綠色信貸對企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率的影響研究

周君宇 張波

［摘 要］綠色全要素生產(chǎn)率能夠綜合衡量企業(yè)經(jīng)濟效益和環(huán)保狀況，文章使用超效率EBM模型測算重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，探究綠色信貸對重污染企業(yè)綠色發(fā)展的影響。研究表明：綠色信貸能夠顯著提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，激勵企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新和資源配置效率改進(jìn)、迫使企業(yè)增加環(huán)境信息披露，引導(dǎo)公眾加強對污染問題的關(guān)注，從而促使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型。綠色信貸對國有企業(yè)、小型企業(yè)和融資約束高的企業(yè)影響更顯著。建議加強綠色信貸政策實施力度、完善環(huán)境信息披露制度，充分調(diào)動公眾的積極性，推動我國經(jīng)濟全面高質(zhì)量發(fā)展。

［關(guān)鍵詞］綠色信貸；重污染企業(yè)；綠色全要素生產(chǎn)率

［中圖分類號］F830.5?? ［文獻(xiàn)標(biāo)志碼］A??? ［文章編號］2095-0292（2024）02-0081-08

［收稿日期］2023-12-20

［基金項目］安徽省社科規(guī)劃重點項目“習(xí)近平總書記關(guān)于宏觀調(diào)控重要論述研究”（AHSKZ2019D026）

［作者簡介］周君宇，安徽大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院碩士研究生，研究方向：綠色金融；張波，合肥學(xué)院經(jīng)濟與管理學(xué)院講師，經(jīng)濟學(xué)博士，研究方向：貨幣金融理論與政策。

一、引言

如何推動企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型、提高企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，已經(jīng)成為我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展需要迫切關(guān)注的重點問題。根據(jù)《中國重金屬污染治理行業(yè)現(xiàn)狀與預(yù)測報告（2023-2030年）》顯示，近年來，我國廢水排放總量總體下降，但仍處于較高水平，2021年工業(yè)廢水排放總量758.5億噸。其中重污染企業(yè)作為傳統(tǒng)經(jīng)濟粗放式的增長點，其高能耗、高污染、低質(zhì)量的增長模式成為中國實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。因此，而著力提升綠色全要素生產(chǎn)率是重污染企業(yè)當(dāng)下面臨的重要議題。

綠色全要素生產(chǎn)率在傳統(tǒng)全要素生產(chǎn)率的基礎(chǔ)上加入對環(huán)境因素考量，能夠綜合考慮企業(yè)經(jīng)濟效益和環(huán)境保護(hù)兩方面的問題，因此全面提高綠色全要素生產(chǎn)率是企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和綠色發(fā)展的關(guān)鍵［1］（P20-26）［2］（P102-109）。企業(yè)要提高綠色全要素生產(chǎn)效率，改善生態(tài)環(huán)境，不僅需要采取強有力的末端治理措施，還必須使用金融政策優(yōu)化資源配置［3］（P18-27），通過綠色信貸推動轉(zhuǎn)型。2012年原銀監(jiān)會發(fā)布《綠色信貸指引》，明確政策范圍，完善了激勵和問責(zé)制度，提出更明確實施指導(dǎo)方向，綠色信貸開始受到重視，眾多學(xué)者開始研究政策效果。相較于政府主導(dǎo)的環(huán)境規(guī)制政策，綠色信貸側(cè)重市場機制，利用金融手段加強資金引導(dǎo)，將環(huán)境因素納入信貸決策，嚴(yán)格審批有環(huán)境風(fēng)險的信貸業(yè)務(wù)，從而促進(jìn)信貸資源合理配置，有利于社會與環(huán)境協(xié)調(diào)、可持續(xù)發(fā)展，推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的綠色改造和新興綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展［4］（P123-137）［5］（P123-133）。在宏觀層面，綠色信貸能夠影響我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)我國綠色經(jīng)濟發(fā)展［6］（P59-72）［7］（P83-90）。在微觀層面，綠色信貸政策能夠降低重污染企業(yè)投融資水平，具有顯著的信貸約束和投資抑制作用［8］（P62-75）［9］（P15-28），但同時也有利于完善綠色技術(shù)創(chuàng)新體系，能夠顯著增加綠色創(chuàng)新總量［10］（P11，173-188）。目前國內(nèi)外學(xué)者對于綠色信貸政策的研究日益豐富，但少有學(xué)者考慮政策對企業(yè)經(jīng)濟和環(huán)境效益的綜合影響。同時現(xiàn)有微觀研究大多是針對信貸活動某一單方參與者，一定程度上會忽視公眾等政策第三方監(jiān)督者的作用。綠色信貸能否提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率、促進(jìn)企業(yè)綠色發(fā)展，這是本文所研究的問題。

