不確定性沖擊下多元化經營對企業價值的影響

【摘 要】 多元化經營作為企業的一項重要發展戰略，它的實施能否提升企業價值與企業所處的內外部環境密切相關?；诖耍恼聡L試從新冠疫情事件這一外部情境出發，探討不確定性沖擊下多元化經營對企業價值的影響。研究發現，多元化經營與企業價值呈顯著負相關關系，這一結論在經過改變事件窗口期與估計期、替換解釋變量與被解釋變量等一系列穩健性檢驗后依然顯著成立。進一步研究發現，當企業在突發疫情背景下滿足低融資約束、非國有產權以及低行業競爭程度等條件時，多元化經營對企業價值的負向影響更為顯著。上述結果表明，在不確定性的外部環境下實施多元化經營戰略更易加劇融資成本與經營風險的提升，進而對企業價值構成負面影響。

【關鍵詞】 不確定性沖擊； 多元化經營； 企業價值； 經營業績

【中圖分類號】 F276.6；F830.91 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）16-0137-09

一、引言

自20世紀80年代以來，我國開始逐漸盛行多元化的發展模式，多元化經營成為諸多企業重要的戰略選擇。然而，多元化經營戰略能否真正提高企業的核心競爭力，并促進企業價值的提升，該問題一直是學術界和實務界共同關注的焦點，且相關探討至今尚未得出統一的結論。目前學術界主要形成了“多元化溢價”和“多元化折價”這兩種觀點。第一種觀點認為，由于外部資本市場的不完善，多元化經營建立的有效內部資本市場能夠促進資源的合理配置，降低交易成本[1]，緩解外部融資約束問題[2]；同時可以通過資產組合的方式，分散企業的經營風險，進而提高企業借債能力[3]，實現企業價值的提升。第二種觀點認為，多元化經營的復雜程度會加劇企業內外部的信息不對稱程度，使得企業的雙重代理沖突問題更加嚴重，導致部門經理的尋租行為增加[4]，管理層出于個人利益和構建商業帝國的野心進行過度投資，造成資源配置效率下降[5]，內部資本市場運作失效，企業的代理成本、內部協調成本上升，進而對企業價值造成損害。此外，除了上述學者從不同的影響鏈條探討多元化經營對于企業價值的“多元”影響外，部分文獻認為多元化經營對企業價值的影響也會受到樣本選擇偏差的影響[6]。因此，本文認為有必要基于一種特定的外部情境，對多元化經營與企業價值之間的關系進行系統研究。

新冠疫情為本文提供了一個外生的自然實驗環境來考察兩者之間的關系。這次突發公共衛生事件給經濟發展帶來了高度的不確定性。調查結果顯示，新冠疫情初期，多數企業面臨供應鏈制約、消費需求大幅下降以及運營受阻等問題[7]，同時遭遇現金流量“吃緊的困境”，這將顯著提升融資成本，降低企業的經營業績[8]。與此同時，外資企業、處于湖北地區的企業以及屬于服務行業的企業遭受了更大的負面沖擊[9]。綜上所述，由于新冠疫情的發展趨勢、持續時間、防控政策以及對宏觀經濟的影響均具有較大的不確定性，使得企業的經營風險及市場價值出現顯著波動[10]。我國發展正處于機遇與挑戰并存的時期，“黑天鵝”“灰犀?！笔录S時可能發生，我們必須增強憂患意識，做到居安思危。因此，面對這起突發公共衛生事件，本文嘗試從多元化經營的視角出發，探討相關企業的多元化經營策略在這一特定情境下對企業價值的影響，以期為我國企業今后應對類似事件提供戰略參考。

