國有企業混合所有制改革對企業融資能力的影響

馮 杰

（廣東水電二局股份有限公司，廣東 廣州 511340）

國有企業混合所有制改革是國有企業創新改革的關鍵內容，混合所有制改革的效果決定著國有企業能否能夠成功推動資產結構轉型。因此，國有企業混合所有制改革是新時代新形勢背景下提升企業資產活躍性和盈利性的關鍵戰略，有利于將政府扶持的國有企業轉變為完全市場化競爭的現代化企業。而國有企業混合所有制改革所涉及的兼并重組、非國有資本注入、國有企業投資運營公司、資產證券化、員工持股等重大問題，影響著國有企業的投資效率和融資能力，是決定國有企業能否實現長期可持續發展的關鍵。國有企業進行混合所有制改革，本身也包含了提高融資能力的目的，通過引進各種活力更強的資金資本來破除國有企業固化的資本結構，將過度依賴政府財政資金支持和商業銀行貸款的融資方式轉變為更多元化、多層次的融資體系，為企業投融資機制創新改革提供了新的有利契機，能夠通過“混”和“改”，有效地解決國有企業融資困難和資本管理的問題，為盈利增長帶來全新的可能性，促進國有企業的高質量發展。

一、國有企業混合所有制改革概述

1.國有企業混合所有制改革內涵

國有企業混合所有制改革在企業內部進行，但是需要外部多種所有制的參與，將國有企業傳統的單一所有制結構轉變為混合所有制結構，大力推動混合所有制經濟的發展，在國有企業內部引入更多非國有資本，主要包括各種民營資本[1]。除了吸引非國有資本進入國有企業，同時也鼓勵國有資本以各種各樣的方式入股非國有企業，從而有效地挖掘和發揮國有企業的資產價值，以實現國有企業資產的保值和增值目標。

2.國有企業混合所有制改革的經濟影響

（1）積極影響

國有企業混合所有制改革整體上能夠產生積極正向的影響，并且從長期來看，國有企業實施混改能夠獲得利大于弊的效果，通過打造多種所有制結構來提升企業的資產活力和競爭力，促進國有企業的市場競爭，提升國有企業資產的投資收益率、提高資金活力、增強企業抗風險能力、提高企業整體的創新能力、完善企業的現金持有行為和資產管理制度，改變國有企業的資產流向和投資決策方式，使得國有企業能夠以更低成本獲得資金，以更高效率利用資產，促進國有資產的合理利用和配置。

（2）負面影響

但是國有企業混合所有制改革過度或者是混改策略不合理也會帶來較為顯著的負面影響，反而阻礙國有企業的轉型。在混合所有制改革的過程中，國有企業獲得了民營資本的活力，也失去了國有企業較強的授信能力。另外，混改過度會導致國有企業的實際控制權發生轉移，導致國有控股地位喪失，對于從事某些基礎產業的國有企業，會帶來較大的風險，容易出現國有資產被侵占的問題，影響國有資產的安全性。

3.國有企業混合所有制改革的作用

（1）提高國有企業創新活力

國有企業混合所有制改革能夠直接引入各類民營資本，甚至在部分非壟斷的國有企業行業中還能夠引入外資，有效地改變國有企業的資本結構和要素結構，使得更多有活力的資金資源進入國有企業，推動著國有企業經營管理觀念、運作模式、投資決策方式的創新，充分激發國有企業的創新發展活力[2]。

（2）實現國有資產保值增值

國有企業混合所有制改革本質上是改變企業內部國有資產和非國有資產的比例，并未改變國有控股的控制地位，增加了非國有資產股權，使得更多有創新活力的資本參與到國有企業治理和內部控制中來，有利于優化企業投融資決策。使得國有企業能夠將資產投資于更高收益和風險更低的經濟項目中，提高國有企業的資產投資收益，借助民營資本的活力來改善企業的投融資效率，實現國有資產的保值增值的目標，提高國有企業的資產收益水平。