本文使用超效率DEA-EBM模型來測算綠色全要素生產(chǎn)率，探求綠色信貸政策能否提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率。邊際貢獻(xiàn)為：第一，聚焦微觀企業(yè)，以綠色全要素生產(chǎn)率考量企業(yè)經(jīng)濟和環(huán)境效益，探究企業(yè)綜合性綠色發(fā)展，有利于完善微觀傳導(dǎo)理論體系，為企業(yè)產(chǎn)業(yè)升級提供建議；第二，針對綠色信貸所面臨的信息不對稱性，從企業(yè)微觀視角出發(fā)分析了綠色信貸的激勵和監(jiān)督作用，關(guān)注了政策實施的多方參與者，為綠色信貸發(fā)展提供針對性建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）綠色信貸與重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率

綠色信貸將環(huán)境因素納入金融機構(gòu)信貸決策，嚴(yán)格審批污染企業(yè)信貸，采取針對性貸后管理，這使得重污染企業(yè)債務(wù)成本顯著提高，具有融資懲罰效應(yīng)［4］（P123-137）。但是，綠色信貸的目標(biāo)并非是為了讓重污染企業(yè)無法生存，而是鼓勵其減少重污染項目，發(fā)展清潔項目，促使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級［8］（P62-75）。對企業(yè)而言，通常以利潤最大化為目標(biāo)來確定最優(yōu)產(chǎn)量，一定程度上會忽略環(huán)境污染的影響，使得企業(yè)在生產(chǎn)過程中所決定的產(chǎn)量與綠色發(fā)展和社會福利最大化目標(biāo)不一致。綠色信貸將企業(yè)污染的環(huán)境外部性成本內(nèi)化為債務(wù)融資成本，使得重污染企業(yè)不得不將環(huán)境污染因素納入決策中。同時，綠色信貸嚴(yán)格加強信貸審批，增加了污染產(chǎn)品的融資成本，降低重污染項目投資回報率。對于綠色環(huán)保項目，綠色信貸政策通過優(yōu)惠利率等方式降低了生產(chǎn)清潔產(chǎn)品的成本，提高其投資回報率［3］（P18-27）。在綠色信貸政策的影響下，減少重污染項目轉(zhuǎn)而選擇綠色環(huán)保項目成為一些企業(yè)的最優(yōu)選擇，企業(yè)會努力清潔生產(chǎn)以獲得有利貸款決定的財務(wù)回報。基于以上提出假說1：

假說1：綠色信貸能夠顯著提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率。

（二）綠色信貸的影響機制

新古典經(jīng)濟理論認(rèn)為環(huán)境規(guī)制會內(nèi)化環(huán)境成本，企業(yè)被迫將原有用于生產(chǎn)的資源投入治污活動，促使合規(guī)成本增加，導(dǎo)致生產(chǎn)效率和競爭力損失［11］（P97-114）。然而波特假說認(rèn)為，適當(dāng)設(shè)計的環(huán)境規(guī)制能夠激勵企業(yè)創(chuàng)新，由此產(chǎn)生的正面影響能夠抵消合規(guī)成本，提高企業(yè)競爭力［12］（P97-118）。根據(jù)波特假說，綠色信貸政策會對重污染企業(yè)產(chǎn)生以下影響：首先綠色信貸政策要求金融機構(gòu)關(guān)注耗能、污染、氣候變化、生態(tài)保護(hù)等多方面綜合環(huán)保問題，向污染企業(yè)釋放了信號，引導(dǎo)企業(yè)對社會環(huán)保領(lǐng)域重點問題的關(guān)注，使企業(yè)意識到潛在的技術(shù)進(jìn)步方向。其次，綠色信貸降低了創(chuàng)新支出的不確定性，鼓勵了企業(yè)進(jìn)行環(huán)保創(chuàng)新。同時，綠色信貸政策使得企業(yè)轉(zhuǎn)型期市場競爭環(huán)境更為公平。在企業(yè)為解決污染問題而進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新、新產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)轉(zhuǎn)型的過程中，由于存在環(huán)保信貸政策，其他公司也難以通過規(guī)避環(huán)保支出進(jìn)行獲利從而搶占市場，這為企業(yè)創(chuàng)新提供了緩沖的空間。最后，綠色信貸政策也給予了企業(yè)一種外部性的壓力，迫使企業(yè)想辦法解決環(huán)境污染問題，這種壓力提供了創(chuàng)新的動力。