本文采用事件研究法探討新冠疫情這一突發事件背景下多元化經營對企業價值的影響。選擇國家衛生健康委員會將新冠肺炎納入乙類傳染病的日期（即2020年1月20日）作為事件發生日，將事件發生日后的5個交易日作為事件窗口期進行估計①。這起突發疫情事件的相關特征為本文的研究設計提供了諸多便利：第一，由于該事件發生的不可預見性，使得這一外生沖擊在短期內不會導致企業經營戰略的轉變，這將使得本文研究突發事件背景下多元化經營與企業價值之間關系更具有說服力；第二，由于新冠疫情事件的波及范圍極為廣泛，這使得本文的研究樣本能夠包含多數行業和地區的相關企業，從而使得研究結論的普適性得到滿足；第三，由于該事件對我國諸多企業的內外部經營環境構成顯著影響，故本文能夠從融資約束、產權性質以及行業競爭度等多個視角進一步探究多元化經營對企業價值的異質性影響。

本文可能的研究貢獻在于：第一，豐富了突發公共衛生事件對微觀企業影響的研究。本文以企業多元化經營戰略為切入點，探討新冠疫情背景下多元化經營對企業價值的影響，拓展了公司戰略視角下突發公共衛生事件對微觀企業影響的研究。第二，補充了多元化經營經濟后果的相關研究。一方面，已有文獻主要從確定性視角探討多元化經營與微觀企業狀況的關系，而作為外生沖擊的新冠疫情事件具有突發性以及不可預見性等特征，為從不確定性視角探究多元化經營與企業價值關系提供了合適的外部情境；另一方面，多元化經營對企業價值的影響尚未有一致結論，而本文基于新冠疫情這一外生沖擊，進一步探究在不確定性環境下多元化經營對企業價值的作用機理，完善了多元化經營經濟后果方面的研究文獻。

二、研究假設

關于多元化經營對企業價值影響的文獻主要基于資源配置理論、委托代理理論、協同效應理論等進行分析，截至目前，其最終研究結論仍存在較大分歧，主要包括“多元化溢價”和“多元化折價”兩種觀點?；诖耍疚恼J為在突發公共衛生事件所引致的不確定性環境下，多元化經營對企業價值可能也存在正反兩方面的影響。

（一）不確定性沖擊下多元化經營能夠提升企業價值

多元化經營的溢價效應主要通過建立有效內部資本市場、實現經營協同效應以及提高企業競爭力等方面進行體現。具體來講：

第一，多元化經營建立的有效內部資本市場能夠降低企業的交易成本，緩解融資約束，優化企業資源配置。新冠疫情的爆發使公司運營面臨高度的不確定性，諸多行業和區域內的企業由于疫情防控措施出現停工停產的現象，從而導致供應鏈緊張、產品需求下降等問題的出現，這將進一步增加企業間的交易成本。具體來講，主要包括以下兩個方面的原因：一是由于外部資本市場等因素，使得投資者所掌握信息十分有限，而新冠疫情導致宏觀經濟的不確定性，將進一步加劇投資者的謹慎心理，這將使得企業通過外部市場獲得要素資源的交易成本上升。同時，疫情因素會加劇企業與交易對手簽約的不確定性，企業很可能會被“敲竹杠”[11]。而實施多元化經營的企業可以通過建立自身的內部資本市場，整合產業鏈，面對突發疫情的不確定性及時進行調整，優化企業的資源配置，借助內部分配降低交易成本，實現對外部資本市場的有效替代。二是由于新冠疫情引發的恐慌會使投資者產生悲觀情緒，降低其對公司的投資意愿[12]，并且突發疫情加劇了潛在的外部投資者與企業之間的信息不對稱程度，使得企業難以以合理的成本籌措到足夠資金，那么將不得不放棄一些凈現值為正的投資項目，而內部資本市場的建立可以在一定程度上緩解外部市場的融資約束問題[2]，提高投資效率，進而促進企業價值的提升。

