北交所完善股份回購鼓勵積極分紅上市公司估值修復持續可期

金鈺

近日，為進一步規范上市公司權益分派及股份回購行為，促進上市公司提高投資者回報水平，北交所制定了《北京證券交易所上市公司持續監管指引第10號—權益分派》（簡稱“權益分派”），修訂了《北京證券交易所上市公司持續監管指引第4號—股份回購》（簡稱“股份回購”），并配套完善了相關業務指南。上述規則自2023年12月22日起施行。

事實上，自10月24日以來，北證50指數在A股主要股指調整之際出現強勁反彈，兩個月來北證50指數累計反彈40%，多只個股接力漲停，45只個股2023年以來股價翻番，尤其是高股息紅利資產持續受到市場追捧。

筆者認為，北交所上市公司估值會繼續修復，具備轉板潛力標的以及成長性標的值得重點把握。疊加北交所權益分配和股份回購新政的落地，北交所市場低估值、高分紅公司更具有投資價值，可逢低布局，享受龍年收益。

2023年以來，北交所上市公司陸續公布股份回購方案，其中不乏“大手筆”。比如，一諾威（834261）接連披露兩份千萬元級別的股份回購方案。甚至有16家公司已經開展兩輪及以上回購操作，上市公司頻頻回購，釋放出了用“真金白銀”向市場傳遞信心的積極信號。

筆者認為，北交所股份回購指引，主要是在鼓勵回購、規范回購方面做了一些新規定乃至“創新”。

一是調整上市公司回購的基本條件。如新增“上市滿六個月公司”作為新上市公司回購的基本條件，同時還新增“公司最近一年無重大違反行為”。

二是放寬為維護公司價值及股東權益所必需而回購股份的條件。回購指引將原觸發條件由“連續20個交易日內公司股票收盤價格跌幅累計達到30%”調整為“累計達到20%”，并新增一項觸發條件“股票收盤價格低于最近一年最高收盤價格50%”，增加了上市公司回購的便利性與擇時的靈活性。

三是明確“上市公司在回購期間不得發行股份募集資金”行為，回購指引規定，上市公司不得同時實施股份回購和股份發行行為，但依照有關規定實施優先股發行行為的除外。

除此以外，筆者認為回購指引還有以下幾個看點，值得關注。

首先是加強對股份回購節點的監管。回購指引要求對股份回購的實施過程進行披露。一是要求上市公司股份回購期間，應當在以下時間披露回購進展情況公告，并在各定期報告中披露回購進展情況：首次回購股份事實發生后，應當在下1個交易日內披露；已回購股份占上市公司總股本的比例每增加1%的，應當在事實發生之日起3個交易日內披露；每個月的前3個交易日內，應當披露截至上月末的回購進展情況。二是要求對回購實施期限過半仍未實施回購的，應當及時披露未能實施回購的原因和后續回購安排。三是要求回購實施期限屆滿，上市公司未實施回購或回購規模未達下限的，應當及時披露情況。

筆者認為，回購進展情況的披露有助于提高透明度，也有助于投資者評判上市公司股份回購的力度、深度和進度，防止被忽悠。

其次是回購指引還有兩個亮點：

第一是定向回購的新概念。股份回購指引創新規定了回購股份的三種方式，一是競價回購；二是要約回購；三是定向回購。

筆者注意到，定向回購是一個新概念，也可以稱之為北交所的工具創新。這里主要針對上市公司對賭協議的一個創新。股份回購指引規定，上市公司發行股份購買資產、重組上市（涉及股份發行），發行對象對標的資產有業績承諾，因標的資產未完成業績承諾，上市公司根據相關回購條款回購發行對象所持股份。筆者認為，這個創新有助于穩定上市公司開展重大資產重組利益攸關方的預期，從而有利于公司的長期穩定發展。

第二是北交所還借鑒了主板市場的要約方式回購股份的概念。《回購規則》規定，上市公司要約回購股份的，要“將回購所需資金全額存放于證券登記結算機構指定的銀行賬戶”，確實拿出“真金白銀”，進行要約式回購。