此外，資源配置效率低一直是重污染行業(yè)面臨的問題［9］（P15-28）。重污染企業(yè)內(nèi)部存在可大幅提高資源配置效率的空間，在面臨綠色信貸政策的影響時，為避免受到融資約束，企業(yè)會主動對自身生產(chǎn)經(jīng)營狀況進(jìn)行改進(jìn)。而優(yōu)化內(nèi)部資源配置通常是企業(yè)可自主實施的低成本對策，短期而言是企業(yè)為達(dá)到環(huán)保要求所采取的應(yīng)急措施［13］（P1-12）。在短期企業(yè)難以改變已有項目的資本投入，但可以通過完善員工管理制度、合理規(guī)劃人員職責(zé)、提高職工環(huán)保意識等方式提高企業(yè)管理水平從而影響勞動配置效率，并通過加強生產(chǎn)監(jiān)督來減少物料浪費，提高資源使用效率。長期而言，由于存在環(huán)保壓力企業(yè)會重新配置資源要素，減少污染性強和低效項目的投入，增加環(huán)保和高效項目的投入［14］（P5-23），同時研發(fā)更易于生產(chǎn)的環(huán)保產(chǎn)品、研究更加高效的生產(chǎn)工藝，從而提高資源配置效率。基于以上提出假說2a和假說2b：

假說2a：綠色信貸能夠推動重污染企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，從而提高綠色全要素生產(chǎn)率。

假說2b：綠色信貸能夠提高重污染企業(yè)資源配置效率，從而提高綠色全要素生產(chǎn)率。

綠色信貸本質(zhì)上是基于環(huán)境約束的信貸配給，而信貸配給主要由信息不對稱引致。信號理論認(rèn)為優(yōu)質(zhì)企業(yè)會通過較多的自愿信息披露來展示自己的良好形象。由于存在信息不對稱問題，通常企業(yè)綠色發(fā)展?fàn)顩r難以準(zhǔn)確觀測，重污染企業(yè)為緩解信貸約束或獲取信貸市場有利條件，必須通過自身行為向金融機構(gòu)傳遞信號，增加環(huán)境信息披露是其中最便捷方式之一［15］（P137-155）。優(yōu)質(zhì)企業(yè)會主動增加環(huán)境信息披露以維護(hù)良好綠色聲譽，而另一部分企業(yè)為避免受到信貸約束的影響，也會被迫增加對環(huán)境信息的披露。因此，金融機構(gòu)在實施綠色信貸政策的過程中對重污染企業(yè)起到信息監(jiān)督作用，能夠促使企業(yè)增加環(huán)境信息披露，降低金融機構(gòu)與企業(yè)間的信息不對稱，迫使企業(yè)減少污染，提高綠色全要素生產(chǎn)率。

綠色信貸政策的實施不僅需要相關(guān)企業(yè)、金融機構(gòu)和政府部門的參與，也需要公眾作為政策監(jiān)督者。中國人民銀行要求在設(shè)計和實施綠色貨幣政策的過程中，做到信息公開透明、監(jiān)管嚴(yán)格，并會同第三方機構(gòu)核實披露信息，使得公眾充分了解披露環(huán)保信息。公眾作為環(huán)境污染的直接受害者，對重污染企業(yè)環(huán)保問題具有高度敏感性，能夠及時察覺企業(yè)在生產(chǎn)過程中的污染問題。綠色信貸政策完善了公眾意愿反饋機制［16］（P44-55），對綠色信貸項目信息的公開能夠提高公眾對綠色環(huán)保問題的重視，加強公眾對企業(yè)污染問題的關(guān)注，從而起到對企業(yè)和金融機構(gòu)的監(jiān)督作用。公眾作為外部監(jiān)督力量給予企業(yè)環(huán)保壓力，迫使企業(yè)重視污染問題，推動促使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級［17］（P50-61）。基于以上提出假說3a和假說3b：

假說3a：綠色信貸能夠增加重污染企業(yè)環(huán)境信息披露，降低信息不對稱，從而提高綠色全要素生產(chǎn)率。

假說3b：綠色信貸能夠提高公眾對環(huán)保問題的關(guān)注力度，從而提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2012-2020年滬深兩市重污染上市企業(yè)作為研究樣本。參考環(huán)保部2017年發(fā)布的《重點排污單位名錄管理規(guī)定》（環(huán)辦監(jiān)測〔2017〕86號），將采礦業(yè)、制造業(yè)和電力熱力供應(yīng)業(yè)三個門類行業(yè)中的26個大類行業(yè)劃分為重污染行業(yè)，行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)依據(jù)中國證監(jiān)會2012發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》。其中，采礦業(yè)行業(yè)包括B06、B07、B08和B09。制造業(yè)行業(yè)包括C13、C14、C15、C17、C19、C22、C25、C26、C27、C28、C30、C31、C32、C33、C34、C35、C36、C37、C38和C39。電力熱力供應(yīng)業(yè)行業(yè)包括D44和D45。為確保數(shù)據(jù)完整性與有效性，剔除如下企業(yè)：在2012年之后上市的企業(yè)；排污數(shù)據(jù)存在缺失的企業(yè)；重要財務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失的企業(yè)。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、上市公司年報、《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒》和《中國環(huán)境年鑒》。