第二，多元化經營能夠形成協同效應，降低企業的經營風險，提高借債能力。究其原因，主要包括以下兩個方面：一是由于新冠疫情帶來的不確定性沖擊，使得諸多企業面臨更高的經營風險，多元化經營通過跨行業生產和運營產品，采取多樣化的投資組合，使得不同產品之間的價格波動相互抵消[13]，降低突發疫情事件對企業生產經營活動的負面沖擊。二是由于多元化經營通過分散企業所面臨的外部風險，使得企業負債能力得到提升。銀行作為企業信貸的重要渠道，傾向于向自身風險相對較小以及風險承擔能力相對較強的企業提供信貸，而實施多元化經營戰略的企業能夠降低其經營風險，且這類企業往往具有較大的生產規模，也就意味著具有較強的風險承擔能力，故實施多元化經營戰略有利于企業獲得銀行信貸資金，并在經濟低迷時期這種影響更加顯著[3]。因此，本文認為在新冠疫情背景下，實行多元化經營的企業更易于獲得銀行信貸，擁有更強的資金優勢，進而有利于提升企業價值。

第三，多元化經營能夠形成市場勢力，提高企業的競爭力。政府干預是一種顯著的特征，選擇性產業政策作為政府干預的重要手段也顯著影響了企業的多元化經營行為。基于“扶持效應”，扶持企業傾向于進行多元化經營以增強市場實力，實現剩余資源最大化利用，提高企業競爭力；而基于“倒逼效應”，為了應對資源受限，降低未來發展前景不好的負面影響，非扶持企業會更多地利用多元化經營涉入產業政策所支持的行業，以獲得更多的資源支持，緩解政府補助的減少，故相較于未進行多元化經營的企業，實施多元化經營戰略的非扶持企業由于獲得了更多的資源支持能夠更好地應對經營風險，進而實現企業價值的增長[14]。因此，本文認為在新冠疫情背景下，企業將采用多元化經營方式積極涉入產業政策扶持的相關行業，來削減突發疫情事件所帶來的不確定性風險，這將有助于生產經營活動的改善與企業價值的提升。

基于上述分析，本文提出假設1a。

H1a：在突發疫情所引致的不確定性沖擊下，多元化經營能夠促進企業價值的提升。

（二）不確定性沖擊下多元化經營對企業價值具有負向的抑制作用

多元化經營的折價效應主要表現在能夠加劇企業的雙重代理沖突問題，同時更易導致現金持有水平的降低以及企業整體風險的上升。具體來講：

第一，多元化經營會帶來雙重代理問題，進而導致代理成本增加以及內部資本市場失效。實施多元化經營的企業存在兩類代理沖突問題，第一類是公司股東與管理者之間的代理沖突問題，表現為逆向選擇和道德風險；第二類是管理者與部門經理之間的代理沖突問題，表現為管理層的不當激勵和部門經理的尋租動機。具體來講：一是由于實施多元化經營的企業本身具有復雜的組織層級和業務結構，外部投資者很難對公司的經營狀況進行全面了解，從而加劇公司內外的信息不對稱程度[15]；同時外部環境的不確定性也會進一步加大公司管理層與股東之間的信息不對稱程度[16]。二是實施多元化經營的公司各組織層級、各個分部之間的信息傳遞也存在一定的滯后和扭曲的情況，這也造成了各分部之間以及上下級之間的信息不對稱。

新冠疫情的爆發使得企業的經營環境面臨更多的不確定性因素，進一步加劇企業的信息不對稱程度，從而導致企業投資不足或投資效率降低；另一方面容易導致管理層謀取私利的可能性增加，各部門經理的尋租動機提高，產生跨部門的“非效率交叉補貼”[4]，使得資源流向效率最低或者無效益的部門[5]，進而導致企業經營業績與市場價值的下降。此外，信息不對稱程度的增加還會導致大股東的掏空動機增強，大股東可能會利用不確定環境產生的“噪音”，通過資產轉讓等方式，攫取中小股東的利益，從而使企業價值嚴重減損[17]。

