定向降準、信貸支農與農商行風險
——基于連續型DID 的實證分析

劉雨婷，陸智強

（寧波大學 商學院，浙江 寧波 315211）

一、引言

我國在進入新常態后，經濟面臨嚴重的下行壓力，資源分配不均、三農和小微企業融資難等問題日益突出[1]。為緩解三農和小微企業融資問題，央行自2010 年起鼓勵縣域金融機構將部分新增存款用于當地貸款，通過農村金融機構釋放更多信貸資金。此后，為了實現對不同領域的精細化管理，中央推出了定向降準政策[2]，通過降低符合標準金融機構的存款準備金率，使部分資金由央行流向金融機構，增加金融機構可用于發放貸款的資金，進而引導信貸資金流向目標領域。2019 年，央行發布《中國人民銀行關于下調服務縣域的農村商業銀行人民幣存款準備金率的通知》（后文簡稱銀發〔2019〕127號），將僅在縣級行政區內經營，或在其他縣級行政區域設有分支機構但資產規模小于100 億元的農商行（后文稱其他服務縣域的農商行）執行8%的存款準備金率[3]，旨在對三農領域實現“定向滴灌”。

作為一項同時影響供需兩方的貨幣政策，定向降準不僅會影響資金需求方的融資成本，也會影響金融機構等資金供給方的風險感知，導致風險水平的變化[4]。定向降準政策原本旨在借助農商行這一渠道促進經濟發展，但若在此過程中對農商行產生負面影響，不僅可能成為引發系統性風險的源頭，而且會大大削弱銀行對國家政策的遵從度和積極性，導致最終的政策實施效果大打折扣。但定向降準政策究竟會導致銀行風險水平上升或是下降仍存在爭議。部分學者認為定向降準后經濟環境更加寬松，銀行能夠獲得更多流動性，降低由于流動性不足而遭受監管懲罰的概率，進而降低銀行的風險識別能力[5-6]，激勵銀行的冒險行為[7]。但也有學者基于銀行的趨利避害動機，認為定向降準后銀行的貸款質量不會出現大幅下降[8]，能夠對風險進行控制。而在農村商業銀行中這一問題具有特殊性，需要考慮到農商行的“支農”義務、涉農和小微企業信貸的高風險屬性、農村金融市場特征等方面的影響。因此，農商行在定向降準后，風險水平的變化及原因是否與其他商業銀行一致，還有待分析和探討。

已有研究表明，農商行在定向降準后會按照政策導向增加涉農貸款的發放[9-11]、也會因支農目標偏移導致風險水平上升[4]，而涉農貸款的發放也會對銀行風險水平產生影響[12-13]。目前對于定向降準、涉農信貸與銀行風險兩兩之間的關系已有了一定的探討，但鮮有研究將三者納入同一框架。基于此，本文從銀行競爭和貸款質量的角度出發，分析定向降準政策實施對農商行涉農貸款發放與風險水平之間關系的影響，并借助2019 年服務縣域農商行定向降準政策實施這一契機，采用連續型雙重差分法進行實證檢驗，結果表明定向降準政策實施后，農商行增加涉農貸款的發放能夠提高穩定性，降低風險水平。

二、理論分析與假設提出

貨幣政策傳導機制理論認為，中央銀行通過貨幣政策工具的調整，借助多種中介和渠道，最終對經濟發展產生影響[14]。但由于各國經濟發展的模式和階段不盡相同，選擇的貨幣政策傳導渠道也存在差異。國內已有研究發現，我國貨幣政策傳導渠道主要分為兩類，分別為以信貸為代表的數量式傳導渠道和以利率為代表的價格式傳導渠道，其中信貸傳導渠道長期居于主導地位[15-16]。央行實施寬松型貨幣政策，降低基準存款準備金率時，使留存在央行的存款準備金減少，部分資金從央行釋放到銀行等金融機構當中，銀行的流動性增加，再由銀行通過信貸投放的方式影響市場資金狀況，實現貨幣政策的信貸傳導[2]。銀發〔2019〕127 號針對服務縣域的農商行進行定向降準，并明確要求釋放的資金用于民營及小微企業，旨在緩解農商行流動性不足，增加其可用于發放涉農信貸的資金，從而支持“三農”發展。

