減肥藥板塊走紅點燃賽道堪比ChatGPT式創新引發投資新機會

黎仕禹

Wegovy是諾和諾德研發的司美格魯肽減重適應癥的藥品。在名人效應的加持下，Wegovy銷量暴增。根據諾和諾德年報，2022年，GLP-1靶點總計銷售金額達到250億美元，其中司美格魯肽占據半壁江山達到120億美元，度拉糖肽、利拉魯肽等位居其后。

由于GPL-1多肽類藥物終端銷售額快速放量帶動了對應的原料藥及中間體的需求，短期來看，擁有相應主題概念的公司成為了市場的“寵兒”；中長期來看，對于創新藥公司，多肽CDMO有望成為下一個重磅CDMO。

從肥胖成因看，除了遺傳因素外，還包括因為社會經濟發展過快導致的行為習慣改變。目前，世界衛生組織WHO已經將肥胖認定為一種疾病，體重增加和二型糖尿病、高血壓、心血管疾病等多種疾病風險增加高度相關。

在當前快節奏的生活方式下，人們普遍出現作息不規律、三餐不定以及暴飲暴食等問題，造成全球肥胖超重人數以年復合增長率為2.7%數值增長。藥物治療成為肥胖治療的重要手段之一。而傳統減肥藥物存在諸多安全問題被市場淘汰。在上世紀90年代已經出現了多種減重藥物，國內市場主要是西布曲明和奧利司他為主，但都因為安全問題面臨市場份額萎縮甚至退市。傳統減肥藥物不僅減重效果不佳，其中部分藥物具有成癮性，或有著嚴重肝功能異常等副作用安全問題，被市場淘汰。

胰高血糖素樣肽（GLP-1）由于效果極佳，逐漸衍生為主流減肥產品。GLP-1屬于腸促胰素物質，在生理條件下，其通過多種機制作用于多個器官，以葡萄糖濃度依賴的方式刺激胰島素分泌和抑制胰高糖素分泌，抑制胃排空和消化道分泌，減少食物攝入，從而實現降糖和體重控制。目前已經上市或者正在開發中的GLP-1類有利拉魯肽、司美格魯肽和替爾泊肽等。

利拉魯肽是諾和諾德開發的一種降血糖藥物，后轉型為減肥藥。它是天然GLP-1類似物，最先解決作為減肥藥半衰期短的問題，97%氨基酸序列與人GLP-1同源，通過酰基化與白蛋白結合形成穩定的七聚體，從皮下組織緩慢吸收。根據公司Ⅲ期臨床試驗數據顯示，在堅持使用56周后，約62%的肥胖患者體重下降5%，34%的患者體重下降幅度達到10%。

司美格魯肽是諾和諾德開發的，基于利拉魯肽的長效替代而面世。其半衰期延長至一周，可長效控制血糖及體重，同時在心血管、抗癌以及緩解阿爾茲海默癥等領域具有潛在多重獲益。

根據2021年獲得美國FDA批準上市的Ⅲ期臨床試驗數據顯示，在堅持使用68周之后，平均每位受試者體重下降了15.3公斤，相當于體重的15.9%；其中，35.1%的受試者體重下降了20%，而86.4%的受試者體重下降了10%。此外，根據諾和諾德公布的臨床研究數據，司美格魯肽的減重效果在超過兩年的時間內仍可維持，說明該藥具有一定的長期穩定效果。

替爾泊肽將開啟降糖減重藥物GLP-1和GIP雙靶點時代，其是一種由禮來公司開發的GLP-1R和GIPR雙重激動劑，降糖效果要優于司美格魯肽。研究表明，GLP-1和GIP、胰高血糖素等具有協同作用，因此GLP-1與其他靶點聯合成為減重藥物的一個重要的研發方向。

GLP-1多肽類藥物在近年來得到快速發展，目前已經成為全球藥品市場一大熱點，其背后蘊含著減肥領域巨大的增量市場。未來考慮到GLP-1多肽類藥物適應癥持續拓展，終端銷售額不斷增加，整個板塊依舊有望獲得市場青睞。

全球GLP-1多肽類藥物研發的適應癥是從二型糖尿病逐步拓展至肥胖病，未來發展趨勢將逐步拓展至非酒精性脂肪肝等諸多領域。根據諾和諾德2022年財報，除糖尿病、肥胖適應癥等以外，司美格魯肽在NASH、慢性腎臟病、阿爾茲海默癥等領域均有適應癥布局，存在巨大產業空間。

在糖尿病領域，2021年患者人數達到1.41億人，預計未來將達到1.71億人。研究表面，GLP-1可有效降低血糖，不明顯增加低血糖發生的風險，展現出良好的治療二型糖尿病的潛力，是目前最理想的降糖藥。數據預測，中國糖尿病藥物市場規模預計2025年達到1161億元，年復合增長率達到12.9%。