第二，多元化經營容易導致企業現金持有水平降低，進而面臨更大的財務困境。一方面，當企業面臨較強融資約束以及較高的未來現金流量風險時，其對現金流波動會更加敏感[18]，因而往往會選擇持有更多的現金，而多元化經營加劇了企業的資金需求，進而不利于企業的資金周轉。另一方面，弱法治環境以及上市公司治理水平低效可能導致多元化經營帶來的收益遠小于所產生的代理成本，嚴重的代理沖突問題會導致多元化經營的公司現金持有的邊際成本上升，從而使其現金持有水平下降，現金持有價值降低。新冠疫情的出現使得諸多企業普遍面臨現金流量“吃緊”的困境，而多元化經營的公司由于其現金持有水平較低，將面臨更大的資金困難和更高的財務風險，進而導致企業失去有利的投資機會或可能出現資不抵債的情況；同時，外部投資者基于對風險和收益的權衡，可能會要求更高的投資報酬率，這可能導致疫情期間企業籌集資金的成本更高，對企業價值的提升構成負面影響。

第三，突發疫情期間多元化經營容易導致企業整體風險的上升。一方面，新冠疫情沖擊導致宏觀經濟持續處于低迷狀態，企業普遍面臨經營業績下滑、財務風險增大的困境，進而給這類企業帶來更大的經營與財務風險。另一方面，上市公司的多元化經營使得企業股票市場風險上升[19]，突發疫情導致宏觀經濟的不確定性，將加劇資本市場的非理性波動，而由于多元化經營的企業涉及更多的行業或商品，更易提高投資者的悲觀預期，進而使得企業市場價值出現下降。

基于上述分析，本文提出假設1b。

H1b：在突發疫情所引致的不確定性沖擊下，多元化經營不利于企業價值的提升。

三、研究設計

（一）樣本選擇和數據來源

本文選取滬深A股上市公司2017—2022年數據作為初始樣本，其中，多元化經營指標的相關數據來自WIND數據庫，其他財務數據均來自CSMAR數據庫。為了提高數據的準確性，本文對相關數據進行了以下處理：（1）剔除金融行業樣本；（2）剔除事件估計期不滿206個交易日和事件窗口期不滿5個交易日的樣本；（3）剔除ST類公司樣本；（4）剔除變量缺失樣本，最終共獲取2 317個觀測值。同時，為了避免極端值的影響，本文對所有連續型變量均進行了上下1%的縮尾（Winsorize）處理。

（二）變量定義與模型設計

2020年1月20日，國家衛健委正式將新冠肺炎納入乙類傳染病，故本文將2020年1月20日確定為事件發生日。

1.被解釋變量

企業價值。為了考察新冠疫情這一不確定性沖擊對企業價值的影響，本文參考劉行等[20]的觀點，將事件窗口期設定為事件發生后的5個交易日（下文簡寫為［1，5］），然后采用市場模型法，計算事件窗口期內公司的累計超額收益率。市場模型的基本設定如下：

Ri，t=α+βRm，t+εi，t （1）

其中，Ri，t代表公司i在第t個交易日考慮現金紅利再投資的個股回報率；Rm，t代表第t個交易日考慮現金紅利再投資的市場回報率，該指標采用流通市值加權平均法計算得出。

同時，本文選取事件發生日之前的［-210，-5］共206個交易日作為事件的估計期，基于模型1可估計出無風險收益率（■）以及市場回報率的回歸系數（■），然后通過模型2計算各公司在事件窗口期的超額收益率，模型2設定如下：

ARi，t=Ri，t-■-■Rm，t （2）

基于上述模型可計算出各企業在事件發生后［1，5］窗口期共5個交易日的累計超額收fdaf3811a87026b52d7a22a1ea4760be益率，并將其作為企業價值的度量指標，記為CARi，并對其進行了顯著性檢驗。

2.解釋變量

參考楊興全等[14]的觀點，本文構建兩種衡量公司多元化經營程度的測度指標：

（1）多元化虛擬變量（Dyh_dum）

當企業主營業務收入中涉及行業數目大于1時，取值為1，否則為0。Dyh_dum值越大，表明企業多元化經營程度越高。

（2）赫芬達爾指數（Dyh_hhi）

Dyh_hhi=∑p■■ （3）

其中，Pi代表企業第i類主營業務收入與總收入的比值。本文以2001年4月證監會《上市公司行業分類指引》的劃分標準作為主要依據，將企業各項主營業務收入進行行業劃分，然后計算Pi值。Dyh_hhi值越大，說明企業的多元經營程度越低，當企業為專業化經營時，該指標數值為1。