（3）促進市場化競爭

國有企業實施混合所有制改革，還能夠加速推動國有企業市場化進程，使得國有企業深度融入市場化競爭，在市場競爭中不斷提升核心競爭力。由于在國有企業中其他所有制資本占比的增加，非國有資產控股力量增強，更多有市場化競爭能力的股東管理加入國有企業，干預著企業投資決策和經營管理，有效地提高了國有企業對盈利的需求，從而有利于推動資源的優化配置，提高國有企業的市場競爭力。

二、國有企業融資能力概述

1.融資能力定義

融資能力指的是企業獲得資金融通的能力。在一定的經濟金融條件下，企業根據自身需要融通資金的成功率、及時性，獲得資金的規模、速度等都反映著企業融資能力的高低。而企業獲得資金融通的能力受到各種各樣因素的影響，企業自身的經營規模，企業的經營狀況和財務績效以及企業的市場形象、信用等級等都會影響外部融資者對企業的評價，從而對企業的融資能力產生相應的影響。

2.企業融資方式

（1）內源融資

內源融資指的是融通資金來源于企業內部的一種融資方式，內源融通資金來源于企業的未分配利潤和留存收益等，內源融資實際上是企業將經營未分配利潤轉增為股本的過程，是保證企業長期穩定經營發展的重要基礎，反映了企業的長期盈利能力和資金管理能力，通常大規模企業都具有較強的內源融資能力[3]。

（2）外源融資

第一，債務融資。債務融資指的是企業到期需要還本付息的一種融資方式，資金來源于外部各個金融機構或者是個人，包括商業信用融資、商業銀行貸款、債權信用融資等方式。

商業信用融資通常表現為企業的應付賬款或者是延遲付款，即在企業的日常經營過程中，因為長期和其他企業或者是經銷商等達成合作關系，從而產生的一種信用形式，實際上企業能夠將這類資金暫時用于其他經營環節，以緩解短期資金周轉困難。

商業銀行貸款是較為常見且規模較大的一種融資方式，指的是企業直接向商業銀行申請借款的方式，包括短期貸款和長期貸款。不同的貸款業務利率不同、償還期限不同、風險不同，對企業的信用要求不同，具有一定的靈活性。

債權信用融資指的是企業向市場上各類投資者發行有價債券或者是通過融資租賃等方式來融通資金，有價債券需要到期還本付息，采用這一融資方式的企業通常是進入成熟期并且現金流穩定的企業，企業的信用評級較高并且融資規模大。

第二，股權融資。股權融資指的是企業通過發行股票增加股本或資本公積等方式來進行資金融資的方式，不需要企業到期還本付息，企業不需要承擔任何到期還款的壓力。但是企業的股票為所有權證券，對企業本身的要求較高，而企業在進行股權融資時，需要合理地考慮解決企業實際控制權分布和利潤分配的協調問題，確定實際融資成本，避免出現大量的隱藏融資成本。

三、國有企業混合所有制改革對企業融資能力的影響

1.國有企業混合所有制改革對債務融資能力的影響

（1）國有企業混合所有制改革降低企業債務融資能力

國有企業混合所有制改革通過引進非國有資本持股人等異質性股東來和國有資本股東相互制衡，形成全新的股權制衡結構，影響企業經營決策，對企業債務融資能力產生了一定的抑制作用。國有企業原本具有較高的債務融資能力，依靠國家政府的信用背書，國有企業往往能夠以更低成本獲得更大規模的商業銀行授信，因此更容易獲得商業信用貸款，國有企業也因此過于依賴貸款融資，國家政府為國有企業提供無形的增信措施，使得國有企業產生較為顯著的信貸優勢，導致國有企業過度依賴銀行貸款，貸款規模顯著上升，債務壓力增大[4]。而隨著國有企業的混合所有制改革，更多非國有資本進入國有企業，使得國有企業股權形式中非國有股權占比提升，使得國有企業的國有化程度實際上逐漸降低，因此國家政府的信用背書優勢自然也被削弱，商業銀行所愿意向混合所有制企業承擔的風險要低于傳統的國有企業，因此顯著地降低了企業的債務融資能力。