農商行可用信貸資金的增加在一定程度上會加劇銀行間的競爭，進而對風險水平產生影響。服務縣域的農商行大多規模較小、資源條件趨同，農村金融市場仍為競爭市場。為了爭取更多的客戶，農商行會對農村金融市場上的信貸需求展開競爭，而定向降準將流動性精準釋放到服務縣域的農商行后，將刺激農商行進一步擴大信貸規模，加劇競爭[4]。在我國利率市場化的背景下，競爭的加劇可能導致農商行降低貸款利率以爭取到更多的客戶資源。較低的貸款利率減輕了借款人的還款壓力，有利于提高借款人的還款概率[17]。降低違約發生的可能性有利于緩解農商行的信用風險，也能夠使農商行獲得更多的利息收入，提高盈利水平，降低破產風險。因此從銀行競爭的角度來看，定向降準政策對農商行的影響可能為“信貸資金增加-競爭加劇-風險水平下降”。

同時，定向降準帶來的流動性增加可能通過影響農商行貸款質量，實現穩定性的提高和風險水平的降低。按照信貸配給理論[18]的觀點，在信貸市場上存在著信息不對稱，表現為借款者擁有自己資信狀況和還款能力的私人信息，若借款者不告知貸款人自己的真實情況，作為貸款者的銀行難以獲取相關信息并判斷借款人的違約風險。盈利水平低、還款能力差的借款人更愿意冒進、承擔更高的利息。在信貸市場上出現超額信貸需求且存在信息不對稱的情況下，銀行提高貸款利率無法保證獲得高收益、識別出還款能力較好的借款人，反而會吸引更多資信狀況不佳的借款人，出現逆向選擇行為。且信息不對稱越嚴重，逆向選擇風險越大[19]。為減少自身承擔的風險，避免不良貸款的出現，銀行可能設置嚴苛的資信標準，阻止部分風險水平較高、違約概率較大的借款者獲取信貸資源[8]，出現信貸配給現象。農商行在定向降準政策的激勵下增加對“三農”領域的信貸投放，考慮到涉農貸款的發放對象大多信息透明程度較低，信貸發放中出現逆向選擇的風險高，若不對借款人進行甄別便給予信貸額度，會導致農商行承擔的壞賬成本大幅上升。農商行為了減少自身的風險承擔，可能對涉農貸款的借款人進行篩選，選擇信用水平較好的借款人發放貸款，提高貸款質量，減少壞賬損失發生的可能性，進而提高穩定性，降低風險。

銀行作為“理性人”，其信貸資源配置傾向于商業行為[20]，可能出于銀行經營安全性、流動性、盈利性的考慮，選擇部分償債能力和盈利能力較好的借款人發放貸款。因此，銀行的信貸發放行為可能是相機的。在定向降準政策實施后，農商行應央行的要求，增加涉農貸款投放。但在自身經營風險的考量下，農商行可能會對涉農貸款發放的收益進行合理評估，在新增流動性產生的收益與發放涉農貸款違約損失之間尋求平衡。這種行為在具體的貸款發放中，可能表現為對有意愿獲取涉農貸款的借款人設置門檻，加強對借款人資信狀況的審查；或是將貸款投放給質量較高、經營狀況良好、規模較大的農業企業而不是經營狀況不穩定、生產規模較小的農戶，出現“金融歧視”現象[21]。理性的農商行對涉農貸款的投向進行選擇，既符合央行定向降準政策導向，獲取央行定向降準政策釋放的流動性、降低流動性不足導致的破產風險；又能保證貸款質量不會大幅下降，盡可能從新增涉農貸款中獲取更穩定的收益，提高經營穩定性，實現“雙贏”。因此，從政策實施后農商行貸款質量的角度出發，或許存在“信貸資金增加-貸款質量上升-風險水平下降”影響路徑。根據以上分析，本文提出假設：

定向降準政策實施后，農商行增加涉農貸款發放，不會導致風險水平上升。

三、研究設計

（一）樣本選擇

本文將全國168 家受此次定向降準政策影響的農村商業銀行作為研究對象，并手工收集了2012—2020 年的相關數據。受政策影響的農商行為服務縣域的農商行，包括縣域農商行和其他服務縣域的農商行。其中縣域農商行按照政策實施（2019 年）之前注冊地是否在縣域或縣級市進行判斷，其他服務縣域的農商行按照政策實施（2019 年）之前是否設有異地縣域分支機構且當時的資產規模是否小于100億元進行判斷。相關信息和數據來自農商行網站和公開披露的年報。由于涉農貸款相關數據披露不完整會嚴重影響到本文結果的有效性，本文將未披露涉農貸款數額的樣本予以剔除，構建非平衡面板進行實證檢驗。在此基礎上對所有連續變量數據進行上下5%分位數縮尾處理。通過以上篩選，最終獲取有效觀測值543 個。