3.控制變量

參考袁淳等[11]的設定，本文控制了資產負債率（Lev）、企業規模（Size）、企業的成長機會（Grow）、企業年齡（Age）、運營能力（Operation）、資本密集度（Intensity）以及董事會規模（Board）等因素對企業價值的影響。

具體變量定義如表1所示。

為了檢驗突發疫情背景下多元化經營對企業價值的影響，本文構建了回歸模型4：

CARi=α0+α1Dyhi+∑Controls+∑Industry+∑Province+ε （4）

其中，被解釋變量CARi為公司i在事件窗口期［1，5］內的累計超額收益率，解釋變量Dyhi代表公司i的多元化經營程度，控制變量如表1所示，ε代表殘差項。此外，本文在模型中還控制了行業（Industry）和省份（Province）固定效應。

四、實證分析

（一）描述性統計

表2報告了主要變量的描述性統計結果。可以看出，CAR的均值與中值分別為-0.034和-0.040，表明新冠疫情暴發導致多數企業的超額累計收益率為負，也在一定程度上反映出突發疫情事件對資本市場的負向沖擊。Dyh_dum與Dyh_hhi的均值分別為0.613、-0.780，說明A股上市公司確實存在著多元化經營的現象；標準差分別為0.463、0.238，表明上市公司的多元化程度存在較大差異。其他控制變量與以往文獻類似，故不再贅述。

（二）基準回歸結果

表3報告了不確定性沖擊下多元化經營對企業價值的影響。其中，列（1）、列（3）僅控制了行業和省份固定效應，列（2）、列（4）在此基礎上進一步控制其他相關變量。結果顯示，無論是否加入控制變量，Dyh_dum和Dyh_hhi的系數均顯著為負，這表明在新冠疫情事件的不確定沖擊下，多元化經營程度越低，企業價值就越高，兩者呈顯著的負相關關系。結論初步驗證了研究H1b。

（三）穩健性檢驗

1.多元化經營與公司經營業績

基準回歸僅從股票市場的角度考察了多元化經營對企業價值的影響，而資本市場的溢價水平和公司經營業績都是企業價值的重要體現。因此，本文分別選擇凈資產收益率（ROE）和資產回報率（ROA）作為被解釋變量CAR的替代指標，并分別選取兩個變量在2017—2019年和2020—2022年兩個時間階段的均值進行回歸，探討新冠疫情事件發生前后多元化經營對公司經營業績影響的差異性。

表4報告了分別采用ROE和ROA作為被解釋變量替代指標的回歸結果，可以看出Dyh_dum與Dyh_hhi的系數均在1%的水平上顯著為負，這表明多元化經營程度與公司經營業績同樣表現出明顯的負相關關系。同時從兩個時間區間影響的差異性可以發現，2020—2022年這一時間段上多元化經營對公司經營業績的負面影響弱于2017—2019年這一時間段的情形（2020—2022年時段上Dyh_dum與Dyh_hhi的系數絕對值顯著小于2017—2019年時段的），這表明突發疫情事件帶來的不確定性在一定程度上削弱了多元化經營對公司經營業績的負面沖擊，可能的原因在于疫情事件對不同行業的沖擊具有顯著差異，如對旅游酒店業、運輸物流業的負面影響遠高于其他行業，多元化經營能夠在一定程度上分散這些行業內企業的外部風險。表4的回歸結果進一步驗證了H1b。

2.改變事件窗口期和估計期

本文的內生性問題可能來自時間趨勢所引發的模型設定偏誤。考慮到新冠疫情暴發前可能存在的某些未知噪音事件，其影響能夠一直延續至事件發生的窗口期，進而導致回歸模型恰好捕獲到這一反應，造成偽回歸問題?；诖?，本文重新設置了事件的窗口期和估計期，分別選取事件發生后的三個交易日［1，3］以及事件發生前后的十個交易日［-4，5］作為新冠疫情事件的窗口期，同時分別選取事件發生前［-150，-5］和［-100，-10］作為該事件的估計期，重新度量突發疫情沖擊下的累計超額收益率。