（2）國有企業混合所有制改革程度過大時對債務融資能力產生促進作用

國有企業混合所有制改革需要適度，當超過合理強度時會導致國有股權發生轉移，內部治理結構混亂，對企業融資能力產生反向阻礙作用，這也是為什么在進行混合所有制改革時需要把握力度，保證混改適度。在企業實際的融資過程中，股權制衡程度增加實際上也強化了股東間的相互監督作用，混改程度大，企業的經營決策會被政府干擾的可能性降低，企業的內控制度進一步發展完善，有效地提高了企業的市場競爭能力和現代化治理水平，有利于推動企業風險防控制度的完善，保持合理的資產負債率，有效地降低企業的債務融資成本[5]。

2.國有企業混合所有制改革對股權融資能力的影響

（1）國有企業混合所有制改革整體上提高了企業股權融資能力

國有企業混合所有制改革可以引進更有市場化競爭經驗和融資能力的資本，改善原有的股權結構，提升企業的盈利能力和財務績效，從而對企業的股權融資能力產生正向的影響。民營資本和其他資本進入國有企業，能夠打破國有集體資本獨占國有企業治理體系的現狀，有效地緩解國有企業長期存在的“一股獨大”的局面，協調國有資產集體利益和非國有資產經濟效益之間的關系，通過拉動國有企業自身經濟效益的提升來實現社會效益。并且，異質性股東的加入使得國有企業內部的相互監督力量得以加強，公司的治理和內控制度充分展現，有效地提高了企業的信息透明度，減少信息不對稱，降低股權融資成本，從而有效地提升了企業的股權融資能力。

（2）國有企業混合所有制改革程度過大時對股權融資能力產生抑制作用

國有企業混合所有制改革能夠增加企業的股權制衡程度，國有企業股權制衡程度越高，股東間的相互監督和能力就越強。但是當混合所有制改革程度過高，超出相對均衡協調的狀態時，反而會導致大股東之間的矛盾加深，股權占比差不多的情況下難以作出有效決策，影響了企業的經營運行[6]。并且當混合所有制改革程度過高時，國有控股股東讓渡了更多的股權，容易削弱控股股東的盡職程度，從而影響企業價值，導致市場上其他投資者對企業的評估較低，投資意愿低，使得企業股權融資困難，給國有企業的股權融資樹立起了更高的屏障，不利于其融資能力的提升。

四、國有企業混合所有制對企業融資能力的影響機制

1.國有企業壟斷性

國有企業是否從事壟斷行業，對于其混合所有制改革影響作用的發揮具有較為顯著的影響。一般而言，從事競爭性行業的國有企業進行混合所有制改革所能夠給企業債務融資能力和股權融資能力產生的影響要顯著于從事壟斷性行業的國有企業進行混合所有制改革所能夠給企業債務融資能力和股權融資能力產生的影響，即競爭性國有企業混合所有制改革對企業的債務融資能力的抑制作用以及對股權融資能力的促進作用更加顯著[7]。壟斷性經營的國有企業往往依托于其資源“稀缺性”而享受源源不斷的、穩定的下游客戶，盈利能力較強，盈利狀況穩定，從而往往具有較高的融資能力，混合所有制改革對其壟斷性不產生影響，因此對其融資能力的影響也相對不夠顯著。而從事非壟斷性行業的競爭性國有企業的各項服務和產品具有“易替代性”特征，盈利狀況不穩定，是否能夠獲得融資與其信用狀況、盈利狀況等掛鉤，因此進行混合所有制改革后，能夠提高其治理能力，提高企業增強融資能力的可能性。

