yè)風險承擔水平及財務(wù)穩(wěn)定性，而且國有企業(yè)表現(xiàn)更為顯著。以是否屬于高科技行業(yè)為依據(jù)進行橫截面檢驗發(fā)現(xiàn)，數(shù)字賦能的前述經(jīng)濟效應(yīng)在高科技行業(yè)企業(yè)中顯著，而在非高科技企業(yè)中未找到相應(yīng)的經(jīng)驗證據(jù)。

4.2 研究啟示

（1）在信息流及數(shù)據(jù)分析技術(shù)方面，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠為高質(zhì)量財務(wù)報告生成提供良好的支撐，尤其是云服務(wù)與高速網(wǎng)絡(luò)技術(shù)可以極大地提升財務(wù)系統(tǒng)數(shù)據(jù)處理的實時性與協(xié)同性。對于大型企業(yè)而言，數(shù)字技術(shù)能夠促使資金流、資產(chǎn)流與信息流以極低成本轉(zhuǎn)化為數(shù)據(jù)流^[18]，甚至借助人工智能系統(tǒng)自動生成財務(wù)報告。數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠?qū)Ψ菢藴驶瘮?shù)據(jù)進行挖掘，使企業(yè)財務(wù)報告全面反映當前財務(wù)狀況與經(jīng)營現(xiàn)金流。當前，機器學習工具與系統(tǒng)不斷升級迭代，大量沉積在傳統(tǒng)信息系統(tǒng)中得不到挖掘和應(yīng)用的非標準化數(shù)據(jù)能夠為財務(wù)報告提供豐富的素材。以此為基礎(chǔ)，可以清晰地勾勒出企業(yè)財務(wù)變化情況，從而掌握企業(yè)內(nèi)部體系運行情況。

（2）通過數(shù)字技術(shù)構(gòu)建銷售人員和銷售行為實時監(jiān)控系統(tǒng)，既能對銷售過程中的資金需求予以滿足，也能對銷售人員權(quán)限加以變更。在數(shù)字技術(shù)支撐下，企業(yè)銷售業(yè)務(wù)發(fā)生根本性變革，銷售效率和業(yè)績得到大幅提升，能夠在資金和業(yè)績方面給予企業(yè)支持。

（3）數(shù)字化轉(zhuǎn)型通過強化資金內(nèi)部控制提升企業(yè)風險承擔水平及財務(wù)穩(wěn)定性。從公司治理實踐看，資金是企業(yè)生存與發(fā)展必需的“血液”，由此衍生的籌資、投資以及資金運營活動等成為企業(yè)內(nèi)部控制不可或缺的重要環(huán)節(jié)。企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中，通過優(yōu)化信息處理技術(shù)賦予自身更高的資金控制能力和水平，并采用分布式記賬技術(shù)防止人為篡改，使得資金活動控制更為精準。與此同時，通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型，企業(yè)組織架構(gòu)得到重構(gòu)式革新，折射在資金活動控制上，無論是現(xiàn)金流流向還是收支系統(tǒng)實時反饋均能得到有效監(jiān)控和管理，甚至自動反映至內(nèi)控部門終端，這無疑降低了內(nèi)部控制成本。

4.3 不足與展望

本文存在以下不足：以配對、加總相關(guān)數(shù)字技術(shù)關(guān)鍵詞度量企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型是2021年才開始采用的方法。該方法雖具有一定的創(chuàng)新性，但技術(shù)手段尚未成熟，容易引起學界質(zhì)疑。隨著上市公司信息披露日益完善，數(shù)字技術(shù)具體投入金額等相關(guān)數(shù)據(jù)披露可為衡量企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型這一變量提供支撐。此外，需要找到其它連接數(shù)字技術(shù)應(yīng)用與企業(yè)風險承擔水平的中介變量，進而對其作用機制進行深入研究。

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（責任編輯：張 悅）

The Impact of Enterprise Digital Transformation on

Risk Taking： The Mechanism and Path

Huang Dayu¹，Xie Huobao²，Zou Mengting³，Meng Xiangyu⁴

（1.School of Economics and Management，Tsinghua University，Peking 100084，China; 2.Economics and Management

School of Wuhan University，Wuhan 430072，China; 3.Wuhan University of Technology，School of Economics，

Wuhan 430070，China;Inner Mongolia University of Finance and Economics，Hohhot 010070，China）

Abstract：With the accelerated evolution of a new generation of digital technologies represented by artificial intelligence，blockchain，cloud computing，and big data，new business forms，new organizations，new models of the digital economy are booming around the world. The Chinese government has attached great importance to the cultivation and development of the digital economy in recent years.

