外資持股對中國企業綠色并購的影響

摘要：應用2013—2023年中國上市A股企業的數據，通過構建模型，研究外資持股對企業綠色并購的影響。結果表明：外資持股對企業綠色并購行為具有顯著的抑制作用；外資持股對非重污染行業企業和東部、中部地區的企業，綠色并購行為的影響更為顯著。結論經過穩健性檢驗后依然成立，為企業綠色轉型提供了新的研究視角和理論依據。

關鍵詞：外資持股；中國企業；綠色并購；綠色轉型

中圖分類號：F832.51

一、引言

十八屆三中全會提出“用制度保護生態環境”，企業環境污染問題成為我國面臨的首要社會問題，推動企業進行綠色轉型勢在必行。“綠色并購”作為企業綠色轉型的重要途徑，也是一種綠色投資，是將綠色理念引入公司并購決策，以實現可持續發展的目的。一方面，相較于環保投資，綠色并購具有顯著的效率優勢，能夠通過并購幫助企業快速獲得節能減排技術，以加快綠色轉型速度。另一方面，企業通過發布并購公告，向外界展示其積極履行社會責任的態度，不僅能夠吸引公眾關注，即“眼球效應”，還能進一步樹立企業的正面形象。在我國經濟高質量發展、高水平對外開放背景下，引導外資企業實現綠色轉型，成為“十四五”規劃期間優化外資結構的關鍵方向之一。

本研究貢獻主要體現在兩個方面：第一，豐富了外資持股對企業綠色轉型行為影響的研究資料。現有外商持股對中國企業綠色發展影響的研究，多集中在能否改善企業創新水平和企業社會責任方面，綠色并購作為一種更快速有效的綠色轉型方式，能夠通過并購迅速獲取節能減排技術，降低企業風險。第二，拓展了企業綠色并購驅動因素的研究。現有針對綠色并購的研究多聚焦于重污染企業，探討正式規制與非正式規制對綠色并購行為的影響；本研究從外商投資角度探究投資者如何影響企業可持續發展，為綠色并購驅動因素研究提供了新的視角。

二、理論基礎與研究假設

企業進行綠色并購并非是個體行為，而是受到外部環境和內部要素的共同驅動。一方面，環境規制分為以政府為主體的正式環境規制和以社會團體為主體的非正式環境規制兩大類。正式環境規制作為對企業行為進行引導和約束的政策工具，對綠色并購的影響呈現出差異化特征。市場激勵型環境規制通過稅收優惠、補貼等手段，能夠有效降低企業綠色并購的成本，提升企業綠色轉型的積極性，從而促使企業實現綠色并購[1]。相比之下，命令控制型環境規制主要通過制定嚴格的排放標準、罰款等措施，對企業施加壓力，但其對企業綠色并購的促進作用相對有限。非正式環境規制是社會公眾、媒體及社會團體對污染排放企業的一種監督行為。隨著環保意識的不斷增強，公眾對環境保護的關注度日益提升，媒體對環境污染事件的報道也更加頻繁，這種社會輿論的壓力能夠促使企業意識到綠色轉型的重要性，從而進行綠色并購[2]。另一方面，企業自身內部要素，如管理層的環保意識、企業資源等，也是影響綠色并購的重要因素。管理層對環境問題的態度，決定了其在決策制定過程中傾向于選擇主動綠色戰略管理，還是被動綠色管理[3]。管理者的社會責任感和企業的綠色文化建設能夠有效推動企業綠色發展，驅動企業進行綠色管理[4]，減少并購所需的時間，降低并購失敗率[5]。在企業資源方面，Deng et al.認為，自然資源是影響企業進行綠色管理的重要因素之一，綠色并購可以幫助企業獲取綠色資源，并產生規模經濟效應和協同效應[6]，進一步提升企業競爭力。

外資持股對企業產生的影響主要有兩個方面。首先，基于資源依賴理論，企業的生存和發展依賴于周圍環境提供的資源。外資股東通常能夠為企業帶來資金、技術、管理經驗等資源，這些資源弱化了企業自主創新的動機，當企業自主創新的邊際利潤低于外資所帶來的技術邊際效用時[7]，外資技術對企業自主創新產生抑制作用，進而影響企業綠色發展轉型。其次，外資持股行為往往被外界解讀為企業經營良好的積極信號，為企業帶來聲譽優勢，降低投資者與企業間的信息不對稱，提升企業在利益相關者和行業中的影響力[8]。外資持股能夠督促企業重視自身行為表現，積極披露社會責任信息[9]，進一步提升企業形象。因此，外資持股有助于企業獲得經營優勢，降低對綠色并購的需求。

基于此，提出假設：外資持股與企業綠色并購行為負相關，即外資持股比例越大，企業綠色并購的概率越小。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據處理

選取2013—2023年A股上市公司作為研究樣本，并購交易數據來自CSMAR和CNRDS數據庫，其他數據來自CSMAR數據庫。對原始樣本進行篩選：（1）剔除業務類型為資產剝離、資產置換、債務重組的并購樣本；（2）剔除交易失敗或數據缺失的并購樣本；（3）對同一企業在同一年進行多次并購的樣本進行合并；（4）剔除金融類上市公司；（5）剔除ST和*ST類經營狀況不佳的公司。為避免極端值的影響，對所有連續變量按年度進行了上下1%的縮尾處理，最終共得到28 229個公司1年份觀測值。