（二）模型設(shè)定

借鑒范丹和付嘉為［18］（P3463-3472）等人的研究，構(gòu)建如下固定效應(yīng)模型分析綠色信貸對企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率的影響：

GTFPit=α0+α1GCREit+βXit+λi+μt+εit??????????????????????????? （1）

其中GTFPit表示第t個時期第i個企業(yè)的綠色全要素生產(chǎn)率，GCREit表示第t個時期第i個企業(yè)所在地區(qū)綠色信貸政策的影響強度，Xit表示控制變量，λi表示個體固定效應(yīng)，μt表示時間固定效應(yīng)，εit表示誤差項。

（三）變量選取與測度

1.被解釋變量。被解釋變量為綠色全要素生產(chǎn)率（GTFP）。借鑒胡玉鳳和丁友強［19］（P56-64）等人的研究，使用DEA方法衡量綠色全要素生產(chǎn)率。傳統(tǒng)DEA徑向模型會忽略非徑向松弛變量的影響，而DEA-SBM模型存在比例信息損失的缺點，因此Tone在SBM模型的基礎(chǔ)上提出了包含徑向模型的DEA-EBM混合模型［20］（P1554-1563）。規(guī)模報酬可變條件下考慮非期望產(chǎn)出的全局超效率EBM模型如模型（2）：

γ*=minθ，η，λ-+

θ+εx∑mi=1ω-is-ixtioη-εy∑qr=1ω+rs+rytro-εb∑pk=1ωb-ksb-kbtko

∑Tt=1∑nj=1，j≠0xtijλtj-s-i≤θxtio，i=1，2…，m

∑Tt=1∑nj=1，j≠0ytrjλtj+s+r≥ηytro，r=1，2…，q

∑Tt=1∑nj=1，j≠0btkjλtj-sb-k≤ηbtko，k=1，2…，p

∑Tt=1∑nj=1，j≠0λtj=1λtj≥0，s-t≥0，s+r≥0，sbk≥0??? （2）

其中γ*表示最佳效率值，Xio表示第o個決策單元的第i種投入，yro表示第o個決策單元的第r種期望產(chǎn)出，bko表示第o個決策單元的第k種非期望產(chǎn)出，s-i、s+r和s-k分別表示投入、期望產(chǎn)出和非期望產(chǎn)出的松弛變量。其中θ和η分別為投入和產(chǎn)出角度徑向部分的規(guī)劃參數(shù)，ω-i、ω+r和ω-k分別表示投入、產(chǎn)出和非期望產(chǎn)出指標(biāo)的權(quán)重。ε表示非徑向部分的比重，當(dāng)ε為1時，模型等同于加權(quán)SBM模型。

本文使用EBM模型測算得到的效率值進(jìn)一步計算Maquist指數(shù)衡量企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率。借鑒孫亞男和費錦華［2］（P102-109）的研究，選擇資本投入、勞動投入和能源原料投入三個變量作為企業(yè)投入變量，使用企業(yè)固定資產(chǎn)凈額衡量資本投入、支付給職工的現(xiàn)金衡量勞動投入、購買商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金衡量生產(chǎn)能源和原料投入。期望產(chǎn)出為企業(yè)營業(yè)收入，非期望產(chǎn)出使用企業(yè)排污費用衡量。表1為各變量定義。

2.解釋變量。核心解釋變量為綠色信貸（GCRE）。借鑒謝婷婷和劉錦華［7］（P83-90）、郭威和曾新欣［16］（P44-55）等人的研究，本文使用企業(yè)所在省份非六大高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出占工業(yè)產(chǎn)業(yè)利息總支出來衡量企業(yè)所受到的綠色信貸政策的影響，計算方式為：1-（六大高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出/工業(yè)產(chǎn)業(yè)利息總支出），該值越高說明綠色信貸政策的影響越大。

3.控制變量。借鑒何凌云和祁曉鳳［11］（P97-114）等人的研究，加入企業(yè)層面和宏觀層面的控制變量。企業(yè)層面的控制變量有：企業(yè)規(guī)模水平、流動比率、資產(chǎn)負(fù)債率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和營業(yè)利潤率。宏觀層面控制變量有地區(qū)生產(chǎn)總值、地區(qū)人口總數(shù)和地區(qū)公共預(yù)算支出。