The development and expansion of the digital economy and the promotion of the digital transformation of market entities have become an unstoppable development trend. Since the13^thFive-Year Plan，the Chinese government has successively introduced and implemented a package of policies and measures aimed at promoting digital transformation，such as the Internet Power，Broadband China，and the "Internet +" Action Plan，big data，artificial intelligence and blockchain. Especially the 14th Five-Year Plan for the National Economic and Social Development of the Republic of China and the Outline of the 2035 Vision Goal focuses on promoting the deep integration of the digital economy and the real economy and creating a good digital ecology. This shows that digitalization is playing an irreplaceable role in building a new power engine and promoting industrial transformation and upgrading. As the most representative micro-subjects in the economic system，enterprises play an important mission in promoting digital industrialization and industrial digitization. For this reason，it is worth asking how much market value companies can create by implementing costly digital transformation strategies，and whether there are differences in the value created by companies with different attributes through digital transformation. Can digital transformation affect enterprise value creation through indirect mechanisms such as backfeeding technological innovation，improving the allocation of factors，and reducing business risks？ It is necessary to systematically analyze and discuss all the above-mentioned issues to objectively judge the pros and cons of the digital transformation of enterprises. In view of this，this article takes Shanghai and Shenzhen listed companies as the research object，clarifies the internal relationship between digital transformation and corporate risk taking through a combination of theoretical analysis and empirical testing. It explores the heterogeneous characteristics and mechanisms of digital transformation affecting corporate risk taking so as to deepen the theoretical understanding of the economic consequences of the digital transformation of micro entities under the background of the Chinese system，and provide a scientific reference for mobilizing the enthusiasm of enterprises for digital transformation and stimulating the vitality of market entities.

Based on literature and theoretical analysis，this article starts with the digital transformation of micro-economic entities，examines the mechanism path through which digital transformation affects corporate risk-taking. Based on the data of Chinese listed enterprises from 2007 to 2019，this paper collects the key words of "digital transformation" in the enterprise annual report with the help of crawler technology，creatively depicts the intensity of enterprise digital transformation，and empirically tests the impact of digital transformation on enterprise risk taking and its channel mechanism. It is found that the digital transformation of enterprises has an important impact on the level of enterprise risk. Specifically，the digital transformation of enterprises can significantly increase the level of risk-taking，and achieve an increase in their own financial stability. The heterogeneity test results show that the digital transformation of enterprises has a significant effect on the risk-taking level of state-owned enterprises and non-state-owned enterprises，especially for state-owned enterprises，and it also has a significant positive effect on the improvement of financial stability. It does not show the characteristics of differentiation; while the digital transformation of enterprises has a significant role in promoting the level of risk-taking of high-tech companies，but does not have a statistically significant impact on the level of risk-taking of non-high-tech companies; digital transformation has a positive effect on the financial stability of these two types of companies，but it has not shown significant asymmetric effects. From the perspective of channel mechanism identification and inspection，the digital transformation of enterprises can effectively improve the level of internal control of the enterprise，reduce the environmental uncertainty faced by the enterprise，and improve the profitability of the enterprise. The above findings and conclusions help enterprises improve the level of enterprise risk acceptance，and at the same time improve their financial stability. It is suggested that future research should further find out the more direct and effective mediated variables connecting the application of digital technology and the level of enterprise risk taking to open the black box between the two，and conduct deeper research on the transmission mechanism.

Key Words：Enterprise Digital Transformation; Risk Taking; Text Recognition; Digital Economy; Innovation-driven