2.國有企業性質

國有企業根據所屬的地方層級劃分可以分為中央企業和地方企業，中央企業受政府管控力度更高，地方國有企業市場化競爭程度更高。因此，央企混改對企業融資能力產生的影響要低于地方國有企業混改對企業債務融資能力和股權融資能力產生的影響。央企受到更多的政策支持和國家財政資金的支持，融資更加容易，并且央企具有保障社會經濟穩定、保障社會民生等特殊的職能，因此對其股權結構和治理結構的要求更為嚴格，央企進行混合所有制改革，并不會對其融資能力產生較大影響。地方國有企業受中央政府直接干預較少，競爭性更強，混改有利于進一步增強其競爭力，提升其資產活力，提高資產收益率，從而有效地改善其融資能力。

3.資產負債率門檻

國有企業混合所有制改革對企業融資能力影響作用的發揮具有一定的門檻，對債務融資能力產生的抑制作用以及對企業股權融資產生的促進作用都存在著以資產負債率為基礎的門檻效應。國有企業和其他民營企業相比，對于資產負債率的管控力度相對較弱，會過度放松自身對于資產負債率指標的要求，從而導致國有企業負債累累[8]。在國有企業不斷深化混合所有制改革后，非國有資本的加入會使得國有企業對資產負債率的把控力度有效加強，為了避免因為資產負債率高而引發國資委監管風險，應盡可能選擇放棄債務融資，而是選擇股權融資。

4.經濟發展水平

設立于經濟發展水平較高的東部地區的國有企業，與設立于經濟欠發達的中西部地區的國有企業相比，設立在經濟發展水平較高地區的國有企業實施混合所有制改革所取得的效果往往要低于經濟欠發達地區國有企業進行混合所有制改革所能夠對債務融資能力產生的抑制作用，高于對股權融資能力的促進作用。在經濟發達地區，金融市場更加健全，經濟發展質量高，金融資源較為豐富，國有企業的融資選擇渠道多，國有企業股權融資和其他融資能力較強。而在經濟欠發達的西部地區，金融資源有限，可放貸資金不充足，隨著混合所有制改革的推進，國有企業的債務融資能力會下降得更快。

5.市場化水平

市場化水平對國有企業混合所有制改革的影響作用有調節作用，能夠進一步降低國有企業的債務融資能力，提高企業的股權融資能力，對于負債規模普遍較大的國有企業而言，市場化水平越高，混合所有制改革所能夠產生的積極影響便更顯著。當市場化程度較高，市場機制和競爭制度較完善時，國有企業參與市場競爭更加安全，環境更加良好，有利于通過混合所有制改革來優化企業治理結構，提高國有企業的內控質量和水平[9]。并且市場化水平高，融資渠道更寬，融資成本更低，企業融資選擇更多，融資能力更強。

五、增強國有企業融資能力的對策建議

1.持續推動國有企業的混合所有制改革

國有企業混合所有制改革具有長遠的戰略意義，并且整體上能夠對國有企業的融資能力產生正面的影響。因為當前國有企業普遍存在著負債過高的情況，進行混合所有制改革能夠有效抑制企業的債務融資，促進股權融資，從而避免國有企業負債規模進一步擴大。因此，國有企業進行混改時需要準確把握混改強度，從縱向角度和橫向角度綜合確定改革力度，制定完善科學的混合所有制改革方案與規劃[10]。當前我國國有企業混合所有制改革還處于初期階段，因此需要進一步加大混改推進力度，推動國有資本和社會資本的高效融合。另外還需要注意的是，國有企業不能隨意地混合和改革，而是需要根據行業和地區特征，制定針對性較強的混改政策和方式，要區分不同區域和不同行業競爭度企業，保證混改要適度，精準把控國有企業可以讓渡的股權比例、總股數和總值，堅持混改的道路，以促進國有企業的穩健發展。