表5報告了改變事件窗口期與估計期后的回歸結果。其中，CAR1與CAR2分別代表事件窗口期為［1，3］和［-4，5］的情形，可以看出改變事件窗口期后，Dyh_dum與Dyh_hhi的系數仍然在5%的水平上顯著為負，與基準回歸結果保持一致；CAR3與CAR4分別代表事件估計期為［-150，-5］和［-100，-10］的情形，其系數在5%和1%的水平上均顯著為負，同樣反映出多元化經營與企業價值之間的負相關關系。

3.替換解釋變量

考慮到可能存在遺漏解釋變量導致的內生性問題，本文選取解釋變量Dyh_dum與Dyh_hhi滯后一期（分別記為Dyh_dum1與Dyh_hhi1）、滯后二期（分別記為Dyh_dum2與Dyh_hhi2）的數據進行估計，具體結果見表6列（1）—列（4）。可以看出采用滯后值替換解釋變量后，多元化經營對企業價值的影響同樣在5%的水平上顯著為負。同時，本文進一步采用Dyh_entro（收入熵）作為解釋變量的替代指標。其中，Dyh_entro=∑PiLn（1-Pi），Dyh_entro值越大，代表企業多元化經營程度越高。表6列（5）報告了相關回歸結果?？梢钥闯觯珼yh_entro的系數在1%的水平上顯著為負，這也進一步表明不確定性沖擊下多元化經營和企業價值之間的負相關關系。

五、異質性分析

不同類型企業的多元化經營戰略對企業價值的影響可能受到企業自身以及行業特征的制約，故有必要進一步探究企業內外部因素在兩者作用機制中的影響?；诖耍谛鹿谝咔檫@一外生事件背景下，本文嘗試從融資約束程度、產權性質以及行業競爭度等視角進一步分析多元化經營對企業價值的異質性影響。

（一）融資約束程度

融資約束的高低是影響企業多元化經營戰略能否順利實施的重要因素，進而對企業價值產生影響。由于開拓新業務將帶來額外的成本溢價，故融資約束較高的企業較少實施多元化經營戰略，與之相反，融資約束寬松的企業更傾向于跨行業投資，進行多元化經營以擴充自身實力。而新冠疫情的暴發進一步加劇了企業經營的不確定性，進而導致企業面臨更高的融資成本，不利于企業價值的提升。因此，本文預期疫情期間融資約束程度較低的企業具備更強的實施多元化經營戰略的動機，但這將使其生產經營的不確定性進一步增強，進而對這類企業的市場價值構成更為顯著的負面影響?；诖耍疚陌凑杖谫Y約束程度進行分組回歸，并對這一假設進行驗證。

參考陳峻等[21]，本文采用FC指數作為衡量企業融資約束程度的指標，并按照FC指數值的中位數進行分組。FC指數值越大，代表企業面臨的融資約束程度越高。分組回歸結果顯示，在低融資約束的樣本中多元化經營對企業價值的影響在1%的水平上顯著為負，而在高融資約束的樣本中兩者不存在顯著的相關關系，這表明疫情期間多元化經營對低融資約束企業價值的負向影響要大于具有較高融資約束的企業。

（二）產權性質

諸多研究表明，產權性質差異能夠對企業的投融資效率、資本結構產生顯著影響，這將導致企業經營成本與經營績效的不同[22]。與非國有企業相比，國有企業通常會受到更多的政府監管和資源傾斜，并能更及時地獲取到外部信息，而多元化經營戰略的實施在一定程度上依賴于雄厚的資金實力以及對其他行業信息的掌握，故本文認為相對于國有企業，新冠疫情事件將進一步加劇多元化經營對非國有企業市場價值的負向影響?；诖?，本文按照產權性質進行分組回歸，嘗試驗證這一假設。結果顯示，在國有企業樣本中多元化經營與企業價值之間不存在顯著的相關關系，而在非國有企業樣本中兩者之間呈顯著負相關關系，這反映出在新冠疫情事件所帶來的不確定沖擊下，多元化經營對企業價值的負向影響更多地體現在非國有企業方面。