眾所周知，價值投資的邏輯就是追求長期穩定復合的企業分紅，此次權益分派指引健全了北交所上市公司常態化分紅機制，同時加強了對異常分紅、高送轉等行為的監管。

筆者認為，北交所權益分紅指引在鼓勵回報股東方面做了積極規定。除此以外，還有直接影響現金分紅的細節值得關注。

首先是加大對“摳門式分紅”的約束。權益分派指引對盈利或財務投資較多但分紅未達一定比例的，即“摳門式分紅”，做了詳細的規定。

“摳門式分紅”具體指標包括：上市公司本年末未分配利潤均為正值且報告期內盈利，“未進行現金分紅或最近三年現金分紅總額低于最近三年年均凈利潤30%的”；或者是，“未進行現金分紅或者現金分紅總額低于當年凈利潤50%的”，在最近連續兩個會計年度內，50%以上的資產進行大額財務類投資。

筆者認為，從此條規定層面可以理解為，如果盈利能力與水平是真實的，如果沒有立即需要償還的償債需求，或者大額資金需求，都需要進行現金分紅。更為重要的是，如果不是專業的金融投資公司，將50%以上的資產進行金融類投資，公司財務風險巨大。對此類公司，投資者應該繞道而行。

其次是加大對“掏空式分紅”的約束。權益分派指引對資產負債率較高且經營活動現金流量不佳，但高比例分紅的公司，即“掏空式分紅”，要求充分披露現金分紅方案合理性。

“掏空式分紅”具體指標包括：“權益分派方案中現金分紅的金額達到或者超過當期凈利潤的100%，且達到或者超過當期末未分配利潤的50%的”。因此，權益分派指引要求，上市公司披露是否影響償債能力、以及過去12個月內曾經或未來12個月內是否計劃使用募集資金補充流動資金等內容。

筆者認為，此條在于提醒上市公司不能依賴募集資金進行現金分紅，同時，現金分紅不能影響償債，并要求對“資產負債率超過80%且當期經營活動產生的現金流量凈額為負，現金分紅金額超過當期凈利潤50%的”，進行合理性、安全性評估。對于此類“吃干抹凈”的上市公司，要保持合理的謹慎。

最后是加強對高送轉方案的信披監管力度。北交所首次明確實施高送轉的相關要求，將高送轉與業績增長、限售股解禁、減持等行為掛鉤，使送轉股真正反映上市公司經營業績和實際股本擴張需求。

權益分派指引規定股份送轉比例應當與業績增長相匹配，如果不具備條件，不得實施高送轉。一是最近兩年同期凈利潤持續增長，且每股送轉股比例不得高于上市公司最近兩年同期凈利潤的復合增長率；二是報告期內實施再融資、并購重組等導致凈資產有較大變化的，每股送轉股比例不得高于上市公司報告期末凈資產較之于期初凈資產的增長率；三是最近兩年凈利潤持續增長且最近三年每股收益均不低于1元。

關于高送轉方案的披露，權益分派指引從兩個方面做了規定，公司的提議股東和控股股東及其一致行動人、董事、監事及高級管理人員（以下統稱相關股東）在前3個月存在減持情形或者后3個月存在減持計劃的，或者是存在限售股（股權激勵限售股除外）的，相關股東所持限售股解除限售前后3個月內等情形的，不得披露高送轉方案。

筆者認為，此項規定有助于防止上市公司大股東、實控人或高管層等利用高送轉方案配合其股東減持或限售股解禁，利用高送轉方案從事內幕交易、市場操縱等違法違規行為。

本次新規的出臺，有利于投資者擇時選股。從北交所上市企業披露的2023年三季度報可以看出，北交所公司積極通過現金分紅、股份回購等方式增強股東回報，共享企業發展紅利，提升投資者獲得感。北交所2023至今，共有92輪次回購公告，發布回購預案的公司顯著增多，目前已完成的回購總金額為7.22億元。2023年前三季度，八成以上北交所公司實施現金分紅，現金分紅總額超50億元，分紅覆蓋面及分紅金額均超過往年。北交所公司的權益分派最為豪橫。投資者對“回購+分紅”股保持著持續的熱度。

從投資角度出發，筆者認為，2024年投資者對專精特新和高分紅科技公司高度關注，是十分必要的。北交所作為專精特新聚集地，不乏產業鏈龍頭公司，且部分龍頭具備稀缺性。數據顯示，北交所掛牌公司中，有114家屬于國家級專精特新“小巨人”企業，占比達到49.78%，這一比例是A股整體水平的1.82倍。共221家北交所公司屬于戰略性新興產業，占比達到96.51%，這一比例是A股整體水平的2.89倍。

筆者認為，低估值、預案回購數量占總股本比例達到1%以上高回購、業績有支撐且高分紅的公司值得積極布局，在“股份回購+現金分紅”新規雙管齊下，北交所上市公司估值修復持續可期。

（文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）