2.落實好國有企業投融資機制的戰略規劃

國有企業應當要切實有效地落實投融資戰略，做好投融資戰略規劃，科學合理地配置各項資金，合理地運用財務杠桿來投資經營，賺取利潤，形成良性的循環，提高國有企業的整體價值。特別是地方性國有企業應當進一步強化自身的競爭實力，并且建立市場化的價格運行與資本運作機制，配合利率市場化改革，放松對國有企業的干預力度和管控力度，在市場化原則的基礎上科學配置國有企業的混合所有制資金，協調國有企業內源性融資和社會性融資的比例，依托于國有企業的高質量發展和市場化運行來支持其投融資機制的良性運轉。

3.構建成熟的多層次資本金融市場體系

為了提升國有企業各類資產的活力，還應當不斷拓寬企業的融資渠道，構建多層次、多元化的融資體系，打造成熟完善的多層次資本金融市場，這需要國家戰略支持和金融產業的優化。當前我國基本上已經建立起場內資本市場和場外資本市場，場內主板、科創板、創業板和場外新三板、區域性股權交易市場、證券公司主導的柜臺市場等構建形成了多層次的資本市場體系。但是金融資源流動不夠通暢，還存在信息不對稱的情況，因此需要進一步完善股權市場和債券市場的流通渠道和信息共享機制，大力推動實體產業和金融產業的融合，使得國有企業能夠有更多的融資渠道和方式選擇，優化融資組合，從而有效增強國有企業的融資能力。

4.推動國有企業混合所有制改革和去杠桿降負債政策的融合

積極主動地推動國有企業混合所有制改革和去杠桿、降負債政策的深度融合，提高國有企業的財務績效和安全性，使得國有企業認識到其高額度授信來源于國家政府，而不是自身。在此基礎上，推動國有企業主動提高對資產負債率這一財務指標的認識，嚴格控制企業負債，避免國有企業依賴其高額度授信而不斷增加負債規模。國有企業需要保持適度的財務杠桿，一方面充分利用各項資金資源，另一方面也需要防范債務風險，保障穩定經營，當國有企業資產負債率高于60%時，應當保持較高警惕性，快速調整負債結構，降低負債融資占比。

5.持續深化不同投融資主體間的合作

國有企業是市場中重要的投融資主體，因此需要不斷加強與其他各類投融資主體的合作，通過合作交流機制來使得各個投融資主體之間形成雙向甚至多項的資金支持和合作關系，形成共同付出、共擔風險、共享收益的協作機制，有效地提高國有企業的投融資效率，從而增強國有企業的融資能力。國有企業應當發揮其重要的市場地位和話語權，帶領價值鏈上下游的企業建立投融資主體的篩選機制，在眾多企業中選擇合適的戰略合作伙伴，形成長期有效的投融資合作伙伴關系，相互融通資金，提高資金周轉效率。

六、結語

綜上所述，國有企業混合所有制改革是大勢所趨，是時代發展變化過程中，國有企業進行自身改革，順應時代發展不斷提升核心競爭力的重點戰略，從整體上來看會對國有企業的債務融資能力產生一定的抑制作用，對企業的股權融資能力產生一定的促進作用。從國有企業混合所有制改革對企業融資能力的影響來看，相對于壟斷性企業和央企，競爭性企業和地方國有企業進行混合所有制改革對企業融資能力產生的具體影響更顯著，經濟發達地區的國有企業進行混合所有制改革能夠給企業融資能力帶來的影響要高于經濟欠發達地區。另外，市場化程度具有調節作用，能夠對國有企業混合所有制改革對企業債務融資能力產生正向調節作用，對股權融資能力產生負向調節作用。需要注意的是，國有企業在進行混合所有制改革時需要把控強度和力度，做到適度混改，在持續推進國有企業混合所有制的基礎上不斷優化國有企業現代化治理結構和內控管理結構，提高國有企業的融資能力。