（三）行業競爭程度

在不同的行業競爭環境下，企業所面臨的經營風險以及資金需求均存在顯著差異。當行業競爭激烈時，由于缺乏對產品的足夠定價能力等，企業容易遭受同行業競爭者的掠奪和威脅，此時，企業基于預防掠奪風險的動機將有更高的資金需求[23]，管理者投資也更加謹慎，更傾向于保持現狀，甚至會縮減企業規模來控制風險；當行業競爭程度較低時，行業外部環境相對穩定，行業內企業的實力差距較大，有競爭優勢的企業為保持自己的壟斷地位，會加大資金投入，注重產業鏈整合，同時在一定程度上也會滋生管理層機會主義行為，進而具有較強的實施多元化經營戰略的動機。因此，本文預期在新冠疫情帶來的不確定沖擊下，為了分散經營風險，低行業競爭程度下的企業更易進行多元化經營，其對企業價值的負向影響也將更為顯著。

為了檢驗這一影響，本文采用行業的赫芬達爾指數衡量行業競爭程度，并按照行業競爭程度的均值進行分組，分別進行回歸。結果顯示，在低行業競爭程度的樣本中，多元化經營與企業價值顯著負相關，而在高行業競爭程度的樣本中兩者不存在顯著的相關關系。這表明在行業競爭視角下，多元化經營在疫情期間對企業價值的負向影響更多地體現在低行業競爭程度下的企業。究其原因，可能是由于在競爭程度較低的行業，突發疫情因素加強了具有競爭優勢的企業謀求自身壟斷地位的動機，傾向于擴大企業規模，實施多元化經營，這在一定程度上造成企業內部資源分散，并給予管理者謀求私利的機會，進而導致企業內部管控成本增加，經營風險提升，最終不利于企業價值的提升。

六、研究結論與啟示

多元化經營的溢價效應與折價效應是微觀金融領域持續關注的焦點問題。諸多研究表明，多元化經營戰略成功與否，往往取決于企業自身是否具備成熟的內部條件以及合適的外部環境?；诖耍疚膰L試將這一問題置于新冠疫情事件這一外部環境之下，考察當企業遭遇突發疫情沖擊時，多元化經營戰略能否促進企業價值的提升。本文研究發現：（1）多元化經營程度與疫情暴發窗口期內的累計超額收益率以及疫情期間的企業經營業績均呈顯著負相關關系，這表明在突發疫情背景下，多元化經營不利于企業價值的提升。（2）通過區分企業融資約束程度、產權性質差異以及行業競爭程度差異發現，在突發疫情的背景下，多元化經營對企業價值負向影響更多地體現在處于寬松的融資約束環境的企業中、非國有企業中以及處于低行業競爭環境的企業中。

基于上述研究結論，分別從政府與企業層面提出相關建議：第一，政府層面上。由于突發疫情對宏觀經濟的影響涉及諸多行業，這必將對相關企業實施多元化經營戰略構成不利影響，故有必要從政府層面完善公共衛生應急管理體系建設，健全風險預警以及防治機制，完善應急物資的采購和供應體系等，降低外部風險對企業經營活動以及市場價值的負面沖擊。第二，企業層面上。由于突發疫情事件帶來的不確定性顯著提升了企業外部融資成本，加劇了企業的信息不對稱程度，進而使得多元化經營戰略的實施效果大打折扣，故相關企業應結合內外部環境變化，調整優化企業的發展戰略，通過完善公司治理體系，降低不確定性環境下的企業信息不對稱程度，減少管理層和部門經理謀取私利的機會，確保內部資本市場運行有效，實現資源的合理配置，提高企業的投資效率和經營績效。

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