四、實證結(jié)果與分析

（一）基準(zhǔn)回歸

本文使用雙重固定效應(yīng)模型進(jìn)行實證檢驗，基準(zhǔn)模型回歸結(jié)果見表2。

第（1）列未加入控制變量，僅加入核心解釋變量綠色信貸指標(biāo)，第（2）列和第（3）列依次加入企業(yè)層面和宏觀層面的控制變量。回歸結(jié)果顯示綠色信貸指標(biāo)的系數(shù)仍舊在1%水平上顯著為正，說明綠色信貸能夠顯著提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，即假說1得到驗證。結(jié)合現(xiàn)實發(fā)展情況，實際上綠色信貸政策能夠促使企業(yè)將環(huán)境因素納入生產(chǎn)經(jīng)營決策中，降低污染項目投資回報率。一方面，通過優(yōu)惠利率等方式增加綠色項目投資回報率，促使企業(yè)減少污染項目轉(zhuǎn)而選擇綠色環(huán)保項目，并給予有利的財務(wù)回報推動企業(yè)進(jìn)行綠色生產(chǎn)；另一方面，綠色信貸加強了對污染企業(yè)的信貸審批，內(nèi)化了環(huán)境成本，同時也能夠激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新，提高資源配置效率，由此產(chǎn)生的正面影響能夠抵消增加的合規(guī)成本，增加企業(yè)競爭力。綠色信貸為在給予企業(yè)壓力的同時也為企業(yè)指明潛在綠色創(chuàng)新方向，降低了綠色創(chuàng)新的不確定性，提供更加公平的創(chuàng)新環(huán)境，激勵企業(yè)開展研發(fā)更易于生產(chǎn)的環(huán)保產(chǎn)品、研究更加高效環(huán)保的生產(chǎn)工藝等綠色創(chuàng)新活動，從而提高企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率。

（二）穩(wěn)健性檢驗

本文對回歸結(jié)果進(jìn)行如下穩(wěn)健性檢驗。

1.指標(biāo)替換。為避免指標(biāo)測度方法導(dǎo)致結(jié)果偏誤，采用超效率DEA-SBM模型重新測算指數(shù)作為核心解釋變量的替換指標(biāo)，重新進(jìn)行回歸檢驗。結(jié)果如表3第（1）列，變更指標(biāo)測度方法后，綠色信貸指標(biāo)的回歸系數(shù)依然顯著為正。

2.調(diào)整樣本期。2014年，銀監(jiān)會發(fā)布綠色信貸考評的關(guān)鍵性文件《綠色信貸實施情況關(guān)鍵評價指標(biāo)》，政策實施力度有所提高，因此將樣本期調(diào)整為2015-2020年作為穩(wěn)健性檢驗。結(jié)果如表3第（2）列，調(diào)整樣本期后回歸系數(shù)依然顯著為正，且系數(shù)增大，說明隨著相關(guān)政策的不斷推出，綠色信貸對重污染企業(yè)的影響是不斷增強的。

3.多維固定效應(yīng)。為避免可能遺漏行業(yè)和省份層面的重要變量，改為使用年份、行業(yè)和省份層面的固定效應(yīng)進(jìn)行回歸，以控制不同層面中不隨時間變化的變量所造成的影響。結(jié)果如表3第（3）列，回歸系數(shù)依然顯著為正。

（三）內(nèi)生性問題

重污染企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營和環(huán)保狀況可能對綠色信貸相關(guān)政策的制定產(chǎn)生影響，因此存在雙向因果關(guān)系，采用工具變量法來緩解雙向因果關(guān)系帶來的內(nèi)生性問題。

綠色信貸是為遏制高能耗高污染產(chǎn)業(yè)盲目擴張而提出的環(huán)境保護(hù)政策。借鑒何凌云和祁曉鳳［11］（P97-114）等人的研究，采用空氣流通系數(shù)作為綠色信貸的一個工具變量。空氣流通系數(shù)越低的地區(qū)，污染物越難擴散，環(huán)保政策會趨于嚴(yán)格。而空氣流通系數(shù)僅由自然因素決定，是嚴(yán)格外生變量。同時，綠色信貸作為金融手段與金融業(yè)的發(fā)達(dá)程度密切相關(guān)。因此，選擇銀行業(yè)金融機構(gòu)期初數(shù)量作為另一個工具變量。這是因為銀行業(yè)金融機構(gòu)數(shù)量越多表示金融業(yè)越發(fā)達(dá)，借貸活動參與度越高，信貸政策影響越大。本期企業(yè)活動無法改變期初的機構(gòu)數(shù)量，所以變量具有充足的外生性。