（二）變量定義與模型設定

為驗證外資持股對企業綠色并購行為的影響，構建模型（1）：

GMAi，t=a0+a1Fi，t-1+kakCi，t+ti+IN+εi，t（1）

式中：被解釋變量（GMA）衡量企業是否進行了綠色并購；解釋變量（F）表示企業的外資持股水平，計算方法為滯后1期的前10大股東中，具有外資性質的股東持股比例之和；C代表其他可能會影響到企業綠色并購的控制變量；ε為誤差值。具體變量定義如表1所示。

四、實證分析

（一）描述性統計

表2為變量的描述性統計結果。其中，變量GMA的均值為0.262，表明在樣本期間內有26.2%的企業進行過綠色并購。變量F的均值為3.925，表明樣本期間內外資持股占比約為3.9%。

（二）主假設檢驗

表3為外資持股和企業綠色并購的回歸結果。在（1）和（2）列中，都控制了年度和行業固定效應。在（1）列中，模型中只包含因變量和自變量，結果顯示F的系數為 -0.009且在1%的水平上顯著為負；在第（2）列中，控制變量被添加到回歸模型中，結果顯示F的系數為 -0.009且在1%的水平上顯著為負。綜上所述，外資持股對企業綠色并購具有負向影響，驗證了本研究的假設。

（三）異質性檢驗

為了進一步檢驗外資持股對企業綠色并購影響的異質性，按照是否為重污染行業企業和東、中、西部地區對樣本進行分類，檢驗結果見表4。結果顯示，在非重污染行業的企業中，外資持股對企業綠色并購的負向影響更加顯著，表明重污染行業由于環境規制較為嚴格，對外資持股具有較大的限制和約束。同時，在東部和中部地區的企業中，外資持股對企業綠色并購的負向影響更加顯著，說明東部和中部地區企業，在外資持股比例提高時，可能會減少綠色并購的意愿。

（四）穩健性檢驗

為確保上述檢驗結果的穩健性，替換被解釋變量、替換解釋變量、工具變量檢驗、滯后解釋變量進行穩健性檢驗。

1.替換被解釋變量。將綠色并購的啞變量改為一年內發生綠色并購的次數。回歸結果表明，變量F的回歸系數在1%水平上顯著為負，表明外資持股比例與企業綠色并購次數負相關。證明本研究結果具有穩健性。

2.替換解釋變量。使用流通股外資占比、非流通股外資占比作為替代解釋變量。回歸結果表明，這兩個替代解釋變量的回歸系數均在1%水平上顯著為負，說明無論是流通股還是非流通股，中外資比例的增加，都會顯著降低企業進行綠色并購的可能性。證明研究結果具有穩健性。

3.工具變量檢驗。為了排除行業和區域特征帶來的影響，選取同城市、同行業企業外資持股的平均值，作為工具變量進行內生性檢驗。在第一階段回歸和第二階段回歸分析中，得到的結果與基本回歸結果一致，由此證明，回歸結果的穩健性。

4.滯后解釋變量。為了避免逆向因果導致的模型內生性問題，對解釋變量進行了滯后處理，將其滯后2～4期。回歸結果與基本回歸結果完全一致。

五、研究結論與政策建議

（一）研究結論

基于2013—2023年間的中國A股上市公司數據，研究外資持股能否對企業綠色并購行為產生影響。研究結果顯示：外資持股對企業綠色并購行為具有顯著的抑制作用，即外資持股比例越高，企業進行綠色并購的可能性越低，這一結論揭示了外資持股對企業綠色轉型決策的負面影響，也為研究企業綠色并購的驅動因素提供了新的視角。外資持股對重污染行業企業綠色并購的影響并不顯著，這可能與重污染行業面臨更嚴格的環境規制有關，外資持股的負面影響被抵消。外資持股對東、中部地區企業綠色并購的影響更為顯著，而對西部地區企業的影響較弱，這可能與東、中部地區經濟發展水平較高、企業對聲譽的關注度更高有關。

（二）政策建議

第一，政府出臺相關政策，積極引導外資企業參與綠色并購，以引入先進的環境保護技術和理念，推動中國企業綠色轉型。如設立綠色并購基金，為外資參與綠色并購提供資金支持；制定稅收優惠政策，降低外資參與綠色并購成本；政府還可以加強與外資企業溝通合作，了解投資意愿和需求，為其營造更加便利的投資環境。

第二，政府需要加強環境規制，制定更加嚴格的環境保護標準，加大對環境污染的處罰力度，并呼吁公眾重視可持續發展的重要性，引導企業進行綠色并購，實現企業可持續發展。

第三，政府應建立健全企業聲譽評價體系，將企業的環保表現納入評價體系，引導企業重視自身行為表現，積極履行社會責任，推動企業綠色轉型。同時，鼓勵第三方機構開展企業綠色評級，為投資者和消費者提供參考，引導資金流向綠色轉型領域。

參考文獻：

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