（二）變量設計

1.被解釋變量。本文被解釋變量為農商行的風險水平，用Z值進行衡量，Z值是銀行破產概率的倒數，由銀行資本收益率與資本資產之和除以資本收益率的標準差得出，其中資本收益率的標準差以3年為一個區間進行計算，Z值越大代表銀行越穩定，風險越低。Z值的計算方式如下：

式（1）中ROA為銀行的資本收益率，CAR是銀行的資本資產比率。考慮到農商行的信貸支農是一個持續的過程，并且對農商行資產充足程度、經營的穩定性的影響可能存在一定的滯后性，本文使用銀行Z值的t+1 期進行檢驗。

2.解釋變量。信貸支農力度（PROP）和定向降準政策實施（PO）。由于政策實施后對金融機構的影響大小與其信貸支農力度密切相關，本文用信貸支農力度這一連續強度變量反映金融機構受政策影響程度的差異性。政策實施用虛擬變量PO衡量，將政策開始實施后的2019—2020 年設為1，否則為0。為檢驗定向降準產生的影響，設置信貸支農力度與定向降準政策實施變量的交互項。

3.控制變量。本文對其他影響銀行風險的因素加以控制，包括5 個銀行層面和3 個宏觀層面的變量，變量衡量方式如表1 所示。

表1 變量定義及說明

（三）模型構建

根據理論分析部分提出的假設，構建以下模型：

作為一項外生事件，該項政策可以看作一項自然實驗，為政策效應評估提供了研究空間。基于此，本文模型（2）采用連續型雙重差分法估計外生事件沖擊產生的影響，即定向降準政策的實施是否影響涉農貸款與風險水平之間的關系。連續型DID 使用的重要條件在于，要解決的問題中，政策實施效果因個體某些特征存在差異而不同[22]。與標準型DID使用二值型虛擬變量識別政策實施不同，連續型DID 可以在識別政策實施與否的基礎上，反映銀行由于信貸支農力度差異而導致的政策實施效果差異。在本文所研究的問題中，農商行受政策影響的程度取決于涉農貸款發放的多少，對于信貸支農力度不同的農商行而言，受定向降準的影響程度不同，政策實施后產生的效果也會存在差異性。為了識別這種差異，本文將標準DID 中區分實驗組和控制組的虛擬變量替換為反映銀行信貸支農水平高低的連續型變量。

四、實證分析

（一）基準回歸分析

基準回歸檢驗的是定向降準政策實施后，農商行信貸支農力度提升是否會導致風險水平變化。結果如表2 所示，涉農貸款連續強度變量與政策實施變量交互項系數顯著為正，驗證了本文的假設。定向降準政策實施后，涉農貸款的增加不會提高農商行的風險水平，反而會提高農商行的穩定性和抗風險能力。該結果表明農商行通過定向降準政策獲取流動性并增加涉農貸款發放后，可能基于趨利避害屬性將涉農貸款投向了償還能力較好、風險較低的借款人，避免自身風險承擔水平上升。該實證結果也表明定向降準政策有一定的溢出效應，通過直接鼓勵涉農貸款發放、間接降低農商行風險水平的方式保證農商行支農目標不變。

表2 基準回歸結果

（二）進一步分析

已有研究發現，貨幣政策的傳導效果具有非對稱性[23]，對具有不同特征的銀行，貨幣政策效果存在差異。2019 年央行定向降準政策的效果是否也具有不對稱性還未得到證實。為此，本文擬通過進一步分析，探討銀行特征對定向降準政策實施效果的影響，主要識別農商行盈利水平、流動性水平兩項特征。

1.盈利水平異質性的影響。本文認為，在政策實施前盈利水平較低的農商行受到定向降準政策的影響更大。盈利水平較低的農商行出現資本充足程度低、虧損風險高的可能性更大，為了防止經營情況進一步惡化，引發風險擴大導致不可控的后果，理論上來說盈利狀況不佳的農商行在經營中更加審慎，更傾向于通過提高資產質量等方式控制風險。同時，預期收入理論將借款人未來的預期收入作為衡量其償債能力和銀行資產流動性的標準。盈利水平不佳的農商行為了在未來獲得更加穩定的流動性和收益，更應對借款人的預期收入做出判斷，選擇預期收入穩定的借款人發放貸款以達到目的。而盈利水平較高的農商行受經營風險威脅小，在經營行為中靈活性更大，進行風險投資、采取冒進行為的可能性更大。有研究表明，利潤水平較高的銀行同時也是風險承擔水平較高的銀行[24]。因此對于盈利能力較好的農商行而言，發放涉農貸款后未必會對風險進行有效管控。