因此，同時選擇企業(yè)所在地區(qū)的空氣流通系數(shù)和期初銀行業(yè)金融機構(gòu)數(shù)量作為綠色信貸政策的工具變量。為避免異方差問題的影響，采用異方差穩(wěn)健的廣義矩（GMM）方法估計，將所有工具變量滯后一期，回歸結(jié)果如表3，綠色信貸的系數(shù)依然顯著為正。回歸結(jié)果通過Kleibergen-Paap rk LM統(tǒng)計量、Cragg-Donald F統(tǒng)計量和Hansen J統(tǒng)計量的檢驗，拒絕“不可識別”的假設(shè)，不存在弱工具變量問題，工具變量滿足外生要求。

五、進(jìn)一步研究

（一）綠色信貸的激勵作用

1.創(chuàng)新激勵。綠色信貸能夠提高企業(yè)的研發(fā)積極性，對企業(yè)創(chuàng)新意愿產(chǎn)生激勵，從而推動技術(shù)創(chuàng)新活動。借鑒曹越［13］（P1-12）等人的研究，選用企業(yè)研發(fā)投入（INN）衡量企業(yè)創(chuàng)新意愿。構(gòu)建模型（3）進(jìn)行實證檢驗：

INNit=γ0+γ1GCREit+βXit+λi+μt+εit???????????????????????????? （3）

其中INNit表示第t個時期第i個企業(yè)的研發(fā)投入。

實證結(jié)果如表4第（1）列，綠色信貸指標(biāo)的系數(shù)顯著為正，綠色信貸能夠顯著提高重污染企業(yè)研發(fā)投入，起到創(chuàng)新激勵作用。企業(yè)在面對綠色信貸影響時，會增加對社會環(huán)保問題和自身污染問題的關(guān)注，從而提高創(chuàng)新意識。一方面，政策的影響降低了創(chuàng)新的不確定性，鼓勵企業(yè)環(huán)保創(chuàng)新，另一方面政策也給予企業(yè)壓力，迫使企業(yè)想辦法解決環(huán)境污染問題，增加企業(yè)創(chuàng)新，從而提高企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，假說2a得到驗證。

2.資源配置激勵。綠色信貸能夠激勵企業(yè)改進(jìn)資源配置效率。借鑒任勝鋼［14］（P5-23）等人的研究，采用選擇資本、勞動和能源原料三個變量作為企業(yè)投入變量，企業(yè)營業(yè)收入作為產(chǎn)出變量，使用超效率EBM模型測算得到企業(yè)全要素生產(chǎn)率（TFP）衡量企業(yè)資源配置效率，并加入技術(shù)創(chuàng)新作為控制變量以剔除技術(shù)進(jìn)步因素的影響。構(gòu)建模型（4）進(jìn)行實證檢驗：

TFPit=δ0+δ1GCREit+βXit+λi+μt+εit（4）

其中TFPit表示第t個時期第i個企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。

實證結(jié)果如表4第（2）列，在控制研發(fā)投入情況下，綠色信貸能夠顯著提高企業(yè)TFP，即提高企業(yè)資源配置效率。重污染企業(yè)通常存在大幅提高資源配置效率的空間。在面臨綠色信貸政策時，企業(yè)會主動對自身生產(chǎn)經(jīng)營狀況進(jìn)行改進(jìn)以避免受到融資約束，這也會提高資源配置效率。綠色信貸對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)也會間接提高企業(yè)資源利用效率，從而提高企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率［14］（P5-23）。假說2b得到驗證。

（二）綠色信貸的監(jiān)督作用

1.信息監(jiān)督。綠色信貸政策進(jìn)一步完善了金融機構(gòu)環(huán)保信息披露制度，促使重污染企業(yè)增加對環(huán)境污染信息的披露。借鑒范丹和付嘉為［18］（P3463-3472）等人的研究，從企業(yè)環(huán)境管理情況、環(huán)保監(jiān)管認(rèn)證情況和信息披露載體情況三個方面進(jìn)行環(huán)境信息披露狀況指標(biāo)（EDI）衡量，對企業(yè)環(huán)保目標(biāo)、企業(yè)環(huán)保管理制度、企業(yè)開展環(huán)保專項行動情況、企業(yè)污染物排放達(dá)標(biāo)情況、企業(yè)環(huán)境污染事故情況、通過環(huán)境管理體系認(rèn)證情況、年報對環(huán)境信息披露情況、社會責(zé)任報告對環(huán)境信息披露情況和單獨環(huán)境報告披露情況這9個方面進(jìn)行綜合打分，該項信息進(jìn)行披露的記1分，否則為0分。構(gòu)建模型（5）進(jìn)行實證檢驗：