在肥胖病領域，GLP-1是同類治療藥物中減重療效最優、安全性更高的藥物干預手段。數據預測，隨著更多減肥藥物上市以及人們健康意識提高，預計2025年減肥藥物市場規模將增長至87億元，年復合增長率達到11.3%。

在NASH領域，GLP-1被認為能降低肝臟脂肪變性、肝細胞損傷和葡萄糖輸出，在NASH中能減低肝細胞炎性反應和纖維化。現如今，全球多款GLP-1針對NASH進行開發，其中司美格魯肽進度最快，已進入三期臨床。數據預測到2025年，治療NASH藥物的市場容量將超過100億美元，其中2016～2025年復合增長率可達20.19%。

在阿爾茲海默癥領域，研究表明，GLP-1可以改善阿爾茲海默癥患者的認知功能和行為障礙，并可以抑制神經炎癥反應和神經細胞凋亡。預計2025年，全球阿爾茲海默癥藥物市場規模有望達到315億美元，其中GLP-1類藥物市場規模將占據相當大比例。

隨著GLP-1適應癥持續拓展，終端銷售迅速放量帶動上游多肽原料藥的需求增加，未來該產業空間巨大。

醫藥行業可以簡單劃分為上游原料藥，中游化學制劑及生物制品，下游消費醫療。受益于中游生物制藥公司諾和諾德和禮來的GLP-1多肽類藥物終端銷售額迅速增加，從而拉動上游多肽原料藥需求增加。

除兩大跨國公司外，國內醫藥企業也在積極布局該靶點的藥物，但是，無論是仿制藥還是新藥，預計都要到2025年、2026年才能迎來集中上市，存在較大的不確定性，故當前確定性較高的投資機會集中在上游多肽原料藥供應鏈上。

短期來看，擁有減肥藥概念的公司將成為市場“寵兒”。在“新概念”爆發的初期階段，市場通常圍繞著題材進行炒作，尋找擁有匹配相應題材業務的公司進行挖掘。在該階段，市場不會過分苛責公司基本面情況，而是在面向一個“井噴式爆發”的行業，市場認為擁有相應業務的上市公司能夠從中“分一杯羹”，該階段也可以俗稱為“價值投機”。

例如常山藥業，公司的艾本那肽與司美格魯肽同為GLP-1類藥品。艾本那肽是利用藥物親和力偶合物（DACTM）技術，將艾塞那肽進行化學修飾后，與重組人血白蛋白結合形成的GLP-1長效制劑。目前公司的艾本那肽三期臨床試驗，受試者已經全部出組。

數據來源：Wind資訊，PE為截止9月27日的動態PE

中長期來看，多肽原料藥的研發生產具有較高的壁壘，其在藥物研究方面，包括工藝研究、雜質研究、結構鑒定方面，都與小分子化學藥、生物藥的差異很大。面對現如今產能無法滿足高漲的市場需求，專門的多肽CDMO公司可以幫助多肽新藥更快上市，并且降低研發失敗的風險。此外，多肽藥物市場增長迅速，隨著多肽發現和修飾技術的不斷進步，多肽藥物在代謝、腫瘤和心血管領域展現出潛力，多肽CDMO公司紛紛加大明年的產能。

例如翰宇藥業，公司是國內多肽藥物CDMO龍頭企業，2023年上半年公司收入和扣非凈利潤都出現一定程度下滑，但隨著原研藥專利到期臨近，公司多款多肽特色原料藥出口訂單將迎來高速增長。近期，公司公告已拿到Mylan利拉魯肽三千萬美元訂單，此外，公司司美格魯肽原料藥已申報美國DMF。目前公司計劃新增多肽原料藥產線，未來公司利拉魯肽和司美格魯肽總產能將達到496kg。

再例如藥明康德和凱萊英，作為全球創新藥CDMO龍頭企業，紛紛加大明年對于多肽原料藥的產能。由于全球宏觀經濟不景氣，CDMO行業的投融資活動減少，藥企對于新藥研發項目變得更為謹慎，導致創新藥公司業績面臨較大增長壓力。

前者上半年營業收入為188.71億元，較上年同期僅增長6.28%；凈利潤同比增長率也下降到20%以內，僅為14.61%。后者上半年營業收入為46.22億元，較上年同期下降8.33%；凈利潤為16.86億元，較上年同期下降3.09%。但身處于創新藥行業的“凜冬期”，它們紛紛加大對于多肽原料藥的產能，也是出于未來對多肽原料藥領域看好。隨著GLP-1多肽藥適應癥持續拓展，多肽藥在多個領域展現出巨大潛能，多肽CDMO有望成為下一個重磅CDMO分支。

（作者系廣東小禹私募基金管理有限公司總經理。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中個股僅做舉例，不做買入推薦。