為檢驗上述觀點，本文以總資產利潤率（ROA）代表農商行的盈利能力，采用定向降準政策實施前農商行ROA的中位數將本文的樣本分為兩組，總資產利潤率高于中位數的為盈利能力較好組，總資產利潤率低于中位數的組為盈利能力較差組。將兩組分別代入式（2）中，實證結果如表3 所示。相較于盈利較好的農商行，盈利表現較差的農商行更能夠通過定向降準政策降低風險水平。

表3 盈利能力、流動性水平異質性檢驗

2.流動性水平異質性的影響。國內外已有研究認為，流動性水平越高的銀行風險水平越低。流動比率越高的銀行，需要通過減少其他緩沖性資產以滿足準備金要求的可能性越小，受到流動性監管處罰的可能性越低[25]。在其他條件相同的情況下，銀行流動性越好，資本實力越強，風險承擔水平越低，在金融危機中破產的可能性越小。我國央行的定向降準政策釋放了流動性，將部分資金從央行投放到市場中，大大增加了農商行可以用于信貸投放的資金，緩解了農商行的流動性不足。原本流動性不足的農商行獲得了資金，為農商行爭取了更多風險緩沖，有利于提高其穩定性。原本流動性較好的農商行，響應政策增加的流動性少，并因此而改變信貸投向的可能性較小。以農商行的流動比（LR）代表流動性水平，用政策實施前農商行流動比的中位數進行分組并代入式（2）檢驗。結果如表3 所示，結果表明政策實施前流動性較差的農商行，在政策實施后增加涉農貸款的發放并不會導致風險水平的上升，而是增加了農商行的穩定性。

（三）穩健性檢驗

1.平行趨勢檢驗。連續型雙重差分估計結果有效與否還取決于能否通過平行趨勢檢驗。參考Carbonnier等的研究，將代表政策實施時間的虛擬變量PO替換為定向降準政策實施前與實施后若干年份虛擬變量進行檢驗，結果如表4 所示。在2016 年，涉農信貸與年份虛擬變量的交互項顯著為負，表明當年信貸支農力度的增加會導致農商行的風險水平出現惡化，但在2017—2018 年這一關系并不顯著。在政策實施后，交互項系數顯著為正，農商行信貸支農力度與風險水平顯著相關。上述結果表明通過了平行趨勢檢驗，本文的估計結果具有一定的有效性。

表4 平行趨勢檢驗

2.虛擬政策實施時點。考慮到實證結果的穩健性，隨機選擇2018 年作為虛擬政策實施時點進行安慰劑檢驗。將政策實施時點的二值虛擬變量進行修改，結果如表5 所示。以2018 年作為政策實施時點后，交叉項回歸系數不顯著，不存在明顯政策效應。這說明本文識別出的政策效應并非隨機產生，而是由于定向降準政策實施這一自然事件發生導致的。

表5 穩健性檢驗

五、結論與建議

本文采用連續型雙重差分考察了2019 年服務縣域農商行定向降準政策實施對農商行信貸支農與風險水平關系的影響。實證結果表明，在定向降準政策實施后，農商行支農力度的提高能夠降低農商行的風險水平。結論通過了平行趨勢檢驗，并在改變政策實施的時點之后仍然成立。通過進一步分析發現，定向降準政策對農商行的影響具有非對稱性，在盈利能力較差、流動性水平較低、被納入服務縣域農商行范圍的農商行中，定向降準實施的溢出效應更加明顯。基于上述研究結論，本文提出以下建議：

第一，當前的差異化存款準備金制度應當堅持并加以完善。可以加強對定向降準后農商行信貸資金投向的審核，出臺相關的貸款目錄或對貸款范圍進行詳細的注解，確保信貸資金流向目標領域。

第二，農商行應堅持支農支小目標，將更多的信貸資源投放到農戶、小型農業經營者中，防止支農目標出現偏移，助力普惠金融，并積極通過國家相關優惠政策實現涉農信貸服務的良性發展。