EDIit=σ0+σ1GCREit+βXit+λi+μt+εit（5）

其中EDIit表示第t個時期第i個企業(yè)的環(huán)境信息披露情況，為企業(yè)各項分值的加總。

實證結(jié)果如表4第（3）列，回歸的系數(shù)顯著為正，表明綠色信貸能夠提高企業(yè)環(huán)境信息披露狀況，降低信息不對稱性，金融機構(gòu)具有外部信息監(jiān)督作用。綠色信貸政策明確要求金融機構(gòu)關(guān)注企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營活動中的環(huán)境問題，促使金融機構(gòu)加強了對污染信息披露管理。一方面，由于存在信息不對稱性，企業(yè)為了積極向金融機構(gòu)傳遞信號，會積極增加環(huán)境信息披露；另一方面，綠色信貸增加了污染企業(yè)容易約束，迫使企業(yè)增加環(huán)境信息披露。環(huán)境信息披露的增加降低了重污染企業(yè)與金融機構(gòu)和公眾之間的信息不對稱性，督促企業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型，提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率［18］（P3463-3472），假說3a得到驗證。

2.公眾監(jiān)督。綠色信貸政策要求金融機構(gòu)在實施過程中做到信息透明，公開披露發(fā)放貸款和支持項目情況，這增強了公眾的環(huán)保意識和對企業(yè)污染問題的關(guān)注，公眾對企業(yè)的監(jiān)督力度會因此增強。本文采用企業(yè)所在地區(qū)承辦的人大和政協(xié)關(guān)于環(huán)境問題的建議和提案數(shù)量來衡量地區(qū)公眾對環(huán)境問題的監(jiān)督力度（PSV），數(shù)據(jù)來源為《中國環(huán)境年鑒》，同時考慮到綠色信貸政策對公眾的影響具有一定滯后性，因此將解釋變量和所有控制變量滯后一期。構(gòu)建模型（6）進(jìn)行實證檢驗：

PSVit=ω0+ω1GCREit-1+βXit-1+λi+μt+εit（6）

其中PSVit表示第t個時期第i個企業(yè)所在地區(qū)公共監(jiān)督力度，GCREit-1表示滯后一期的綠色信貸政策的影響強度，Xit-1表示滯后一期的控制變量。

實證結(jié)果如表4第（4）列，公眾監(jiān)督指標(biāo)系數(shù)顯著為正，表明綠色信貸能夠提高企業(yè)所在地區(qū)公眾對環(huán)保問題的監(jiān)督力度。綠色信貸政策在實施過程中要求金融機構(gòu)做到信息公開透明，降低了重污染企業(yè)與公眾之間的信息不對稱性。由于公眾是環(huán)境污染的直接承受者，因此對環(huán)境狀況最了解、最敏感，綠色信貸能夠提高公眾對環(huán)境污染的關(guān)注，從而加強對重污染企業(yè)的監(jiān)督力度。適當(dāng)?shù)墓姳O(jiān)督能夠給予重污染企業(yè)環(huán)境壓力，促使企業(yè)減少污染項目的投入，促使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型［17］（P50-61），假說3b得到驗證。

（三）異質(zhì)性分析

綠色信貸有利于企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型，不同特征的企業(yè)受政策影響的程度也是不同的，借鑒陸菁［21］（P174-192）等人的研究，探討具有不同企業(yè)所有權(quán)、企業(yè)規(guī)模和企業(yè)融資約束特征的企業(yè)所受政策影響的差異，結(jié)果如表5。

結(jié)果表明，綠色信貸能夠顯著提高國有企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，但對非國有企業(yè)的影響不顯著。這是因為國企承擔(dān)著更多的社會責(zé)任，受到的公眾關(guān)注和監(jiān)督力度更大，會更積極推動自身綠色轉(zhuǎn)型發(fā)展。對于企業(yè)規(guī)模特征，按照總資產(chǎn)中位數(shù)將樣本分組，結(jié)果表明小型企業(yè)受影響更大這是因為小型企業(yè)通常受到信貸約束的影響更大。對于融資約束特征，采用KZ指數(shù)來衡量企業(yè)融資約束程度，按照中位數(shù)將樣本分組回歸，結(jié)果表明綠色信貸對融資約束高的企業(yè)影響是顯著為正的，對約束低的企業(yè)的影響不顯著。綠色信貸作為一種信貸政策，將企業(yè)污染成本內(nèi)化為企業(yè)債務(wù)融資成本，因此融資約束較高的企業(yè)對于綠色信貸政策會更加敏感，從而更加積極地通過綠色創(chuàng)新等方式來緩解受到的融資約束。

六、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

在“雙碳”愿景下，綠色信貸對助力重污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型發(fā)展具有重要意義。本文在綠色信貸影響的微觀理論基礎(chǔ)上，基于2012-2020年滬深兩市重污染上市企業(yè)數(shù)據(jù)，使用超效率EBM模型來測算重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，綜合考量企業(yè)生產(chǎn)效率和環(huán)保問題，從內(nèi)部激勵和外部監(jiān)督的視角探討綠色信貸政策對重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率的影響，得出以下結(jié)論：

第一，綠色信貸政策能夠顯著提高重污染企業(yè)綠色全要素生產(chǎn)率，有利于企業(yè)綠色發(fā)展。

第二，綠色信貸能夠?qū)χ匚廴酒髽I(yè)內(nèi)部產(chǎn)生激勵作用，推動企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新活動，提高企業(yè)資源配置效率。同時對重污染企業(yè)環(huán)境信息披露提出了更高的要求，并將相關(guān)信息完全向公眾公開，加強了金融機構(gòu)和公眾對重污染企業(yè)的監(jiān)督，增加了企業(yè)環(huán)境信息的披露，提高了公眾對重污染企業(yè)環(huán)保問題的關(guān)注，給予企業(yè)壓力從而促使企業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型升級。

第三，異質(zhì)性分析表明，綠色信貸對國有企業(yè)、小型企業(yè)和融資約束高的企業(yè)影響更為顯著。

（二）政策建議

根據(jù)以上研究結(jié)論，本文提出以下政策建議：

1.加強綠色信貸實施力度，關(guān)注重污染行業(yè)。本文研究認(rèn)為政策對企業(yè)的創(chuàng)新和資源配置效率的激勵作用能對企業(yè)成本的增加進(jìn)行補償，從而促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行綠色轉(zhuǎn)型升級，有利于重污染企業(yè)綠色發(fā)展。當(dāng)前，我國綠色信貸占各項貸款比例還不高，一些地方性銀行綠色信貸制度還不完善，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步加強綠色信貸政策實施力度，推動我國經(jīng)濟綠色高質(zhì)量發(fā)展。

2.完善環(huán)境信息披露制度，減少信息不對稱。信息不對稱一直是綠色信貸政策實施所面臨的重要問題，綠色信貸政策的實施應(yīng)當(dāng)做到信息全程公開透明。金融機構(gòu)應(yīng)當(dāng)加強對環(huán)保信息披露的管理，完善信息監(jiān)督制度，結(jié)合金融科技創(chuàng)新推動環(huán)保信息高效化、動態(tài)化披露，降低與污染企業(yè)之間的信息不對稱性。

3.充分調(diào)動公眾的積極性，發(fā)揮公眾對重污染企業(yè)的監(jiān)督作用。綠色信貸政策的實施提高了公眾對重污染企業(yè)的監(jiān)督力度，迫使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型，減少污染，因此應(yīng)當(dāng)充分調(diào)動公眾參與環(huán)保的積極性。當(dāng)前公眾的環(huán)保意識還較為薄弱，解決環(huán)保問題傾向于依賴政府，公眾自身的環(huán)保知識水平也有待提高。因此，應(yīng)當(dāng)正確引導(dǎo)公眾參與環(huán)境治理，加強公民環(huán)保教育，普及法律知識，樹立公眾依法維權(quán)觀念，有效監(jiān)督政府決策和企業(yè)行為。綠色信貸政策在實施過程中，應(yīng)不斷完善公眾參與的制度，拓寬公眾參與途徑，充分發(fā)揮公眾的監(jiān)督作用。

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Research on the Impact of Green Credit on the Green Total Factor Productivity of Enterprises ——Empirical analysis based on heavily polluting industries

ZHOU Jun-yu1，ZHANG Bo2

（1. School of Economics， Anhui University;

2. School of Economics and Management， Hefei University， Hefei 230601，China）

Abstract：Green total factor productivity can comprehensively measure the economic benefits and environmental status of enterprises. Using the super efficient EBM model to calculate the green total factor productivity of heavily polluting enterprises and exploring the impact of green credit on the green development of heavily polluting enterprises. Research has shown that green credit can significantly improve the green total factor productivity of heavily polluting enterprises， motivate them to innovate and improve resource allocation efficiency， force them to increase environmental information disclosure， guide the public to pay more attention to pollution issues， and thus promote the green transformation of enterprises. Green credit has a more significant impact on state-owned enterprises， small enterprises， and enterprises with high financing constraints. It is recommended to strengthen the implementation of green credit policies， improve the environmental information disclosure system， fully mobilize the enthusiasm of the public， and promote the comprehensive and high-quality development of China's economy.

Key words：green credit; heavy pollution enterprises; green total factor productivity

［責(zé)任編輯 孫蘭瑛］